金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展

魏文江 鐘春平

(中國社會科學(xué)院 財(cái)經(jīng)戰(zhàn)略研究院，北京 100010)

提要： 金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革是我國當(dāng)前優(yōu)化金融服務(wù)、防范金融風(fēng)險(xiǎn)、增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力的重大舉措。在回顧國內(nèi)外文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，規(guī)范分析了金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)系和作用機(jī)制，并選用中國1993—2017年年度數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)論表明：金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化能夠提高資金的配置效率，實(shí)現(xiàn)效率變革，直接促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展；金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化能夠通過促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，實(shí)現(xiàn)質(zhì)量變革，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。因此，在金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的背景下，一方面要大力發(fā)展證券、保險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)投資等非銀行金融機(jī)構(gòu)，優(yōu)化金融體系結(jié)構(gòu)；另一方面要加強(qiáng)資本市場建設(shè)，提高直接融資比重，從而提高金融體系的資源配置效率，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，助力產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

引 言

習(xí)近平總書記在黨的十九大報(bào)告中指出，中國特色社會主義進(jìn)入了新時(shí)代，新時(shí)代我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基本特征就是經(jīng)濟(jì)由高速增長轉(zhuǎn)向了高質(zhì)量發(fā)展[1]。經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展主要表現(xiàn)為GDP總量的快速增長，但這種以要素投入的粗放型增長方式長期來看是無法持續(xù)的，要素成本上升、生態(tài)環(huán)境惡化等問題在一定程度上會制約經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展[2]，為此，需要及時(shí)轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，升級產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展。“經(jīng)濟(jì)是肌體，金融是血脈”，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級必然導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)對于金融的需求發(fā)生變化，因此，需要金融供給隨之發(fā)生變化和調(diào)整；反過來，金融供給結(jié)構(gòu)的優(yōu)化又會進(jìn)一步促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級，從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)與金融的良性循環(huán)發(fā)展。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)對于金融的需求在不同的發(fā)展階段表現(xiàn)為不同的特征，二者表現(xiàn)為一種動(dòng)態(tài)螺旋式上升的發(fā)展過程。金融的職能主要在于動(dòng)員儲蓄、配置資源和分散風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)展中國家金融體系的重點(diǎn)在于動(dòng)員儲蓄和配置資源，此時(shí)的金融發(fā)展是以規(guī)模擴(kuò)張滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展為主要特征；而發(fā)達(dá)國家金融系統(tǒng)的作用主要側(cè)重于分散實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級所帶來的風(fēng)險(xiǎn)和更加高效地配置資源，尤其是分散風(fēng)險(xiǎn)對于創(chuàng)新的激勵(lì)作用，因此，此時(shí)的金融不能再以規(guī)模擴(kuò)張為主要目標(biāo)，而是要更注重金融結(jié)構(gòu)的合理和優(yōu)化，滿足經(jīng)濟(jì)體對于風(fēng)險(xiǎn)和提高資源配置效率的需求。多數(shù)研究者認(rèn)為，金融發(fā)展存在這樣的規(guī)律：發(fā)展中國家的金融發(fā)展主要表現(xiàn)為數(shù)量規(guī)模的擴(kuò)張，在繼續(xù)向發(fā)達(dá)國家行列邁進(jìn)時(shí)，則主要表現(xiàn)為金融規(guī)模適度增長基礎(chǔ)上的金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化。不同的金融結(jié)構(gòu)對于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的促進(jìn)作用必定存在差異，因此對于不同經(jīng)濟(jì)體或者同一經(jīng)濟(jì)體的不同發(fā)展階段都存在一種與之發(fā)展最適應(yīng)的金融結(jié)構(gòu)，只有金融結(jié)構(gòu)達(dá)到最適合狀態(tài)，才能最優(yōu)地服務(wù)于經(jīng)濟(jì)發(fā)展。當(dāng)然，最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)并非固定不變，而是隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展而不斷變化的，這稱之為動(dòng)態(tài)的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)[3]。當(dāng)前，我國在經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的背景下推進(jìn)金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，即是對金融體系進(jìn)行結(jié)構(gòu)優(yōu)化，在“用好增量”的同時(shí)“盤活存量”，增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力的同時(shí)防范金融風(fēng)險(xiǎn)。

一、金融結(jié)構(gòu)理論綜述

金融結(jié)構(gòu)理論最早可追溯至雷蒙德·W·戈德史密斯的著作《金融結(jié)構(gòu)與金融發(fā)展》，他首先提出了金融結(jié)構(gòu)的定義和衡量金融結(jié)構(gòu)的相關(guān)指標(biāo)。他指出，“各種金融工具和金融機(jī)構(gòu)的形式、性質(zhì)及其相對規(guī)模共同構(gòu)成一國金融結(jié)構(gòu)的特征”，可以從金融資產(chǎn)與實(shí)物在總量上的關(guān)系、金融資產(chǎn)和負(fù)債總額在不同金融工具中的分布、金融資產(chǎn)與負(fù)債在各個(gè)經(jīng)濟(jì)部門的地位等方面來衡量金融結(jié)構(gòu)[4]。具體指標(biāo)包括：金融相關(guān)比率、金融機(jī)構(gòu)比率、金融工具比率、分層比率以及融資比率等。之后的專家學(xué)者們在金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長的研究方面取得了許多重要的成果，豐富了金融結(jié)構(gòu)理論。

(一)“兩分法”的金融結(jié)構(gòu)理論

金融結(jié)構(gòu)通?？煞譃殂y行主導(dǎo)型和市場主導(dǎo)型兩種類型，即所謂的“兩分法”金融結(jié)構(gòu)。兩種金融結(jié)構(gòu)各有優(yōu)缺點(diǎn)，也都有相應(yīng)的支持者和反對者。

1.銀行主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)

支持“銀行主導(dǎo)型”金融結(jié)構(gòu)的觀點(diǎn)強(qiáng)調(diào)了銀行在資源配置、投資項(xiàng)目的甄別、企業(yè)管理者的監(jiān)督和風(fēng)險(xiǎn)管控等方面的積極作用，并指出了金融市場的缺點(diǎn)和不足之處[5]。銀行主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)的主要優(yōu)點(diǎn)有：(1)銀行能夠充分發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢，發(fā)揮代理監(jiān)督職能，避免所有儲蓄者對企業(yè)篩選和監(jiān)督等重復(fù)性行為。(2)銀行通過要求企業(yè)以投入項(xiàng)目和自有資產(chǎn)為抵押，當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)違約行為時(shí)，銀行有權(quán)對抵押品實(shí)行清算。通過抵押和清算，一方面保護(hù)了銀行和儲蓄者的權(quán)益，另一方面克服了由于信息不對稱導(dǎo)致的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。相對而言，金融市場的缺點(diǎn)表現(xiàn)在：第一，在企業(yè)公開信息方面，金融市場存在“搭便車”問題，而銀行不需要企業(yè)進(jìn)行公開信息披露，從而避免了“搭便車”問題；第二，市場導(dǎo)向型結(jié)構(gòu)不能有效地實(shí)施公司控制，由于股權(quán)分散在眾多投資者手中，一般投資者很少會去監(jiān)督企業(yè)發(fā)展。

2.市場主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)

支持“市場主導(dǎo)型”金融結(jié)構(gòu)的觀點(diǎn)認(rèn)為，金融市場能夠更好地分散企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。一方面，企業(yè)發(fā)行股票融資后，即使短期內(nèi)由于研發(fā)創(chuàng)新投入導(dǎo)致的回報(bào)率低也不會導(dǎo)致企業(yè)面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)[1]。另一方面，企業(yè)通過發(fā)行股票融資將風(fēng)險(xiǎn)分散的同時(shí)也將未來的預(yù)期收益進(jìn)行了分?jǐn)?，為一些風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者提供了好的資產(chǎn)配置渠道。相反，在銀行導(dǎo)向的金融系統(tǒng)中，銀行對企業(yè)有強(qiáng)大的影響，存在信貸配給現(xiàn)象，同時(shí)由于銀行信貸發(fā)放的謹(jǐn)慎可能阻礙創(chuàng)新與經(jīng)濟(jì)增長。銀行主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)存在如下問題：(1)銀行會對企業(yè)的行為決策造成較大影響，企業(yè)為了能夠獲得融資，需要讓渡部分企業(yè)利潤，而利潤的減少又會限制企業(yè)的創(chuàng)新性經(jīng)營活動(dòng)；(2)銀行要保持自身從現(xiàn)有企業(yè)中獲得利息的機(jī)會，就會排斥或阻礙新企業(yè)進(jìn)入，從而導(dǎo)致信貸配給問題。

(二)“金融服務(wù)觀”和“金融法律觀”

“金融服務(wù)觀”認(rèn)為金融體系的職能是為各微觀經(jīng)濟(jì)主體提供金融服務(wù)，其對于經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用體現(xiàn)在金融服務(wù)效率和金融發(fā)展程度，而非金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長之間存在相關(guān)關(guān)系。“金融法律觀”則認(rèn)為決定金融系統(tǒng)穩(wěn)定性的重要因素是法律制度[6]，經(jīng)濟(jì)增長與銀行導(dǎo)向和市場導(dǎo)向的金融結(jié)構(gòu)無關(guān)，法律系統(tǒng)的健全和效率決定著金融系統(tǒng)服務(wù)的水平和效率，進(jìn)而影響經(jīng)濟(jì)的增長。這兩種觀點(diǎn)可以稱之為“金融結(jié)構(gòu)中性論”，其很多假設(shè)條件在現(xiàn)實(shí)中并不完全成立。當(dāng)金融結(jié)構(gòu)的差異使得儲蓄無法有效地轉(zhuǎn)化為投資，或當(dāng)金融系統(tǒng)無法將儲蓄有效使用時(shí)，金融結(jié)構(gòu)就顯得非常重要。信息不對稱導(dǎo)致的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)會破壞完美的金融市場，因此有效的金融結(jié)構(gòu)能有效應(yīng)對信息不對稱導(dǎo)致的相關(guān)問題，降低交易成本，對管理層實(shí)施有效的激勵(lì)和監(jiān)督，從而影響企業(yè)的發(fā)展。

(三)最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)理論

銀行等金融中介機(jī)構(gòu)和金融市場提供的金融服務(wù)不同，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，一個(gè)國家或地區(qū)也需要不同的金融服務(wù)來滿足其實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展需求，需要不同的金融服務(wù)來提高其融資效率[7]。如果一國的金融結(jié)構(gòu)并非最適合的金融機(jī)構(gòu)和各類金融市場的組合，其經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需的金融服務(wù)將無法得到有效滿足，從而會阻礙經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)體在一定發(fā)展階段的要素稟賦結(jié)構(gòu)決定了該經(jīng)濟(jì)體的最優(yōu)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、企業(yè)規(guī)模以及風(fēng)險(xiǎn)特性，從而形成了對金融服務(wù)的特定需求，也就決定了與之相適應(yīng)的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)。只有金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相適應(yīng)，才能將金融體系的職能發(fā)揮到最優(yōu)，進(jìn)而促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展；反之，如果實(shí)際金融結(jié)構(gòu)偏離了最優(yōu)路徑，不僅會降低金融體系的效率，抑制實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，而且有可能會引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不同階段，都存在與其最優(yōu)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相適應(yīng)的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)。一個(gè)國家或地區(qū)的政治、法律、文化和歷史等因素會促進(jìn)或阻礙金融結(jié)構(gòu)隨實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展而演變的具體過程，但不會從根本上改變這種趨勢[1]。最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)理論本質(zhì)上也屬于內(nèi)生金融理論，即特定經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的金融結(jié)構(gòu)是內(nèi)生于該階段的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的，而產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)又由該階段的要素稟賦及其結(jié)構(gòu)所決定。利用新古典經(jīng)濟(jì)增長模型分析了最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)演化軌跡，結(jié)果顯示最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)可以是“市場主導(dǎo)型”，也可以是“銀行主導(dǎo)型”，而這取決于經(jīng)濟(jì)環(huán)境、發(fā)展階段以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)等差異，最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)是動(dòng)態(tài)演化著的[8]。因此，金融結(jié)構(gòu)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要滿足兩大條件：產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與特定發(fā)展階段的要素稟賦及其結(jié)構(gòu)相符合；金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相符合[9]。

綜上所述，金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展有著密切的關(guān)系，在不同的國家或地區(qū)，由于要素稟賦的不同，其產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)也會不同，因此也就決定了其最優(yōu)的金融結(jié)構(gòu)。同時(shí)，同一個(gè)國家或地區(qū)，不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段，其要素稟賦也會發(fā)生變化，也就決定了其產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和與之相適應(yīng)的金融結(jié)構(gòu)也要隨之發(fā)生變化，以此來適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求。

二、金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的作用機(jī)制

黨的十九大報(bào)告指出：“我國經(jīng)濟(jì)已由經(jīng)濟(jì)高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段。必須……推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量變革、效率變革、動(dòng)力變革，提高全要素生產(chǎn)率，著力加快建設(shè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、科技創(chuàng)新、現(xiàn)代金融、人力資源協(xié)同發(fā)展的產(chǎn)業(yè)體系”[1]。金融的本質(zhì)是要服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。于當(dāng)前而言，就是要通過金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)，提高金融體系的資源配置效率，實(shí)現(xiàn)效率變革；同時(shí)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)順利轉(zhuǎn)型升級，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的質(zhì)量變革。

(一)金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級

金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化主要能夠通過以下幾個(gè)方面來促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級：第一，金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化能夠在增量不變的前提下，盤活存量，通過結(jié)構(gòu)優(yōu)化來提高儲蓄水平，進(jìn)而為產(chǎn)業(yè)升級提供充足的資金支持。第二，優(yōu)化資源配置，通過金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化使得資源能夠投入到最需要、且能提供最高收益的產(chǎn)業(yè)中去，也即資源的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。第三，合理分散風(fēng)險(xiǎn)，為產(chǎn)業(yè)升級提供資金保障，這一點(diǎn)體現(xiàn)的主要是通過金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化，防止金融體系的局部風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。第四，金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化能夠?yàn)楫a(chǎn)業(yè)升級提供正外部性，金融機(jī)構(gòu)的專業(yè)化知識可以幫助企業(yè)提高經(jīng)營管理水平，同時(shí)利用金融機(jī)構(gòu)在業(yè)界的影響力，可以為企業(yè)升級后的產(chǎn)品迅速打開銷售市場。

(二)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級主要是通過產(chǎn)出增加和投入產(chǎn)出比的提升來實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長的，尤其當(dāng)前我國處在經(jīng)濟(jì)發(fā)展轉(zhuǎn)型階段，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展順利轉(zhuǎn)型、向高質(zhì)量發(fā)展邁進(jìn)的基礎(chǔ)。首先，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級能夠增加產(chǎn)出，從而直接帶來經(jīng)濟(jì)增長。其次，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級能夠提高全要素生產(chǎn)率，從而提高投入—產(chǎn)出比。再次，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級能夠推動(dòng)轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，由以往粗放型的要素驅(qū)動(dòng)發(fā)展方式轉(zhuǎn)向資金和技術(shù)密集型發(fā)展方式?？梢?，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級能夠提高勞動(dòng)生產(chǎn)率，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)由高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展。

(三)三者之間的作用機(jī)制

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，居民的人均收入水平逐步提高，居民的消費(fèi)結(jié)構(gòu)會升級，從而會帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和其他經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)升級，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展[10]。居民收入水平提高使得消費(fèi)結(jié)構(gòu)提升，導(dǎo)致需求結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，從而促使供給結(jié)構(gòu)隨之發(fā)生變化，進(jìn)一步實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求發(fā)生變化，要求金融供給結(jié)構(gòu)能夠適應(yīng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求結(jié)構(gòu)的變化。與此同時(shí)，隨著居民財(cái)富的積累，居民對于個(gè)人財(cái)富的管理需求會增加，即投資需求也會導(dǎo)致對于金融服務(wù)需求的規(guī)模和類型的增加，進(jìn)而改變金融結(jié)構(gòu)。金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化，一方面通過改善金融體系自身的運(yùn)作效率，實(shí)現(xiàn)效率變革；另一方面通過提高資源的配置效率，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，助力產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)順利轉(zhuǎn)型升級，實(shí)現(xiàn)質(zhì)量變革，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。相反，如果金融結(jié)構(gòu)不能適應(yīng)產(chǎn)業(yè)升級的需求，則會導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級受阻甚至倒退，嚴(yán)重的情況下，會使金融體系脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，聚集金融風(fēng)險(xiǎn)，從而危害經(jīng)濟(jì)發(fā)展。金融結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量的關(guān)系如圖1所示。

圖1 金融結(jié)構(gòu)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展作用機(jī)制圖

三、實(shí)證檢驗(yàn)

(一)變量選取和數(shù)據(jù)介紹

1.解釋變量

金融結(jié)構(gòu)。本文借鑒肯特和萊文[11]的做法，選取了規(guī)模和活力兩個(gè)維度衡量金融結(jié)構(gòu)，同時(shí)對這兩項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行了補(bǔ)充優(yōu)化，在金融市值中將債券市場納入指標(biāo)分析范圍。金融結(jié)構(gòu)規(guī)模(financial structure size)衡量的是金融市場相對于銀行系統(tǒng)的比重大小，具體計(jì)算公式為：金融結(jié)構(gòu)規(guī)模=(股票總市值+債券托管量)/銀行貸款。金融結(jié)構(gòu)活力(financial structure activity)衡量的是金融市場相對于銀行系統(tǒng)的活力，具體計(jì)算公式為：金融結(jié)構(gòu)活力=(股票市場籌資額+債券發(fā)行額)/銀行新增貸款①。

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。本文在已有研究基礎(chǔ)上，選取產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化或產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)偏離度isdev、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級化ishigh和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)主營業(yè)務(wù)收入增長率hntechgr作為衡量產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的指標(biāo)。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化指標(biāo)采用經(jīng)典的計(jì)算公式：

對公式進(jìn)行變形得到：

2.被解釋變量

經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。當(dāng)前，對于經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的指標(biāo)體系的研究成果已經(jīng)較為豐富，主要有：以五大新發(fā)展理論為中心構(gòu)建指標(biāo)體系；從經(jīng)濟(jì)、科技、社會、文化、生態(tài)等領(lǐng)域構(gòu)建指標(biāo)體系；從宏觀、中觀、微觀三個(gè)層次構(gòu)建評價(jià)指標(biāo)體系。然而，這些指標(biāo)體系為了追求全面而顯得過于繁雜，指標(biāo)之間存在重復(fù)或相關(guān)性，不利于統(tǒng)計(jì)和監(jiān)測，科學(xué)性也待進(jìn)一步提高。為此，依然采用實(shí)際GDP增長率作為衡量經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量的代理變量。

3.控制變量

本文研究的重點(diǎn)是金融結(jié)構(gòu)對于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級和經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的影響，因此需要控制其他可能影響到產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級和經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的因素：第一，投資增長率invgr，選取固定資產(chǎn)投資增長率為代理指標(biāo)，反映投資對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級和經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用。第二，消費(fèi)增長率congr，選取社會消費(fèi)品零售總額增長率為代理指標(biāo)，反映消費(fèi)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的促進(jìn)作用。第三，出口額增長率expgr，選取的代理指標(biāo)為出口總額的增長率，反映出口需求對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的促進(jìn)作用。第四，勞動(dòng)力增長率labgr，選取的代理指標(biāo)為就業(yè)人數(shù)的增長率，反映勞動(dòng)力投入對產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的促進(jìn)作用。

選用中國1993—2017年年度數(shù)據(jù)為樣本，數(shù)據(jù)主要來源于國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站、wind數(shù)據(jù)庫、中宏統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫、中國債券信息網(wǎng)、中國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計(jì)年鑒(2002—2017)。各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見表1。

表1 各變量描述性統(tǒng)計(jì)

(二)金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的實(shí)證檢驗(yàn)

1.模型設(shè)定

本文首先利用時(shí)間序列回歸方法，實(shí)證檢驗(yàn)金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展之間的關(guān)系，計(jì)量模型為：

gdpgrt=a1fst+a2controlt+μt

其中，被解釋變量gdpgrt為第t年的經(jīng)濟(jì)增長率；解釋變量fst為第t年的金融結(jié)構(gòu)，分別用fssizet、fsactivityt來替代；controlt為系列控制變量，μt為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

2.數(shù)據(jù)的處理

(1)平穩(wěn)性檢驗(yàn)

由于采用非平穩(wěn)序列建立模型很可能導(dǎo)致“偽回歸”，因此，在計(jì)量分析之前，需要對時(shí)間序列的平穩(wěn)性進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。本文采用擴(kuò)展的Dickey-fuller檢驗(yàn)(ADF檢驗(yàn))方法進(jìn)行檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果表明，變量invgr、expgr、labgr為0階單整序列，而gdpgr、fssize、fsactivity、congr、fir為一階單整序列，與invgr、expgr、labgr三個(gè)變量不是同階單整序列，因此不能進(jìn)行時(shí)間序列回歸，故剔除invgr、expgr、labgr三項(xiàng)指標(biāo)。

(2)協(xié)整檢驗(yàn)

通過單位根檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，gdpgr、fssize、fsactivity、congr、fir、invgr為非平穩(wěn)序列，還需要進(jìn)一步通過協(xié)整檢驗(yàn)來判定幾個(gè)變量之間是否存在長期均衡的關(guān)系。在多個(gè)變量的協(xié)整關(guān)系分析中，一般常用的是基于VAR系統(tǒng)的Johansen-Juselius方法。通過建立跡統(tǒng)計(jì)量和最大特征值似然比統(tǒng)計(jì)量來確定各變量之間的協(xié)整關(guān)系，檢驗(yàn)結(jié)果表明，在5%的顯著性水平上，gdpgr、fssize、fir、congr和invgr幾個(gè)變量之間協(xié)整個(gè)數(shù)為2，說明這幾個(gè)變量之間存在長期均衡關(guān)系；而gdpgr、fsactivity、fir、congr和invgr幾個(gè)變量之間協(xié)整個(gè)數(shù)也為2，說明也存在長期均衡關(guān)系。

3.模型估計(jì)

通過前兩步檢驗(yàn)，金融結(jié)構(gòu)規(guī)模fssize和金融結(jié)構(gòu)活力fsactivity與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展之間確實(shí)存在長期均衡關(guān)系，因此可以進(jìn)行回歸分析，同時(shí)，為了消除經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展與金融結(jié)構(gòu)之間的內(nèi)生性，采用金融結(jié)構(gòu)規(guī)模和金融結(jié)構(gòu)活力指標(biāo)滯后一期作為解釋變量。模型估計(jì)結(jié)果如表2所示。

表2 金融結(jié)構(gòu)對經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的影響

模型(1)(2)回歸系數(shù)全部顯著；R2擬合優(yōu)度都在80%以上，擬合程度較好。但是，模型(1)的DW值為1.17，說明模型(1)可能存在自相關(guān)。因此，模型(2)的回歸結(jié)果更加真實(shí)可靠?；貧w結(jié)果中，金融結(jié)構(gòu)規(guī)模、金融結(jié)構(gòu)活力、消費(fèi)增長率、投資增長率都與GDP增長率呈正相關(guān)關(guān)系。在統(tǒng)計(jì)量顯著的情況下，金融結(jié)構(gòu)規(guī)模每提高1%，GDP就增長0.029%；金融結(jié)構(gòu)活力每變動(dòng)1%，GDP就變動(dòng)0.014%。fir的參數(shù)符合為負(fù)，說明我國的金融相關(guān)比與經(jīng)濟(jì)增長呈反向變動(dòng)關(guān)系，這主要是由于我國金融相關(guān)比的擴(kuò)大主要是由于傳統(tǒng)金融中介業(yè)務(wù)規(guī)模的數(shù)量擴(kuò)張，而金融市場發(fā)展相對滯后或不足，導(dǎo)致金融對于資源配置效率的降低，因此，會阻礙經(jīng)濟(jì)增長，即過去的25年中(1993—2017)，金融相關(guān)比每增加1%，GDP增長率就會下降1.79%左右，這也與我國金融規(guī)模簡單擴(kuò)張，造成資源利用率低下的事實(shí)相符。

實(shí)證分析結(jié)果較好的印證了前文的理論分析觀點(diǎn)，金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化能夠直接促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。下文將通過實(shí)證分析來檢驗(yàn)金融結(jié)構(gòu)作用于經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的間接機(jī)制，即金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化通過促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

(三)金融結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的實(shí)證檢驗(yàn)

將產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)納入分析模型中，檢驗(yàn)金融結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級對于與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的作用。

1.模型設(shè)定

檢驗(yàn)金融結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展之間關(guān)系的計(jì)量模型為：

gdpgrt=a1ist+a2fst×ist+a3controlt+μt

其中，gdpgrt被解釋變量為第t年的經(jīng)濟(jì)增長率，用實(shí)際GDP的增長率來替代；解釋變量ist為第t年的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，分別用isdevt、ishight、hntechgrt來替代；為金融結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的交互項(xiàng)，其經(jīng)濟(jì)意義為金融結(jié)構(gòu)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級后給經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展帶來的影響；controlt為系列控制變量，μt為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

2.數(shù)據(jù)處理

(1)平穩(wěn)性檢驗(yàn)

對時(shí)間序列進(jìn)行分析的前提是保證序列的平穩(wěn)性，因此，需要對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的三個(gè)衡量指標(biāo)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，此處仍然采用擴(kuò)展的Dickey-fuller檢驗(yàn)(ADF檢驗(yàn))，單位根檢驗(yàn)結(jié)果顯示，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)偏離度isdev為二階單整，與前文GDP增長率指標(biāo)gdpgr不是同階單整，因此剔除該指標(biāo)；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級化ishigh、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)收入增長率hntechgr為一階單整，與GDP增長率指標(biāo)gdpgr都屬于一階單整。因此，下一步將通過協(xié)整來檢驗(yàn)gdpgr、ishigh、hntechgr、fsactivity、fir、congr、invgr幾個(gè)變量之間是否存在長期均衡關(guān)系。

(2)協(xié)整檢驗(yàn)

這里繼續(xù)采用基于VAR系統(tǒng)的Johansen-Juselius方法對上述幾個(gè)變量進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果表明，在5%的顯著性水平上，gdpgr、fsactivity、ishigh、fir、congr和invgr幾個(gè)變量之間協(xié)整個(gè)數(shù)為3，說明這幾個(gè)變量之間存在長期均衡關(guān)系；gdpgr、fsactivity、hntechgr、fir、congr和invgr幾個(gè)變量之間協(xié)整個(gè)數(shù)也為3個(gè)，說明這幾個(gè)變量之間也存在長期均衡關(guān)系。

3.模型估計(jì)

協(xié)整檢驗(yàn)表明上述變量之間存在長期均衡關(guān)系，因此，可以進(jìn)行回歸分析。為了消除經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、金融結(jié)構(gòu)之間的內(nèi)生性，加入了金融結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)滯后一期的作為解釋變量?；貧w分析結(jié)果如表3所示。

表3 產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級及其與金融結(jié)構(gòu)

模型估計(jì)結(jié)果表明，模型(3)效果不顯著，說明我國第三產(chǎn)業(yè)與第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值變化之比與經(jīng)濟(jì)增長相關(guān)性不強(qiáng)；模型(4)回歸系數(shù)顯著；R2擬合優(yōu)度接近于85%，擬合程度較好。DW值為2.35，說明模型(4)不存在自相關(guān)，回歸結(jié)果可靠?；貧w結(jié)果中，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)收入增長率以及金融結(jié)構(gòu)活力與高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)收入增長率的交互項(xiàng)都與GDP增長率呈正相關(guān)關(guān)系，相關(guān)系數(shù)分別為0.09、0.06，在統(tǒng)計(jì)量顯著的情況下，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)收入增長率每變動(dòng)1%，GDP就變動(dòng)0.09%；高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)收入增長率的交互項(xiàng)每增1%，GDP就能提升0.06%；其余控制變量與前文的實(shí)證分析結(jié)果基本一致。

實(shí)證分析結(jié)果表明，滯后一期的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)收入增長率與GDP增長率為負(fù)相關(guān)，滯后一期的金融結(jié)構(gòu)活力與高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)收入增長率的交互項(xiàng)與GDP增長率為正相關(guān)，其經(jīng)濟(jì)意義為：在我國以往的發(fā)展進(jìn)程中，經(jīng)濟(jì)增長主要靠勞動(dòng)力和資本投入的增長，技術(shù)貢獻(xiàn)率較低，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的投入短期內(nèi)甚至?xí)璧KGDP的快速增長。但是，金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化與高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)收入增長的結(jié)構(gòu)交互效應(yīng)對于GDP增長率的作用顯著，表明二者交互作用能夠顯著放大各自對于經(jīng)濟(jì)增長的效應(yīng)，表現(xiàn)為“1+1>2”的效果，主要是因?yàn)榻鹑诮Y(jié)構(gòu)優(yōu)化能夠通過優(yōu)化資源配置，在抵消由于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)占用資源而導(dǎo)致的GDP增長的短期負(fù)向作用的同時(shí)，激發(fā)了結(jié)構(gòu)效應(yīng)引發(fā)的經(jīng)濟(jì)增長潛力，進(jìn)而顯著促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。這也證明了前文的理論觀點(diǎn)：金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化能夠通過促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

四、結(jié)論及政策建議

經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展要求金融高質(zhì)量發(fā)展，經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式轉(zhuǎn)型要求金融模式轉(zhuǎn)型[12]，而金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化就是金融模式轉(zhuǎn)型和金融高質(zhì)量發(fā)展的主要內(nèi)容。金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化能夠直接或間接地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。一方面，金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化能夠優(yōu)化資源配置效率，提升金融系統(tǒng)自身的工作效率，從而提升經(jīng)濟(jì)效率，實(shí)現(xiàn)效率變革，直接促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展；另一方面，金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化能夠通過促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，實(shí)現(xiàn)質(zhì)量變革，進(jìn)而間接推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。因此，在金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的背景下，可以從以下兩個(gè)方面優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)，提高金融體系資源配置效率和防范化解風(fēng)險(xiǎn)能力，更好地服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，助力產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

(一)發(fā)展非銀行金融機(jī)構(gòu)，優(yōu)化金融體系結(jié)構(gòu)

第一，證券類從業(yè)機(jī)構(gòu)在立足本職的基礎(chǔ)上創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式，提升自身工作效率，助力產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。證券類從業(yè)機(jī)構(gòu)首先要立足本職，抓好主營業(yè)務(wù)，充分履行自身職責(zé)，促進(jìn)建設(shè)可持續(xù)發(fā)展的多層次資本市場?；鸸疽詾榭蛻糌?cái)富保值、增值為目標(biāo)，幫助客戶更好的管理個(gè)人財(cái)富的同時(shí)，選擇質(zhì)地良好的金融資產(chǎn)進(jìn)行投資，實(shí)現(xiàn)資金融通，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。鼓勵(lì)引導(dǎo)證券、基金公司創(chuàng)新金融產(chǎn)品和金融服務(wù)，為傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級提供所需資金，助推產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。當(dāng)然，證券從業(yè)機(jī)構(gòu)也要平衡好創(chuàng)新發(fā)展和風(fēng)險(xiǎn)管理二者的關(guān)系，創(chuàng)新發(fā)展的同時(shí)提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力，從內(nèi)部治理和外部監(jiān)管兩方面提升風(fēng)險(xiǎn)管理能力。

第二，創(chuàng)新保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，擴(kuò)大保險(xiǎn)規(guī)模。當(dāng)前我國的保險(xiǎn)規(guī)模已經(jīng)位居世界前列，但保險(xiǎn)密度仍較低，保險(xiǎn)資產(chǎn)在金融資產(chǎn)中的比重與發(fā)達(dá)國家相比差距較多。為此，首先要?jiǎng)?chuàng)新保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，包括保險(xiǎn)產(chǎn)品創(chuàng)新、服務(wù)模式創(chuàng)新和資金運(yùn)用方式創(chuàng)新，通過創(chuàng)新的方式來引入增量資金，擴(kuò)大保險(xiǎn)業(yè)規(guī)模。其次，提升保險(xiǎn)公司治理能力，完善保險(xiǎn)公司治理結(jié)構(gòu)，推進(jìn)多元化經(jīng)營和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，利用好多險(xiǎn)種經(jīng)營帶來的協(xié)同效應(yīng)和風(fēng)險(xiǎn)分散作用，實(shí)現(xiàn)更好的經(jīng)營效益。再次，保險(xiǎn)業(yè)監(jiān)管方面，需要放松保險(xiǎn)公司資質(zhì)限制，支持保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)創(chuàng)新，推動(dòng)費(fèi)率市場化改革，保險(xiǎn)資金入市的限制，提升保險(xiǎn)公司的資金管理能力，放寬外資保險(xiǎn)公司準(zhǔn)入限制。

第三，踐行創(chuàng)新發(fā)展理念，大力發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，推動(dòng)科技創(chuàng)新發(fā)展。風(fēng)險(xiǎn)投資資金能夠滿足創(chuàng)新型企業(yè)的早期融資需求，助推新興高科技企業(yè)發(fā)展壯大。監(jiān)管部門應(yīng)盡快制訂推動(dòng)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的政策和法律法規(guī)，從基金設(shè)立、登記、稅收政策以及風(fēng)險(xiǎn)資金退出機(jī)制等方面優(yōu)化制度，為創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)發(fā)展創(chuàng)造良好的制度環(huán)境。倡導(dǎo)政府引導(dǎo)基金與創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)合作，發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿效應(yīng)，來引導(dǎo)社會資本投入高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。拓寬風(fēng)險(xiǎn)資金來源，支持社會資本參與創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域。除了政府引導(dǎo)資金之外，還可以鼓勵(lì)銀行、保險(xiǎn)公司、信托基金、高凈值人群和外資機(jī)構(gòu)等的資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資產(chǎn)業(yè)，為創(chuàng)業(yè)型企業(yè)給予充足的資金支持。注重創(chuàng)業(yè)投資專業(yè)人才的培養(yǎng)，既懂金融投資又具備專業(yè)知識的復(fù)合型人才是創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)成功的關(guān)鍵，是保證創(chuàng)業(yè)投資公司擁有競爭優(yōu)勢的核心。鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)公司根據(jù)公司情況和發(fā)展戰(zhàn)略，制定合理的員工激勵(lì)方案。政府設(shè)立相應(yīng)的創(chuàng)新發(fā)展基金要重點(diǎn)扶持高?？蒲性核M(jìn)行基礎(chǔ)研究和基礎(chǔ)應(yīng)用研究創(chuàng)新，同時(shí)做好科技成果轉(zhuǎn)化的中介作用。

(二)加強(qiáng)資本市場建設(shè)，提高直接融資比重

當(dāng)前我國的金融體系屬于典型的銀行主導(dǎo)型結(jié)構(gòu)，優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)需要平衡直接融資和間接融資的比重，為此，需要大力發(fā)展資本市場，提高直接融資比重，增強(qiáng)金融結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性，保證金融體系的可持續(xù)發(fā)展。

第一，優(yōu)化多層次股票市場結(jié)構(gòu)，提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的廣度和深度。我國當(dāng)前股票市場形成了以A股主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板為主，全國中小企業(yè)股權(quán)市場(“新三板”和區(qū)域股權(quán)市場)為輔的市場結(jié)構(gòu)。從其結(jié)構(gòu)布局來看，基本能夠滿足實(shí)體企業(yè)融資發(fā)展的需求。但是，當(dāng)前股票市場與實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金需求之間的矛盾仍然突出，主要表現(xiàn)在民營中小型企業(yè)對于資金的需求仍然無法滿足。為此，在科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制的基礎(chǔ)上，逐步全面推行注冊制，精簡發(fā)行條件，優(yōu)化審核流程，減少企業(yè)上市門檻和上市周期，提高股票市場對于資金配置的效率。同時(shí)，對不同資本市場板塊實(shí)行差異化的交易制度，保證各板塊的流動(dòng)性充裕。進(jìn)一步完善退市制度，優(yōu)化退市標(biāo)準(zhǔn)和退市流程，提高退市制度的可操作性，真正發(fā)揮股票市場的優(yōu)勝劣汰功能。加大股票市場違法違規(guī)行為的處罰力度，完善投資者賠償制度，切實(shí)保證投資者利益。

第二，發(fā)展公司信用類債券，提高債券直接融資規(guī)模，緩解創(chuàng)新型企業(yè)融資難、融資貴的問題。我國的債券市場經(jīng)過前期的發(fā)展，規(guī)模已經(jīng)相對較大，遠(yuǎn)超股票市場。但是，債券市場中，主要以政府債券和金融債為主，而公司信用類債券規(guī)模相對較小。同時(shí)，從融資主體企業(yè)類型來看，公司類債券中國有企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過民營和外資企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模。為此，應(yīng)該大力發(fā)展公司信用類債券，特別是民營中小型創(chuàng)新型企業(yè)債券。首先，在債券品種方面，擴(kuò)大中小型創(chuàng)新企業(yè)私募債券上市規(guī)模；其次，在投資主體方面，加大保險(xiǎn)公司、企業(yè)年金、信托公司、財(cái)務(wù)公司等機(jī)構(gòu)投資者參與債券市場的支持力度；再次，進(jìn)一步優(yōu)化公司類信用債券的發(fā)行機(jī)制，通過規(guī)范化的制度建設(shè)，增加債券發(fā)行公司的透明度，提高公司管理標(biāo)準(zhǔn)和自身治理能力，助力公司健康持續(xù)發(fā)展。

第三，促進(jìn)保險(xiǎn)市場公平競爭，支持保險(xiǎn)資金入市，盤活社會存量資金，有效支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。我國保險(xiǎn)市場經(jīng)過幾十年的發(fā)展，伴隨著國民可支配收入的不斷提高，規(guī)模已經(jīng)較為龐大。但保險(xiǎn)市場結(jié)構(gòu)相對不合理，保險(xiǎn)品種單一，不同保險(xiǎn)公司之間業(yè)務(wù)同質(zhì)化嚴(yán)重，保險(xiǎn)產(chǎn)品差異化不足。而且，國有保險(xiǎn)公司在保險(xiǎn)市場中所占份額過高。因此，應(yīng)該倡導(dǎo)大力創(chuàng)新保險(xiǎn)品種，鼓勵(lì)地方中小型保險(xiǎn)公司發(fā)展，加大國有保險(xiǎn)公司股份制改革，促進(jìn)保險(xiǎn)市場公平競爭，通過市場化手段促進(jìn)保險(xiǎn)市場自身進(jìn)行結(jié)構(gòu)優(yōu)化。其次，應(yīng)該鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金進(jìn)入資本市場，支持保險(xiǎn)公司進(jìn)行價(jià)值投資。在進(jìn)行財(cái)富增值保值的同時(shí)，能夠盤活社會存量資金，有效支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

第四，創(chuàng)新衍生品交易種類，構(gòu)建多層次的衍生品市場，提高金融系統(tǒng)自身防范化解風(fēng)險(xiǎn)能力。我國當(dāng)前的金融衍生品主要以各類大宗商品和農(nóng)產(chǎn)品的衍生品交易和金融衍生品交易為主。與歐美發(fā)達(dá)國家相比，我國的衍生品交易規(guī)模相對較小，其受到制度約束較多，衍生品交易的金融功能受到極大的限制，衍生品交易表現(xiàn)出規(guī)模小、種類少、發(fā)展不充分的特點(diǎn)。因此，在金融衍生品市場，首先，需要健全衍生品交易制度，減少不合理的制度約束；其次，需要?jiǎng)?chuàng)新衍生品交易的種類，例如，當(dāng)前在電力市場化改革的背景下，試點(diǎn)探索引入電力期貨交易；再次，完善衍生品市場的組織體系，構(gòu)建多層次的衍生品市場體系，對現(xiàn)有的衍生品市場進(jìn)行業(yè)務(wù)整合，減少同類競爭。衍生品市場作為價(jià)格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)管理的市場，隨著新品種不斷上市，產(chǎn)品層次日益豐富，能夠?yàn)檎幱谵D(zhuǎn)變發(fā)展方式、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換增長動(dòng)力的中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)持續(xù)提供“對沖空間”，從而有效防范金融風(fēng)險(xiǎn)。

總之，優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)是金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的主要手段，也是構(gòu)建高質(zhì)量金融體系的應(yīng)有之意；而產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級是我國轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式、邁向高質(zhì)量發(fā)展的必由之路。因此，在金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的背景下，各項(xiàng)金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化措施始終要以更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、助力產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級為宗旨，以新發(fā)展理念為指導(dǎo)，以穩(wěn)中求進(jìn)為總基調(diào)，以不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)為底線，確保金融體系持續(xù)穩(wěn)定高質(zhì)量發(fā)展，進(jìn)而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

注 釋：

①肯特和萊文原計(jì)算方法為股票交易量/銀行貸款，文章在肯特和萊文的基礎(chǔ)上，優(yōu)化了金融結(jié)構(gòu)活力的計(jì)算方法，更加貼近實(shí)際地反映金融結(jié)構(gòu)的活力。