智能投顧法律規(guī)制研究

■歐陽丹丹

一、引言

2019 年中國兩會政府工作報告提出，培育深化人工智能及大數(shù)據(jù)等研發(fā)應(yīng)用，發(fā)展新一代信息技術(shù)，壯大數(shù)字經(jīng)濟(jì)?；谛滦突ヂ?lián)網(wǎng)技術(shù)創(chuàng)新，以數(shù)據(jù)及技術(shù)為依托的金融科技已成為金融行業(yè)的戰(zhàn)略重心與未來發(fā)展趨勢，新型互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)應(yīng)用于金融市場的典型產(chǎn)物之一就是智能投顧。2012 年智能投顧憑借成本、效率及技術(shù)等方面的優(yōu)勢敏銳地抓住了投資者的需求，在美國異軍突起后在全球范圍內(nèi)迅速擴(kuò)展。2016 年作為我國智能投顧發(fā)展元年，招商銀行、易配資及廣發(fā)證券等不同類型的機(jī)構(gòu)均開啟戰(zhàn)略布局，推出具有自身特色的智能投顧產(chǎn)品。根據(jù)《智能理財4.0：2019 全球智能理財服務(wù)分級白皮書》預(yù)計，我國智能理財服務(wù)市場規(guī)模預(yù)計2022 年將達(dá)到7370.5 億元，Statista 網(wǎng)站發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示至2022年我國智能投顧資產(chǎn)管理覆蓋人群預(yù)計為1.03 億，總金額超60 億美元。智能投顧因其具備信息科技屬性，從而在服務(wù)主體、業(yè)務(wù)的方式及范圍等方面與傳統(tǒng)投資咨詢服務(wù)相異，由單純的投資建議向投資咨詢與資產(chǎn)管理的復(fù)合型服務(wù)轉(zhuǎn)化。上述變化造成了智能投顧與傳統(tǒng)投顧之間定位與功能的區(qū)別，前者動搖了后者的法律基礎(chǔ)，已成為監(jiān)管機(jī)構(gòu)、實務(wù)界及理論界關(guān)注的重點。本文通過對比國內(nèi)外的制度與實踐，以正本清源式的研究方法，探尋契合我國智能投顧實踐現(xiàn)狀及發(fā)展趨勢的法律規(guī)制路徑，以期實現(xiàn)我國智能投顧的可持續(xù)健康發(fā)展。

二、智能投顧的制度界定

（一）國外智能投顧的制度界定

美國作為最早興起智能投顧的國家，針對智能投顧定義的制度演進(jìn)體現(xiàn)出了監(jiān)管機(jī)構(gòu)對其認(rèn)知的不斷深化。美國證券交易委員會（SEC）以及金融業(yè)監(jiān)管局（FINRA）2015 年5 月在《投資者公告：自動化投資工具》中將智能投顧置于自動化投資工具（Automated Investment Tools）的類別中，與私人財富管理工具及資產(chǎn)配置服務(wù)呈并列關(guān)系。其后FINRA于2016年3月發(fā)布的《關(guān)于數(shù)字化投資建議的報告》（Guidance Update：Robo-Advisers）用列舉法的方式定義了數(shù)字化投資建議（Digital Investment Advice）與智能投顧。報告指出投資顧問價值鏈中共存在七類活動，包括用戶畫像、資產(chǎn)配置、投資組合選取、執(zhí)行交易、投資組合的再平衡、稅收損失收割和投資組合分析。智能投顧是綜合了七類活動的投資咨詢工具，數(shù)字化投資建議則只涉及上述活動的一個或某幾個，這為智能投顧性質(zhì)與功能的明確奠定了基礎(chǔ)。而在制度層面對智能投顧概念的首次明確則體現(xiàn)在SEC2017 年2 月發(fā)布的《智能投顧監(jiān)管指引》中，以《1940 年投資顧問法》第203（b）和（c）條為參考，確定智能投顧（Robo—advisers）本質(zhì)上是典型的注冊投資顧問，憑借在線算法程序提供給客戶全權(quán)委托的資產(chǎn)管理服務(wù)，受信義義務(wù)約束。

澳大利亞證券投資委員會（ASIC）2016 年8月30 日發(fā)布了《面向零售客戶提供電子化金融產(chǎn)品建議》，指出智能投顧是依托技術(shù)和算法并且無需投資顧問人的直接介入，為客戶提供電子化金融產(chǎn)品的數(shù)字建議（Digital Financial Product Advice），具體建議可依據(jù)其是否存在以個人投資風(fēng)格來匹配算法分為個人建議和一般建議。

（二）我國智能投顧的制度界定

我國最早關(guān)于智能投顧的概念現(xiàn)于中國證監(jiān)會2012 年12 月發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)對利用“薦股軟件”從事證券投資咨詢業(yè)務(wù)監(jiān)管的暫行規(guī)定》，規(guī)定明確薦股軟件是指擁有一種或多種特定的證券咨詢服務(wù)功能的軟件工具、產(chǎn)品或終端設(shè)備，并將只擁有證券信息匯總或證券投資品種歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計功能的產(chǎn)品排除在薦股軟件范圍之外。因此根據(jù)該規(guī)定，薦股軟件應(yīng)當(dāng)具備建議、分析或預(yù)測的功能，若僅限于體現(xiàn)客觀數(shù)據(jù)的功能則不在薦股軟件范疇內(nèi)，但同期司法裁判多將智能投顧與薦股軟件的概念等同，然而智能投顧不僅限于投資建議功能。2017年11 月中國人民銀行聯(lián)合五部委發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》中明確了智能投顧的概念，指出智能投顧是金融機(jī)構(gòu)利用人工智能相關(guān)技術(shù)手段，應(yīng)用機(jī)器人投資顧問進(jìn)行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運營的服務(wù)，但該定義在正式文件中被刪去。2018 年發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（下文簡稱“資管新規(guī)”）中雖然沒有直接界定智能投顧的概念，但在第23 條規(guī)則中規(guī)定了金融機(jī)構(gòu)開展智能投顧業(yè)務(wù)需具備相應(yīng)資質(zhì)，非金融機(jī)構(gòu)不得超范圍經(jīng)營或變相開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，這在一定程度上為傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)如銀行、證券公司等營造了良好合規(guī)的發(fā)展環(huán)境，同時明確了金融機(jī)構(gòu)從事智能投顧業(yè)務(wù)時應(yīng)當(dāng)遵守本意見的一般性規(guī)定，包括投資范圍、風(fēng)險隔離、投資者適當(dāng)性、信息披露等。

通過梳理分析國內(nèi)外制度對智能投顧概念與性質(zhì)的界定，智能投顧應(yīng)當(dāng)屬于證券投資顧問范疇。然而我國《證券法》中關(guān)于投資顧問的概念界定及業(yè)務(wù)類型等內(nèi)容仍未明確，《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》中將證券投資顧問界定為證券公司、證券咨詢機(jī)構(gòu)依照約定接受客戶的委托，提供投資建議及輔助投資決策服務(wù)的經(jīng)營活動。結(jié)合已有實踐活動與制度規(guī)定，本文認(rèn)為智能投顧的定義為應(yīng)用大數(shù)據(jù)、人工智能等金融與技術(shù)理論，以投資者提供的數(shù)據(jù)（包含風(fēng)險偏好、財務(wù)狀況、收益目標(biāo)及資產(chǎn)管理需要等）為基礎(chǔ)并結(jié)合市場動態(tài)情況，通過智能算法建立投資組合模型，為投資者提供智能化投資建議及自動資產(chǎn)配置的綜合投資理財服務(wù)。

若以服務(wù)主體作為分類標(biāo)準(zhǔn)，智能投顧市場在我國主要表現(xiàn)為以下三種類型：第一，獨立的第三方智能投顧平臺，如彌財、理財魔方及藍(lán)海財富等。第二，互聯(lián)網(wǎng)與科技公司推出的智能投顧平臺。如百度、京東、阿里巴巴、同花順（iFinD）、雪球財經(jīng)、資配易及微量網(wǎng)等。第三，銀行、證券公司及基金公司等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)推出的智能投顧平臺。如華泰證券及光大證券等采用競購資產(chǎn)管理軟件商服務(wù)、聯(lián)合其他信息科技公司等方式探索智能投顧業(yè)務(wù)。五大國有銀行及部分商業(yè)銀行均推出了具有自身特色的智能投顧服務(wù)，作為最早推出智能投顧服務(wù)的招商銀行其旗下摩羯智投的資產(chǎn)管理規(guī)模已逾百億，銀行以其品牌、數(shù)據(jù)、客戶、牌照及產(chǎn)品的優(yōu)勢加速布局智能投顧產(chǎn)業(yè)，成為指引產(chǎn)業(yè)發(fā)展的新勢力。

三、我國智能投顧法律風(fēng)險分析

（一）市場準(zhǔn)入與全權(quán)委托障礙

智能投顧在我國發(fā)展首先需要解決的問題是市場準(zhǔn)入。資管新規(guī)第23條明確了從事智能投顧業(yè)務(wù)的主體需要具備投資顧問資質(zhì)，《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定（2020 修正）》第7 條規(guī)定：從事證券投資顧問服務(wù)的人員需要獲得從業(yè)條件并在中國證券業(yè)協(xié)會注冊登記，《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》第3 條規(guī)定：從事證券、期貨投資咨詢業(yè)務(wù)需要獲得證監(jiān)會的許可，然而證監(jiān)會發(fā)放證券投資咨詢牌照的數(shù)量呈逐年下降趨勢，受到嚴(yán)格的限制，行業(yè)現(xiàn)存牌照數(shù)量逐年減少①2004年市場上證券咨詢牌照數(shù)量為108張，根據(jù)證監(jiān)會網(wǎng)站發(fā)布的《證券投資咨詢機(jī)構(gòu)名錄》（2020年7月）顯示，目前牌照數(shù)量已銳減至83張，從2014年開始市場上新牌照的數(shù)量已停止增加。。牌照的停發(fā)并未限制市場需求的上升，二者產(chǎn)生的矛盾促使牌照轉(zhuǎn)讓、轉(zhuǎn)租的現(xiàn)象產(chǎn)生，牌照作為稀缺資源其價值也水漲船高，部分無法負(fù)擔(dān)該成本的企業(yè)在非法經(jīng)營的風(fēng)險下開展智能投顧業(yè)務(wù)。這一方面破壞了智能投顧的競爭秩序與市場環(huán)境，危及金融市場安全，不利于市場的良性發(fā)展；另一方面也加重了監(jiān)管成本，所以需要從制度層面破解智能投顧的市場準(zhǔn)入困局。

智能投顧服務(wù)所體現(xiàn)出的服務(wù)環(huán)節(jié)的聯(lián)動性，投資決策的連續(xù)性及高度智能性等特征均依賴于其最核心的功能，即自動化投資與動態(tài)調(diào)倉，澳大利亞證券業(yè)將此稱為全權(quán)賬戶委托服務(wù)，在我國制度中體現(xiàn)為資產(chǎn)管理或代客理財業(yè)務(wù)。雖然資管新規(guī)中規(guī)定智能投顧的業(yè)務(wù)運營范圍包括資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，但是《證券法》第161條第1款及《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第12 條第1 款第5 項均規(guī)定證券投資顧問不得從事代客決策業(yè)務(wù)，制度規(guī)定間相互矛盾。根據(jù)《商業(yè)銀行開辦代客境外理財業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第2 條可知，只有取得代客境外理財業(yè)務(wù)資格的商業(yè)銀行才能開展代客理財業(yè)務(wù)，但智能投顧業(yè)務(wù)的運營主體多數(shù)為非銀行金融機(jī)構(gòu)。對投資咨詢?nèi)珯?quán)委托的禁止不僅阻礙了智能投顧發(fā)揮優(yōu)勢，還催生了“基金引流”等涉嫌違法違規(guī)的智能投顧業(yè)務(wù)模式。

（二）投資者適當(dāng)性管理的挑戰(zhàn)

根據(jù)《金融產(chǎn)品和服務(wù)零售領(lǐng)域的客戶適當(dāng)性報告》的規(guī)定，適當(dāng)性指金融中介機(jī)構(gòu)提供的金融服務(wù)或產(chǎn)品同客戶的投資目標(biāo)、財務(wù)需求、財務(wù)狀況及風(fēng)險承受水平、經(jīng)驗與知識的契合程度。投資者適當(dāng)性原則作為現(xiàn)代金融市場中的重要原則，從制度層面理解即為了讓投資者進(jìn)行與自身適當(dāng)?shù)慕鹑诮灰锥M(jìn)行的一系列制度安排，從原則視角解讀即為：了解你的產(chǎn)品、了解你的客戶以及數(shù)量適當(dāng)性規(guī)則。傳統(tǒng)投資顧問需要承擔(dān)的投資者適當(dāng)性義務(wù)主要包括以下幾個方面：第一，投資顧問需要為投資者解釋投資產(chǎn)品或服務(wù)的風(fēng)險點、安全性、投資策略及方法。第二，投資顧問應(yīng)當(dāng)在充分了解投資者的財務(wù)狀況、投資經(jīng)歷、風(fēng)險承受能力、信用等級以及投資目標(biāo)等信息的基礎(chǔ)上，為投資者提供恰當(dāng)?shù)耐顿Y建議。第三，投資顧問應(yīng)當(dāng)根據(jù)投資者上述信息的動態(tài)變化為投資者及時調(diào)整投資策略，以實現(xiàn)投資者利益最大化。然而，智能投顧因自身的特殊性，運營者在履行投資者義務(wù)時需要進(jìn)行針對性的法律規(guī)制。首先，智能投顧的高度專業(yè)性決定了投資者對運營者信息及知識的披露與說明的依賴程度較高，在算法與技術(shù)的掩蓋下投資者無法立即判斷信息真?zhèn)?。其次，在賣方市場的背景下，運營者為實現(xiàn)智能投顧的高效率運作，通過測評問卷收集的客戶信息通常較為基礎(chǔ)，問題的數(shù)量與內(nèi)容均有限。財務(wù)狀況方面，沒有將投資者賬戶外的資產(chǎn)情況納入考量范疇，無法對投資者的財務(wù)狀況進(jìn)行全覆蓋。最后，在持續(xù)性評估方面，智能投顧針對投資者的風(fēng)險測評多表現(xiàn)為靜態(tài)，未體現(xiàn)出投顧的動態(tài)評估及持續(xù)跟蹤。

（三）信義義務(wù)流于形式

信義義務(wù)是補(bǔ)強(qiáng)或替代高成本監(jiān)管及緩解合同不完備性的解決辦法，通過阻嚇的效用發(fā)揮事前監(jiān)督的效果，同時能夠為監(jiān)管明確實施標(biāo)準(zhǔn)，降低事后監(jiān)管的成本。作為調(diào)整智能投顧法律關(guān)系私法制度的中心，信義義務(wù)一方面能夠為投資者提供私權(quán)救濟(jì)的制度依據(jù)，另一方面也是培養(yǎng)健康市場環(huán)境的基礎(chǔ)。

信義義務(wù)包括忠實義務(wù)與注意義務(wù)，落實在投資顧問主體，通常認(rèn)為前者是以投資者的最大利益作為行動標(biāo)準(zhǔn)和目的，禁止將自身利益置于投資者利益之上。后者指盡到合理的審查義務(wù)，從而保證提供給投資者的建議沒有被不完整或錯誤的信息誤導(dǎo)。雖然智能投顧業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)投顧業(yè)務(wù)相較而言，運營商與投資者的關(guān)系發(fā)生了一定程度的變化。但正如美國金融業(yè)監(jiān)管局在報告中所述，監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)心的不是人工智能如何做，而只是關(guān)心其提供給投資者的是什么，因此該變化并未改變二者之間信義關(guān)系的本質(zhì)。我國在制度層面肯定了投資顧問及資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)從業(yè)人員的信義義務(wù)，但多采用勤勉盡責(zé)及誠實信用等概括性描述，如資管新規(guī)第4條、第5條首次明確了在開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)時金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)承擔(dān)信義義務(wù)，但相關(guān)制度內(nèi)容表述均體現(xiàn)為原則性規(guī)定，缺乏可操作性，難以克服智能投顧投資者因金融機(jī)構(gòu)的不當(dāng)行為而面臨的法理障礙。我國關(guān)于智能投顧信義義務(wù)的制度尚屬空白，在目前的監(jiān)管背景下無法防范與解決智能投顧業(yè)務(wù)中從業(yè)人員違背信義義務(wù)的風(fēng)險與糾紛，主要表現(xiàn)為利益沖突及信息不對稱。

1.利益沖突

（1）自我交易及關(guān)聯(lián)交易的利益沖突。我國智能投顧產(chǎn)品的開發(fā)主體可依據(jù)是否有牌照分為有齊全牌照與缺少牌照兩類，其中傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)通常牌照齊全，其自身即為金融產(chǎn)品的發(fā)行人，則需要考量智能投顧產(chǎn)品的投資標(biāo)準(zhǔn)是否是以投資者利益最大化為基礎(chǔ)設(shè)定的。如該類主體意圖銷售自身金融產(chǎn)品時，僅需要將自有產(chǎn)品設(shè)計為最優(yōu)外觀，同時提出令客戶接受的合理化解釋。雖然自我交易并不必然導(dǎo)致投資者利益受損，但是因其可操作性強(qiáng)及獲益可觀的特征，其對于投資者利益的危害性及風(fēng)險性均屬于高等級范疇。不具有牌照的開發(fā)主體通常選擇與具有牌照的主體建立合作關(guān)系，此時智能投顧因利益共同體的合作關(guān)系便會在設(shè)計投資組合模型時以合作主體或是關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)推出的金融產(chǎn)品為優(yōu)先選項，進(jìn)而從中獲取不當(dāng)利益。

（2）投資者與外包算法公司的利益沖突。不具備獨立開發(fā)、架構(gòu)、管理智能投顧算法的平臺方一般都會與第三方信息科技公司建立合作關(guān)系，將算法工作作為外包業(yè)務(wù)發(fā)放給第三方。算法作為智能投顧業(yè)務(wù)運營的根本，發(fā)揮著提供投資建議及資產(chǎn)管理配置服務(wù)的核心作用，但因其技術(shù)復(fù)雜性極易被設(shè)計為具有針對性用以引導(dǎo)客戶按照事先確定的結(jié)果進(jìn)行“選擇”。

2.信息披露不充分

智能投顧注意義務(wù)項下的重要內(nèi)容體現(xiàn)為運營商應(yīng)當(dāng)履行及時且充分的信息披露義務(wù)。智能投顧的信息透明度與傳統(tǒng)投顧的區(qū)別緣于其自身特性，即算法的復(fù)雜性及流程環(huán)節(jié)的多重性，前者涉及的信息包括算法的源代碼、假設(shè)條件、模型等，后者包括第三方合作公司信息、服務(wù)交易記錄、管理人員信息、持續(xù)性披露信息、留存數(shù)據(jù)以及賬戶存管與收費信息等。資管新規(guī)中規(guī)定了金融機(jī)構(gòu)在從事智能投顧業(yè)務(wù)時應(yīng)當(dāng)履行信息披露義務(wù)，但尚沒有關(guān)于具體披露的細(xì)化規(guī)定，配套的監(jiān)管技術(shù)手段也處于缺位狀態(tài)，因此智能投顧在信息披露方面存在較大法律風(fēng)險。如智能投顧業(yè)務(wù)的咨詢費、賬戶管理費及技術(shù)外包公司的研發(fā)費用均被分類在交易傭金大類項下，但并沒有具體規(guī)定每一項交易傭金的歸屬，為運營者建立資金池、將智能投顧作為其他產(chǎn)品的銷售導(dǎo)流留下了風(fēng)險敞口。

（四）技術(shù)性風(fēng)險問題

第一，技術(shù)性規(guī)范的市場準(zhǔn)入規(guī)定尚屬空白。作為對技術(shù)的初次篩選規(guī)范，能夠起到對客戶權(quán)益最基本的保護(hù)作用。第二，沒有設(shè)計建立運營的一般性技術(shù)規(guī)范。如上文所述，智能投顧業(yè)務(wù)包括七個階段，每個階段均會涉及算法模型及數(shù)據(jù)處理之基本技術(shù)操作，但我國目前沒有針對各個階段技術(shù)應(yīng)用的基本規(guī)范，導(dǎo)致了市場中智能投顧服務(wù)質(zhì)量的良莠不齊。第三，缺乏系統(tǒng)周期性檢查與更新的規(guī)范。智能投顧業(yè)務(wù)開展所依賴的數(shù)據(jù)與模型具有高度的時效性，通常根據(jù)市場環(huán)境與社會經(jīng)濟(jì)條件的不同而適時改變，如未及時進(jìn)行檢查更新則將降低智能投顧的智能水平，最終喪失本應(yīng)具有的智能性，所以需要建立強(qiáng)制的周期性技術(shù)檢查與更新制度。第四，應(yīng)急響應(yīng)規(guī)范缺失。智能投顧作為以資產(chǎn)管理為核心業(yè)務(wù)的金融服務(wù)，其監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)理應(yīng)高于傳統(tǒng)的投顧業(yè)務(wù)，其多流程、快速交易及自我學(xué)習(xí)的特性導(dǎo)致了自身整體風(fēng)險處于較高程度。為將風(fēng)險掌握在可控范圍之內(nèi)減少客戶損失，需要引入強(qiáng)制性的應(yīng)急響應(yīng)規(guī)范。第五，缺少強(qiáng)制性的源代碼備案或提存規(guī)范。源代碼作為智能投顧平臺的基礎(chǔ)性技術(shù)架構(gòu)，是業(yè)務(wù)安全高效開展的基石。市場中不具備獨立編寫源代碼能力的智能投顧平臺需要通過合同委托第三方負(fù)責(zé)源代碼的編寫。當(dāng)平臺運行過程出現(xiàn)錯誤或因市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境改變而需修改源代碼時，該第三方因破產(chǎn)、解散及撤銷等因素?zé)o法繼續(xù)提供后續(xù)服務(wù)，如果無法通過無縫轉(zhuǎn)移交接源代碼，則只能采取反向工程或重新設(shè)計架構(gòu)及編寫源代碼以保證平臺的穩(wěn)定運行，但通常囿于成本因素不會實施或因時間原因而無法實施。所以智能投顧平臺源代碼具有在金融機(jī)構(gòu)備案或提存的必要，而我國現(xiàn)有制度中并無相關(guān)規(guī)定。

四、我國智能投顧法律規(guī)制路徑建議

（一）規(guī)范牌照發(fā)放制度

智能投顧的應(yīng)然狀態(tài)是由機(jī)器完成包括資產(chǎn)管理的全部流程，貫穿聯(lián)結(jié)完整的業(yè)務(wù)價值鏈，所以全權(quán)委托是目前智能投顧業(yè)務(wù)在我國發(fā)展首先需要解決的合規(guī)問題，否則智能投顧將無法實現(xiàn)其自身智能的功能，反而只能被局限在薦股軟件的框架內(nèi)。為了引導(dǎo)智能投顧產(chǎn)業(yè)穩(wěn)健有效的發(fā)展，應(yīng)改變以往堵而不疏的“一刀切”做法，為智能投顧市場設(shè)置科學(xué)的市場準(zhǔn)入門檻和標(biāo)準(zhǔn)?？梢愿鶕?jù)智能投顧運營業(yè)務(wù)的范圍、運營商資質(zhì)等設(shè)置不同類型的準(zhǔn)入許可?？蓞⒖及拇罄麃啞断蛄闶弁顿Y者提供的數(shù)字金融產(chǎn)品監(jiān)管指南》的相關(guān)規(guī)定：第一，運營商應(yīng)當(dāng)通過合理的方式保障客戶明確知悉其所獲得的服務(wù)屬于金融產(chǎn)品建議還是真實信息服務(wù)，原因是如果運營商提供后者服務(wù)則無需取得Australian Financial Services 許可或牌照（以下簡稱AFS），除此之外則應(yīng)當(dāng)持有AFS 代理許可或牌照。第二，運營商應(yīng)當(dāng)根據(jù)營業(yè)服務(wù)的不同申請對應(yīng)的AFS 牌照，根據(jù)所取得的牌照開展業(yè)務(wù)活動，如證券、基金、基本存款產(chǎn)品、生命險及一般保險等①運營商應(yīng)當(dāng)列明所提供業(yè)務(wù)服務(wù)的種類，具體分為全權(quán)委托賬戶服務(wù)（Managed Discretionary Account Services，以下簡稱MDA服務(wù)）、代表客戶交易服務(wù)及金融數(shù)字投資建議服務(wù)，從事每種業(yè)務(wù)都應(yīng)獲得相應(yīng)的法律授權(quán)并履行相應(yīng)義務(wù)，如從事MDA的運營商需要提交證明MDA業(yè)務(wù)操作人員的能力的證明。。第三，智能投顧運營商需要建立與業(yè)務(wù)匹配的監(jiān)督和監(jiān)測系統(tǒng)，保證業(yè)務(wù)的運行符合制度要求。如業(yè)務(wù)人員培訓(xùn)、漏洞報告制度以及提供服務(wù)的前置測試等。第四，獲得AFS 牌照的智能投顧運營商除了需要遵守一般金融服務(wù)建議運營商的人員組織設(shè)置規(guī)則，還需要設(shè)置至少一名滿足最低能力標(biāo)準(zhǔn)及培訓(xùn)標(biāo)準(zhǔn)且獲得授權(quán)的自然人投資顧問作為主要負(fù)責(zé)人。分層次漸進(jìn)的監(jiān)管方式可以緩解我國智能投顧發(fā)展中“全權(quán)委托”的合規(guī)矛盾，通過分類牌照制的措施，將資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)與投資咨詢牌照分別管理，有益于促進(jìn)智能投顧市場的合規(guī)穩(wěn)健發(fā)展。因此，建議我國《證券法》刪去161條第1款的規(guī)則，從法律層面為智能投顧的發(fā)展建立合規(guī)基礎(chǔ)。

（二）建立投資者適當(dāng)性管理機(jī)制

建立智能投顧領(lǐng)域投資者適當(dāng)性機(jī)制的基礎(chǔ)取決于運營商獲取信息的方式及內(nèi)容是否滿足制度要求，調(diào)查問卷作為運營商獲取信息的主要方式，其內(nèi)容設(shè)計的科學(xué)性及有效性是制度應(yīng)當(dāng)關(guān)注的重點方向。未來立法可以參考美國SEC 發(fā)布的《智能投顧監(jiān)管指南》，針對智能投顧問卷設(shè)定基本性規(guī)則，確保運營商有收集開展業(yè)務(wù)所必要的信息、解決沖突信息矛盾以及貫穿業(yè)務(wù)全流程的持續(xù)性信息跟蹤的能力。

第一，問卷設(shè)計應(yīng)當(dāng)以是否滿足獲得充分的信息以反映投資者的投資需求及風(fēng)險承受能力為標(biāo)準(zhǔn)。算法層面則應(yīng)當(dāng)要求研發(fā)設(shè)計者確保算法具有做出適當(dāng)性判斷、解決投資者矛盾問題回答的能力，同時具備向投資者解釋說明某產(chǎn)品符合該投資者適當(dāng)性的假設(shè)、邏輯匹配及潛在局限性的能力，為投資者決定是否選擇服務(wù)提供判斷基礎(chǔ)。內(nèi)容層面應(yīng)當(dāng)將投資者的財務(wù)狀況、投資需求、風(fēng)險偏好、投資經(jīng)驗、納稅水平、流動性需求等涵蓋在內(nèi)，力求豐富客戶畫像內(nèi)容，盡可能獲取充分全面的信息。第二，運營商應(yīng)當(dāng)提供渠道為客戶后續(xù)更新及補(bǔ)充信息所用，除新增信息的更新外還包括問卷中已包括內(nèi)容的修改及更新。第三，在數(shù)據(jù)判斷滿足投資者適當(dāng)性方面，應(yīng)當(dāng)將分類的細(xì)化標(biāo)準(zhǔn)設(shè)置為可以分辨產(chǎn)品及投資者，避免出現(xiàn)將具備不同市場特征的產(chǎn)品劃為同一分類級別的情況，或是將持有不同投資要求的投資者劃為同一分類級別之中，進(jìn)而有效防止同質(zhì)化匹配情況的出現(xiàn)。否則一方面會導(dǎo)致違反將適當(dāng)產(chǎn)品推薦給適當(dāng)投資者的義務(wù)規(guī)定，另一方面當(dāng)同質(zhì)化匹配累積到相當(dāng)程度時將導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險的發(fā)生。第四，在提供服務(wù)的過程中根據(jù)投資者的投資需求、財務(wù)狀況以及市場情況的變化及時調(diào)整投資方向及內(nèi)容，測試評估算法是否契合投資者既定目標(biāo)，針對變化的情況及時對算法進(jìn)行修改更新，同時嚴(yán)格記錄管理已實施的算法修改，動態(tài)調(diào)整投資方案，以靈活精確的模型及充足的元數(shù)據(jù)為投資者提供個性化的投資建議及資產(chǎn)配置服務(wù)。

為落實運營商投資者適當(dāng)性義務(wù)，僅問卷層面的操作優(yōu)化存在人機(jī)交互的天然劣勢，因此可以結(jié)合人人交互與人機(jī)交互結(jié)合的混合交互模式。參考《智能投顧監(jiān)管指南》的規(guī)定，運營商需要對已收集的信息進(jìn)行謹(jǐn)慎核驗，如果發(fā)現(xiàn)問題，則應(yīng)當(dāng)由運營商向投資者及時披露。我國可以借鑒參考，通過算法結(jié)合人工智能措施進(jìn)行信息核驗，配置具備信息技術(shù)理論、法律知識及風(fēng)險管理能力的技術(shù)負(fù)責(zé)人，從而保障系統(tǒng)的運維及迭代。當(dāng)出現(xiàn)信息異常情況時，如對關(guān)鍵問題存疑或問卷答案互相矛盾等，引入專業(yè)客服針對特定信息利用視頻、電話及郵件等形式與投資者進(jìn)行有效溝通，通過全面系統(tǒng)地分析投資者信息數(shù)據(jù)，謹(jǐn)慎地處理投資者委托事宜，彌補(bǔ)人機(jī)交互缺陷，強(qiáng)化投資者權(quán)益保護(hù)。

（三）細(xì)化智能投顧的信義義務(wù)

美國SEC 將投資顧問信義義務(wù)規(guī)則總結(jié)為四個方面：利益沖突披露、自我交易與交叉交易、適當(dāng)合理建議、最佳交易等四個方面。因智能投顧改變了傳統(tǒng)投顧的基本模式，上述4個方面的內(nèi)容在不同程度上衍生出了新的內(nèi)涵。

第一，利益沖突披露。智能投顧運營商應(yīng)當(dāng)將所有重大信息向投資者完全披露，從而避免出現(xiàn)與客戶發(fā)生利益沖突的情況，由運營商向投資者提供智能投顧算法設(shè)計中不存在損害投資者利益參數(shù)的證明。如美國《1940 投資顧問法》規(guī)定的ADV表格，投資顧問被要求通過該表格披露已存在及潛在的利益沖突①美國金融業(yè)監(jiān)管局要求在測試是否存在利益沖突時，應(yīng)當(dāng)將算法參數(shù)作為測試內(nèi)容，特別是組合投資的情形下，如果投資結(jié)果存在傾向性，則運營商應(yīng)當(dāng)作出解釋說明，同時將該投資結(jié)果同未被選取的相似產(chǎn)品作優(yōu)劣比較。。因此我國智能投顧在信息披露的內(nèi)容上除了包括傳統(tǒng)投顧需要披露的內(nèi)容外，還應(yīng)當(dāng)包括算法模型的假設(shè)與限制、失控風(fēng)險、固有風(fēng)險、收費標(biāo)準(zhǔn)、功能說明、外包商及從業(yè)人員權(quán)限對算法可能造成的影響等①需要特別注意的是存在于運營商關(guān)聯(lián)主體與投資者之間的間接利益沖突，國際證監(jiān)組織（IOSCO）發(fā)布的《證券基金投資管理人的利益沖突》中已明確關(guān)聯(lián)交易主體和關(guān)聯(lián)中介機(jī)構(gòu)屬于與投資者存在利益沖突的主體，我國賣方智能投顧模式下的利益來自基金公司的提成及交易傭金，極易造成與投資者的利益沖突，所以合作公司、關(guān)聯(lián)交易主體、收費模式、算法模型是否存在偏向性以及調(diào)倉頻率參數(shù)等信息也應(yīng)當(dāng)屬于運營商披露的信息。。

第二，自我交易與交叉交易。在自我交易的情況下，投資顧問會向投資者推薦銷售不具備投資價值或投資價值較低的產(chǎn)品。智能投顧如果發(fā)生自我交易的情況，應(yīng)當(dāng)以平臺為通道以書面的形式向投資者披露交易中存在的所有既存及潛在利益沖突的重大事實，同時也需要通過平臺以彈窗等形式獲取投資者的同意。在交叉交易的情況下，投資顧問具有經(jīng)紀(jì)商資格，則投資顧問可能會將投資者賬戶與非顧問投資者賬戶的指令交叉交易。特定情況下該類交叉交易能夠為投資者節(jié)省交易經(jīng)紀(jì)傭金。如果投資顧問已將此種交易具有的全部利益沖突事實及經(jīng)紀(jì)費用明細(xì)信息向投資者進(jìn)行披露，并獲得投資者書面同意，那么該筆交易具有合法性。智能投顧業(yè)務(wù)聚合了大量投資者賬戶，不可避免地會發(fā)生交叉交易的情況，尤其不能利用算法黑箱的特點直接進(jìn)行非公允的交叉交易。因此，一方面，需要在制度中明確程序與算法的設(shè)計標(biāo)準(zhǔn)，參數(shù)設(shè)計不得具有損害投資者利益的傾向性，如存在不損害投資者利益的傾向性，則需向投資者披露完整信息并獲得投資者的書面同意。另一方面，為防范利益沖突，避免出現(xiàn)同質(zhì)化交易降低市場的有效性，應(yīng)當(dāng)要求運營商設(shè)置嚴(yán)格的風(fēng)險隔離制度，在投資者與投資者、運營商與投資者及同一投資者的不同類別賬戶之間保持賬戶的獨立性，采取公鑰、私鑰數(shù)據(jù)加密措施、設(shè)置內(nèi)部風(fēng)險隔離墻以及進(jìn)行第三方資金存管等。

第三，適當(dāng)合理建議。智能投顧需要通過完善的投資者畫像為其提供與自身投資目標(biāo)及財務(wù)狀況相符的投資建議與資產(chǎn)管理服務(wù)，與傳統(tǒng)投顧需要向投資者解釋說明投資策略及其對應(yīng)風(fēng)險類似，智能投顧則通過調(diào)查問卷的方式一方面獲取投資者的信息，另一方面為投資者提示風(fēng)險信息。智能投顧注意義務(wù)項下最為重要的內(nèi)容即完善投資者畫像，此為業(yè)務(wù)開展的基本數(shù)據(jù)前提。如果智能投顧問卷中所列的問題足夠準(zhǔn)確，則可以保證所獲取的信息能夠支持其做出恰當(dāng)?shù)耐顿Y建議。但是我國智能投顧市場中多數(shù)調(diào)查問卷均反映出統(tǒng)計口徑不完備的缺陷，同時還存在針對投資產(chǎn)品的等級劃分及風(fēng)險警示缺位的問題。因此，針對調(diào)查問卷的內(nèi)容及標(biāo)準(zhǔn)需要在制度上予以明確：一則，問卷內(nèi)容需完整、科學(xué)和準(zhǔn)確，保證投資者回答結(jié)果的有效性，如出現(xiàn)前后不一致的情況，應(yīng)當(dāng)提示投資者并建議其重新填寫問卷信息。二則，如果得出數(shù)個不同甚至相互沖突的投資建議時，需要篩選排除該類具有偏差性的結(jié)果，計算分析每一個投資建議的期望值，以期為投資者提供適當(dāng)?shù)耐顿Y建議。三則，設(shè)置定期回訪規(guī)則，確保投資者的信息數(shù)據(jù)能夠持續(xù)及時的更新。防止出現(xiàn)因投資者風(fēng)險承受能力或資產(chǎn)情況等信息更新遲緩或未更新，導(dǎo)致投資建議偏離既定投資目標(biāo)的情況出現(xiàn)。定期回訪能夠?qū)⒖蛻襞c產(chǎn)品恰當(dāng)匹配，避免出現(xiàn)“一致行動人”的情形。

最后，最佳交易。智能投顧應(yīng)當(dāng)找尋投資者利益最大化的交易條件，能夠令投資者的總收益或總支出最大限度優(yōu)于其他情形。如所提供的產(chǎn)品為同等等級，則需要選擇具有較高附加值服務(wù)或較低申購費率的一方。

（四）建立智能投顧的技術(shù)治理體系

針對我國智能投顧服務(wù)中存在的技術(shù)性風(fēng)險，因其高度專業(yè)性的特征，所以在建立風(fēng)險防控機(jī)制時應(yīng)當(dāng)以技術(shù)驅(qū)動制度建設(shè)，圍繞算法模型及數(shù)據(jù)處理兩類核心技術(shù)設(shè)置制度框架、目標(biāo)以及條款等。因我國智能投顧市場尚未成熟，所以技術(shù)性風(fēng)險防控制度在內(nèi)容上應(yīng)體現(xiàn)出一定的包容性，為產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新保留試錯空間。以技術(shù)驅(qū)動及包容性制度設(shè)置理念為基礎(chǔ)，我國智能投顧技術(shù)性風(fēng)險防控可以從以下幾個方面進(jìn)行制度完善。

第一，明確技術(shù)性市場準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，引入前置測試措施“監(jiān)管沙盒”。建議人工智能學(xué)會與中國證券業(yè)協(xié)會以我國智能投顧市場現(xiàn)狀為基礎(chǔ)，設(shè)置智能投顧運營商或其合作的外包技術(shù)服務(wù)商應(yīng)當(dāng)滿足的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)。標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)容應(yīng)當(dāng)涵蓋上述機(jī)構(gòu)從業(yè)人員（包括金融從業(yè)人員與信息技術(shù)從業(yè)人員）的技術(shù)從業(yè)資格、智能投顧算法模型設(shè)計以及機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施硬件等。通過技術(shù)性市場準(zhǔn)入建立行業(yè)進(jìn)入門檻，維護(hù)智能投顧市場的穩(wěn)健發(fā)展。利用監(jiān)管沙盒的監(jiān)管模式，監(jiān)管機(jī)構(gòu)作為主動方能夠充分發(fā)掘被測試的智能投顧服務(wù)及產(chǎn)品的技術(shù)性風(fēng)險，是智能投顧監(jiān)管初始階段防范技術(shù)性風(fēng)險的有效方式之一。

第二，為智能投顧不同運營階段設(shè)計建立一般性技術(shù)規(guī)則。在獲取并生成客戶畫像的階段，需要在制度中明確規(guī)制的內(nèi)容為：不同類別信息分級標(biāo)準(zhǔn)、投資者分類級別評估公式的計算邏輯與級別變量。在生成投資建議階段需要明確的內(nèi)容有：投資標(biāo)的數(shù)據(jù)庫函數(shù)的縱坐標(biāo)為投資風(fēng)險的必備信息獲取項目，橫坐標(biāo)為投資價值的必備信息獲取項目，二者量化分?jǐn)?shù)計算公式對應(yīng)的基本計算邏輯，投資標(biāo)的可供選擇的列表計算的基礎(chǔ)性數(shù)學(xué)公式與基本變量，計算單一投資標(biāo)的的投資比例的基礎(chǔ)邏輯與基本變量。在生成交易指令的階段需要明確的內(nèi)容為：既定投資標(biāo)的的最佳交易時間與價格計算的基礎(chǔ)邏輯和基本變量。

第三，設(shè)置系統(tǒng)定期檢查與更新的規(guī)則。系統(tǒng)定期檢查與更新是降低技術(shù)性風(fēng)險、提升服務(wù)質(zhì)量的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，在業(yè)務(wù)發(fā)展中檢查更新所關(guān)注的客體為運營各階段中的算法模型設(shè)計與數(shù)據(jù)分析處理。前者的具體內(nèi)容有：每筆投資標(biāo)的時間和價格的基礎(chǔ)邏輯及量化計算公式、單一投資標(biāo)的投資風(fēng)險及價值的基礎(chǔ)邏輯及量化計算公式、投資者類型判斷的基礎(chǔ)邏輯及量化計算公式、投資標(biāo)的選項名單及不同投資比例的基礎(chǔ)邏輯及量化計算公式等。后者的具體內(nèi)容有：投資標(biāo)的數(shù)據(jù)獲取項目、單個投資標(biāo)的中每筆數(shù)據(jù)獲取的權(quán)重值（投資分析及投資價值）及投資者數(shù)據(jù)收集項目等。進(jìn)行系統(tǒng)定期檢查是為了測試智能投顧不同運營階段中算法模型與數(shù)據(jù)分析處理中實際市場情況與所涵蓋的述項目的契合度，定期系統(tǒng)更新的目的是將同實際情況契合度相差較大的項目中，不適當(dāng)?shù)募夹g(shù)問題進(jìn)行修正，完善技術(shù)性表達(dá)。建議在制度設(shè)計中將智能投顧系統(tǒng)的定期檢查與更新作為強(qiáng)制性義務(wù)，以強(qiáng)制性要求驅(qū)使智能投顧運營商自覺維護(hù)并保持同市場發(fā)展進(jìn)程相契合的技術(shù)水平。

第四，引入強(qiáng)制性的應(yīng)急響應(yīng)規(guī)范。智能投顧具有交易程序化及資金體量較大的特點，極易導(dǎo)致運營商實施風(fēng)險隱藏行為，并且其自我學(xué)習(xí)的功能也會放大技術(shù)性的微小錯誤。因此，應(yīng)當(dāng)在制度中引入強(qiáng)制性應(yīng)急響應(yīng)規(guī)范，智能投顧運營商應(yīng)當(dāng)在整體程序設(shè)計中以必備項目的形式加入應(yīng)急響應(yīng)預(yù)案。制度應(yīng)當(dāng)明確應(yīng)急響應(yīng)預(yù)案的觸發(fā)條件及市場環(huán)境，設(shè)計程序時應(yīng)當(dāng)將上述條件和環(huán)境對應(yīng)的模型以相對獨立的子程序置于整體程序架構(gòu)中，作為判斷智能投顧是否正常運行及是否需要人工介入的前提，另外還需細(xì)化針對應(yīng)急響應(yīng)預(yù)案實施后的人工介入及救濟(jì)方式的規(guī)則。

第五，明確強(qiáng)制備案或提存源代碼規(guī)則。當(dāng)智能投顧平臺源代碼的編寫開發(fā)是通過第三方主體完成時，為避免出現(xiàn)第三方主體資格消滅或其他原因而無法提供后續(xù)服務(wù)導(dǎo)致投資者權(quán)益損害的情況出現(xiàn)，制度應(yīng)當(dāng)設(shè)置智能投顧業(yè)務(wù)運行的前置許可條件。即要求該第三方主體在指定機(jī)構(gòu)備案程序源代碼，或者由智能投顧運營商與第三方主體向二者共同選擇的第三方提存。