民營股東會提升城商行公司治理有效性嗎？

馬燦坤 洪 正 韓雨萌

一、引言

2005年以來，各地城市信用社通過改制組建城市商業(yè)銀行(以下簡稱城商行)，并建立起公司治理架構(gòu)，逐步發(fā)展成為我國中小銀行的重要組成部分。盡管城商行已經(jīng)建立了“兩會一層”的標(biāo)準(zhǔn)現(xiàn)代公司制度，但受制于地方政府的影響，現(xiàn)在的公司治理制度未能更好發(fā)揮作用，因此在發(fā)展過程中城商行也面臨著較嚴(yán)重的問題，突出表現(xiàn)為地方政府干預(yù)下的關(guān)聯(lián)貸款嚴(yán)重，隱藏著較高的貸款風(fēng)險，管理效率低下，競爭力薄弱，資本約束瓶頸等問題(巴曙松等，2005[1]；周文武，2010[2]；紀(jì)志宏等，2014[3]；Zhu和Yang，2016[4])。這些問題最終可以反映在城商行的公司治理問題上，良好的公司治理不僅對于保障城商行穩(wěn)健經(jīng)營和提高經(jīng)營效率至關(guān)重要，而且有助于保護(hù)投資者、儲戶的利益。

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，民營企業(yè)數(shù)量、規(guī)模日益擴(kuò)大。以五大行為主的國有銀行不再能夠滿足民營企業(yè)的金融服務(wù)需求(林毅夫，2012[5]；李廣子等，2016[6])，民營企業(yè)迫切需要控制能夠給自身提供融資便利的金融機(jī)構(gòu)，而城商行無疑是最好的選擇。與此同時地方政府基于自身國有經(jīng)濟(jì)比重和財政稟賦的考慮，逐步退出城商行股權(quán)(洪正等，2017[7])。自2012年《中國銀監(jiān)會關(guān)于鼓勵和引導(dǎo)民間資本進(jìn)入銀行業(yè)的實施意見》(1)文件指出“支持民營企業(yè)參與商業(yè)銀行增資擴(kuò)股，鼓勵和引導(dǎo)民間資本參與城市商業(yè)銀行重組。民營企業(yè)參與城市商業(yè)銀行風(fēng)險處置的，持股比例可以適當(dāng)放寬至20%以上。”發(fā)布之后，民營資本大量承接地方政府退出的城商行股權(quán)，成為城商行股權(quán)結(jié)構(gòu)中的重要部分。民營資本具有逐利性，入股城商行一方面是為尋求股權(quán)價值(銀行特許經(jīng)營權(quán))的增長和股利分紅，因此民營資本有動機(jī)去改善城商行的公司治理；另一方面民營資本入股可能是為獲得銀行牌照進(jìn)而獲得貸款融資便利，然而大量的關(guān)聯(lián)貸款會惡化城商行的公司治理。因此，民營資本進(jìn)入城商行之后改變了城商行的股權(quán)結(jié)構(gòu)，但能否提高城商行公司治理有效性呢？這是本文想要探究的主要問題。

本文根據(jù)手工收集整理了2012—2019年城商行相關(guān)數(shù)據(jù)，實證探究了民營股東對城商行公司治理有效性的影響和內(nèi)部與外部公司治理機(jī)制之間的關(guān)系。本文的研究貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在：第一，檢驗了民營股東對城商行公司治理有效性的影響。分析了民營股東地域性質(zhì)、持股比例、股東數(shù)量對公司治理有效性的影響。第二，首次采用了行政處罰作為衡量城商行公司治理有效性的代理變量，更能直接地反映公司治理所帶來的變化。第三，探究了城商行內(nèi)部公司治理機(jī)制與外部公司治理之間的關(guān)系，豐富了內(nèi)外部公司治理機(jī)制關(guān)系的實證結(jié)論。第四，通過追溯最終控制人細(xì)分了地方政府控制和民營資本控制兩類城商行，更加深入地研究了地方政府股東與民營資本股東之間的制衡關(guān)系，豐富了不同性質(zhì)股東之間制衡關(guān)系的研究。本文不僅能夠豐富銀行公司治理有效性衡量方面的研究，同時為城商行公司治理改革提供有意義的實踐指導(dǎo)，還擴(kuò)展混合所有制改革理論、股權(quán)制衡理論在具有治理特殊性的銀行業(yè)中的實踐應(yīng)用。

本文余下結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分進(jìn)行文獻(xiàn)回顧與分析，并提出理論假設(shè)；第三部分是研究設(shè)計，介紹數(shù)據(jù)來源、變量定義以及實證模型；第四部分實證檢驗民營股東對城商行行政處罰的影響；第五部分討論民資持股與城商行內(nèi)部、外部治理機(jī)制的關(guān)系；第六部分為全文結(jié)論與啟示。

二、文獻(xiàn)綜述與理論假設(shè)

公司金融理論認(rèn)為一般公司存在三類代理問題：第一類代理沖突為股東與經(jīng)理之間的代理問題，(經(jīng)理的道德風(fēng)險和私人利益)(Berle和Means，1932[8])；第二類代理沖突為大股東與中小投資者之間的代理問題(大股東的控制權(quán)收益和利益侵占)(Claessens，2000[9]； Shleifer和Vishny，1997[10]；Johnson等，2000[11])；除此之外，還存在第三類代理問題，即股東與債權(quán)人之間的代理問題(股東的風(fēng)險轉(zhuǎn)移行為)(Jensen和Meckling，1976[12])。商業(yè)銀行特殊的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)(Laeven和Levine，2009[13])、資產(chǎn)信息不對稱(Liedorp等，2013[14])以及嚴(yán)格的監(jiān)管(Macey和O’Hara，2003[15])等方面的特殊性使得商業(yè)銀行公司治理所面對的問題與一般非金融企業(yè)有所不同。商業(yè)銀行的公司治理除了要考慮前兩類代理問題以外，還要考慮債權(quán)人以及債權(quán)人的代理人——政府和股東之間的代理問題。因此商業(yè)銀行公司治理在薪酬激勵(Hamid等，2011[16])、董事會等內(nèi)部治理機(jī)制(Adams和Mehran，2011[17])和股權(quán)結(jié)構(gòu)(La Porta等，2002[18])上表現(xiàn)出特殊性。

城商行作為商業(yè)銀行的一種類型存在上述問題，但城商行又有不同特點，其控制權(quán)大部分被地方政府掌握。地方政府股東具有很大的特殊性：一方面，地方政府作為“扶助之手”對經(jīng)濟(jì)金融市場、產(chǎn)權(quán)保護(hù)落后地區(qū)具有很強(qiáng)的引導(dǎo)作用，城商行歸地方政府所有能夠避免一些金融市場失靈的問題，同時為地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供資金支持。另一方面，則是地方政府的“掠奪之手”(陳抗等，2002[19])，城商行作為地方性銀行，地方政府有很強(qiáng)的動機(jī)為特定的企業(yè)提供資金便利，甚至為政府官員晉升謀求私利(紀(jì)志宏等，2014[3])。各地方政府在“錦標(biāo)賽”競爭模式下(周黎安，2007[20])，競爭目標(biāo)的復(fù)雜性加深了城商行的代理問題。這種觀點認(rèn)為國有銀行遠(yuǎn)比民營銀行有更深重的代理問題，更容易產(chǎn)生低績效、高風(fēng)險的無效率結(jié)果(Shleifer和Vishny，1994[21])。國內(nèi)外關(guān)于銀行中政府股東的實證研究也證實了上述理論分析。Lin和Zhang(2009)[22]發(fā)現(xiàn)四大國有銀行的績效低于地方銀行、股份制銀行和中外合資銀行，進(jìn)一步表明銀行的國有股權(quán)與銀行的績效是負(fù)相關(guān)的。祝繼高等(2012)[23]基于2004—2009年城商行的研究表明第一大股東性質(zhì)為地方政府的城商行不良貸款率更高。由此，引入民營資本改善城商行股權(quán)結(jié)構(gòu)成為一種城商行改革的主要舉措。

(一)民資入股與股權(quán)制衡

十八大以來，“混合所有制”逐漸成為解決國有企業(yè)存在問題的主要方式之一，也是發(fā)揮市場在資源配置中決定性作用的表現(xiàn)之一?！盎旌纤兄啤蓖ㄟ^非公有資本參股國有企業(yè)以提高國有企業(yè)股權(quán)多元性，促進(jìn)各類所有制資本取長補短、共同發(fā)展的制度創(chuàng)新(綦好東等，2017[24])。近幾年“混合所有制”改革也取得了較好的效果。李廣子和劉力(2012)[25]發(fā)現(xiàn)政治聯(lián)系對于民營企業(yè)的價值越大，原國有控股股東在民營化后的公司中持有股份的可能性越高，持股比例也會越高。鄭志剛等(2013)[26]發(fā)現(xiàn)具有盈利動機(jī)的民營資本會更加積極參與非上市公司的治理，有利于降低企業(yè)的代理成本。王甄和胡軍(2016)[27]認(rèn)為國有企業(yè)轉(zhuǎn)民營企業(yè)對公司績效的提高則是隧道效應(yīng)的減弱和經(jīng)理人代理問題的降低兩方面共同作用的結(jié)果。郝陽和龔六堂(2017)[28]發(fā)現(xiàn)“混合所有制”改革所形成的股權(quán)結(jié)構(gòu)提高了公司績效，并且在市場化越低時異質(zhì)性參股股東對績效的影響越積極。劉漢民等(2018)[29]發(fā)現(xiàn)央屬混合所有制上市企業(yè)中降低前五大股東中國有股占比有利于提高企業(yè)績效。但也有學(xué)者認(rèn)為非國有股東在逐利天性驅(qū)動下尋求國有企業(yè)的壟斷特權(quán)、政治關(guān)聯(lián)等資源將影響混合所有制改革的進(jìn)程(鄭志剛，2015[30])。我國早在1990年開始股份制商業(yè)銀行的試點，便有許多民營資本參與其中(戴璐等，2012[31])。但是基于上市國有企業(yè)的混合所有制改革所取得經(jīng)驗在城商行中是否同樣適用？

國內(nèi)外關(guān)于股權(quán)制衡的研究認(rèn)為，股權(quán)制衡能在一定程度上抑制控股股東侵害中小股東利益的行為，有利于提高公司業(yè)績和價值(Shleifer和Vishny，1986[32]；La Porta等，1999[33])，這也是將民營資本引入國有企業(yè)進(jìn)行股份制改造的理論基礎(chǔ)。股權(quán)制衡能夠提高企業(yè)創(chuàng)新投入和降低融資成本。唐躍軍和左晶晶(2014)[34]發(fā)現(xiàn)家族或自然人控股的上市公司的其他大股東制衡有助于提高研發(fā)與創(chuàng)新投入。王運通和姜付秀(2017)[35]發(fā)現(xiàn)當(dāng)公司內(nèi)大股東數(shù)量越多、非控股大股東持股越多時，大股東更容易發(fā)揮監(jiān)督作用，公司的債務(wù)融資成本越低。當(dāng)然，不同性質(zhì)的制衡股東具有不同的制衡效果。一方面，民營股東制衡效果更佳。涂國前和劉峰(2010)[36]發(fā)現(xiàn)與一股獨大的公司相比，國有股東制衡公司更可能被民營控股股東掏空，民營股東制衡公司更不可能被民營控股股東掏空。郝云宏和汪茜(2015)[37]以“鄂武商”為案列，探討了上市公司民營第二大股東對國有第一大股東的制衡機(jī)制，發(fā)現(xiàn)民營參股股東可以通過引入關(guān)系股東、爭奪董事會席位以及運用法律制度等路徑制衡大股東。另一方面，簡單股權(quán)混合不能改善公司績效表現(xiàn)，混合主體多樣性才能提升公司績效(馬連福等，2015[38])。郝陽和龔六堂(2017)[28]發(fā)現(xiàn)國有資本之間的股權(quán)多元化對公司績效沒有正面影響。綜合上述文獻(xiàn)分析，提出本文假設(shè)1：

假設(shè)1：民營資本股東能夠制衡地方政府股東，提高城商行公司治理有效性。

(二)銀行公司治理結(jié)構(gòu)與治理有效性

我國商業(yè)銀行內(nèi)外部公司治理機(jī)制差異性非常顯著。曹廷求等(2005)[39]發(fā)現(xiàn)山東245個銀行樣本中不同類型、不同地域的銀行董事會、監(jiān)事會、內(nèi)控制度、激勵制度存在顯著的差異。鄭志剛和范建軍(2007)[40]得出國有上市商業(yè)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)較差，董事會和監(jiān)事會獨立性較差，利益相關(guān)者之間的平衡較差的結(jié)論。鄭志剛和呂秀華(2009)[41]發(fā)現(xiàn)上市公司董事會獨立性與大股東監(jiān)督、管理層薪酬激勵等治理機(jī)制的治理效果互相加強(qiáng)(互補)。

學(xué)界對于公司治理有效性一般采用經(jīng)營績效和風(fēng)險承擔(dān)來衡量。曹廷求和陳麗萍(2012)[42]發(fā)現(xiàn)公司治理評價指數(shù)越高，城商行的經(jīng)營績效EPS則越高。雷光勇和王文(2014)[43]實證發(fā)現(xiàn)政府治理(市場化指數(shù))對商業(yè)銀行的資本充足率監(jiān)管差值、貸款質(zhì)量和經(jīng)營業(yè)績均產(chǎn)生重要影響。郝臣等(2015)[44]發(fā)現(xiàn)公司治理水平與我國上市金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險承擔(dān)顯著負(fù)相關(guān)，股東治理與我國上市公司風(fēng)險承擔(dān)顯著負(fù)相關(guān)。

地理距離上的差異會導(dǎo)致信息不對稱程度的差異，進(jìn)而導(dǎo)致公司治理有效性的差異。孫亮和劉春(2014)[45]認(rèn)為隨著公司異地獨立董事比例的提高，公司代理成本增加，但異地經(jīng)營效率提升。羅進(jìn)輝等(2017)[46]發(fā)現(xiàn)獨立董事地理距離與公司的雙重代理成本均呈現(xiàn)顯著的U型曲線關(guān)系。地理距離對獨立董事監(jiān)督職能的影響會因公司的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和外部制度環(huán)境而存在強(qiáng)弱差異，可以認(rèn)為這種地域遠(yuǎn)近的差異在股東身上也能夠體現(xiàn)。李萬福等(2020)[47]發(fā)現(xiàn)本地機(jī)構(gòu)持股更有助于提升應(yīng)計質(zhì)量和降低盈余噪音。宋常和李曉楠(2021)[48]發(fā)現(xiàn)具有本地優(yōu)勢的本地民營股東，擁有本地城商行的“軟信息”，信息不對稱程度更低，監(jiān)督城商行、抑制地方政府的成本更低，對城商行更有監(jiān)督效率。公司的大股東為維護(hù)自身的利益，能夠?qū)芾韺悠鸬搅己玫谋O(jiān)督作用，緩解委托代理問題，降低代理成本(Shleifer和Vishny，1986[32])。國內(nèi)學(xué)者也有類似的經(jīng)驗證據(jù)，大股東能夠降低上市公司的代理成本(Chen等，2019[49])、提升公司價值(Jiang等，2019[50])和提高投資回報(Jiang等，2018[51])。羅宏和黃婉(2020)[52]發(fā)現(xiàn)多個大股東并存能夠改善公司的信息環(huán)境，提升公司治理效應(yīng)。城商行中持股在5%以上的民營大股東能夠?qū)Τ巧绦惺┘又卮笥绊懀鲇诰S護(hù)自身利益能夠更為有效地提升公司治理有效性。因此有如下假設(shè)2：

假設(shè)2：本地民營股東和民營大股東能夠更加顯著提升城商行公司治理有效性。

透過股權(quán)結(jié)構(gòu)，學(xué)者們對管理層董事會結(jié)構(gòu)和監(jiān)事會結(jié)構(gòu)進(jìn)行了大量研究，以發(fā)現(xiàn)提高公司治理有效性的方式。蔡貴龍等(2018[53])發(fā)現(xiàn)政府放權(quán)意愿越高，非國有股東持股比例和委派董事、監(jiān)事、高管的比例都顯著越高。祝繼高等(2012)[23]發(fā)現(xiàn)獨立董事對銀行大股東的“掏空行為”有著明顯的抑制作用。郝臣等(2015)[44]發(fā)現(xiàn)監(jiān)事會規(guī)模越大，會議次數(shù)越多，對高管的監(jiān)督越到位，金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險承擔(dān)就越低。劉運國等(2016)[54]發(fā)現(xiàn)非國有股東通過委派高管進(jìn)入國企高層參與經(jīng)營決策的方式，能夠有效提升國企內(nèi)部控制質(zhì)量和會計信息質(zhì)量(曾詩韻等，2017[55])，積極監(jiān)督和約束高管投機(jī)行為并完善國企高管薪酬激勵契約(蔡貴龍等，2018[56])。劉漢民等(2018)[29]發(fā)現(xiàn)提高非國有董事占比有利于提高企業(yè)績效。田利輝等(2016)[57]發(fā)現(xiàn)政府控股公司的兩權(quán)分離有助于減少資金占用、增加股利分配、降低關(guān)聯(lián)交易，也能減輕社會性負(fù)擔(dān)和降低經(jīng)理人代理成本。

自從La porta等(1998)[58]開展法律制度與金融投資者權(quán)利或者說公司治理保障之間關(guān)系的研究開始，內(nèi)部公司治理機(jī)制、外部公司治理機(jī)制的關(guān)系成為國內(nèi)學(xué)者研究的重點。鄭志剛和呂秀華(2009)[41]發(fā)現(xiàn)董事會獨立性與法律對投資者權(quán)利的保護(hù)和股權(quán)制衡等治理機(jī)制存在替代關(guān)系。盛丹和劉燦雷(2016)[59]發(fā)現(xiàn)外部監(jiān)管提高了國有企業(yè)的生產(chǎn)利潤，改善了國有企業(yè)的經(jīng)營績效。賀炎林等(2014)[60]發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度對公司業(yè)績產(chǎn)生了正向顯著影響，但東部的正向影響顯著低于西部。原因是東部地區(qū)的法律制度和市場競爭等外部治理環(huán)境優(yōu)于西部地區(qū)，對管理層形成了更為有效的替代了大股東的監(jiān)督功能，因此法律制度和市場競爭等外部治理環(huán)境是大股東對管理者監(jiān)督的一種替代機(jī)制。因此本文提出假設(shè)3：

假設(shè)3：民營股東與城商行內(nèi)部公司治理機(jī)制、外部治理機(jī)制之間存在替代關(guān)系。

三、研究設(shè)計

(一)樣本選擇

本文以2012—2019年的城商行數(shù)據(jù)為樣本，截止到2020年6月30日，全國共有135家城商行(2)數(shù)據(jù)來源：銀保監(jiān)會《銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)法人名單》(截至2020年6月30日)。。通過城商行年度報告手工收集整理了城商行公司治理數(shù)據(jù)；通過wind數(shù)據(jù)庫獲取了城商行相關(guān)公司前十大股東數(shù)據(jù)、其他特征變量和宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)；通過銀保監(jiān)會網(wǎng)站獲取銀行分支機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)以及行政處罰數(shù)據(jù)；通過中國注冊會計師協(xié)會網(wǎng)站獲取會計師事務(wù)所年度排名信息。鑒于部分城商行未披露年度報告，無法獲取相關(guān)公司治理和股權(quán)數(shù)據(jù)，因此實證樣本數(shù)為650個左右。

(二)變量選擇

1.被解釋變量。

為驗證民營資本入股城商行對其公司治理的影響，本文采用城商行受到的行政處罰次數(shù)(Punishment)作為公司治理有效性的代理變量。根據(jù)《中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會行政處罰辦法》第88條有關(guān)“公開行政處罰信息”的規(guī)定，銀監(jiān)會自2015年9月起，在其網(wǎng)站上陸續(xù)公開了近年來各級銀監(jiān)部門開出的行政處罰信息(以下簡稱“罰單”)細(xì)節(jié)。行政處罰次數(shù)是城商行每年受到各地方銀保監(jiān)分局行政處罰的次數(shù)，行政處罰的對象包括對城商行(總行、分行、支行等)的處罰和對涉事人員的處罰；行政處罰的內(nèi)容包括對銀行經(jīng)營層面違規(guī)操作(3)比如辦理無真實貿(mào)易背景的銀行承兌匯票業(yè)務(wù)、信貸業(yè)務(wù)違規(guī)、違規(guī)辦理同業(yè)業(yè)務(wù)等。和銀行員工管理層面違規(guī)操作(4)比如經(jīng)營管理不善，履職不到位，內(nèi)控失效，私自違規(guī)出借證照、私自違規(guī)借用匯票業(yè)務(wù)專用章，貸款盡職調(diào)查不到位及貸款資金被挪用、變相虛增存款等。。本文統(tǒng)計時，按照行政處罰決定書文號，對每個城商行受到處罰次數(shù)加總，即加總次數(shù)包括了對城商行本身和城商行從業(yè)人員的處罰次數(shù)。

2.解釋變量。

民資持股比例(Share)。根據(jù)年報披露的前十大股東，按照Shleifere和Vishny(1997)[10]的方法，追溯其最終控制人，借鑒洪正等(2017)[7]的分類，按照最終控制人的性質(zhì)，將股東分為中央政府、地方政府、民營股東(包括自然人股東)、外資股東四類，將所有分類為民營股東的股權(quán)比例加總就得到民資持股比例。其他解釋變量包括民營股東數(shù)量(Sharenum)、本地民資持股比例(Dom_Share)、民營大股東持股比例(Share5)。

地方政府持股比例(Local)。地方國資委持股、地方財政廳持股、地方國有企業(yè)持股加總得到，上述主體按照最終控制人的性質(zhì)分類都為地方政府。

之所以將民營股東持股比例加總，是因為考慮到計算中央政府和地方政府的股權(quán)比例是將國有企業(yè)和政府部門分別按照歸屬地計入中央政府和地方政府，如地方財政廳和地方國企同時歸屬于地方政府管轄，因此共同歸于地方政府。如果民營股東按照單個股東計算，則與中央政府和地方政府相比顯得懸殊，單個民營股東(小股東)為了防止地方政府(大股東)的“掏空行為”(tunneling)，會聯(lián)合起來制衡地方政府行為；另一方面城商行股份制改造引入民營股東時，是同時引入幾個民營企業(yè)，可以認(rèn)為某種程度上同時引入的民營企業(yè)存在一定的共同利益，可以共同行動(5)關(guān)鑫和齊曉飛(2015)[61]認(rèn)為股東間合作的構(gòu)建與維系，是在充分權(quán)衡經(jīng)濟(jì)因素、制度因素及情感與行為因素的基礎(chǔ)上做出的有限理性選擇，短期合作的股東會優(yōu)先考慮經(jīng)濟(jì)因素，而長期合作的股東則優(yōu)先考慮信任、情感和行為偏好。國外學(xué)者Basu等(2017)[62]也發(fā)現(xiàn)多個大股東更傾向通過合作監(jiān)督來提升收益。。

3.其他變量。

控制變量分為衡量城商行銀行基本特征和地方經(jīng)濟(jì)特征兩類。城商行基本特征包括公司年限(Age)、銀行資產(chǎn)規(guī)模(Size)、銀行外部競爭總和(Compete)；地方經(jīng)濟(jì)特征則包括地級市GDP(GDP)和省級非國有國有工業(yè)企業(yè)負(fù)債率差額(D_Liability)。

調(diào)節(jié)變量分為以董事會專門委員會個數(shù)(Spboard)和監(jiān)事會人數(shù)(Supervis)為代表的內(nèi)部治理機(jī)制以及以會計師事務(wù)所排名(Rank100)的外部治理機(jī)制。具體變量說明如表1所示。

(三)實證設(shè)計

為了探究民營股東對城商行公司治理有效性的影響，首先設(shè)定基準(zhǔn)模型為民資持股比例(Share)對城商行受到的行政處罰次數(shù)的影響，同時將民營股東數(shù)量(Sharenum)作為穩(wěn)健性檢驗(模型1)；隨后在基準(zhǔn)回歸中加入地方政府持股比例(Local)，考慮股權(quán)制衡下民資持股股東對行政處罰的影響，同時按照前十大股東中民資持股總和與地方政府持股總和孰大分組進(jìn)行回歸，探究不同控制權(quán)結(jié)構(gòu)下城商行受到行政處罰次數(shù)的影響(模型2)，以驗證假設(shè)1。然后替換模型(2)中解釋變量為本地民資持股比例(Dom_Share)和民營大股東持股比例(Share5)探究對城商行行政處罰次數(shù)的影響以驗證假設(shè)2。最后引入內(nèi)部和外部公司治理機(jī)制調(diào)節(jié)變量，探究民營股東治理效應(yīng)與內(nèi)部、外部公司治理機(jī)制之間的關(guān)系(模型3)，以驗證假設(shè)3。具體如下：

+∑Yeart+εit

(1)

+∑Yeart+εit

(2)

Punishmentit=β1Shareit+β2Governit+β3Governit

+∑Yeart+εit

(3)

(四)變量描述性統(tǒng)計

變量的描述性統(tǒng)計見表2。

表2 變量描述性統(tǒng)計

四、實證結(jié)果與分析

(一)民營股東對城商行行政處罰的影響

從表3回歸(1)和回歸(2)可以知道民資持股比例對城商行受到的行政處罰次數(shù)有顯著負(fù)向影響；同樣由回歸(3)和回歸(4)可知民營股東數(shù)量對于城商行受到的行政處罰次數(shù)也有顯著負(fù)向影響。初步表明，民資入股城商行，不管從股權(quán)比例還是股東數(shù)量上都可以降低城商行受到的行政處罰次數(shù)。控制變量方面，城商行總資產(chǎn)規(guī)模能夠降低受到的行政懲罰次數(shù)，具有一定規(guī)模的城商行業(yè)務(wù)運營模式成熟，風(fēng)險控制良好，因此能夠降低行政處罰次數(shù)。省級非國有與國有工業(yè)企業(yè)負(fù)債率差值越大，金融深化程度越低，越會顯著增加城商行行政處罰次數(shù)。GDP越高的地區(qū)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度越高，城商行分行數(shù)量眾多業(yè)務(wù)范圍廣泛，受到的行政處罰次數(shù)自然與GDP成正相關(guān)關(guān)系。

表3 民營股東對城商行行政處罰的影響

(二)民資持股與地方政府制衡對行政處罰影響

表4列示了民營資本股東和地方政府股東對城商行行政處罰影響的對比?；貧w(5)和回歸(6)分別對比了民營資本和地方政府的單獨影響，發(fā)現(xiàn)Share能夠顯著負(fù)向影響行政處罰，而Local則不顯著；回歸(7)則同時考慮民營資本和地方政府的影響，仍然是Share顯著負(fù)向影響行政處罰而Local不顯著。回歸(8)和回歸(9)則進(jìn)行了分組考察，在民營資本組中，Share顯著負(fù)向影響行政處罰而Local不顯著；在地方政府組中，同樣是Share顯著降低行政處罰次數(shù)，但Local不顯著。上述結(jié)果可以說明與地方政府持股相比，民營資本持股確實能夠改善城商行公司治理，降低受到的行政處罰。值得注意的是，在地方政府組中，Share的系數(shù)絕對值0.023 7大于民營資本組中系數(shù)絕對值0.015 7，同時也大于回歸(5)和回歸(7)中的系數(shù)，這表明是民營資本入股城商行對地方政府股東形成制衡，抑制地方政府股東的“掏空行為”，改善了城商行公司治理，進(jìn)而降低了受到的行政處罰，提升了城商行公司治理有效性?；貧w(1)～回歸(9)驗證了假設(shè)1，民營股東能夠制衡地方政府股東顯著降低了城商行受到的行政處罰次數(shù)，提升了城商行公司治理有效性。

表4 民營股東、地方政府與城商行行政處罰

降低城商行受到的行政處罰次數(shù)，提升公司治理有效性主要源于城商行股權(quán)結(jié)構(gòu)的改變，也就是民資入股包括民資持股比例的增加和民營股東數(shù)量的增加，形成對地方政府股東的股權(quán)制衡。本文樣本中，地方政府股權(quán)總和最大時，第一大股東為地方政府，在引導(dǎo)城商行為地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)過程中，為了融資便利、地方經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，地方政府可能會操縱城商行違規(guī)經(jīng)營等(6)我們同樣檢驗了地方政府持股對行政處罰的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)在全樣本、分組樣本中均不顯著。即地方政府持股對行政處罰沒有影響，地方政府既不會促使城商行進(jìn)行更多違規(guī)的事項，也不會抑制城商行的違規(guī)事項。從一定程度上可以說明城商行不存在地方政府庇護(hù)的情況，進(jìn)而導(dǎo)致更多的違規(guī)。此處感謝匿名審稿人的指正。。此時民營資本對其制衡作用最大，通過派駐董事、獨立董事、股東監(jiān)事、外部監(jiān)事以及高級管理人員，進(jìn)而制衡地方政府在城商行經(jīng)營過程存在的違規(guī)違法行為，降低城商行受到的行政處罰次數(shù)。城商行公司治理有效性的提升直接來源于民資持股可能有兩方面原因：一方面，在引導(dǎo)民資入股城商行之前，為了吸引更多優(yōu)質(zhì)民間資本進(jìn)入城商行，地方政府有動機(jī)把城商行經(jīng)營好而提高吸引力；另一方面，隨著民營資本的進(jìn)入，城商行中民資持股比例增加和民營股東數(shù)量增加，在各個民營股東之間的聯(lián)合制衡與監(jiān)督作用下，地方政府股東不得不保證民營股東的利益，使得城商行的運營規(guī)范化和合法化，有效提升了城商行公司治理有效性。

(三)民營大股東和本地民營股東的作用

本小節(jié)進(jìn)一步討論民營股東中的民營大股東和本地民營股東。一方面，在我國持股超過5%以上的股東在股份公司中權(quán)力與義務(wù)方面均做了特別的規(guī)定和要求，民營大股東之于城商行也不例外，對城商行有重要的影響力；另一方面，民營大股東基于自身利益更有動力去改善監(jiān)督管理層，制衡地方政府股東，改善公司治理。而本地民營股東的發(fā)展依托于本地城商行服務(wù)，為了更好服務(wù)自己，本地民營股東更有激勵動機(jī)和地方政府抗?fàn)?，除此之外本地民營股東與外地民營股東相比對本地城商行擁有信息優(yōu)勢，本地民營股東與本地城商行之間不存在信息不對稱，更能夠?qū)Τ巧绦惺┘佑绊憽?/p>

如表5列示，回歸(10)中民營大股東能夠顯著負(fù)向影響城商行行政處罰，回歸(11)中加入地方政府持股后仍然顯著負(fù)向影響行政處罰，兩個回歸中Share5系數(shù)絕對值(0.023 3和0.023 5)均分別大于對應(yīng)回歸(5)和回歸(7)中Share系數(shù)絕對值(0.019 5和0.022 6)，表明民營大股東比民營股東更加能夠降低城商行行政處罰。而回歸(12)中本地民營股東持股比例對于城商行行政處罰有顯著負(fù)向影響，回歸(13)中加入地方政府持股后本地民營股東持股比例系數(shù)仍然顯著負(fù)向影響行政處罰，同樣的兩個回歸系數(shù)絕對值(0.021 4和0.024 3)均分別大于對應(yīng)的回歸(5)和回歸(7)中Share系數(shù)絕對值(0.019 5和0.022 6)?；貧w結(jié)果驗證了假設(shè)2本地民營股東和民營大股東能夠更加顯著降低城商行受到的行政處罰。

表5 民營大股東和本地民營股東對城商行行政處罰的影響

五、內(nèi)部和外部治理機(jī)制的調(diào)節(jié)效應(yīng)

公司治理分為內(nèi)部公司治理與外部公司治理。內(nèi)部公司治理機(jī)制包括董事會治理機(jī)制和監(jiān)事會治理機(jī)制。董事會治理機(jī)制主要包括了獨立董事制度和董事會專門委員會制度。獨立董事制度是現(xiàn)代公司普遍存在的制度，該制度是否能夠提升公司治理有效性目前仍然存在爭議。參考相關(guān)文獻(xiàn)的研究(鄭志剛和呂秀華，2009[41]；祝繼高等，2012[23]；曹廷求和朱博文，2013[63]；雷光勇和王文，2014[43])，考慮銀行業(yè)的特殊性，并根據(jù)現(xiàn)實實踐經(jīng)驗，本文選擇城商行的董事會專門委員會個數(shù)和監(jiān)事會人數(shù)作為衡量內(nèi)部公司治理機(jī)制的代理變量。

董事會專門委員會中比一般公司會增加風(fēng)險管理委員會和關(guān)聯(lián)交易委員會，董事會專門委員會個數(shù)越多，董事會權(quán)力結(jié)構(gòu)越分散，董事會越不容易被大股東或者內(nèi)部人控制。董事會專門委員會個數(shù)越多，表明董事會治理機(jī)制越完善(Adams和Mehran，2003[64])。監(jiān)事會是對公司業(yè)務(wù)活動進(jìn)行監(jiān)督和檢查的法定必設(shè)和常設(shè)機(jī)構(gòu)，在監(jiān)事會治理機(jī)制中，監(jiān)事會人數(shù)越多，履行監(jiān)督職能越廣泛。本文采用監(jiān)事會人數(shù)作為監(jiān)事會治理機(jī)制的代理變量，監(jiān)事會人數(shù)越多，表明監(jiān)事會治理機(jī)制越有效。

外部公司治理機(jī)制包括控制權(quán)市場、法制環(huán)境、產(chǎn)品競爭市場，外部監(jiān)管如專業(yè)協(xié)會、會計師事務(wù)所、交易所等等。在我國銀行業(yè)作為一個特殊行業(yè)，銀行業(yè)股東資格存在嚴(yán)格限制，銀行股權(quán)轉(zhuǎn)讓存在嚴(yán)格控制，幾乎不存在控制權(quán)市場，其他外部治理機(jī)制也存在相類似的問題。本文在考慮各種外部治理機(jī)制代理變量衡量方面的可行性后，考慮使用會計師事務(wù)所排名來衡量外部治理機(jī)制。按照會計師事務(wù)所排名標(biāo)準(zhǔn)，排名前一百名的會計師事務(wù)所擁有較強(qiáng)的業(yè)務(wù)能力和較高業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，且多為全國性的會計師事務(wù)所。這類會計師事務(wù)所為了保持競爭力和業(yè)內(nèi)良好的聲譽，一般不會與城商行形成共謀為城商行出具虛假財務(wù)報告或者放松審計標(biāo)準(zhǔn)；城商行聘請該類會計師事務(wù)所也可以向股東、消費者發(fā)出城商行“質(zhì)量”可靠的信號。相反，排名不在前一百名的會計師事務(wù)所一般為本地的會計師事務(wù)所，可能會與城商行存在聯(lián)系，城商行聘請該類會計師事務(wù)所可能出于人情關(guān)系或者其他業(yè)務(wù)聯(lián)系，這樣可能存在會計師事務(wù)所在審計時出現(xiàn)偏差或者包庇城商行的情況?；诖?，將聘請排名在前一百名會計師事務(wù)所的城商行認(rèn)為擁有強(qiáng)的外部治理機(jī)制，相反則是弱的外部治理機(jī)制?？紤]上述內(nèi)部和外部公司治理機(jī)制后，民資持股對城商行行政處罰的影響是否有變化，我們進(jìn)行了調(diào)節(jié)效應(yīng)分析。

表6的回歸(14)檢驗了民營股東與董事會治理的關(guān)系。Share系數(shù)顯著為負(fù)，Spboard系數(shù)顯著為負(fù)，表明民營股東和董事會治理都能夠降低行政處罰次數(shù)；但交互項系數(shù)0.016 4顯著為正，表明民營股東和董事會治理之間存在替代效應(yīng)。Spboard的均值為5.300 0，平均意義上替代效應(yīng)為5.300 0×0.016 4=0.086 9，仍然小于Share系數(shù)絕對值。即平均意義上，考慮董事會專門委員會個數(shù)的替代效應(yīng)后，民營資本仍然能夠降低行政處罰。董事會專門委員會個數(shù)越多，表示董事會的治理機(jī)制越健全，回歸(14)說明在董事會治理機(jī)制不健全的城商行中，民營資本降低城商行作用越明顯。

表6 內(nèi)部和外部治理機(jī)制的替代效應(yīng)

回歸(15)檢驗了民營資本與監(jiān)事會治理的關(guān)系。Share系數(shù)顯著為負(fù)，Supervis系數(shù)顯著為負(fù)，表明民營股東和監(jiān)事會治理都能夠降低行政處罰次數(shù)；但交互項系數(shù)0.007 1顯著為正，表明民營股東和董事會治理之間存在替代效應(yīng)。Supervis的均值為7.103 0，平均意義上替代效應(yīng)為7.103 0×0.007 1=0.050 4，仍然小于Share系數(shù)絕對值。即平均意義上，考慮監(jiān)事會人數(shù)的調(diào)節(jié)效應(yīng)后，民營資本仍然能夠降低城商行行政處罰。一定程度上監(jiān)事會人數(shù)越多，可以表明監(jiān)事會治理能力越高，監(jiān)事會治理機(jī)制越好，回歸(15)表明監(jiān)事會治理機(jī)制越弱的城商行中，民營資本降低行政處罰的作用越明顯。

回歸(16)檢驗了民營資本與外部治理的關(guān)系。Share系數(shù)顯著為負(fù)，Rank100系數(shù)顯著為負(fù)(7)Rank100的P值為0.109，可近似認(rèn)為在10%水平上顯著。，表明民營股東和外部治理都能夠降低行政處罰次數(shù)；但交互項系數(shù)0.035 2顯著為正，表明民營股東和外部治理之間存在替代效應(yīng)。如果會計師事務(wù)所排名在前一百名，則交互項為0.035 2，民營資本對行政處罰的影響為-0.053 8+0.035 2=-0.018 6；如果會計師事務(wù)所排名在前一百名，則交互項為0，民營資本對行政處罰的影響為-0.053 8。很顯然，會計師事務(wù)所排名在前一百名之外的城商行中，即外部治理機(jī)制越弱的城商行中，民營資本持股降低行政處罰的作用越明顯。

綜上所述，回歸結(jié)果驗證了假設(shè)3，民資持股與城商行內(nèi)部和外部治理機(jī)制之間存在替代關(guān)系。在內(nèi)部治理機(jī)制(董事會治理機(jī)制、監(jiān)事會治理機(jī)制)和外部治理機(jī)制(會計師事務(wù)所)較弱的城商行中民營資本股東降低城商行受到的行政處罰次數(shù)更為顯著。

六、結(jié)論與啟示

根據(jù)2012—2019年城商行相關(guān)數(shù)據(jù)，實證研究了民營股東對城商行公司治理有效性的影響。本文的結(jié)論主要有以下兩點：

第一，民資持股比例和民營股東數(shù)量能夠顯著降低城商行受到的行政處罰次數(shù)，考慮地方政府的影響后，民營股東降低行政處罰的作用仍然存在；當(dāng)?shù)胤秸止杀壤笥诿褓Y持股比例時，這種效應(yīng)更為顯著。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，與城商行所在地一致的本地民營股東和持股比例大于5%的民營股東能夠更加顯著降低城商行受到的行政處罰。

第二，考慮內(nèi)部治理機(jī)制和外部治理機(jī)制的調(diào)節(jié)效應(yīng)后，發(fā)現(xiàn)民資持股與以董事會專門委員會個數(shù)、監(jiān)事會人數(shù)為代表的內(nèi)部公司治理機(jī)制和以會計師事務(wù)所為代表的外部治理機(jī)制之間存在替代關(guān)系，即對于內(nèi)部和外部治理機(jī)制較差的城商行，民營股東降低城商行受到的行政處罰更加顯著有效。

未來對城商行公司治理的改革中，仍應(yīng)引入民營資本制衡地方政府，優(yōu)先考慮本地的民營資本、引導(dǎo)其增加對城商行持股份額，在監(jiān)管上加強(qiáng)制度建設(shè)以防止民營資本對城商行“掏空”。對以“兩會一層”為主的內(nèi)部公司治理機(jī)制進(jìn)行符合城商行服務(wù)地方經(jīng)濟(jì)、服務(wù)中小微企業(yè)定位的改革，完善以會計師事務(wù)所、銀保監(jiān)會監(jiān)督等為主的外部公司治理機(jī)制。形成一個民營資本股東與地方政府股東制衡、內(nèi)部與外部公司治理機(jī)制契合的城商行公司治理結(jié)構(gòu)。