• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    數(shù)字金融、區(qū)域異質(zhì)性與小微企業(yè)創(chuàng)新活力

    2021-09-22 01:59李義超李曉濤
    海南金融 2021年9期
    關(guān)鍵詞:數(shù)字金融小微企業(yè)

    李義超 李曉濤

    摘? ?要:本文將北京大學數(shù)字普惠金融指數(shù)與中國小微企業(yè)調(diào)查(CMES)數(shù)據(jù)相匹配,考察了數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新的影響。在考慮了內(nèi)生性等因素后,發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融的發(fā)展顯著提升了小微企業(yè)的創(chuàng)新活力,并且這種效應(yīng)主要來自于數(shù)字金融在拓寬金融覆蓋廣度和提高金融服務(wù)深度兩個方面所產(chǎn)生的推動作用。區(qū)域異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn):數(shù)字金融的創(chuàng)新效應(yīng)在要素市場發(fā)育水平較低的地區(qū)更顯著,提升程度更大;在市場中介組織和法律環(huán)境建設(shè)情況較差的地區(qū),數(shù)字金融的創(chuàng)新效應(yīng)會受到抑制。進一步研究發(fā)現(xiàn):數(shù)字金融具有緩解小微企業(yè)融資約束的普惠作用,提升了小微企業(yè)進行自主研發(fā)的能力和偏好。

    關(guān)鍵詞:數(shù)字金融;小微企業(yè);創(chuàng)新活力

    DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2021.09.001

    中圖分類號:F832.7? ? ? ? ? ? ?文獻標識碼:A? ? ? ? ? ? 文章編號:1003-9031(2021)09-0003-12

    一、引言

    創(chuàng)新是經(jīng)濟增長的關(guān)鍵動力,也是企業(yè)提升競爭力的重要因素。中小企業(yè)是我國創(chuàng)新活動的主體,我國70%以上的技術(shù)創(chuàng)新來自中小企業(yè)。但創(chuàng)新活動需要承擔較高的融資成本和調(diào)整成本(Hall,2002),這些特征在我國不平衡、不充分的金融市場下尤為突出。面對不確定性,創(chuàng)新活動是企業(yè)最慎重的投資活動之一(鞠曉生等,2013)。企業(yè)創(chuàng)新可以分為兩個階段:一是從“不參與創(chuàng)新活動”到“積極開展創(chuàng)新活動”,二是在開展創(chuàng)新活動的過程中不斷提高創(chuàng)新能力、產(chǎn)生創(chuàng)新成果。由此可見,企業(yè)開展創(chuàng)新活動是企業(yè)提升創(chuàng)新能力的前提,激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新活力是提高企業(yè)創(chuàng)新能力的重要一環(huán)。然而,長期以來,我國大量的中小企業(yè)被排斥在主流的金融市場之外,面臨融資約束的困境,創(chuàng)新活力不足。根據(jù)中國小微企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù),56.07%的小微企業(yè)沒有開展過創(chuàng)新活動。

    數(shù)字金融的發(fā)展為小微企業(yè)創(chuàng)新帶來了新的機遇。數(shù)字金融泛指傳統(tǒng)金融機構(gòu)與互聯(lián)網(wǎng)公司利用數(shù)字技術(shù)實現(xiàn)融資、支付、投資和其他新型金融業(yè)務(wù)模式。與傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)不同,數(shù)字金融無需設(shè)置機構(gòu)網(wǎng)點,能夠充分發(fā)揮“成本低、速度快、覆蓋廣”的優(yōu)勢,降低金融服務(wù)門檻和成本,改善企業(yè)的融資環(huán)境,更有效地服務(wù)小微企業(yè)。新型金融機構(gòu)通過提高競爭力,顯著提高了金融機構(gòu)的服務(wù)效率和服務(wù)質(zhì)量,對傳統(tǒng)金融機構(gòu)造成了一些沖擊,同時也加速了它們數(shù)字化的進程?,F(xiàn)有文獻中,梁榜和張建華(2019)、唐松等(2020)從融資約束緩解機制實證了數(shù)字金融發(fā)展對企業(yè)創(chuàng)新的促進作用,為本文研究“數(shù)字金融與企業(yè)創(chuàng)新活力”提供了有力的理論支持和依托機制。實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略,既要盡可能提升現(xiàn)有創(chuàng)新企業(yè)的創(chuàng)新能力,也要激勵以往不愿意或沒有開展過創(chuàng)新活動的企業(yè)加入到“萬眾創(chuàng)新”的隊伍中,提供 “增量”動力。然而,鮮有文獻關(guān)注并實證數(shù)字金融對于提升小微企業(yè)創(chuàng)新活力的作用,即數(shù)字金融對小微企業(yè) “積極開展創(chuàng)新活動”是否具有顯著的促進作用?;谝陨媳尘昂脱芯楷F(xiàn)狀,本文在理論機制分析的基礎(chǔ)上,將北京大學數(shù)字普惠金融指數(shù)與CMES數(shù)據(jù)相結(jié)合,實證了數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的促進作用。

    二、理論分析與研究假設(shè)

    (一)數(shù)字金融與小微企業(yè)創(chuàng)新

    創(chuàng)新是引領(lǐng)發(fā)展的第一動力。從數(shù)量上看,中小企業(yè)是我國創(chuàng)新的主力,但中小企業(yè)的創(chuàng)新活力并不強,根據(jù)CMES數(shù)據(jù),49.75%的小微企業(yè)主認為沒有必要創(chuàng)新。抑制小微企業(yè)創(chuàng)新活力的因素有很多,一方面是創(chuàng)新本身高風險的特點讓眾多小微企業(yè)不敢涉足;另一方面,小微企業(yè)面臨融資難、融資貴問題,缺少創(chuàng)新的資本。數(shù)字金融的興起和發(fā)展,給中小企業(yè)創(chuàng)新帶來了新的機遇。隨著理論和實踐的深化,數(shù)字金融展現(xiàn)出了其支持普惠金融發(fā)展的巨大優(yōu)勢。數(shù)字金融可能從以下兩個路徑影響小微企業(yè)創(chuàng)新。

    一是融資約束機制。外部融資是企業(yè)研發(fā)投入的重要來源(Czarnitzki&Hottenrott,2011),然而中國傳統(tǒng)金融機構(gòu)對中小企業(yè)貸款存在明顯的規(guī)模歧視(李揚,2002)。緩解中小企業(yè)面臨的融資約束是提升中小企業(yè)創(chuàng)新能力的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。數(shù)字金融發(fā)展能夠有效解決中小企業(yè)的“融資難、融資貴”問題(唐松等,2020)。一方面,互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)利用數(shù)字技術(shù)開展金融業(yè)務(wù),吸納市場中的金融資源并轉(zhuǎn)化為有效供給,降低了金融服務(wù)門檻和服務(wù)成本。數(shù)字金融通過場景、數(shù)據(jù)和結(jié)合金融創(chuàng)新產(chǎn)品,克服了傳統(tǒng)金融對物理網(wǎng)點的依賴,憑借傳統(tǒng)金融不具備的觸及能力和服務(wù)深度,改善了中小微企業(yè)的融資環(huán)境。另一方面,以互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為代表的金融行業(yè)新進入者,依托服務(wù)模式升級、底層技術(shù)創(chuàng)新和業(yè)務(wù)產(chǎn)品優(yōu)化,對傳統(tǒng)金融機構(gòu)產(chǎn)生了競爭效應(yīng)和示范效應(yīng),加速了它們的數(shù)字化進程,顯著提高了金融機構(gòu)的服務(wù)質(zhì)效。數(shù)字金融的發(fā)展促進了金融資源的合理配置,減輕了信貸配給程度(王馨,2015),既具有融資規(guī)模擴充作用,又具有融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化效能。

    二是市場競爭機制。一定程度的市場競爭有利于促進企業(yè)創(chuàng)新(聶輝華等,2008)。在波特競爭力模型中,新進入者是影響行業(yè)競爭規(guī)模和程度的重要力量。在供給側(cè),新進入者給行業(yè)帶來新的生產(chǎn)能力,提升了整個行業(yè)的生產(chǎn)效率;在需求側(cè),新進入者往往通過新產(chǎn)品打開市場,主動引領(lǐng)市場的需求偏好。金融是創(chuàng)業(yè)環(huán)境的重要組成部分。正規(guī)金融供給的不足很大程度上制約了創(chuàng)業(yè)活動的開展(Aghion et al,2007)。數(shù)字金融發(fā)展對創(chuàng)業(yè)的促進作用已經(jīng)得到眾多學者的確認。謝絢麗等(2018)發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融對于注冊資本較少的微型企業(yè)具有更強的鼓勵創(chuàng)業(yè)的作用。值得一提的是,數(shù)字金融的發(fā)展幫助改善了農(nóng)村居民的創(chuàng)業(yè)行為(何婧和李慶海,2019),并帶來了創(chuàng)業(yè)機會的均等化,有助于促進低物資資本或低社會資本家庭的創(chuàng)業(yè)行為(張勛等,2019)。創(chuàng)業(yè)為每個行業(yè)帶來大量新進入者,正如前文所述,它們對現(xiàn)有企業(yè)的技術(shù)或產(chǎn)品發(fā)起挑戰(zhàn)。創(chuàng)新是企業(yè)提升競爭力的重要手段,市場競爭的加劇驅(qū)使小微企業(yè)對創(chuàng)新的認識從擔心高風險轉(zhuǎn)向關(guān)注高收益。面對新進入者,小微企業(yè)需要對現(xiàn)實市場競爭環(huán)境做出技術(shù)改進或產(chǎn)品創(chuàng)新上的反饋。

    綜合以上分析,本文認為數(shù)字金融產(chǎn)生的融資約束緩解作用和市場競爭強化效應(yīng)均有利于激發(fā)小微企業(yè)的創(chuàng)新意愿,提升其創(chuàng)新活力。據(jù)此我們提出假設(shè)1。

    假設(shè)1:數(shù)字金融對小微企業(yè)積極開展創(chuàng)新活動具有顯著的促進作用。

    (二)數(shù)字金融與小微企業(yè)創(chuàng)新活力:區(qū)域異質(zhì)性的調(diào)節(jié)作用

    1.區(qū)域要素市場的調(diào)節(jié)作用

    創(chuàng)新是一個系統(tǒng)工程,面臨著包括宏觀經(jīng)濟、人才、資金、市場及政策等環(huán)境和要素在內(nèi)的多種不確定性。受要素供給和市場環(huán)境的影響,數(shù)字金融在要素市場發(fā)育程度不同的地區(qū)可能具有不同的創(chuàng)新效應(yīng)。在要素市場發(fā)育程度較低的區(qū)域,資金和人才的供給處于低水平。一方面,企業(yè)外源融資的成本較高,面臨融資約束困境(Fazzari&Petersen,1993),無法達到最優(yōu)投資水平;另一方面,人才供應(yīng)的不足也讓企業(yè)難以開展創(chuàng)新活動。因此,數(shù)字金融帶來的要素改善對于處于要素供給較差地區(qū)的小微企業(yè)具有更強的邊際提升作用。這些地區(qū)的小微企業(yè)渴望通過創(chuàng)新來提升企業(yè)的競爭力,進而獲取更多的要素資源。但正如前文所述,創(chuàng)新是一個系統(tǒng)工程,數(shù)字金融對企業(yè)創(chuàng)新的促進作用可能很大程度上依賴于實體經(jīng)濟、技術(shù)人才等關(guān)聯(lián)要素。在要素市場發(fā)育程度較高的地區(qū),具備較完善的金融服務(wù)和較豐富的人力資源,企業(yè)能夠吸收這些要素順利開展創(chuàng)新活動,從而放大數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新的促進作用。綜上,我們提出競爭性假設(shè)2a和2b。

    假設(shè)2a:數(shù)字金融的創(chuàng)新效應(yīng)在要素市場發(fā)育水平較低的地區(qū)更大。

    假設(shè)2b:數(shù)字金融的創(chuàng)新效應(yīng)在要素市場發(fā)育水平較高的地區(qū)更大。

    2.區(qū)域市場中介組織和法律環(huán)境的調(diào)節(jié)作用

    創(chuàng)新具有高不確定性和長周期性的特點,這決定了創(chuàng)新需要一種能夠使企業(yè)家和投資者有長期穩(wěn)定預(yù)期的制度(張維迎,2015)。制度環(huán)境對企業(yè)創(chuàng)新的影響基于知識產(chǎn)權(quán)保護力度和市場中介組織發(fā)達程度。知識產(chǎn)權(quán)存在外部性問題,企業(yè)很難阻止其他企業(yè)模仿其知識產(chǎn)權(quán)(Arrow,1962)。缺乏完善的知識產(chǎn)權(quán)保護制度,新技術(shù)或新產(chǎn)品就很容易被模仿甚至被復(fù)制,大幅度降低企業(yè)研發(fā)投入的預(yù)期收益。王海成和呂鐵(2016)基于準自然實驗,發(fā)現(xiàn)知識產(chǎn)權(quán)審判機制改革帶來的知識產(chǎn)權(quán)司法保護水平的提高對企業(yè)創(chuàng)新具有顯著促進作用。加強知識產(chǎn)權(quán)執(zhí)法力度,可以通過減少研發(fā)溢出損失來促進企業(yè)創(chuàng)新(吳超鵬和唐菂,2016)。地區(qū)知識產(chǎn)權(quán)保護的完善對于金融發(fā)揮支持創(chuàng)新的作用不可或缺(鐘騰和汪昌云,2017)。市場中介組織對企業(yè)創(chuàng)新的影響在于專利申請和專利轉(zhuǎn)讓。作為企業(yè)創(chuàng)新能力的主要指標,專利授權(quán)需要經(jīng)過一系列的申請流程并通過嚴格的審查機制。發(fā)達的市場中介組織能夠憑借其專業(yè)性,提高企業(yè)申請專利的成功率,縮短專利申請的時間成本。對于專利轉(zhuǎn)讓也是如此。此外,市場中介組織可以幫助企業(yè)提升專利的附加值。綜上,只有在完善的知識產(chǎn)權(quán)保護機制和發(fā)達的市場中介組織的基礎(chǔ)上,企業(yè)的創(chuàng)新活動才能實現(xiàn)最大的效益。據(jù)此我們提出假設(shè)3。

    假設(shè)3:數(shù)字金融的創(chuàng)新效應(yīng)在市場中介組織和法律環(huán)境建設(shè)較好的地區(qū)更有效,而在制度環(huán)境建設(shè)較差的地區(qū)該創(chuàng)新效應(yīng)會受到抑制。

    三、研究設(shè)計

    (一)數(shù)據(jù)來源與樣本篩選

    為檢驗提出的假設(shè),實證數(shù)字金融與小微企業(yè)創(chuàng)新活力之間的關(guān)系,本文采用了以下數(shù)據(jù):北京大學數(shù)字金融研究中心編制的《北京大學數(shù)字普惠金融指數(shù)》(郭峰等,2020),用于刻畫數(shù)字金融的發(fā)展水平;中國家庭金融調(diào)查與研究中心發(fā)布的中國小微企業(yè)調(diào)查(CMES)數(shù)據(jù)。該調(diào)查開展于2015年年中,涵蓋28個省份(除新疆、西藏、青海和港澳臺地區(qū)),收集了小微企業(yè)法人在生產(chǎn)經(jīng)營、研發(fā)與創(chuàng)新、人力資源、組織管理等方面的相關(guān)信息,具有全國代表性。本文對數(shù)據(jù)進行了以下處理:一是剔除了變量缺失的樣本,剔除了2015年成立的企業(yè);二是縮尾處理,以消除極端值的影響,并根據(jù)小型微利企業(yè)的認定標準剔除了資產(chǎn)總額大于5000萬的企業(yè)。

    (二)變量設(shè)定

    被解釋變量:小微企業(yè)創(chuàng)新活力。相對于現(xiàn)有文獻關(guān)注“是否產(chǎn)生創(chuàng)新成果”,本文對創(chuàng)新采取更為開放和包容的態(tài)度,從企業(yè)創(chuàng)新的起點和前提切入企業(yè)的創(chuàng)新過程,考察企業(yè)是否積極參與創(chuàng)新活動。參照黃宇虹和黃霖(2019)的做法,本文用如下變量來衡量小微企業(yè)的創(chuàng)新活力:是否有產(chǎn)品或技術(shù)上的研發(fā)與創(chuàng)新活動,即有產(chǎn)品或技術(shù)上的研發(fā)與創(chuàng)新活動賦值為1,否則為0。該變量考慮到了產(chǎn)品和技術(shù)兩個創(chuàng)新維度,對衡量小微企業(yè)創(chuàng)新活力具有一定的代表性。

    核心解釋變量:數(shù)字金融發(fā)展水平。本文采用北京大學數(shù)字普惠金融指數(shù)作為數(shù)字金融發(fā)展程度的代理變量。該數(shù)據(jù)既提供了衡量數(shù)字金融總體發(fā)展水平的總指數(shù),又從數(shù)字金融覆蓋廣度、使用深度和數(shù)字化程度三個維度編制了三個子指標。本文選用了省級層面的數(shù)字普惠金融總指數(shù)以及子指標與微觀企業(yè)創(chuàng)新數(shù)據(jù)進行匹配以開展實證分析。

    控制變量。借鑒已有文獻的做法,本文將可能影響小微企業(yè)創(chuàng)新活力的變量納入模型。企業(yè)規(guī)模是影響企業(yè)創(chuàng)新活力的重要因素,根據(jù)CMES數(shù)據(jù),資產(chǎn)規(guī)模500萬以上的企業(yè)中,有51.84%的企業(yè)有產(chǎn)品或技術(shù)上的研發(fā)與創(chuàng)新活動,而資產(chǎn)500萬(含)以下的企業(yè)中,只有30%的企業(yè)有過類似的活動。其次,年輕的企業(yè)更具創(chuàng)新精神。本文也控制了行業(yè)關(guān)系,加入相關(guān)行業(yè)協(xié)會的企業(yè)更容易認識到創(chuàng)新對提升企業(yè)競爭力的重要性,從而重視創(chuàng)新。本文還控制了員工培訓、管理制度和產(chǎn)權(quán)保護制度等變量。相關(guān)控制變量及其賦值方法如表1所示。

    (三)模型設(shè)定

    由于被解釋變量的代理變量為二分變量,本文采用Probit模型實證分析數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的影響,設(shè)定的模型如下:

    其中,Y表示衡量創(chuàng)新活力的被解釋變量:是否有產(chǎn)品或技術(shù)上的研發(fā)與創(chuàng)新活動;DIF表示核心解釋變量數(shù)字金融發(fā)展水平,本文將采用滯后一期的省級層面北京大學數(shù)字普惠金融指數(shù)取對數(shù)后代入模型進行回歸;X表示控制變量,?滋為模型隨機誤差項。同時,為減輕行業(yè)等其他因素對小微企業(yè)創(chuàng)新活力產(chǎn)生影響,在回歸中控制了行業(yè)固定效應(yīng)和地區(qū)固定效應(yīng)。

    四、實證結(jié)果

    (一)基準回歸

    表2報告了小微企業(yè)創(chuàng)新活力對數(shù)字金融的基準回歸結(jié)果。模型(1)報告了數(shù)字金融總指數(shù)對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的影響,模型(2)(3)(4)報告了數(shù)字金融的分項指數(shù),即覆蓋廣度指數(shù)、使用深度指數(shù)和數(shù)字化程度指數(shù)對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的影響。實證結(jié)果顯示,數(shù)字金融的估計系數(shù)為較大的正數(shù),并且在1%的水平上顯著,說明數(shù)字金融發(fā)展程度越高的地區(qū),小微企業(yè)具有更強的創(chuàng)新活力。數(shù)字金融的發(fā)展,有助于推動小微企業(yè)加入“萬眾創(chuàng)新”的隊伍,積極開展創(chuàng)新活動。從數(shù)字金融的分項指數(shù)看,覆蓋廣度和使用深度的估計系數(shù)均為較大的正數(shù),并且在1%的水平上顯著。數(shù)字金融覆蓋廣度體現(xiàn)金融服務(wù)的可得性,對企業(yè)而言可能是“從無到有”的過程,而數(shù)字金融使用深度體現(xiàn)金融服務(wù)的多樣性和活躍性,對企業(yè)來說是“從少到多”的過程。數(shù)字金融覆蓋廣度的估計系數(shù)大于使用深度的估計系數(shù)也體現(xiàn)了金融服務(wù)“從無到有”比“從少到多”對小微企業(yè)的創(chuàng)新活力具有更大的改善作用。以上結(jié)果證實了假設(shè)1:數(shù)字金融對小微企業(yè)積極開展創(chuàng)新活動具有顯著的促進作用。

    在數(shù)字金融的分項指數(shù)中,金融數(shù)字化程度對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的影響并不顯著。金融服務(wù)數(shù)字化水平的提高,一方面提高了金融機構(gòu)管理風險、增強服務(wù)小微企業(yè)的能力,有利于激發(fā)小微企業(yè)的創(chuàng)新活力;另一方面也降低小微企業(yè)在金融市場投資的門檻,提高了企業(yè)開展創(chuàng)新活動的機會成本,從而可能“擠出”創(chuàng)新。金融數(shù)字化產(chǎn)生的兩種作用相抵,弱化了對小微企業(yè)的創(chuàng)新活力的影響。綜上,本文初步得出結(jié)論:數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的影響主要表現(xiàn)為促進作用,且這種效應(yīng)主要來自數(shù)字金融覆蓋廣度和使用深度的提升。

    (二)穩(wěn)健性檢驗

    內(nèi)生性處理。在基準回歸中,本文已對核心解釋變量進行了滯后一期的處理,以盡可能緩解“小微企業(yè)創(chuàng)新活力越高的地方,數(shù)字金融發(fā)展程度越高”這一關(guān)系導(dǎo)致的反向因果問題。此外,本文的因變量為企業(yè)微觀數(shù)據(jù),自變量為省級層面數(shù)字金融水平,數(shù)據(jù)本身來自兩個不同的數(shù)據(jù)庫,反向因果問題大大降低。但即使如此,實證回歸方程還會存在遺漏變量導(dǎo)致的內(nèi)生性。本文借鑒傅秋子和黃益平(2018)的做法,以企業(yè)所在省省會與杭州市的距離作為數(shù)字金融的工具變量。雖然數(shù)字金融從理論上可以突破傳統(tǒng)地理空間的限制,跨區(qū)域提供高效且低成本的金融服務(wù),但數(shù)字金融作為一種新的金融業(yè)態(tài),仍要遵循金融發(fā)展的基本規(guī)律,其發(fā)展很大程度上依賴于實體經(jīng)濟和傳統(tǒng)金融(姚耀軍和施丹燕,2017;郭峰和王瑤佩,2020)。此外,數(shù)字金融很多業(yè)務(wù)的推廣也受限于地理因素。該變量既與地區(qū)的數(shù)字金融發(fā)展程度直接相關(guān),又不會通過數(shù)字金融發(fā)展影響小微企業(yè)的創(chuàng)新活力,因此可以作為數(shù)字金融發(fā)展程度的有效工具變量。

    檢驗結(jié)果如表3所示:第一步回歸的結(jié)果顯示,工具變量對于內(nèi)生變量數(shù)字普惠金融具有較強的解釋力,且F值大于10,通過了弱工具變量檢驗。第二步的回歸結(jié)果顯示,數(shù)字普惠金融指數(shù)顯著為正,并且回歸系數(shù)比一般的Probit模型回歸系數(shù)有較大幅度的提高,這一結(jié)論表明考慮內(nèi)生性后本文基準回歸得到的結(jié)論依然成立。

    采用解釋變量的兩期滯后。表4的結(jié)果顯示,當以數(shù)字普惠金融的兩期滯后作為解釋變量后,數(shù)字金融總指數(shù)及分指數(shù)覆蓋程度和使用深度的估計系數(shù)仍在1%的顯著性水平上為正,但系數(shù)相對基準回歸有所減小。與滯后一期的回歸結(jié)果不同的是,兩期滯后的數(shù)字化程度的估計系數(shù)在5%的顯著性水平上為負,且數(shù)值較大。由此進一步得出,數(shù)字金融主要表現(xiàn)為對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的促進作用,但金融數(shù)字化程度的提高對小微企業(yè)創(chuàng)新活力產(chǎn)生了一定的“擠出”效應(yīng)。金融資產(chǎn)配置和研發(fā)創(chuàng)新活動之間存在替代關(guān)系(謝家智等,2014)。相對于創(chuàng)新活動風險大、周期長的特點,金融資產(chǎn)具有風險低、獲利快的優(yōu)勢。金融數(shù)字化提高了配置金融資產(chǎn)的便利性,降低了投資金融資產(chǎn)的門檻和成本。換言之,數(shù)字金融的發(fā)展可能提高了企業(yè)研發(fā)和創(chuàng)新的機會成本。資金規(guī)模一定的情況下,企業(yè)金融資產(chǎn)投資的增加相對應(yīng)是研發(fā)活動的減少。結(jié)合基準回歸發(fā)現(xiàn),隨著影響時間的延長,金融數(shù)字化程度對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的擠出效應(yīng)占據(jù)了主導(dǎo)地位。綜上,本文認為基于覆蓋廣度的拓寬和使用深度的提高,數(shù)字金融具有提升小微企業(yè)創(chuàng)新活力的主效應(yīng),但金融的數(shù)字化滲透通過改變小微企業(yè)的投資偏好而在一定程度上產(chǎn)生了對企業(yè)創(chuàng)新的“擠出”效應(yīng)。

    (三)進一步分析:區(qū)域異質(zhì)性的調(diào)節(jié)作用

    前文分析并實證了數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的影響,發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融具有提升小微企業(yè)創(chuàng)新活力的積極效應(yīng)。但從開展創(chuàng)新活動到產(chǎn)生創(chuàng)新成果再到實現(xiàn)創(chuàng)新效益,都不應(yīng)也不可能完全僅由企業(yè)自身完成。在開展創(chuàng)新活動到產(chǎn)生創(chuàng)新成果的過程中,還必須有為企業(yè)提供資金、人才等各種要素的市場;在產(chǎn)生創(chuàng)新成果到實現(xiàn)創(chuàng)新效益的過程中,還必須有為企業(yè)提供法律咨詢和專利運營的中介組織。

    為了對比數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的激勵作用,在制度環(huán)境建設(shè)程度不同和要素供給發(fā)育程度不同的區(qū)域市場環(huán)境下,是否表現(xiàn)出明顯的差異,我們將研究樣本以市場中介組織發(fā)育和法律制度環(huán)境指數(shù)和要素市場發(fā)育程度指數(shù)為標準分別進行分組研究。市場中介組織發(fā)育和法律環(huán)境指數(shù)綜合刻畫了地區(qū)行業(yè)協(xié)會、市場法治環(huán)境和知識產(chǎn)權(quán)保護力度的建設(shè)水平;要素市場發(fā)育程度指數(shù)綜合測算了信貸資金分配市場化和人力資源供應(yīng)的建設(shè)水平。以上數(shù)據(jù)根據(jù)王小魯、樊綱和余文靜發(fā)布的《中國分省市市場化指數(shù)報告(2016)》中各省(市、區(qū))市場化綜合指數(shù)下的分指數(shù)整理形成。具體的分類方法如下:首先計算每個?。ㄊ?、區(qū))2011—2013年各項指數(shù)的平均值,作為衡量制度環(huán)境建設(shè)程度和要素市場發(fā)育程度的標準,最后在考慮兩組樣本量差異后進行分組。依照該方法,選出要素市場評分較高的?。ㄊ?、區(qū))包括北京、上海、天津、江蘇、遼寧、河南、陜西、山東、廣東和重慶,涵蓋1840個樣本企業(yè);選出制度環(huán)境評分較高的?。ㄊ小^(qū))包括江蘇、浙江、北京、上海、天津、廣東、重慶和福建,涵蓋1816個樣本企業(yè)。

    表5顯示了根據(jù)制度環(huán)境建設(shè)情況和要素市場發(fā)育程度分別進行分組后,數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的邊際效應(yīng)。在要素市場發(fā)育程度較高的地區(qū),數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的影響在10%的水平上顯著,但這一影響在要素市場發(fā)育程度較低的地區(qū)具有1%水平下的顯著性,且邊際效應(yīng)相對較大。在制度環(huán)境建設(shè)較好的地區(qū),數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的影響在5%的顯著性水平上顯著為正,且邊際效應(yīng)較大,而這一效應(yīng)在制度環(huán)境建設(shè)較差的地區(qū)并不顯著。以上結(jié)果支持了假設(shè)2a和假設(shè)3。

    綜合理論分析和實證結(jié)果,在要素市場發(fā)育程度較差的地區(qū),企業(yè)難以獲得開展創(chuàng)新活動所需的要素資源,使得數(shù)字金融帶來的要素供給改善對企業(yè)創(chuàng)新活力具有更大的邊際提升作用。而在市場中介組織和法律制度環(huán)境建設(shè)水平較高地區(qū),企業(yè)的創(chuàng)新成果能夠得到更好的運營和保護,創(chuàng)新具有更高的預(yù)期效益,小微企業(yè)具有更強的創(chuàng)新活力,同時數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力也表現(xiàn)出更大的激勵作用。由此可見,要重點發(fā)揮數(shù)字金融在要素市場發(fā)育程度較差地區(qū)的普惠作用,且注重完善市場中介組織,加強知識產(chǎn)權(quán)保護,為企業(yè)創(chuàng)新構(gòu)建良好的外部環(huán)境,進而放大數(shù)字金融的普惠作用。

    (四)自主研發(fā)還是協(xié)同創(chuàng)新?

    前文實證了數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的提升作用,區(qū)域異質(zhì)性分析也為如何增強這種效應(yīng)提供了思路。然而在創(chuàng)新的過程中,企業(yè)面臨自主研發(fā)或協(xié)同創(chuàng)新的路徑選擇,那么數(shù)字金融的發(fā)展對企業(yè)創(chuàng)新路徑選擇的影響如何?CMES通過向小微企業(yè)詢問研發(fā)和創(chuàng)新的形式,獲取了小微企業(yè)創(chuàng)新的路徑選擇,包括自主研發(fā)、委托其他單位研發(fā)、技術(shù)引進和合作研發(fā),這為本文研究數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新路徑選擇的影響提供了數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。

    表6的結(jié)果顯示,數(shù)字金融對小微企業(yè)選擇自主研發(fā)的估計系數(shù)在10%的水平上顯著為正,對選擇技術(shù)引進的估計系數(shù)卻在5%的水平上顯著為負,而對選擇委托研發(fā)或合作研發(fā)的影響則不顯著。由此可見,數(shù)字金融提升了小微企業(yè)進行自主研發(fā)的能力和偏好,并且減少了對技術(shù)引進的需求。這可能是因為數(shù)字金融帶來的融資環(huán)境改善緩解了企業(yè)的資金困境,豐富和提高了企業(yè)研發(fā)資金的來源和規(guī)模,賦予企業(yè)進行自主研發(fā)的能力,從而減少了對外部技術(shù)的引進需求。中國小微企業(yè)調(diào)查問卷詢問了小微企業(yè)認為制約研發(fā)和創(chuàng)新的因素,其中包括是否缺少研發(fā)經(jīng)費,這為本文驗證上述猜想提供了可能。表6的最后一列的回歸結(jié)果支持了上述猜想:數(shù)字金融改善了小微企業(yè)缺少研發(fā)費用的困境,提升了小微企業(yè)進行自主研發(fā)的能力和偏好。

    五、結(jié)論和政策建議

    (一)結(jié)論

    本文研究發(fā)現(xiàn),數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力具有顯著的提升作用。數(shù)字金融發(fā)展程度高的地區(qū),小微企業(yè)具有更大的創(chuàng)新活力??疾鞌?shù)字金融發(fā)展的三個維度后發(fā)現(xiàn),數(shù)字金融覆蓋廣度水平和使用深度水平越高的地區(qū),小微企業(yè)的創(chuàng)新活力越大,并且數(shù)字金融覆蓋廣度對小微企業(yè)創(chuàng)新活力比使用深度表現(xiàn)出了更大的邊際提升作用。本文同時考慮了區(qū)域異質(zhì)性的調(diào)節(jié)作用,結(jié)果發(fā)現(xiàn):在要素市場發(fā)育程度較差的地區(qū),數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力的提升作用更顯著,這體現(xiàn)了數(shù)字金融的普惠優(yōu)勢;在市場中介組織和法律制度環(huán)境建設(shè)情況較高的地區(qū),數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力具有顯著的邊際提升作用,但這一效應(yīng)在建設(shè)情況較差的地區(qū)不顯著,這表明只有完善市場環(huán)境和法律制度,才能最大程度發(fā)揮數(shù)字金融的普惠作用。本文也考察了數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新路徑選擇的影響,發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融緩解了小微企業(yè)缺少研發(fā)經(jīng)費的困境,提升了其進行自主研發(fā)的能力和偏好。

    (二)政策建議

    基于以上理論分析和實證結(jié)果,本文提出以下三條政策建議:一是科學把握數(shù)字金融監(jiān)管方向,發(fā)揮其普惠優(yōu)勢。監(jiān)管部門的相對容忍是中國數(shù)字金融快速發(fā)展的一個重要原因。數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新活力具有顯著的促進作用,故需要積極推動數(shù)字金融健康發(fā)展,培育創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展的微觀經(jīng)濟主體。具體來說,監(jiān)管要立足提升數(shù)字金融覆蓋廣度和使用深度的導(dǎo)向,發(fā)揮數(shù)字金融在要素市場發(fā)育水平較低地區(qū)的普惠作用。二是加快完善知識產(chǎn)權(quán)法律制度,發(fā)揮其保護作用。知識產(chǎn)權(quán)保護是企業(yè)實現(xiàn)創(chuàng)新效益的制度保障。政府需要建立完善的法律制度,緩解企業(yè)對知識產(chǎn)權(quán)保護的擔憂。三是逐步建立市場中介組織體系,發(fā)揮其服務(wù)功能。企業(yè)科技成果的轉(zhuǎn)化、專利的申請與運營都離不開專業(yè)的市場中介組織。因此,構(gòu)建完整的市場中介組織體系,有助于縮短企業(yè)創(chuàng)新的周期,提升企業(yè)創(chuàng)新的效率和效益,從而增強數(shù)字金融對小微企業(yè)創(chuàng)新的普惠作用?!?/p>

    (責任編輯:孟潔)

    參考文獻:

    [1]Solow R.Technical Change and the Aggregate Production Function[J].The Review of Economics and Statistic,1957.

    [2]Porter M E.Capital disadvantage: America's failing capital investment system.[J].Harvard business review,1992,70(5).

    [3]Hall B H.The Financing of Research and Development[J].Oxford Review of Economic Policy,2002,18(1).

    [4]鞠曉生,盧荻,虞義華.融資約束、營運資本管理與企業(yè)創(chuàng)新可持續(xù)性[J].經(jīng)濟研究,2013,48(1):4-16.

    [5]梁榜,張建華.數(shù)字普惠金融發(fā)展能激勵創(chuàng)新嗎?——來自中國城市和中小企業(yè)的證據(jù)[J].當代經(jīng)濟科學,2019,41(5):74-86.

    [6]唐松,伍旭川,祝佳.數(shù)字金融與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新——結(jié)構(gòu)特征、機制識別與金融監(jiān)管下的效應(yīng)差異[J].管理世界,2020,36(5):52-66+9.

    [7]黃益平,黃卓.中國的數(shù)字金融發(fā)展:現(xiàn)在與未來[J].經(jīng)濟學(季刊),2018,17(4):1489-1502.

    [8]Dirk Czarnitzki,Hanna Hottenrott.R&D investment and financing constraints of small and medium-sized firms[J].Small Business Economics,2011,36(1).

    [9]李揚.撥開迷霧——著名經(jīng)濟學家李揚談中小企業(yè)貸款難[J].銀行家,2002(10).

    [10]王馨.互聯(lián)網(wǎng)金融助解“長尾”小微企業(yè)融資難問題研究[J].金融研究,2015(9):128-139.

    [11]聶輝華,譚松濤,王宇鋒.創(chuàng)新、企業(yè)規(guī)模和市場競爭:基于中國企業(yè)層面的面板數(shù)據(jù)分析[J].世界經(jīng)濟,2008(7):57-66.

    [12]Aghion P,T Fally,S Scarpetta.Credit Constraints as a Barrier to the Entry and Post-Entry Growth of Firms[J].Economic Policy,2007,22(52).

    [13]謝絢麗,沈艷,張皓星,郭峰.數(shù)字金融能促進創(chuàng)業(yè)嗎?——來自中國的證據(jù)[J].經(jīng)濟學(季刊),2018,17(4):1557-1580.

    [14]何婧,李慶海.數(shù)字金融使用與農(nóng)戶創(chuàng)業(yè)行為[J].中國農(nóng)村經(jīng)濟,2019(1):112-126.

    [15]張勛,萬廣華,張佳佳,何宗樾.數(shù)字經(jīng)濟、普惠金融與包容性增長[J].經(jīng)濟研究,2019,54(8):71-86.

    [16]Steven M.Fazzari,Bruce C. Petersen. Working Capital and Fixed Investment: New Evidence on Financing Constraints[J].The RAND Journal of Economics,1993,24(3).

    [17]張維迎.經(jīng)濟學原理[M].西安:西北大學出版社,2015.

    [18]Arrow K.Economic welfare and the allocation of resources for invention[J].Rate & Direction of Inventive Activity Economic & Social Factors,1962.

    [19]王海成,呂鐵.知識產(chǎn)權(quán)司法保護與企業(yè)創(chuàng)新——基于廣東省知識產(chǎn)權(quán)案件“三審合一”的準自然試驗[J].管理世界,2016(10):118-133.

    [20]吳超鵬,唐菂.知識產(chǎn)權(quán)保護執(zhí)法力度、技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)績效——來自中國上市公司的證據(jù)[J].經(jīng)濟研究,2016,51(11):125-139.

    [21]鐘騰,汪昌云.金融發(fā)展與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出——基于不同融資模式對比視角[J].金融研究,2017(12):127-142.

    [22]郭峰,王靖一,王芳,孔濤,張勛,程志云.測度中國數(shù)字普惠金融發(fā)展:指數(shù)編制與空間特征[J].經(jīng)濟學季刊,2020(19).

    [23]黃宇虹,黃霖.金融知識與小微企業(yè)創(chuàng)新意識、創(chuàng)新活力——基于中國小微企業(yè)調(diào)查(CMES)的實證研究[J].金融研究,2019(4):149-167.

    [24]傅秋子,黃益平.數(shù)字金融對農(nóng)村金融需求的異質(zhì)性影響——來自中國家庭金融調(diào)查與北京大學數(shù)字普惠金融指數(shù)的證據(jù)[J].金融研究,2018(11):68-84.

    [25]姚耀軍,施丹燕.互聯(lián)網(wǎng)金融區(qū)域差異化發(fā)展的邏輯與檢驗——路徑依賴與政府干預(yù)視角[J].金融研究,2017(5):127-142.

    [26]郭峰,王瑤佩.傳統(tǒng)金融基礎(chǔ)、知識門檻與數(shù)字金融下鄉(xiāng)[J].財經(jīng)研究,2020,46(1):19-33.

    [27]謝家智,王文濤,江源.制造業(yè)金融化、政府控制與技術(shù)創(chuàng)新[J].經(jīng)濟學動態(tài),2014(11):78-88.

    [28]王小魯,樊綱,余文靜.中國分省市市場化指數(shù)報告[M].北京:社會科學文獻出版社,2016.

    猜你喜歡
    數(shù)字金融小微企業(yè)
    析我國數(shù)字金融的法律管理
    普惠金融視角下縣域數(shù)字金融發(fā)展研究
    區(qū)塊鏈對我國金融業(yè)的發(fā)展影響
    中國發(fā)展數(shù)字普惠金融存在的問題及對策
    我國普惠金融發(fā)展的現(xiàn)狀與建議
    農(nóng)村小微企業(yè)電商發(fā)展的內(nèi)部控制問題研究
    關(guān)于支持小微企業(yè)轉(zhuǎn)型升級路徑的思考
    溫州小微企業(yè)融資環(huán)境及能力分析
    “營改增”對小微企業(yè)的影響分析
    小微企業(yè)中員工激勵制度及流失管理
    看十八女毛片水多多多| 天天躁日日操中文字幕| 精品国产露脸久久av麻豆| 久久久久久久久久久丰满| 国国产精品蜜臀av免费| 三级经典国产精品| 免费在线观看成人毛片| eeuss影院久久| av黄色大香蕉| 狂野欧美激情性xxxx在线观看| 国产黄频视频在线观看| 午夜免费观看性视频| 亚洲成人久久爱视频| av又黄又爽大尺度在线免费看| 三级国产精品欧美在线观看| 成人美女网站在线观看视频| 亚洲av免费高清在线观看| 久久精品综合一区二区三区| 亚洲激情五月婷婷啪啪| 亚洲一区二区三区欧美精品 | 日韩视频在线欧美| 最后的刺客免费高清国语| 草草在线视频免费看| 亚洲电影在线观看av| 一级毛片aaaaaa免费看小| 国产在视频线精品| 一级a做视频免费观看| 性色av一级| 在现免费观看毛片| 国产精品久久久久久精品电影小说 | 欧美人与善性xxx| 欧美激情久久久久久爽电影| 国产精品一区二区在线观看99| 人体艺术视频欧美日本| 国产高潮美女av| 免费高清在线观看视频在线观看| 蜜臀久久99精品久久宅男| 亚洲美女搞黄在线观看| 九九爱精品视频在线观看| 一个人看视频在线观看www免费| 纵有疾风起免费观看全集完整版| 国产成人91sexporn| 欧美一区二区亚洲| 亚洲成人久久爱视频| 一级毛片aaaaaa免费看小| 在线看a的网站| 亚洲一级一片aⅴ在线观看| 毛片一级片免费看久久久久| 欧美日韩亚洲高清精品| 久久久久久久久久成人| 亚洲精品日韩在线中文字幕| 一边亲一边摸免费视频| 亚洲最大成人手机在线| 国产大屁股一区二区在线视频| 亚洲成色77777| 国产一区二区在线观看日韩| 视频中文字幕在线观看| 干丝袜人妻中文字幕| 亚洲欧美成人精品一区二区| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 高清av免费在线| 日韩免费高清中文字幕av| 老师上课跳d突然被开到最大视频| 亚洲色图av天堂| 久久精品国产自在天天线| 亚洲精品久久午夜乱码| 久久精品久久久久久久性| 国产精品人妻久久久久久| 久久久亚洲精品成人影院| 亚洲欧洲日产国产| 麻豆成人午夜福利视频| 亚洲在线观看片| 精品熟女少妇av免费看| 丰满人妻一区二区三区视频av| 午夜老司机福利剧场| 尤物成人国产欧美一区二区三区| h日本视频在线播放| 又大又黄又爽视频免费| 国精品久久久久久国模美| 一级av片app| 在线精品无人区一区二区三 | 国产高清国产精品国产三级 | 国产精品国产av在线观看| 身体一侧抽搐| 久久久久久久久大av| 97热精品久久久久久| 久久久久久久久久久丰满| 99视频精品全部免费 在线| 一本—道久久a久久精品蜜桃钙片 精品乱码久久久久久99久播 | 国产午夜精品一二区理论片| 国产黄色免费在线视频| 91久久精品国产一区二区三区| 国产精品国产三级国产专区5o| a级一级毛片免费在线观看| 亚洲精品乱码久久久久久按摩| 国国产精品蜜臀av免费| 国产乱来视频区| 中国美白少妇内射xxxbb| 少妇人妻一区二区三区视频| 欧美激情在线99| 亚洲久久久久久中文字幕| 白带黄色成豆腐渣| 少妇人妻 视频| 亚洲va在线va天堂va国产| 观看免费一级毛片| 欧美xxⅹ黑人| 一级片'在线观看视频| 丝袜脚勾引网站| 亚洲av中文字字幕乱码综合| 国产极品天堂在线| 青春草亚洲视频在线观看| 欧美丝袜亚洲另类| 人妻一区二区av| 欧美日韩视频精品一区| 91在线精品国自产拍蜜月| 99久久人妻综合| 99精国产麻豆久久婷婷| 中国三级夫妇交换| 男人爽女人下面视频在线观看| 亚洲av中文字字幕乱码综合| 亚洲真实伦在线观看| 免费大片18禁| 亚洲国产成人一精品久久久| 国产毛片在线视频| 亚洲成人av在线免费| 亚洲综合色惰| 国产视频首页在线观看| 狂野欧美激情性bbbbbb| 中国美白少妇内射xxxbb| 亚洲成人中文字幕在线播放| 亚洲国产精品成人综合色| 九九爱精品视频在线观看| 国产老妇女一区| 一区二区av电影网| 舔av片在线| 热re99久久精品国产66热6| 免费看光身美女| 亚洲欧洲国产日韩| 亚洲va在线va天堂va国产| 国产淫语在线视频| 亚洲av中文av极速乱| 国产黄片视频在线免费观看| 精品99又大又爽又粗少妇毛片| av福利片在线观看| av又黄又爽大尺度在线免费看| 欧美xxxx性猛交bbbb| 在线精品无人区一区二区三 | 街头女战士在线观看网站| 一级毛片电影观看| 欧美丝袜亚洲另类| 三级经典国产精品| 国产一区亚洲一区在线观看| 国产精品99久久99久久久不卡 | 国产成人a∨麻豆精品| 精品人妻一区二区三区麻豆| 麻豆久久精品国产亚洲av| 中国三级夫妇交换| 久久精品夜色国产| 少妇的逼水好多| 哪个播放器可以免费观看大片| 国产成人a∨麻豆精品| 成人美女网站在线观看视频| freevideosex欧美| 搡老乐熟女国产| 少妇 在线观看| 高清视频免费观看一区二区| 最新中文字幕久久久久| 国产免费一区二区三区四区乱码| 成人一区二区视频在线观看| 国产真实伦视频高清在线观看| 欧美zozozo另类| 日日啪夜夜爽| 午夜福利网站1000一区二区三区| 亚洲国产欧美人成| 免费黄色在线免费观看| 91狼人影院| 国产精品久久久久久精品电影| 水蜜桃什么品种好| 国内揄拍国产精品人妻在线| 免费大片18禁| 极品少妇高潮喷水抽搐| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 国产高清有码在线观看视频| 男女那种视频在线观看| 国产精品国产三级专区第一集| 69人妻影院| 免费黄频网站在线观看国产| 国产免费福利视频在线观看| 爱豆传媒免费全集在线观看| 色视频www国产| 色综合色国产| av又黄又爽大尺度在线免费看| 色视频www国产| 99精国产麻豆久久婷婷| av一本久久久久| 高清毛片免费看| 午夜福利网站1000一区二区三区| 亚洲精品久久午夜乱码| 又黄又爽又刺激的免费视频.| 亚洲精品自拍成人| 亚洲国产精品成人综合色| 联通29元200g的流量卡| 国产黄频视频在线观看| 午夜老司机福利剧场| 欧美变态另类bdsm刘玥| 精品久久久久久久久亚洲| 免费观看的影片在线观看| 欧美日本视频| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 下体分泌物呈黄色| 色综合色国产| 国国产精品蜜臀av免费| 久久久久久久国产电影| av网站免费在线观看视频| 嫩草影院新地址| 国产精品麻豆人妻色哟哟久久| 街头女战士在线观看网站| 婷婷色综合www| 久久亚洲国产成人精品v| 七月丁香在线播放| 成年免费大片在线观看| 国产熟女欧美一区二区| 久久久久久久午夜电影| 国产精品蜜桃在线观看| 国产精品一区二区性色av| 视频中文字幕在线观看| 免费少妇av软件| 精品久久久久久久久亚洲| 国产精品嫩草影院av在线观看| 亚洲无线观看免费| 久久久久久伊人网av| 亚洲精品第二区| 少妇高潮的动态图| av一本久久久久| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 亚洲一区二区三区欧美精品 | 精品人妻偷拍中文字幕| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频 | 日本爱情动作片www.在线观看| 国产免费又黄又爽又色| 男女下面进入的视频免费午夜| 国产老妇伦熟女老妇高清| 国产欧美亚洲国产| 一边亲一边摸免费视频| 亚洲精品乱码久久久v下载方式| 国产黄色免费在线视频| 午夜福利视频1000在线观看| 国产伦在线观看视频一区| 成人国产av品久久久| 自拍偷自拍亚洲精品老妇| 国产免费视频播放在线视频| 小蜜桃在线观看免费完整版高清| 日日撸夜夜添| 美女高潮的动态| av在线蜜桃| 大片免费播放器 马上看| 国产在线男女| 亚洲国产精品专区欧美| 少妇熟女欧美另类| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 免费大片18禁| 成人欧美大片| 高清日韩中文字幕在线| 美女视频免费永久观看网站| 永久网站在线| 国产精品久久久久久av不卡| 午夜免费男女啪啪视频观看| 97超视频在线观看视频| 中文字幕免费在线视频6| 男女边摸边吃奶| 欧美成人一区二区免费高清观看| 欧美人与善性xxx| 国产男女内射视频| 内地一区二区视频在线| 2022亚洲国产成人精品| 男插女下体视频免费在线播放| 看免费成人av毛片| 亚洲欧洲日产国产| 国产 一区 欧美 日韩| av免费观看日本| 免费黄色在线免费观看| 国产免费福利视频在线观看| 性插视频无遮挡在线免费观看| 国产精品人妻久久久久久| av又黄又爽大尺度在线免费看| 免费黄网站久久成人精品| 午夜福利在线在线| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 日韩国内少妇激情av| 日韩av免费高清视频| 99久久人妻综合| 久久国产乱子免费精品| 日本一二三区视频观看| 国产黄片美女视频| 麻豆久久精品国产亚洲av| 69av精品久久久久久| 久久久精品免费免费高清| 一本—道久久a久久精品蜜桃钙片 精品乱码久久久久久99久播 | 白带黄色成豆腐渣| 亚洲av电影在线观看一区二区三区 | 久久久亚洲精品成人影院| 欧美成人a在线观看| 免费人成在线观看视频色| 一级毛片 在线播放| 欧美极品一区二区三区四区| 国产精品福利在线免费观看| 狂野欧美激情性bbbbbb| 熟女电影av网| 嫩草影院入口| 日韩,欧美,国产一区二区三区| 噜噜噜噜噜久久久久久91| 国产探花在线观看一区二区| 色吧在线观看| 国产在线一区二区三区精| 自拍偷自拍亚洲精品老妇| 亚洲国产精品成人久久小说| 精品国产露脸久久av麻豆| 91久久精品国产一区二区成人| 日本与韩国留学比较| 国产亚洲精品久久久com| 黄色一级大片看看| 欧美性感艳星| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| 亚洲精品成人久久久久久| 秋霞在线观看毛片| 欧美三级亚洲精品| 激情五月婷婷亚洲| 日本三级黄在线观看| 国产精品偷伦视频观看了| 最近的中文字幕免费完整| 你懂的网址亚洲精品在线观看| 久久精品久久精品一区二区三区| 麻豆成人av视频| 嫩草影院精品99| 可以在线观看毛片的网站| 中文精品一卡2卡3卡4更新| 97在线人人人人妻| 成人国产麻豆网| 91精品国产九色| 国产精品偷伦视频观看了| 亚洲成人久久爱视频| 交换朋友夫妻互换小说| 久久久久网色| 国产午夜福利久久久久久| 日韩免费高清中文字幕av| 大陆偷拍与自拍| 毛片一级片免费看久久久久| 国产精品.久久久| 欧美激情在线99| 亚洲国产日韩一区二区| 啦啦啦中文免费视频观看日本| 国产午夜精品一二区理论片| 久久精品综合一区二区三区| 99久久精品一区二区三区| 亚洲内射少妇av| 国产淫语在线视频| 日韩av免费高清视频| 精品一区二区三卡| 亚洲欧美清纯卡通| 国产高清不卡午夜福利| 亚洲国产最新在线播放| 99视频精品全部免费 在线| 国模一区二区三区四区视频| 波野结衣二区三区在线| 亚洲精品影视一区二区三区av| 大香蕉久久网| 久久韩国三级中文字幕| 国产成人精品福利久久| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频 | 99久国产av精品国产电影| 亚洲电影在线观看av| 美女cb高潮喷水在线观看| 亚洲国产高清在线一区二区三| 成人无遮挡网站| 国产老妇女一区| 久久久久九九精品影院| 精品熟女少妇av免费看| 国产精品熟女久久久久浪| 色网站视频免费| 亚洲国产最新在线播放| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 国产亚洲精品久久久com| 身体一侧抽搐| 午夜爱爱视频在线播放| 久久精品人妻少妇| 日韩 亚洲 欧美在线| 日韩人妻精品一区2区三区| 亚洲国产精品成人久久小说| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 久久久久国产精品人妻一区二区| a级毛片在线看网站| 亚洲精品第二区| 久久99精品国语久久久| 亚洲精品国产区一区二| 最黄视频免费看| 自线自在国产av| 日本vs欧美在线观看视频| 午夜福利视频在线观看免费| 自拍欧美九色日韩亚洲蝌蚪91| 亚洲国产看品久久| 男女高潮啪啪啪动态图| 国产伦理片在线播放av一区| 欧美久久黑人一区二区| 久久久久精品人妻al黑| 亚洲精品av麻豆狂野| 国产成人精品在线电影| 亚洲欧美一区二区三区久久| 亚洲欧美精品自产自拍| 在线 av 中文字幕| av网站免费在线观看视频| 在线免费观看不下载黄p国产| 超色免费av| 国产精品久久久久久精品古装| 欧美日韩一级在线毛片| 亚洲美女搞黄在线观看| 国产精品亚洲av一区麻豆 | 观看美女的网站| 国产探花极品一区二区| 高清不卡的av网站| 最近中文字幕2019免费版| 亚洲四区av| 永久免费av网站大全| a 毛片基地| 欧美日韩成人在线一区二区| 女人被躁到高潮嗷嗷叫费观| 精品一区二区三区四区五区乱码 | 国产一卡二卡三卡精品 | 久久狼人影院| 搡老乐熟女国产| 人妻一区二区av| 国精品久久久久久国模美| 黑丝袜美女国产一区| 国产在视频线精品| 欧美精品人与动牲交sv欧美| 老司机在亚洲福利影院| 亚洲精品自拍成人| 999精品在线视频| 国产 一区精品| 午夜精品国产一区二区电影| 国产97色在线日韩免费| 亚洲国产看品久久| 国产日韩一区二区三区精品不卡| 国产在线免费精品| 夜夜骑夜夜射夜夜干| 伊人亚洲综合成人网| 秋霞在线观看毛片| 久久精品久久久久久噜噜老黄| 亚洲五月色婷婷综合| 制服诱惑二区| www.自偷自拍.com| 国产精品人妻久久久影院| 成人午夜精彩视频在线观看| 我的亚洲天堂| 成人亚洲精品一区在线观看| 在线 av 中文字幕| 国产精品成人在线| 欧美日韩亚洲高清精品| 少妇的丰满在线观看| 欧美变态另类bdsm刘玥| 亚洲,一卡二卡三卡| 欧美日韩亚洲综合一区二区三区_| 亚洲国产精品成人久久小说| 国产精品无大码| 男人舔女人的私密视频| 狂野欧美激情性xxxx| 久久久欧美国产精品| 亚洲 欧美一区二区三区| 女性生殖器流出的白浆| 在现免费观看毛片| 这个男人来自地球电影免费观看 | 欧美日韩亚洲高清精品| 爱豆传媒免费全集在线观看| 赤兔流量卡办理| 亚洲 欧美一区二区三区| 免费高清在线观看日韩| 成年人午夜在线观看视频| 大香蕉久久成人网| 亚洲少妇的诱惑av| av一本久久久久| 黄色一级大片看看| 亚洲精品日本国产第一区| 国产极品天堂在线| 久久精品国产a三级三级三级| 成人三级做爰电影| 久久精品国产亚洲av涩爱| 一区二区三区乱码不卡18| 纵有疾风起免费观看全集完整版| 老汉色∧v一级毛片| 最新在线观看一区二区三区 | 日韩熟女老妇一区二区性免费视频| 久久精品亚洲熟妇少妇任你| 青草久久国产| 18禁观看日本| 免费久久久久久久精品成人欧美视频| 国产探花极品一区二区| 欧美 亚洲 国产 日韩一| 欧美亚洲 丝袜 人妻 在线| 日韩制服丝袜自拍偷拍| 国产成人啪精品午夜网站| 日韩,欧美,国产一区二区三区| 欧美人与性动交α欧美软件| 久久精品亚洲av国产电影网| 丁香六月天网| 国产日韩一区二区三区精品不卡| 色94色欧美一区二区| 我要看黄色一级片免费的| 视频在线观看一区二区三区| 99久久人妻综合| svipshipincom国产片| 国产在线免费精品| 在现免费观看毛片| 哪个播放器可以免费观看大片| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 91老司机精品| 国产av码专区亚洲av| 麻豆乱淫一区二区| 国产成人免费观看mmmm| 久久久欧美国产精品| av卡一久久| 国产精品 国内视频| 国产爽快片一区二区三区| 国产男女内射视频| 女性生殖器流出的白浆| a 毛片基地| 国产欧美日韩综合在线一区二区| 巨乳人妻的诱惑在线观看| 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 亚洲欧美精品自产自拍| 另类精品久久| 亚洲av福利一区| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 中文字幕精品免费在线观看视频| 两性夫妻黄色片| 天天躁狠狠躁夜夜躁狠狠躁| 亚洲av电影在线观看一区二区三区| 色网站视频免费| 亚洲三区欧美一区| 国产97色在线日韩免费| 欧美黑人欧美精品刺激| 免费日韩欧美在线观看| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频 | 九九爱精品视频在线观看| 国产亚洲午夜精品一区二区久久| 九草在线视频观看| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 国产熟女午夜一区二区三区| 精品视频人人做人人爽| 国产成人a∨麻豆精品| 色精品久久人妻99蜜桃| 伊人久久国产一区二区| 国产一区二区 视频在线| 成人亚洲精品一区在线观看| 日韩 亚洲 欧美在线| 亚洲国产av新网站| 少妇被粗大的猛进出69影院| 天天躁日日躁夜夜躁夜夜| 国产黄色免费在线视频| 91成人精品电影| 亚洲国产精品一区三区| 黄频高清免费视频| 亚洲国产成人一精品久久久| svipshipincom国产片| 大陆偷拍与自拍| 久久精品久久久久久久性| 大码成人一级视频| av有码第一页| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 色吧在线观看| 日本黄色日本黄色录像| a级毛片黄视频| 亚洲av成人精品一二三区| 亚洲人成网站在线观看播放| 人妻人人澡人人爽人人| 波多野结衣一区麻豆| 在线观看免费视频网站a站| 精品少妇内射三级| 大香蕉久久成人网| 日韩视频在线欧美| 中文字幕av电影在线播放| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o | 51午夜福利影视在线观看| 亚洲国产成人一精品久久久| 国产成人啪精品午夜网站| 成人亚洲欧美一区二区av| 久久久久久免费高清国产稀缺| 啦啦啦在线观看免费高清www| 中文字幕人妻丝袜一区二区 | 婷婷色综合大香蕉| av视频免费观看在线观看| 精品国产国语对白av| 欧美精品一区二区免费开放| 精品视频人人做人人爽| av国产久精品久网站免费入址| 十八禁人妻一区二区| 国产又爽黄色视频| av卡一久久| 中文欧美无线码| 国产色婷婷99| 精品卡一卡二卡四卡免费| 国产精品无大码| 秋霞伦理黄片| av电影中文网址| 欧美日韩一级在线毛片| 蜜桃在线观看..| 女性被躁到高潮视频| 久久久久精品久久久久真实原创| 亚洲精华国产精华液的使用体验| 一本大道久久a久久精品| 免费在线观看黄色视频的| 熟女av电影| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 精品一区二区三区四区五区乱码 | 你懂的网址亚洲精品在线观看| 久久久久久久大尺度免费视频| 成人影院久久|