“AE眼科+PE”并購(gòu)基金經(jīng)營(yíng)模式與其股價(jià)關(guān)系的案例分析

蔣玉龍

（河北省安裝工程有限公司，河北 石家莊 050000）

一、案例背景介紹

（一）AE眼科概況

AE眼科醫(yī)院股份公司于2003年成立，經(jīng)過(guò)14年的發(fā)展，目前已經(jīng)在國(guó)內(nèi)外開(kāi)設(shè)了六百余個(gè)分支機(jī)構(gòu)。AE眼科在中國(guó)大陸每年接待人數(shù)一千萬(wàn)以上，該公司于2009年在登上深交所的創(chuàng)業(yè)板，上市十余年間，AE眼科在中國(guó)大量的市場(chǎng)占有率快速提升，門(mén)診總量也提升了11.6倍之多。從當(dāng)前的情況下，AE眼科的市值已經(jīng)增長(zhǎng)至2700億元，相比于2009年增長(zhǎng)39倍。

AE眼科的“上市公司+PE”并購(gòu)基金的三步走戰(zhàn)略主要分為以下三個(gè)階段：

1.設(shè)立階段：這一階段AE眼科主要結(jié)合本公司的發(fā)展戰(zhàn)略，使用公司與投資機(jī)構(gòu)合資的方法，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金綜合，AE眼科公司在合資的過(guò)程中，以合伙人的狀態(tài)參與并購(gòu)基金的管理，其出資比例控制在20%以上。在面向社會(huì)開(kāi)展資本籌集的過(guò)程中，使用pe并購(gòu)的方法處理具體的籌資工作，可以使財(cái)務(wù)杠桿的作用得到更加有效的開(kāi)發(fā)，提升資本籌集質(zhì)量。在AE眼科并購(gòu)標(biāo)制定過(guò)程中，pe機(jī)構(gòu)在金融和財(cái)務(wù)等工作方面的優(yōu)勢(shì)將得到更加充分的顯現(xiàn)，相應(yīng)的盡職調(diào)查工作可以為AE眼科有效的規(guī)避資金虧損，使相應(yīng)的并購(gòu)工作實(shí)現(xiàn)障礙因素規(guī)避。

2.投資整合階段：AE眼科實(shí)施投資整合的過(guò)程中，并購(gòu)基金的應(yīng)用比例將會(huì)提高，相應(yīng)的外部融資體系將得到更加成熟的構(gòu)建，尤其在AE眼科下屬機(jī)構(gòu)的基礎(chǔ)單元能力得到標(biāo)準(zhǔn)化處置的情況下，相應(yīng)的管理制度將得到進(jìn)一步的完善，并購(gòu)基金收購(gòu)工作的管理工作也將具備更高的水平的正規(guī)性。在投資整合階段，AE眼科的并購(gòu)工作理念將得到改進(jìn)，相應(yīng)的管理模式和運(yùn)營(yíng)手段會(huì)實(shí)現(xiàn)優(yōu)化。在股權(quán)激勵(lì)等手段應(yīng)用的過(guò)程中，實(shí)現(xiàn)技術(shù)骨干人員原始股份占比的優(yōu)化，可以使AE眼科的員工與股東群體更加團(tuán)結(jié)，并在共同利益的驅(qū)使之下，實(shí)現(xiàn)管理成本的降低處置。在投資整合階段，AE眼科的風(fēng)險(xiǎn)因素和利益因素將實(shí)現(xiàn)一致化處理，民主決策機(jī)制的構(gòu)建將因此具備更加理想的條件，AE眼科內(nèi)部的凝聚力將會(huì)因此提升，經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)也會(huì)擁有更好的環(huán)境基礎(chǔ)。

3.收購(gòu)階段：AE眼科經(jīng)過(guò)了三到五年的孵育期，應(yīng)用與醫(yī)院并購(gòu)的財(cái)務(wù)指標(biāo)可以滿足應(yīng)用需求，結(jié)合有利于AE眼科的實(shí)際制定二次并購(gòu)方案，可以使并購(gòu)失敗的風(fēng)險(xiǎn)得到更加有效的應(yīng)對(duì)，并使其投資戰(zhàn)略具備更高的穩(wěn)健性，促進(jìn)業(yè)績(jī)提升。從2017年的AE眼科并購(gòu)工作實(shí)施經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，結(jié)合恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)進(jìn)行二次收購(gòu)工作的規(guī)劃設(shè)計(jì)，可以使醫(yī)院的凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)有效提升，確保AE眼科的經(jīng)濟(jì)效益得到優(yōu)化。在AE眼科二次收購(gòu)工作實(shí)施過(guò)程中，其平均收益將會(huì)達(dá)到4.55倍，pe退出渠道的構(gòu)建也會(huì)因此實(shí)現(xiàn)收益的提升。

二、“上市公司+PE”并購(gòu)基金模式對(duì)AE眼科股價(jià)影響分析

（一）“上市公司+PE”并購(gòu)基金模式助力AE眼科股價(jià)穩(wěn)定增長(zhǎng)

從AE眼科最近幾年的經(jīng)營(yíng)狀況來(lái)看，上市公司+PE”并購(gòu)基金在在提升股價(jià)方面發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。AE眼科于2014年設(shè)立了并購(gòu)基金，在此之后，AE眼科實(shí)現(xiàn)了市值的快速提升，其股價(jià)在國(guó)內(nèi)股市普遍不景氣的情況下保持良好的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。在上市公司+PE”并購(gòu)基金模式構(gòu)建和應(yīng)用的過(guò)程中，AE眼科的規(guī)模將得到有效擴(kuò)展，品牌影響力將會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大。AE眼科處理并購(gòu)性質(zhì)工作的過(guò)程中，資本市場(chǎng)的回應(yīng)較為積極，其股份在短時(shí)間之內(nèi)實(shí)現(xiàn)了上漲，尤其在上市公司+PE”并購(gòu)基金使用過(guò)程中，AE眼科的市值提升幅度較大，其對(duì)投資的吸引力進(jìn)一步加強(qiáng)，資本市場(chǎng)將會(huì)在這一過(guò)程中構(gòu)成對(duì)并購(gòu)基金的更大的影響。

（二）“上市公司+PE”并購(gòu)基金模式提升AE眼科股價(jià)的機(jī)制

企業(yè)的并購(gòu)工作質(zhì)量很大程度上影響著經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，上市公司股價(jià)的變化也在很大程度上取決于企業(yè)的并購(gòu)水平。在上市公司+PE”并購(gòu)基金模式運(yùn)行的過(guò)程中，AE眼科的股價(jià)始終保持提升狀態(tài)，公司的整體運(yùn)營(yíng)實(shí)現(xiàn)了良好的內(nèi)部協(xié)調(diào)。

1.規(guī)模擴(kuò)張效應(yīng)

從AE眼科的規(guī)模變化情況可知，在實(shí)施并購(gòu)之后，其并購(gòu)基金的成立對(duì)于并購(gòu)規(guī)模有著十分重要的影響。在2013年以前的階段，AE眼科使用并購(gòu)和新建兩種方式實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張。在2009年至2013年間，醫(yī)院數(shù)量以每年以五到八個(gè)速度增長(zhǎng)。在這一過(guò)程中，AE眼科面臨著一定的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)績(jī)效的實(shí)際效果不夠理想。因此，在AE眼科的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)受到不利影響的情況下，其擴(kuò)張速度勢(shì)必受到影響。在2014年之后，AE眼科使用新建和并購(gòu)基金相結(jié)合的方式進(jìn)行規(guī)模擴(kuò)展，使得其規(guī)避在短時(shí)間之內(nèi)實(shí)現(xiàn)了提高。上市公司+PE”型并購(gòu)基金模式應(yīng)用的過(guò)程中，體外醫(yī)院在一定程度上滿足了戰(zhàn)略儲(chǔ)備的相關(guān)需求，二次收購(gòu)等舉措的實(shí)施對(duì)于體外醫(yī)院的屬性構(gòu)成了較大程度的影響，尤其在2019年的上市體系調(diào)整過(guò)程中，共計(jì)249個(gè)眼科醫(yī)療機(jī)構(gòu)進(jìn)入了上市體系之內(nèi)，并購(gòu)基金也在一定程度上影響著新增網(wǎng)點(diǎn)。2017年和2018年，AE眼科使用并購(gòu)的方式實(shí)現(xiàn)了上市公司體內(nèi)醫(yī)院的有效收納，產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金在這一過(guò)程中發(fā)揮了十分重要的作用，使得AE眼科的醫(yī)療機(jī)構(gòu)總數(shù)突破四百個(gè)。

在AE眼科實(shí)施并購(gòu)的第一階段，并購(gòu)所帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)規(guī)模拓展可以直接提升公司的業(yè)績(jī)，但是，這一提升公司業(yè)績(jī)的方式卻有著較為突出的弊端，首先，并購(gòu)實(shí)現(xiàn)規(guī)模拓展的速度很慢，難以實(shí)現(xiàn)對(duì)眼科醫(yī)療市場(chǎng)的全面覆蓋，如果醫(yī)院?jiǎn)渭兊膽{借自有資金實(shí)現(xiàn)規(guī)模的擴(kuò)展，很有可能出現(xiàn)資金鏈鍛煉的風(fēng)險(xiǎn)。其次，在AE眼科的總體規(guī)模不斷提升的情況下，新增設(shè)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)會(huì)在市場(chǎng)的影響下降低增速，無(wú)法長(zhǎng)時(shí)間發(fā)揮提升業(yè)績(jī)的作用，也使得規(guī)模擴(kuò)展的速度及成本支出難以得到有效管控。在AE眼科實(shí)現(xiàn)了并購(gòu)基金設(shè)立的情況下，其規(guī)模的拓展速度和成本將實(shí)現(xiàn)有效的管控，醫(yī)院各類(lèi)資源的儲(chǔ)備方案將具備更高的合理性，財(cái)務(wù)工作也可以按照平滑統(tǒng)籌的方式完成處理。在雙輪驅(qū)動(dòng)模式啟動(dòng)的情況下，AE眼科所具有的各類(lèi)資源可以實(shí)現(xiàn)更加有效的培育，盈利水平也會(huì)受到收購(gòu)模式因素的較大影響，規(guī)模的變化會(huì)在很大程度上影響到盈利穩(wěn)定性。

從2014年開(kāi)始，AE眼科在國(guó)內(nèi)進(jìn)行了超過(guò)八個(gè)分支機(jī)構(gòu)的設(shè)立，在這一過(guò)程中，自有資金的使用數(shù)額超過(guò)47.2億元，使得AE眼科的資金使用渠道得到了很大程度的延展。在pe并購(gòu)資金得到引進(jìn)和應(yīng)用的情況下，資金杠桿的作用很大程度上凸顯出來(lái)，AE眼科在這一過(guò)程中實(shí)現(xiàn)了并購(gòu)能力的強(qiáng)化。在AE眼科實(shí)現(xiàn)了醫(yī)療資源快速整合的情況下，實(shí)現(xiàn)目標(biāo)醫(yī)院的并購(gòu)具備很高的價(jià)值，尤其在AE眼科具備國(guó)內(nèi)市場(chǎng)更高水平影響力的情況下，各領(lǐng)域合伙人的介入可以使并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)得到更加有效的管控。

2.業(yè)績(jī)提升效應(yīng)

上市公司+PE”型并購(gòu)基金模式的構(gòu)建使得AE眼科實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的高水平增長(zhǎng)，尤其在AE眼科的凈利潤(rùn)相比于整體利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)高水平提升的情況下，合并報(bào)表的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)水平很大程度上凸顯出來(lái)，并直接影響了2017年的全年利潤(rùn)。在并購(gòu)工作實(shí)施過(guò)程中，AE眼科首先使用體外培育的方式出來(lái)內(nèi)部資源整合工作，在醫(yī)院的運(yùn)營(yíng)體系更趨成熟的情況下，可以使用募資收購(gòu)的方式滿足上市體系構(gòu)建需求，使AE眼科的盈利負(fù)擔(dān)得到更加有效的管控。成立于東莞和濱州的AE眼科均于2014年興建，其在接受深圳前海東方公司并購(gòu)持股之后，成為首席醫(yī)療機(jī)構(gòu)代表，并使用體外培育的方式滿足了醫(yī)院的規(guī)?？刂菩枰?。在2017年，醫(yī)院的營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)了很大程度的提升，其凈利率也始終保持在較高水平的狀態(tài)之下。在2019年，AE眼科的營(yíng)業(yè)收入保持在31%的增長(zhǎng)狀態(tài)，在并購(gòu)工作的影響之下，AE眼科的公司體量快速提升，并購(gòu)所帶來(lái)的新機(jī)構(gòu)對(duì)業(yè)績(jī)具備較為突出的貢獻(xiàn)，AE眼科可以在這一基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)增量的內(nèi)化處置。

3.管理協(xié)同效應(yīng)

在并購(gòu)基金模式創(chuàng)新應(yīng)用之后，AE眼科實(shí)現(xiàn)了管理協(xié)同機(jī)制的有效構(gòu)建，使得人力資源和物質(zhì)資源的配置具備了更高的合理性。自2015年收購(gòu)三十余家企業(yè)之后，股權(quán)激勵(lì)手段的應(yīng)用使得AE眼科的員工積極性大幅度提升。AE眼科還通過(guò)制定合作計(jì)劃的方式實(shí)現(xiàn)高管人才和精英醫(yī)生的聘請(qǐng)，使股權(quán)激勵(lì)的作用得到更加有效的開(kāi)發(fā)。在AE眼科實(shí)現(xiàn)了醫(yī)院股份回收的情況下，醫(yī)院和醫(yī)生的基本利益將得到更加有效的維護(hù)，醫(yī)生對(duì)工作的忠誠(chéng)度會(huì)進(jìn)一步提高。

三、結(jié)束語(yǔ)

從AE眼科的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，唯有實(shí)現(xiàn)pe公司與上市公司的優(yōu)質(zhì)資源互補(bǔ)，并按照求到大同存小異的思維制定工作目標(biāo)，才可以充分滿足上市公司的戰(zhàn)略意圖，并且保證pe機(jī)構(gòu)的預(yù)期經(jīng)營(yíng)目標(biāo)得到實(shí)現(xiàn)。在資本的收益和退出機(jī)制具備可預(yù)期特征的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)上市公司+PE”并購(gòu)基金模式的創(chuàng)新推廣，可以為金融和財(cái)務(wù)工作的創(chuàng)新提供較為完整的支持，并保證前期并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)得到更加有效地控制。AE眼科還可以使資金募集和退出的難度得到控制，確保上市公司和并購(gòu)基金可以在合作過(guò)程中實(shí)現(xiàn)雙贏，從而更好地提升上市公司的股價(jià)。