企業(yè)在并購交易中的控制權(quán)安排
——以云內(nèi)動(dòng)力并購藍(lán)海華騰為例

江萱暉,宦 鄉(xiāng),于藝晨

（浙江財(cái)經(jīng)大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院，杭州 310018）

0 引言

自我國改革開放以來，我國企業(yè)并購先后經(jīng)歷了萌芽、起步以及快速發(fā)展的階段。并購作為公司進(jìn)行對(duì)外擴(kuò)張、優(yōu)化資源配置的有效方式得到眾多企業(yè)的青睞。隨著中國經(jīng)濟(jì)的崛起，中國企業(yè)并購規(guī)模占全球并購規(guī)模比重越來越大，全球并購浪潮也將迎來中國的并購時(shí)代。據(jù)普華永道的調(diào)查報(bào)告顯示，2015 年全年我國企業(yè)并購交易數(shù)量合計(jì)9 419 起，并購交易金額達(dá)8 559 億美元。然而，隨著市場(chǎng)的不確定性增加以及國內(nèi)去杠桿化進(jìn)程限制了融資渠道，我國并購交易數(shù)量有所下降，2019 年全年我國企業(yè)并購交易數(shù)量合計(jì)9 483 起，并購金額為5 587 億美元。在“融資難”以及并購耗資巨大的大背景下，企業(yè)并購的成功率在很大程度上與企業(yè)在并購中采取的控制權(quán)安排策略有直接關(guān)系。

在企業(yè)并購過程中，為了達(dá)到控制目標(biāo)企業(yè)的目的，并購方需要擁有一定數(shù)量的目標(biāo)企業(yè)的表決權(quán)。倘若，并購方采取單一的控制權(quán)實(shí)現(xiàn)方式——協(xié)議轉(zhuǎn)讓，通常需要支付大量的交易對(duì)價(jià)，才能達(dá)到并購目標(biāo)企業(yè)的目的。然而，在“融資難”的大背景下，僅僅依靠單一的控制權(quán)安排方式，通常難以實(shí)現(xiàn)控股目標(biāo)企業(yè)的目的。因此，企業(yè)應(yīng)從自身實(shí)際出發(fā)，采取多元化的控制權(quán)安排策略，不僅可以降低并購成本，更有助于提高企業(yè)并購成功率。

2019 年10 月云內(nèi)動(dòng)力憑借創(chuàng)新的控制權(quán)安排策略，實(shí)現(xiàn)僅以5.51 億元的交易對(duì)價(jià)，達(dá)到對(duì)股權(quán)估值30.36 億元的A股上市公司藍(lán)海華騰的并購目的。并購后也正式標(biāo)志著國有企業(yè)云內(nèi)動(dòng)力正式向新能源汽車行業(yè)進(jìn)軍，牢牢把握企業(yè)轉(zhuǎn)型的主動(dòng)權(quán)。那么云內(nèi)動(dòng)力是如何通過巧妙的并購方案得以以小的并購代價(jià)實(shí)現(xiàn)控股A 股上市公司藍(lán)海華騰的？本文將通過這一“A 收A”實(shí)踐案例來深度剖析企業(yè)在并購過程中的控制權(quán)安排策略，為今后我國企業(yè)在并購過程中控制權(quán)安排提供指導(dǎo)和借鑒。

1 文獻(xiàn)回顧

并購交易能在一定程度上改善企業(yè)績效、提高企業(yè)價(jià)值［1］?，F(xiàn)有文獻(xiàn)也指出合理地橫向、縱向或混合并購都能增強(qiáng)并購企業(yè)的競爭力。因此，并購也成為企業(yè)所熱衷的擴(kuò)張方式之一。在并購交易中，融資方式以及并購方案設(shè)計(jì)等因素都在很大程度上 影響并購的成功率［2］。Jensen and Ruback（1983）和Stulz（1988） 認(rèn)為全資收購目標(biāo)企業(yè)通常會(huì)引起目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營者與其所有者產(chǎn)生利益沖突。Dang and Henry （2016）認(rèn)為基于激勵(lì)理論，比起控股收購而言，在全資收購中企業(yè)的經(jīng)營者更容易被替換［3］。Hartzell 等（2004）和Moeller（2005）指出，除了在并購方承諾保留企業(yè)經(jīng)營者的職位和薪金的情況外，比起控股收購而言，企業(yè)的經(jīng)營者更不愿意接受全資收購。Comment and Schwert（1995）以及Bates and Becher （2017）表示經(jīng)營者通常會(huì)采取一系列反全資收購的舉措來加強(qiáng)在并購談判中的話語權(quán)，這由此也提高了并購方的并購成本［4］。所以，企業(yè)在實(shí)際并購中更愿意采用控股收購的方式并購目標(biāo)企業(yè)。基于公司經(jīng)營層面，現(xiàn)有文獻(xiàn)表明合理的控制權(quán)安排有助于減輕股份公司所有與控制分離所引發(fā)的傳統(tǒng)代理問題。趙可陽（2019）也指出公司控制權(quán)對(duì)于現(xiàn)代公司治理極為重要，一方面，要保證股東們對(duì)公司的知情權(quán)及監(jiān)督權(quán)；另一方面，公司的管理者也要有足夠權(quán)力實(shí)施管理規(guī)劃［5］。但較少學(xué)者研究在并購過程中，控制權(quán)的安排將對(duì)并購交易帶來怎樣的影響。本文以實(shí)際案例出發(fā)，剖析在并購過程中合理的控制權(quán)安排所帶來的現(xiàn)實(shí)意義。

2 并購中的控制權(quán)安排

2.1 并購中控制權(quán)安排的影響因素

企業(yè)控制權(quán)是指對(duì)企業(yè)決策產(chǎn)生間接或直接的影響力，是公司治理理論的核心問題之一?？刂茩?quán)安排應(yīng)當(dāng)基于各方對(duì)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的重要性程度，這是因?yàn)槠髽I(yè)控制權(quán)決定了該企業(yè)的資源分配，而資源分配又將決定企業(yè)的經(jīng)營狀態(tài)和經(jīng)營效率。企業(yè)家轉(zhuǎn)讓剩余控制權(quán)的大小受到企業(yè)家的單位非貨幣收益、企業(yè)家努力、投資者的控制權(quán)實(shí)施成本以及控制權(quán)實(shí)現(xiàn)度等因素的影響。因此，并購中控制權(quán)安排的影響因素分為兩類。

2.1.1 物質(zhì)性資源

物質(zhì)性資源是提供給企業(yè)，幫助企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的物質(zhì)基礎(chǔ)，常見的物質(zhì)性資源如股東的出資款或投資人的投資款。物質(zhì)性資源為公司運(yùn)行提供了物質(zhì)要素，如果沒有物質(zhì)要素，公司的經(jīng)營也就失去了物質(zhì)基礎(chǔ)，既沒有生產(chǎn)對(duì)象，也沒有生產(chǎn)手段。為企業(yè)提供物質(zhì)性資源的多少是決定資源提供方所擁有企業(yè)控制權(quán)比重的重要因素之一。

2.1.2 非物質(zhì)性資源

非物質(zhì)性資源是指未來可能會(huì)幫助企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的有利工具，常見的非物質(zhì)性資源如企業(yè)家的人力資本、投資者的社會(huì)關(guān)系、企業(yè)掌握的關(guān)鍵技術(shù)等。非物質(zhì)性資源在企業(yè)發(fā)展進(jìn)程中起到關(guān)鍵性作用，如企業(yè)家的人力資本為企業(yè)提供專業(yè)的掌舵者或戰(zhàn)略顧問，并購方的社會(huì)關(guān)系不僅可以優(yōu)化被并購企業(yè)的上下游關(guān)系，而且可以打造強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的聯(lián)合戰(zhàn)略。非物質(zhì)性資源也很大程度地影響資源提供方所擁有企業(yè)控制權(quán)的比重。

2.2 并購中控制權(quán)安排的主要方式

在并購中，并購方往往會(huì)考慮到資金方面或監(jiān)管方面的問題，從而降低收購時(shí)的股權(quán)比例。為了達(dá)到控制被并購企業(yè)的目的，并購方可能采取非單一的控制權(quán)安排方式，更多地采用“組合拳”的控制權(quán)安排模式實(shí)現(xiàn)其控股目的。并購中控制權(quán)安排的主要方式如下。

2.2.1 股權(quán)型控制

根據(jù)《公司法》第四十二條規(guī)定，股東會(huì)會(huì)議由股權(quán)按照出資比例行使表決權(quán)，公司章程另有規(guī)定的除外。股東擁有一定比例的公司股權(quán)也對(duì)應(yīng)擁有一定比例的公司表決權(quán)，具體根據(jù)公司章程可以分為同股同權(quán)及同股不同權(quán)兩種。并購方可以通過購買被并購方一定的股權(quán)比例從而達(dá)到控制目標(biāo)企業(yè)的目的。

2.2.2 契約代理型控制

（1）一致行動(dòng)。一致行動(dòng)指兩個(gè)或兩個(gè)以上的行為人采取一致行動(dòng)行使投票權(quán)或者從事其他對(duì)公司產(chǎn)生影響的共同行為。根據(jù)《合同法》，股東可以聯(lián)合其他股東成為一致行動(dòng)人并達(dá)成《一致行動(dòng)人協(xié)議》，從而達(dá)到集中目標(biāo)股權(quán)數(shù)額，實(shí)現(xiàn)對(duì)公司的聯(lián)合控制。在并購中，并購方可以與目標(biāo)企業(yè)股東達(dá)成《一致行動(dòng)人協(xié)議》，從而達(dá)到聯(lián)合控制目標(biāo)企業(yè)的目的。

（2）表決權(quán)代理及表決權(quán)放棄。根據(jù)《公司法》，股東可以通過書面授權(quán)代理人代為行使表決權(quán)，或通過書面方式承諾放棄一定時(shí)間內(nèi)自己所擁有的表決權(quán)。在并購中，并購方可以與被并購方股東簽署《表決權(quán)代理協(xié)議》獲得額外的表決權(quán)；或并購方要求被并購方股東簽署《表決權(quán)放棄承諾書》，使得被并購方股東在一定時(shí)間內(nèi)不得行使表決權(quán)，從而相對(duì)地提高自身表決權(quán)的分量，達(dá)到控制目標(biāo)企業(yè)的目的。

3 云內(nèi)動(dòng)力并購藍(lán)海華騰案情回顧

3.1 并購背景介紹

（1）云內(nèi)動(dòng)力公司簡介。昆明云內(nèi)動(dòng)力股份有限公司，簡稱云內(nèi)動(dòng)力，是我國多缸小缸徑柴油機(jī)行業(yè)的首家國有控股上市公司，隸屬于昆明市國資委，屬于國家大型企業(yè)，于1999 年4月15 日在深圳證券交易所上市。其主要產(chǎn)品為車用柴油發(fā)動(dòng)機(jī)、非道路柴油發(fā)動(dòng)機(jī)、柴油機(jī)系列及其變形機(jī)組及零件等。公司目前在國內(nèi)車用發(fā)動(dòng)機(jī)領(lǐng)域位居第四位；其主要產(chǎn)品與主要市場(chǎng)領(lǐng)域形成可持續(xù)發(fā)展的核心競爭能力，整體管理水平處于國內(nèi)發(fā)動(dòng)機(jī)行業(yè)中上水平。

（2）藍(lán)海華騰公司簡介。深圳市藍(lán)海華騰技術(shù)股份有限公司，簡稱藍(lán)海華騰，是一家擁有完全自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，專業(yè)致力于電力電子產(chǎn)品的研發(fā)、制造、銷售的高新技術(shù)企業(yè)，于2016 年3 月22 日在創(chuàng)業(yè)板成功上市。公司主要產(chǎn)品有電動(dòng)汽車電機(jī)控制器、中低壓變頻器、伺服驅(qū)動(dòng)器等。公司掌握電動(dòng)驅(qū)動(dòng)的核心控制技術(shù)，同時(shí)具有完善的產(chǎn)業(yè)化設(shè)計(jì)和生產(chǎn)能力，公司推出的VTS 系列、V9 系列變頻器，伺服驅(qū)動(dòng)器能很好地滿足高、中、低市場(chǎng)的需求。

3.2 并購交易動(dòng)機(jī)

經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展以及行業(yè)內(nèi)的競爭加劇推動(dòng)了第五次并購熱潮，對(duì)于企業(yè)個(gè)體而言，企業(yè)可以通過并購更快地適應(yīng)環(huán)境變化，特別是基于產(chǎn)業(yè)或產(chǎn)品生命周期的變化所進(jìn)行的戰(zhàn)略性重組，能有效地降低進(jìn)入新產(chǎn)業(yè)和新市場(chǎng)的壁壘，并且承受的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，能很好地發(fā)揮協(xié)同作用。并購能帶來多種多樣的作用，不同企業(yè)的并購動(dòng)機(jī)也不盡相同，云內(nèi)動(dòng)力并購藍(lán)海華騰的動(dòng)機(jī)主要有以下幾個(gè)方面。

3.2.1 取得核心技術(shù)，把握轉(zhuǎn)型的主動(dòng)權(quán)

從長期來看新能源汽車行業(yè)將會(huì)對(duì)柴油車市場(chǎng)帶來巨大沖擊，隨著汽車行業(yè)增速的下降，云內(nèi)動(dòng)力的業(yè)務(wù)也遇到瓶頸。同時(shí)，柴油車存在著高排放問題，許多發(fā)達(dá)國家已推出了未來禁用柴油車的時(shí)間表；雖說我國國家層面并沒有出臺(tái)這方面的政策，但是不少地方已推行柴油車禁止上路政策，或是推行補(bǔ)貼措施引導(dǎo)購車者報(bào)廢國三標(biāo)準(zhǔn)的柴油車。逐步淘汰污染的柴油車和汽油車，發(fā)展環(huán)保的新能源汽車已經(jīng)成為全球的趨勢(shì)。而藍(lán)海華騰主營電動(dòng)汽車電機(jī)控制器，有著先進(jìn)的電控技術(shù)，同時(shí)電控技術(shù)是新能源汽車的核心技術(shù)之一，能對(duì)電動(dòng)汽車的電機(jī)進(jìn)行驅(qū)動(dòng)和控制，得以使電動(dòng)汽車安全、穩(wěn)定、高效地運(yùn)行。本次收購藍(lán)海華騰，標(biāo)志著云內(nèi)動(dòng)力向新能源汽車行業(yè)進(jìn)軍邁出重要一步，牢牢把握向新能源汽車行業(yè)轉(zhuǎn)型的主動(dòng)權(quán)。

3.2.2 響應(yīng)國有企業(yè)轉(zhuǎn)型號(hào)召

國有企業(yè)改革是中央實(shí)施做大做強(qiáng)國有企業(yè)方針的重大戰(zhàn)略步驟，推動(dòng)新常態(tài)下國有企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，有利于國有資本的保值增值，提高國有經(jīng)濟(jì)的競爭力。云內(nèi)動(dòng)力隸屬于昆明國資委，是一家上市的國有企業(yè)。這次云內(nèi)動(dòng)力并購藍(lán)海華騰，響應(yīng)了國有企業(yè)轉(zhuǎn)型號(hào)召，順應(yīng)市場(chǎng)的發(fā)展形勢(shì)，制定針對(duì)性的發(fā)展戰(zhàn)略，幫助企業(yè)發(fā)展和擴(kuò)張，提高了國有經(jīng)濟(jì)的競爭力。

3.2.3 利用雙方優(yōu)勢(shì)，形成業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)

云內(nèi)動(dòng)力在并購前主要產(chǎn)品為車用柴油發(fā)動(dòng)機(jī)和非道路柴油發(fā)動(dòng)機(jī)，同時(shí)在國內(nèi)市場(chǎng)也處于領(lǐng)軍地位，占有較多的市場(chǎng)份額，已形成了一定的規(guī)模效應(yīng)。在并購藍(lán)海華騰之后，公司進(jìn)軍電機(jī)電控行業(yè)，補(bǔ)齊公司在新能源汽車行業(yè)的業(yè)務(wù)短板，形成了向燃油車企業(yè)出售發(fā)動(dòng)機(jī)，向新能源汽車企業(yè)出售電控系統(tǒng)的業(yè)務(wù)體系，充分利用雙方優(yōu)勢(shì)，形成業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。

3.2.4 提高工業(yè)級(jí)電子產(chǎn)品技術(shù)水平及拓展應(yīng)用領(lǐng)域，鞏固現(xiàn)有競爭力

藍(lán)海華騰作為“國家級(jí)高新技術(shù)企業(yè)”，曾獲“最具競爭力自主品牌”“技術(shù)創(chuàng)新獎(jiǎng)”等榮譽(yù)，擁有先進(jìn)的工業(yè)級(jí)電子產(chǎn)品研發(fā)技術(shù)，其產(chǎn)品在滿足國際標(biāo)準(zhǔn)的前提下，針對(duì)中國應(yīng)用環(huán)境和不同行業(yè)的應(yīng)用需求，進(jìn)一步強(qiáng)化了產(chǎn)品的可靠性和環(huán)境的適用性設(shè)計(jì)。并購后云內(nèi)動(dòng)力也獲取了藍(lán)海華騰在工業(yè)級(jí)電子產(chǎn)品領(lǐng)域的核心技術(shù)，幫助公司提高在汽車核心零部件市場(chǎng)的占有率，鞏固公司現(xiàn)有的競爭力。

3.2.5 新能源汽車行業(yè)陷入低谷期，提高了云內(nèi)動(dòng)力在并購中的話語權(quán)

隨著2018 年2 月四部委 《關(guān)于調(diào)整完善新能源汽車推廣應(yīng)用財(cái)政補(bǔ)貼政策的通知》的發(fā)布，新能源汽車補(bǔ)貼繼續(xù)退坡，這也加劇了新能源汽車產(chǎn)業(yè)資金緊張的困境，下游整車廠商進(jìn)一步的成本控制導(dǎo)致了新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈上游的企業(yè)面臨產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下降的局面。因此，海藍(lán)華騰2018 年業(yè)績巨大下滑，較2017 年相比，營業(yè)收入下滑31%，毛利率持續(xù)下降；同時(shí)下游新能源整車廠商現(xiàn)金流欠佳，也導(dǎo)致了公司現(xiàn)金流的緊張，2018 年藍(lán)海華騰經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為－0.06 億元，應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率及存貨周轉(zhuǎn)率分別從2015 年的1.72 次及2.94 次下降為2018 年的0.74 次及1.65 次。新能源汽車行業(yè)陷入行業(yè)低谷期，同時(shí)行業(yè)競爭加劇，使得藍(lán)海華騰亟需引入有資金，有背景的戰(zhàn)略投資者，這也是藍(lán)海華騰接受云內(nèi)動(dòng)力此次并購控制權(quán)安排的主要原因。云內(nèi)動(dòng)力選擇在這時(shí)采取并購交易，不僅不需要像過往年度一樣支付大量的溢價(jià)進(jìn)行收購，同時(shí)可以提高在并購中的話語權(quán)，壓縮收購股權(quán)比例，大大降低了云內(nèi)動(dòng)力并購成本，從而實(shí)現(xiàn)以小的經(jīng)濟(jì)代價(jià)取得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)。

3.3 案例中的控制權(quán)安排

3.3.1 并購方案

云內(nèi)動(dòng)力與藍(lán)海華騰創(chuàng)始人邱文淵，徐學(xué)海簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，云內(nèi)動(dòng)力以14.60 元每股，較前一個(gè)交易日溢價(jià)31%，共計(jì)5.51 億元的對(duì)價(jià)向邱文淵、徐學(xué)海等購買37 759 400 股，轉(zhuǎn)讓后云內(nèi)動(dòng)力持股藍(lán)海華騰18.15%的股份。同時(shí)原控股股東邱文淵、徐學(xué)海（交易完成后分別持股11.59%，7.28%，合計(jì)持股18.87%）承諾解除一致行動(dòng)關(guān)系；其余大股東承諾在未來24個(gè)月不與其他股東簽署一致行動(dòng)協(xié)議；并且徐學(xué)海承諾，交易完成12 個(gè)月內(nèi)放棄表決權(quán)。這一系列的控制權(quán)安排舉措使得云內(nèi)動(dòng)力得以憑借僅18.15%的股份控股藍(lán)海華騰，實(shí)現(xiàn)以小的經(jīng)濟(jì)代價(jià)取得被并購企業(yè)的控制權(quán)。3.3.2 并購前后表決權(quán)對(duì)比

如表1，并購前藍(lán)海華騰股權(quán)較為分散，原控股股東邱文淵、徐學(xué)海分別持有15.45%，9.71%的股份，達(dá)成一致行動(dòng)關(guān)系，累計(jì)持股比例達(dá)25.16%。并購后，云內(nèi)動(dòng)力、邱文淵、徐學(xué)海分別擁有藍(lán)海華騰18.15%、11.59%、7.28%的股權(quán)。通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓、表決權(quán)放棄、解除一致行動(dòng)關(guān)系的控制權(quán)安排后，云內(nèi)動(dòng)力、邱文淵、徐學(xué)海分別擁有藍(lán)海華騰18.15%、11.59%、0%的表決權(quán)，云內(nèi)動(dòng)力成為藍(lán)海華騰控股股東。

4 并購中控制權(quán)安排分析

從并購方的角度，“協(xié)議轉(zhuǎn)讓＋表決權(quán)放棄＋解除一致行動(dòng)關(guān)系” 的控制權(quán)安排得以讓云內(nèi)動(dòng)力壓縮收購比例，僅花費(fèi)5.51 億元的交易對(duì)價(jià)，大大降低了并購資金成本的同時(shí)，達(dá)到控股藍(lán)海華騰的效果。原藍(lán)海華騰實(shí)際控制人合計(jì)持股達(dá)33.67%，倘若要全部收購原實(shí)際控制人股份，預(yù)計(jì)需花費(fèi)10.22 億元的交易對(duì)價(jià)，且云內(nèi)動(dòng)力將觸發(fā)全面強(qiáng)制要約義務(wù)。通過降低收購比例，云內(nèi)動(dòng)力不再面臨這一問題。最終，云內(nèi)動(dòng)力實(shí)現(xiàn)了以5.51 億元資金控股交易估值30.36 億元的A 股上市公司，成功實(shí)現(xiàn)以小的經(jīng)濟(jì)代價(jià)達(dá)到并購目的。

從被并購方的角度，該并購交易成功引入了實(shí)力雄厚的國有企業(yè)，提高了企業(yè)競爭力，使企業(yè)能順利度過新能源汽車行業(yè)的低谷期。并購中巧妙的控制權(quán)安排極大地保留了原創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)對(duì)企業(yè)的剩余索取權(quán)，這也使得原創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)仍然能在很大程度上享受企業(yè)成長所帶來的收益，激發(fā)原經(jīng)營管理者的工作熱情，實(shí)現(xiàn)雙贏。

我國企業(yè)進(jìn)行并購交易的一個(gè)共同特點(diǎn)就是所需資金巨大，特別是被并購方也為A 股上市公司，擁有價(jià)高的市場(chǎng)估值，往往企業(yè)很難第一時(shí)間籌集大量資金用于并購，這也不利于市場(chǎng)的整合以及發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。同時(shí)，若企業(yè)采用常規(guī)方式并購需要向被并購企業(yè)發(fā)出收購要約，并報(bào)證監(jiān)會(huì)審批，這時(shí)并購方需要承擔(dān)許多要約收購義務(wù)。而云內(nèi)動(dòng)力并購藍(lán)海華騰時(shí)巧妙地解決了上述問題，這無疑要?dú)w功于云內(nèi)動(dòng)力對(duì)并購時(shí)控制權(quán)安排的嫻熟應(yīng)用。

5 案例啟示

本文以企業(yè)在并購中合理的控制權(quán)安排為視角，以云內(nèi)動(dòng)力成功用少量資金并購藍(lán)海華騰，實(shí)現(xiàn)少有的“A 收A”并購交易為例。經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，云內(nèi)動(dòng)力成功實(shí)現(xiàn)本次收購的關(guān)鍵在于并購時(shí)所采用“協(xié)議轉(zhuǎn)讓＋表決權(quán)放棄＋解除一致行動(dòng)關(guān)系”合理的控制權(quán)安排方案。企業(yè)在進(jìn)行并購時(shí)，應(yīng)注重控制權(quán)安排的合理性，應(yīng)積極嘗試多元化的并購方案。合理的控制權(quán)安排方案不僅可以降低并購時(shí)需要的資金成本，而且可以靈活地規(guī)避強(qiáng)制全面要約義務(wù)，從而實(shí)現(xiàn)成功并購；同時(shí)在“融資難”的大背景下，該模式可以讓企業(yè)獲得更多的并購機(jī)會(huì)，有利于資源的整合以及協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮。具體而言，對(duì)于本次案例研究，得到如下啟示。

5.1 制訂合理的控制權(quán)安排方案，提高并購成功率

根據(jù)《上市公司收購管理辦法》，收購人擬通過協(xié)議方式收購一個(gè)上市公司的股份超過30%的，超過30%的部分應(yīng)當(dāng)改以要約方式進(jìn)行……未取得中國證監(jiān)會(huì)豁免且擬繼續(xù)履行其收購協(xié)議的，或者不申請(qǐng)豁免的，在履行其收購協(xié)議前，應(yīng)當(dāng)發(fā)出全面要約。企業(yè)按照常規(guī)并購的做法會(huì)進(jìn)入強(qiáng)制全面要約程序，而巧妙地運(yùn)用控制權(quán)安排，如：采用表決權(quán)放棄、解除一致行動(dòng)關(guān)系等，不僅可以減少并購的資金成本、時(shí)間成本，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)控股目的，而且可以大大提高企業(yè)并購的成功率。本案運(yùn)用的控制權(quán)安排方式值得企業(yè)參考，同時(shí)其他的一些控制權(quán)安排組合方式也可以供企業(yè)借鑒，如“協(xié)議轉(zhuǎn)讓＋部分要約”“協(xié)議轉(zhuǎn)讓＋表決權(quán)委托＋表決權(quán)放棄”等，企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身情況以及具體實(shí)際案例來選擇合適的并購方案。

5.2 合理運(yùn)用控制權(quán)安排策略，助力企業(yè)發(fā)展

在傳統(tǒng)的并購交易中，控制權(quán)安排通常依靠單一的股份轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)，在原創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)讓渡企業(yè)控制權(quán)的同時(shí)也失去了對(duì)應(yīng)的股權(quán)，很大程度上意味著原創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)的出局。而原創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)對(duì)企業(yè)有著很深的感情和了解，在企業(yè)的發(fā)展中是至關(guān)重要的一部分。企業(yè)在并購時(shí)應(yīng)合理地運(yùn)用控制權(quán)安排策略，這不僅有效地解決了這方面的問題，被并購企業(yè)依托并購方的實(shí)力，可以極大地提高企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力以及提高行業(yè)競爭力，幫助企業(yè)渡過困境，助力企業(yè)發(fā)展；同時(shí)創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)仍然可以享受企業(yè)發(fā)展帶來的經(jīng)濟(jì)利益，極大地保留了原經(jīng)營管理者的工作熱情，實(shí)現(xiàn)并購的雙贏。

5.3 觀察經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)，制定有機(jī)的并購戰(zhàn)略

根據(jù)清科研究數(shù)據(jù)，2019 年中國已完成并購交易總規(guī)模約1 萬億元，我國加大資本市場(chǎng)改革力度，放寬上市重組條件，鼓勵(lì)上市公司并購重組，證監(jiān)會(huì)修訂《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，放寬重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)和計(jì)算期間，恢復(fù)重組上市配套融資，同時(shí)允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)在創(chuàng)業(yè)板重組上市，這對(duì)于我國企業(yè)而言是一個(gè)全新的發(fā)展機(jī)遇，同時(shí)也讓制定有機(jī)的并購戰(zhàn)略成為并購交易中關(guān)鍵性的一環(huán)。有機(jī)的并購策略有諸多好處，如：擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，降低成本費(fèi)用，提高市場(chǎng)份額，取得先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)、管理經(jīng)驗(yàn)等各類資源，通過收購跨入新的行業(yè)，實(shí)施多元化戰(zhàn)略，分散投資風(fēng)險(xiǎn)等。本案例中云內(nèi)動(dòng)力預(yù)判了全球未來將逐步淘汰高污染柴油車，提倡新能源汽車的趨勢(shì)，通過并購擁有核心電機(jī)電控技術(shù)的藍(lán)海華騰公司實(shí)現(xiàn)在新能源汽車領(lǐng)域的布局。企業(yè)應(yīng)針對(duì)自身實(shí)際情況以及未來發(fā)展趨勢(shì)，制定適合企業(yè)發(fā)展的有機(jī)并購戰(zhàn)略，充分進(jìn)行資源整合，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，尋求新的增長點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展。

5.4 把握合適的并購時(shí)機(jī)，提高并購中的話語權(quán)

在本案例中，隨著新能源汽車補(bǔ)貼退坡，行業(yè)競爭加劇，新能源汽車企業(yè)陷入毛利潤下降、現(xiàn)金流緊張、行業(yè)競爭加劇的困局。新能源企業(yè)需要引入有資金、有技術(shù)、有背景的戰(zhàn)略投資者，進(jìn)行強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，提高自身優(yōu)勢(shì)，從而脫穎而出。在這時(shí)進(jìn)行并購交易不僅可以大大提高并購方談判的話語權(quán)與議價(jià)能力，更能提高并購的成功率，實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略布局。對(duì)于企業(yè)而言，在發(fā)展擴(kuò)張階段選取合適的并購時(shí)機(jī)對(duì)企業(yè)來說意義重大，除本案例分析的并購時(shí)機(jī)外，企業(yè)還應(yīng)根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、資本市場(chǎng)形勢(shì)以及企業(yè)實(shí)際情況等多維度進(jìn)行考量，尋找合適的并購時(shí)機(jī)。