發(fā)揮大國金融優(yōu)勢 破解長壽風(fēng)險困局

我國宏觀層面的長壽風(fēng)險帶來的挑戰(zhàn)相較其他國家而言更具特殊性。同時，我國作為向心力極強(qiáng)的大國，政府的行政能力高效。應(yīng)充分發(fā)揮我國的制度優(yōu)勢、央企擔(dān)當(dāng)，開辟出一條符合我國實(shí)際情況的長壽風(fēng)險分散路徑，實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金融市場的穩(wěn)定和持續(xù)發(fā)展。

我國宏觀層面長壽風(fēng)險的三個特殊性

我國宏觀層面的長壽風(fēng)險帶來的挑戰(zhàn)相較其他國家而言更具特殊性，簡單概括來說有以下三個主要方面：一是人均壽命增速不確定性高。國家統(tǒng)計局發(fā)布報告顯示，2000年我國的人均壽命為71.6歲，2010年為72.5歲，2019年為77歲?？梢钥闯觯?0年我國的人均壽命增長迅速，增速遠(yuǎn)超以往。過去10年間幾乎每年增長0.5歲，是“跳躍”式的增長，死亡率改善的趨勢相當(dāng)高，這說明評估我國的長壽風(fēng)險難度會更大。

二是“未富先老”下的老齡化。根據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)顯示，2019年全球老齡化國家排行榜中，我國老齡化程度（65歲以上人口所占比重）為11%，居世界第10位，我國與俄羅斯是前十個老齡化程度最高的國家中唯二的中等收入國家，即未富先老。早在2014年，時任俄羅斯總理梅德韋杰夫和副總理舒瓦洛夫便指出，俄羅斯已步入中等收入陷阱，這與其人口老齡化嚴(yán)重不無關(guān)系。

三是進(jìn)入老齡化社會后的勞動力新結(jié)構(gòu)。2017年，教育部等四部門印發(fā)了《高中階段教育普及攻堅計劃（2017—2020年）》。在計劃中，教育部明確表示，在2020年“中普比例”要達(dá)到平衡，要實(shí)現(xiàn)普高和中職人數(shù)比例5：5。除了緩解教育資源緊張的原因，計劃更深遠(yuǎn)的影響是在我國進(jìn)入老齡化社會后，經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式將要從勞動力型驅(qū)動轉(zhuǎn)向技術(shù)創(chuàng)新型驅(qū)動。在轉(zhuǎn)型期間，由于我國當(dāng)前已經(jīng)進(jìn)入老齡化社會并導(dǎo)致人口結(jié)構(gòu)變化，如果沒有足夠數(shù)量的產(chǎn)業(yè)工人作為支撐，將進(jìn)一步加大勞動力供給不足、內(nèi)需難以拉動等問題。但經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型成功后，在以技術(shù)創(chuàng)新為主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)模式下，這一代的產(chǎn)業(yè)工人將何去何從仍不明朗。人均預(yù)期壽命越來越長，這一代產(chǎn)業(yè)工人的養(yǎng)老問題有可能會產(chǎn)生新的代際矛盾。

在上述的三個特性中，第一個特性在一些發(fā)達(dá)國家也有類似的情況，但現(xiàn)在世界上的主要國家當(dāng)中，應(yīng)該只有中國的人均壽命增速達(dá)到這種速度;我國長壽風(fēng)險的第二個和第三個特性，尤其是比對發(fā)達(dá)國家，更是相對獨(dú)有的。

傳統(tǒng)辦法難以破解長壽風(fēng)險困局

世界養(yǎng)老金體系改革的主流思路是大力發(fā)展第三支柱，盡可能地緩解長壽風(fēng)險，實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金體系長期可持續(xù)發(fā)展。但是，我國第三支柱發(fā)展緩慢，近期很多聲音在呼吁稅延型養(yǎng)老產(chǎn)品的發(fā)展，但這只是從購買方角度推動第三支柱;從供給側(cè)看，當(dāng)前的養(yǎng)老金融產(chǎn)品尚不具備真正的養(yǎng)老特征，究其原因，是長壽風(fēng)險制約了金融機(jī)構(gòu)開發(fā)真正具備養(yǎng)老屬性的產(chǎn)品。隨著老齡化程度的加深，產(chǎn)品的負(fù)債久期會增加，久期的增加意味著負(fù)債受利率的波動影響更大，這也增加了保險公司的經(jīng)營風(fēng)險，需要有相應(yīng)的金融工具在資產(chǎn)端解決久期錯配問題。以保險公司為例，保險公司的負(fù)債一般時間較長，平均為13年，但資產(chǎn)久期平均只有六七年。只有從根本上解決供給側(cè)的產(chǎn)品優(yōu)化升級，配合減稅政策，才能真正實(shí)現(xiàn)第三支柱養(yǎng)老金融的成熟發(fā)展。否則，產(chǎn)品不好，老百姓還是不會買，第三支柱養(yǎng)老金融便不得發(fā)展，更不能支撐人口大國的養(yǎng)老問題。

在供給側(cè)上，單純地鼓勵發(fā)行長期甚至超長期債券，以資負(fù)聯(lián)動的形式，解決資產(chǎn)端與負(fù)債端的錯配問題，對促進(jìn)第三支柱的發(fā)展作用是有限的。即使從全球范圍來看，保險公司對長期債券的需求，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于長期債券的供給。即使假設(shè)市場上存在足夠多的、滿足保險公司資產(chǎn)配置需求的長期債券，參照當(dāng)前國際上比較通用的長壽風(fēng)險對沖辦法，對于緩解我國長壽風(fēng)險來說仍有相當(dāng)?shù)木窒扌?。?dāng)前國際市場上比較通用的長壽風(fēng)險對沖辦法有很多，比如長壽交換（Longevity Swaps），遠(yuǎn)期合約（Q-forward）等，但無外乎是交易雙方都是在對賭未來的死亡率改善情況，本質(zhì)上是長壽風(fēng)險在保險市場上的轉(zhuǎn)移而不是分散。養(yǎng)老金體系中的長壽風(fēng)險敞口巨大，僅靠風(fēng)險轉(zhuǎn)移措施的成果可以說是微不足道的。英國、智利、韓國等國都提出過設(shè)立長壽債券，并將長壽風(fēng)險分散到資本市場上的概念，但這些債券不是沒有落地就是交易量太小，這是因?yàn)樵陂L壽風(fēng)險交易市場中缺少足夠數(shù)量的交易對手。只有當(dāng)交易雙方都能通過自然對沖各自風(fēng)險來獲利時，資本市場才能發(fā)揮最佳作用。因此目前的方法下，長壽風(fēng)險仍然只能簡單地轉(zhuǎn)移，無法分散或?qū)_，只能進(jìn)行再保險。這又加深了長壽風(fēng)險在再保端的聚集效應(yīng)，因此長壽風(fēng)險承保方通常會收取較高的費(fèi)用，又進(jìn)一步降低了長壽風(fēng)險交易市場的吸引力。

綜上，一方面我們要看到，雖然現(xiàn)有的長壽風(fēng)險對沖辦法對我國來說有一定的借鑒參考作用，但這些方法都存在著相當(dāng)?shù)木窒扌?，而且中國的長壽風(fēng)險相較于發(fā)達(dá)國家而言存在其特殊性。如果單純地借鑒他山之石，并不符合我國的實(shí)際情況。如果就第三支柱談第三支柱，就會陷入上述的困局當(dāng)中，無論我們?nèi)〉枚嗝瓷钸h(yuǎn)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果，都不足以解決長壽風(fēng)險。另一方面我們也要意識到，我國是世界上罕見的向心力極強(qiáng)的大國，政府的行政能力高效，不同地區(qū)的發(fā)展水平多樣化，我們應(yīng)該充分利用我國的制度優(yōu)勢、央企擔(dān)當(dāng)，開辟出一條符合我國實(shí)際情況的長壽風(fēng)險分散路徑。

建立省際長壽風(fēng)險共擔(dān)機(jī)制

人口老齡化及長壽風(fēng)險會對整個宏觀經(jīng)濟(jì)的走向有影響，關(guān)系到經(jīng)濟(jì)主體中的各個參與方，因此各方應(yīng)秉承互助、互惠、互利的理念，共同承擔(dān)并分散化解長壽風(fēng)險。

清華大學(xué)建筑學(xué)院2020年10月發(fā)布的《中國未來人口分布情景分析項(xiàng)目報告》（以下簡稱《報告》）提到，“地級行政區(qū)總?cè)丝谧兓厔荩?050年中國地級行政區(qū)總?cè)丝诒?017年在分布上更加集聚，華北平原、東南沿海地區(qū)存在人口密度增長壓力;北京將是2050年人口總量最多的地級行政區(qū)?！?/p>

我國各省之間的發(fā)展一直存在差異，老齡化令這種差異加速顯現(xiàn)出來，一方面，一些發(fā)達(dá)省份（東南沿海）會因?yàn)槔淆g化問題嚴(yán)重，對養(yǎng)老照護(hù)的需求不斷提高;另一方面，一些欠發(fā)達(dá)的省份（西部）往往是勞動力輸出省份，這些省份在人口輸出的同時，也可能會從老齡化中獲益。在“十四五”規(guī)劃的支持下，我國政府目前正積極推動以護(hù)工代替?zhèn)鹘y(tǒng)的家庭照護(hù)，以及以機(jī)構(gòu)養(yǎng)老代替家庭養(yǎng)老的養(yǎng)老方式，因此預(yù)計欠發(fā)達(dá)省份的勞動力會更多地向發(fā)達(dá)省份的養(yǎng)老服務(wù)行業(yè)輸出。這些服務(wù)行業(yè)的從業(yè)者又會將掙到的錢匯回到家鄉(xiāng)蓋房子或者做生意，也就是說，越多欠發(fā)達(dá)省份的人走出來，其回流到原省份的資金（勞動收入）就越多，該省收入上升，該省留守家庭（老人和孩子）的消費(fèi)支出上升，地方財政所得的各類稅收也隨之上升?；谝陨贤茢啵梢钥紤]由勞動力輸出省份發(fā)行省級債券，并基于此創(chuàng)建一個對多方有利的長壽風(fēng)險共擔(dān)機(jī)制去應(yīng)對長壽風(fēng)險。

設(shè)計該類債券，有兩個核心因素需要考慮，分別是如何設(shè)定息票和金融系統(tǒng)應(yīng)扮演的角色。為了便于描述，我們可以構(gòu)想一個例子，比如北京市和四川省之間的省際共擔(dān)。北京65歲男性的預(yù)期余命大約比全國平均水平高2年?？梢酝茢啾本┑母啐g老人（80歲及以上）的預(yù)期余命也高于全國平均水平。國際證據(jù)表明，年齡層越高，死亡年齡的變化幅度就越大，因此北京養(yǎng)老金的長壽風(fēng)險高于其他省市。位于我國西南地區(qū)的四川省，全省人口9000余萬，外出務(wù)工人口近2000萬，是我國的“打工大省”。且近20年來，四川省城鄉(xiāng)人口大量流向東部城市，城鄉(xiāng)居民的收入較多來自外出務(wù)工勞動力的收入返還。另外，四川人口出生率和自然增長率在2011年以后持續(xù)增加，尤其是2016年“全面兩孩”政策實(shí)施后四川出生人口增加較多、死亡人口保持平穩(wěn)，《報告》中的外推預(yù)測也支持四川地區(qū)未來人口仍然稠密。因此，我們有理由假設(shè)四川有長期的較為強(qiáng)勁的勞動力供給潛力。假設(shè)北京與四川開展長壽風(fēng)險共擔(dān)的試點(diǎn)：

第一，息票的設(shè)定方面，由四川省發(fā)行一只省級債券，其息票需要與四川籍在北京照護(hù)80歲及以上老人的護(hù)工的匯款增加額與全省財政狀況改善之間的關(guān)系指標(biāo)相掛鉤。這個指標(biāo)可以是四川省每年收到的護(hù)工往家鄉(xiāng)匯款的總額除以四川省每年收到的中央財政轉(zhuǎn)移支付金額。在其他條件不變的情況下，該指標(biāo)上漲則表示護(hù)工匯款在財政狀況改善方面發(fā)揮了積極作用。此債券募集的資金和護(hù)工匯款對當(dāng)?shù)刎斦A(yù)算的改善，可以用作當(dāng)?shù)卣幕A(chǔ)設(shè)施建設(shè)、民生改善、市政改善等項(xiàng)目，項(xiàng)目回報的收入可以根據(jù)與指標(biāo)的某種比例關(guān)系作為息票支付給投資者。

第二，金融系統(tǒng)應(yīng)扮演的角色方面，我國政府部門牽頭組織國有大行用金融手段支持養(yǎng)老基金來應(yīng)對人口老齡化的舉措是有先例的。例如，2019年，財政部劃轉(zhuǎn)了在中國工商銀行和中國農(nóng)業(yè)銀行價值超1151億元人民幣的股權(quán)，以彌補(bǔ)全國社會保障基金理事會的養(yǎng)老金缺口。我國的政府部門，比如財政部或人民銀行，可以牽頭組織四大國有銀行共同開辟長壽風(fēng)險共擔(dān)市場。在四川省發(fā)行了此類債券以后，應(yīng)該由這些大行買入該債券，并以這些債券作為抵押，再發(fā)行一只期限與買入的省級債券一致的債券。銀行部門發(fā)行的債券的息票應(yīng)與北京80歲及以上人群的生存率的年度實(shí)際變化（死亡率改善指數(shù)）掛鉤，并通過長壽風(fēng)險互換機(jī)制引入再保險公司或者保險公司對銀行部門暴露的長壽風(fēng)險進(jìn)行再保險。銀行的債券發(fā)行之后，再由北京市勞動和社會保障局用養(yǎng)老基金買入銀行發(fā)行的債券。最后，每年由相關(guān)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)審議評估這些債券在改善地方財政以及對沖長壽風(fēng)險時所發(fā)揮的價值。上述描述的債券原理，可以用圖1簡示例。

各級政府應(yīng)提供哪些支持

盡快制定標(biāo)準(zhǔn)化的死亡率改善指數(shù)

參考長壽風(fēng)險市場相對發(fā)達(dá)的國家，市場參與方在交易時都依托一套長壽風(fēng)險評估參考的標(biāo)準(zhǔn)指數(shù)，并以此為基準(zhǔn)制定長壽風(fēng)險交易的方案，比如美國的生命矩陣，荷蘭的死亡率表（Sterftetafels）。這些標(biāo)準(zhǔn)指數(shù)的特點(diǎn)不同于一般的生命表，是多維的，即將隊列效應(yīng)考慮進(jìn)去，從而可以對長壽風(fēng)險進(jìn)行市場公允的預(yù)測和評估。但遺憾的是，我們現(xiàn)在還不具備這樣的指數(shù)，因此在本文的例子中，我們無法對北京長壽風(fēng)險直接進(jìn)行定價，銀行部門所發(fā)行的債券也缺少標(biāo)準(zhǔn)化的定價基礎(chǔ)，缺乏定價基礎(chǔ)的債券也難以被認(rèn)購。

因此，建議相關(guān)部門盡快啟動死亡率改善指數(shù)的構(gòu)建工作。構(gòu)建死亡率改善指數(shù)的數(shù)據(jù)來源可以包括官方統(tǒng)計調(diào)查數(shù)據(jù)和行業(yè)數(shù)據(jù)。公開的全國性綜合死亡數(shù)據(jù)一般不會精確反映所研究的特定人群的死亡狀況，而保險行業(yè)的數(shù)據(jù)可以在一定程度上克服這個問題。參考《中國人壽保險業(yè)經(jīng)驗(yàn)生命表（2010—2013）》的制表經(jīng)驗(yàn)，建議由銀保監(jiān)會牽頭，精算師協(xié)會協(xié)助，全行業(yè)共同參與收集所需數(shù)據(jù)，采用科學(xué)的計算方法和適合的死亡率預(yù)測模型，考慮隊列效應(yīng)，建立標(biāo)準(zhǔn)化的死亡率改善指數(shù)，作為死亡率改善以及波動情況評估的參考依據(jù)。

出臺相關(guān)政策，鼓勵更多的人從事照護(hù)行業(yè)

2020年國家醫(yī)保局、財政部正式發(fā)布了《關(guān)于擴(kuò)大長期護(hù)理保險制度試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《意見》）。在加快形成以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局中，我們應(yīng)認(rèn)識到，建立長期護(hù)理保險不僅是對社會保障制度的完善，對釋放勞動力、增加全社會勞動供給和創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會也具有積極意義。但是《意見》更多的是針對在保障基金層面上的運(yùn)行，而如何鼓勵欠發(fā)達(dá)的省份有更多的人從事照護(hù)工作，如何保障這些護(hù)工的利益，也是十分重要的，因?yàn)樵谧o(hù)工供給充分的情況下，長壽風(fēng)險共擔(dān)機(jī)制才可行。

比如，在護(hù)工輸出的省份，應(yīng)當(dāng)通過當(dāng)?shù)卣男麄鞑块T，加大宣傳參與護(hù)理事業(yè)的光榮與重要性。對于長壽風(fēng)險高、護(hù)理需求旺盛、相對發(fā)達(dá)的省份或者地市，應(yīng)將與養(yǎng)老照護(hù)有關(guān)的“護(hù)理”“老年服務(wù)與管理”“社區(qū)康復(fù)”等專業(yè)列入本地區(qū)緊缺專業(yè)目錄中，予以一定的政策傾斜，符合條件的人可以獲得更高的落戶積分。對于剛剛持證上崗的護(hù)理人員，也可以考慮在其從事護(hù)理工作的頭一年或者前3年，對其減免或者降低個人所得稅的繳納比例，激勵更多的人從事養(yǎng)老護(hù)理的行業(yè)。

提高地方財政透明度，增強(qiáng)債券投資者信心

欠發(fā)達(dá)省份往往信貸評級低。中央政府對欠發(fā)達(dá)省份債券的發(fā)行量、利率、條款與條件的限制可能會阻礙風(fēng)險共擔(dān)市場的運(yùn)轉(zhuǎn)，但如果該省能夠可靠地評估外來匯款對其財政狀況改善的貢獻(xiàn)，這些限制可能會有所放松。地方政府應(yīng)鼓勵數(shù)字化平臺建設(shè)方面的投資，建立數(shù)據(jù)共享交換平臺。平臺化建設(shè)有助于收集關(guān)于外出務(wù)工的護(hù)工匯款金額和這些匯款對欠發(fā)達(dá)省份財政狀況貢獻(xiàn)情況的詳細(xì)數(shù)據(jù)，從而進(jìn)一步確定計算債券票息的指標(biāo)，以便啟動風(fēng)險共擔(dān)機(jī)制。如果欠發(fā)達(dá)的省份能夠更加可靠地衡量財政狀況改善的原因，將增強(qiáng)投資者對該省償債能力的信心，投資者也會更愿意購買其發(fā)行的長壽風(fēng)險共擔(dān)債券。提高財政狀況的透明度后，能夠堅定投資者對全省整體財政管理水平的信心，這又將有助于地方政府基礎(chǔ)債券的發(fā)展和市場化，促進(jìn)長壽風(fēng)險共擔(dān)機(jī)制的發(fā)展，較富裕省份的財政壓力在共擔(dān)機(jī)制中也將得以緩解。

（樓林為中國人壽再保險有限責(zé)任公司產(chǎn)品精算部產(chǎn)品管理處處長。本文編輯/秦婷）