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    投資者情緒量化研究

    2021-12-07 02:34:32孫勝達(dá)馬千里沈陽工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院
    品牌研究 2021年16期
    關(guān)鍵詞:宏觀分析法投資者

    文/孫勝達(dá) 馬千里(沈陽工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院)

    一、引言

    投資者情緒是行為金融學(xué)的一個重要分析角度,其理論地位隨著行為金融學(xué)的興起而不斷上升。學(xué)術(shù)界有關(guān)投資者情緒的相關(guān)研究集中于投資者情緒與股票市場。目前投資者情緒對股票市場價格、市場波動、市場流動性產(chǎn)生影響已經(jīng)成為共識,但由于不同學(xué)者在進(jìn)行分析時所選用的投資者情緒指標(biāo)不同,其研究得出的結(jié)論不盡相同。并且由于我國股票市場存在明顯的羊群效應(yīng)以及過度交易等現(xiàn)象,使用國外的投資者情緒衡量方法可能不太合適。所以為了更好地研究投資者情緒與我國股票市場的關(guān)系,需要構(gòu)建一個屬于我國的合適的投資者情緒指標(biāo)。

    本文第二部分為文獻(xiàn)回顧;第三部分為數(shù)據(jù)來源;第四部分為投資者情緒指標(biāo)的構(gòu)建;第五部分為投資者情緒指標(biāo)的有效性檢驗;第六部分為結(jié)論與展望。

    二、文獻(xiàn)回顧

    目前量化投資者情緒的方法主要有五種,分別為:直接指標(biāo)法、間接指標(biāo)法、主成分分析法、利用網(wǎng)絡(luò)大數(shù)據(jù)構(gòu)建法、其他構(gòu)建方法。

    (一)直接指標(biāo)法

    在投資者情緒研究初期使用最多的方法就是直接指標(biāo)法。常見的做法有:發(fā)放問卷、電話采訪等。常見的直接指標(biāo)有:II指數(shù)(投資者智能指數(shù))、CSI指數(shù)(消費者信心指數(shù))、友好指數(shù)、多空指數(shù)、投資者信心指數(shù)等。直接指標(biāo)法具有直接性的特點,眾多學(xué)者在進(jìn)行相關(guān)研究時采用該種研究方法,例如 Christiansen(2014)[1]、Lee 等(2017)[2]在進(jìn)行研究時使用CSI指標(biāo)。余佩琨(2017)[3]使用多空指數(shù)作為投資者情緒指標(biāo)。

    隨著研究的不斷深入發(fā)展,直接指標(biāo)的一些問題逐漸顯現(xiàn)。首先,樣本量過低無法滿足估計的需要。其次,調(diào)查信息的真實性難以保證。另外,調(diào)查對象的隨機(jī)性不足,部分直接指標(biāo)選擇調(diào)查對象時有針對性地選擇專業(yè)投資者。間接指標(biāo)不存在以上問題,并且與投資者情緒的變化有著緊密聯(lián)系,所以間接指標(biāo)更多地被學(xué)者們使用。

    (二)間接指標(biāo)法

    目前衡量投資者情緒時所使用的間接指標(biāo)有:封閉式基金折價率、IPO數(shù)量、IPO首日收益、新開戶數(shù)、換手率、收益比率等。例如鄭振龍(2015)[4]使用封閉式基金折價率、新開戶數(shù)作為投資者情緒指標(biāo)。魯訓(xùn)法、黎建強(2012)[5]使用新開交易賬戶數(shù)來衡量投資者情緒的高低。

    使用單一間接指標(biāo),能夠從一個方面體現(xiàn)出投資者情緒的高低。但由于金融市場的復(fù)雜性高,單一的間接指標(biāo)難以全面衡量投資者情緒的高低。為了解決這一問題,Baker(2006)[6]提出使用主成分分析法對指標(biāo)進(jìn)行降維提取公共因子來代表投資者情緒。使用主成分分析法的構(gòu)建方法逐漸成為使用最多的方法。

    (三)主成分分析法

    自2006年Baker率先使用主成分分析法構(gòu)建投資者情緒指標(biāo)后,許多學(xué)者借鑒這種方法構(gòu)建了投資者情緒指標(biāo)。例如易志高(2009)[7]、嚴(yán)俊宏(2013)[8]、馬若薇(2015)[9]、劉曉星(2019)[10]等。隨著分析的深入發(fā)展,學(xué)者們使用不同方法剔除情緒指標(biāo)中所含的宏觀因素以保證投資者情緒的合理性。

    雖然,有關(guān)主成分分析法選取主成分的原則以及剔除宏觀因素的方法不同,但是主成分分析法仍舊是目前最完善的投資者情緒指標(biāo)構(gòu)建方法。

    (四)利用網(wǎng)絡(luò)大數(shù)據(jù)構(gòu)建法

    隨著網(wǎng)絡(luò)技術(shù)以及大數(shù)據(jù)在金融市場的應(yīng)用,量化投資者情緒的方法也隨之更新。例如利用爬蟲程序與文本挖掘技術(shù)、利用網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)平臺、利用搜索量代替情緒指標(biāo)等方法。楊曉蘭(2016)[11]、Tsukioka et(2018)[12]、 周 亮(2021)[13]在構(gòu)建投資者情緒指標(biāo)時均使用了網(wǎng)絡(luò)大數(shù)據(jù)構(gòu)建法。

    (五)其他構(gòu)建方法

    除了以上四種方法外,學(xué)者們在構(gòu)建投資者情緒指標(biāo)時,還使用了一些其他方法。例如:偏最小二乘法、卡爾曼濾波法、狀態(tài)空間模型等。

    通過文獻(xiàn)回顧了解到,量化投資者情緒的方法多種多樣。在眾多方法中,使用主成分分析法構(gòu)建投資者情緒指標(biāo)的方法已經(jīng)成熟。其他方法有的存在難以解決的問題,有的還處在發(fā)展完善階段,所以本文選用主成分分析法作為構(gòu)建投資者情緒指標(biāo)的基礎(chǔ)方法。

    三、數(shù)據(jù)來源

    根據(jù)前文分析,選取主成分分析法作為投資者情緒指標(biāo)構(gòu)建的基礎(chǔ)方法。本文選取封閉式基金折價率(DCEF)、投資者信心指數(shù)(ICI)、消費者信心指數(shù)(CCI)、騰落指數(shù)(ADL)、新開戶數(shù)(NA)、市場換手率(TURN)、上交所融資余額較上月增長比例(FBG)。以往文獻(xiàn)中多使用IPO相關(guān)數(shù)據(jù)作為衡量指標(biāo)之一,但我國IPO經(jīng)歷過數(shù)次暫停,所以本文并未選取IPO相關(guān)數(shù)據(jù)參與分析。所選數(shù)據(jù)時間為2010年7月至2021年5月。所選DCEF、CCI、ADL、NA、TURN、FBG的數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫。ICI指標(biāo)數(shù)據(jù)來自中國證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司發(fā)布的投資者信心調(diào)查專報。

    根據(jù)以往經(jīng)驗,所選指標(biāo)的“提前”或“滯后”期能夠更好地體現(xiàn)投資者情緒的高低,所以將所選指標(biāo)的滯后一期引入?yún)⑴c分析。例如2012年9月DCEF的滯后一期為2012年8月DCEF數(shù)據(jù)記為dDCEF。為了消除不同指標(biāo)量綱帶來的誤差,將所有共計14個指標(biāo)數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化后進(jìn)行主成分分析。

    四、投資者情緒指標(biāo)CIST的構(gòu)建

    首先對標(biāo)準(zhǔn)化后的14個指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行KMO和巴特利特檢驗以判斷其是否適合進(jìn)行主成分分析,檢驗結(jié)果見表1。由表中可知KMO值為0.704>0.6且巴特利特球形度檢驗顯著性為0,適合進(jìn)行主成分分析。

    表1 KMO和巴特利特檢驗

    根據(jù)方差貢獻(xiàn)表可知特征值大于1的前四個主成分能夠代表全部指標(biāo)的77.241%的信息,所以保留前4個主成分作為投資者情緒指標(biāo)的基礎(chǔ)主成分。表2為方差貢獻(xiàn)率表。

    表2 方差貢獻(xiàn)率表

    表3為成分矩陣表,根據(jù)表3和表2可以計算4個主成分,計算公式為:

    表3 成分矩陣表

    其中λ1……--λ4為主成分對應(yīng)特征值,ax。y為成分矩陣表中對應(yīng)數(shù)值。

    到此,我們已經(jīng)得出前4個主成分的表達(dá)式,下一步計算主成分綜合模型F,計算公式為:

    此時得到的主成分綜合模型F即為初級投資者情緒指標(biāo)CIST1。將CIST1與構(gòu)成其的14個指標(biāo)進(jìn)行相關(guān)性分析,其結(jié)果見表4。

    表4 相關(guān)性分析表

    通過對相關(guān)性進(jìn)行比較可知DCEF、dICI、CCI、TURN、dADL、NA、dFBG與CIST1的相關(guān)性較高且均在0.05級別雙邊顯著。所以將其保留進(jìn)行第二次主成分分析,與上文相同進(jìn)行KMO和巴特利特檢驗,其KMO值為0.651>0.6且巴特列特球形度檢驗顯著性為0,適合進(jìn)行主成分分析。

    經(jīng)過與上文同樣的分析后可知其特征值大于1的主成分有2個,前兩個主成分保存了所有指標(biāo)信息的64.3%。所以保留前兩個主成分,并計算主成分綜合得分模型。此時主成分綜合得分模型F2為優(yōu)化后的投資者情緒指標(biāo)CIST2,其計算公式為:

    CIST2=0.373DCEF+0.234dICI+0.283CCI+0.292TURN+0.084dADL+0.338NA-0.161dFBG

    根據(jù)以往研究可知,此時的投資者情緒指標(biāo)CIST2中含有受宏觀因素影響的部分,接下來要消除宏觀因素對投資者情緒的影響。目前消除宏觀因素的主流方法有兩種:(1)將所選用的指標(biāo)分別與可以代表宏觀因素的指標(biāo)進(jìn)行回歸,回歸后的殘差可視為剔除宏觀影響因素的指標(biāo),將殘差進(jìn)行主成分分析。(2)將所構(gòu)建的投資者情緒指標(biāo)(本文中為優(yōu)化后的CIST2)與所選擇的代表宏觀因素的指標(biāo)進(jìn)行回歸,回歸所得殘差為剔除宏觀影響因素的投資者情緒指標(biāo)。

    本文選取可以代表宏觀因素的指標(biāo)為居民消費價格指數(shù)(CPI)、工業(yè)增加值增長速度(GIVA)。出于研究的謹(jǐn)慎性,本文分別使用兩種方法剔除投資者情緒指標(biāo)中的宏觀因素。得出兩個投資者情緒指標(biāo),其中CIST3為方法一所構(gòu)建的投資者情緒指標(biāo)其公式為:

    其中e代表殘差序列。

    CIST4為按照方法二所構(gòu)建的投資者情緒指標(biāo),其為CIST2=C+c1*CPI+c2*GIVA+e回歸中的殘差序列e。

    五、有效性檢驗

    上一節(jié)我們已經(jīng)構(gòu)建了投資者情緒指標(biāo)CIST3和CIST4,下面我們將對這兩個投資者情緒指標(biāo)的有效性進(jìn)行比較。判斷一個情緒指標(biāo)的有效性,最基礎(chǔ)的就是看投資者情緒與金融市場行情變化之間的緊密程度。本文選用上證指數(shù)收盤價(SZSP)作為金融市場行情的代表變量。

    表5為情緒指標(biāo)與上證指數(shù)收盤價相關(guān)性分析表。圖1為CIST3和CIST4與上證收盤價時序圖。首先通過相關(guān)性比較可知情緒指標(biāo)與上證指數(shù)收盤價高度相關(guān),CIST4的相關(guān)性更高。通過圖1可知CIST4可以與上證指數(shù)收盤價很好地擬合。所以我們認(rèn)為CIST4更適合作為我國的投資者情緒指標(biāo),并且具有有效性,能夠很好地衡量投資者情緒的高低。

    表5 CIST與SZSP相關(guān)性

    圖1 CIST4與上證指數(shù)收盤價時序圖

    六、結(jié)論與展望

    本文通過對量化投資者情緒的不同方法進(jìn)行比較,選擇主成分分析法為構(gòu)建投資者情緒指標(biāo)的基礎(chǔ)。選取封閉式基金折價率、新開戶數(shù)等7個指標(biāo)構(gòu)建投資者情緒指標(biāo)。使用兩種不同的方式消除宏觀因素對投資者情緒的影響,通過比較可知使用方法二構(gòu)建的投資者情緒指標(biāo) CIST4優(yōu)于 CIST3。

    通過對情緒指標(biāo)與股市行情的分析可知情緒指標(biāo)CIST4能夠很好地衡量我國投資者情緒的高低,具有有效性。

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