經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本的影響研究
——基于產(chǎn)品市場競爭的調(diào)節(jié)作用

唐超夢

（浙江理工大學 經(jīng)濟管理學院，浙江 杭州 310018）

一、引言

我國經(jīng)濟政策天然存在著不確定性的特點。其一，基于我國市場經(jīng)濟占主導(dǎo)、國家宏觀調(diào)控為輔的經(jīng)濟體制，政府常采用財政政策及產(chǎn)業(yè)政策等經(jīng)濟政策來對經(jīng)濟進行調(diào)控，因此我國經(jīng)濟政策調(diào)整的頻率和幅度都要高于西方國家；其二，我國經(jīng)濟政策變動相對頻繁。從2008 年金融危機爆發(fā)到現(xiàn)在英國脫歐和中美貿(mào)易戰(zhàn)，錯綜復(fù)雜的國內(nèi)外形勢更加重了我國經(jīng)濟政策不確定性。企業(yè)作為國家發(fā)展的中堅力量，而經(jīng)濟政策是企業(yè)賴以生存的“生態(tài)環(huán)境”，經(jīng)濟政策不確定性（EPU）會對企業(yè)的經(jīng)濟活動產(chǎn)生何種影響已然成為實務(wù)和學術(shù)界廣泛關(guān)注的熱點話題之一。目前學術(shù)界關(guān)于經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)的經(jīng)濟后果研究主要有增加股價崩盤風險[1]、提高股票風險溢價[2]、減少企業(yè)投資[3-4]、抑制企業(yè)創(chuàng)新[5-6]、促進企業(yè)現(xiàn)金持有量[7]及減少公司債務(wù)融資規(guī)模和增加企業(yè)債務(wù)融資成本[8-9]等方面。

我國企業(yè)目前籌資方式主要包括股權(quán)融資和債權(quán)融資，大量實證研究表明我國上市公司存在著股權(quán)融資偏好，而股權(quán)融資成本是企業(yè)決定是否進行股權(quán)融資的重要指標，同時也是企業(yè)進行投資的參照指標，因此關(guān)于股權(quán)融資成本影響因素的研究一直是學術(shù)界所關(guān)注的問題[10-11]。已有國內(nèi)外學者關(guān)注到了經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本的影響。如，Li 等（2018）[12]以地方政府官員變動衡量政策不確定性，研究得出較高政治不確定性會增加股權(quán)融資成本，但該指標是個定性指標且不具有連續(xù)性。王美玲（2019）[13]只是理論分析了經(jīng)濟政策不確定性會帶來金融摩擦和信息不對稱，進而造成股權(quán)融資成本增加。Anh Viet Pham（2019）[14]研究認為股權(quán)融資成本隨著經(jīng)濟政策不確定性的增加而上升。同時指出存在政企關(guān)系的企業(yè)，能產(chǎn)生一種政治信息效應(yīng)進而能降低企業(yè)面對的經(jīng)濟政策不確定性風險，因此對強政企關(guān)系的企業(yè)而言，經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本之間的正相關(guān)關(guān)系較弱。Xu（2020）[15]在其關(guān)于政府經(jīng)濟政策不確定性（GEPU）對企業(yè)創(chuàng)新的影響的研究中確定了資本成本的傳遞渠道，研究發(fā)現(xiàn)政府經(jīng)濟政策不確定性（GEPU）增加了企業(yè)的資本成本。綜上可知關(guān)于經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本的影響幾乎只有上述幾位學者進行了相關(guān)研究，且研究存在著不足。為了迎合實務(wù)中的需求和彌補學術(shù)界關(guān)于該方面文獻的缺乏和缺陷，本研究同時采用理論和經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)（EPU）實證檢驗了經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本的影響。

產(chǎn)品市場競爭對股權(quán)融資成本的影響也受到了較多學者的關(guān)注，但并未形成一致結(jié)論。超產(chǎn)權(quán)論認為，產(chǎn)品市場競爭是改善公司治理水平、提高企業(yè)效益的最根本保證，是一種重要的外部治理機制。產(chǎn)品市場競爭可以通過抑制管理不當行為、減少代理問題、引導(dǎo)管理者做出最優(yōu)決策、提高企業(yè)效率等方式發(fā)揮外部治理作用[16-18]。譚云清等（2007）[19]認為產(chǎn)品市場競爭很早就被經(jīng)濟學家認為是公司治理機制的重要組成部分。經(jīng)濟政策不確定性會通過引發(fā)信息不對稱和代理問題造成股權(quán)融資成本增加，而在超產(chǎn)權(quán)理論下，產(chǎn)品市場競爭能減少代理沖突和緩解信息不對稱，即產(chǎn)品市場競爭能緩解經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本的不利影響。還有相當一部分學者認為產(chǎn)品市場競爭會給企業(yè)帶來風險和不確定性。競爭性強的行業(yè)中企業(yè)創(chuàng)新動力更大，而創(chuàng)新往往伴隨著技術(shù)、人才和資金等風險，因此產(chǎn)品市場競爭引起公司的創(chuàng)新風險。張軍華（2013）[20]認為產(chǎn)品市場競爭提高了企業(yè)盈利波動和盈利能力的不確定性，增加了投資者對企業(yè)的風險預(yù)期，進而造成股權(quán)融資成本增加。經(jīng)濟政策不確定性越大，會增強投資者對企業(yè)的預(yù)期風險，加重投資者的投資風險，而產(chǎn)品市場競爭進一步加重了企業(yè)面臨的風險和不確定性，即產(chǎn)品市場競爭和經(jīng)濟政策不確定性疊加效應(yīng)促使企業(yè)股權(quán)融資成本增加?；谝陨侠碚摲治觯狙芯繉a(chǎn)品市場競爭作為調(diào)節(jié)變量引入經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本的影響中，進一步探討產(chǎn)品市場競爭在企業(yè)股權(quán)融資成本中發(fā)揮的作用。

本研究可能的貢獻在于：第一，經(jīng)濟政策不確定性是會給企業(yè)活動帶來巨大影響的因素，其對企業(yè)股權(quán)融資成本的影響已有學者進行了相關(guān)研究，但目前國內(nèi)外關(guān)于經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本的直接影響研究較少且存在一些不足，本文基于經(jīng)濟政策不確定性會增加投資者投資風險出發(fā)，實證檢驗了經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本的正相關(guān)關(guān)系，這為后續(xù)學者研究提供了一個新的經(jīng)驗證據(jù)和參考；第二，目前關(guān)于產(chǎn)品市場競爭對股權(quán)融資成本的影響存在爭議，本研究從產(chǎn)品市場競爭給企業(yè)帶來的不同影響角度出發(fā)，探討了其在經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本關(guān)系中發(fā)揮的調(diào)節(jié)作用，證實了產(chǎn)品市場競爭會對經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本產(chǎn)生正向調(diào)節(jié)作用，這亦為后續(xù)研究提供參考。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本

在資本市場上，投資者既關(guān)注投資收益，又關(guān)注投資風險。根據(jù)風險與收益均衡理論，投資風險越大，期望收益越高。所以當企業(yè)風險增加時，投資者往往期望更高的回報率來彌補其面臨的風險。首先，經(jīng)濟政策不確定性本身是一種不可分散的系統(tǒng)風險，當不確定性越大，投資者會期望更高的股權(quán)風險溢價作為補償[21]；其次，經(jīng)濟政策不確定性會降低投資者對政策走向和政策影響大小的預(yù)期，這會抑制投資者決策且增加投資者的投資風險，由此投資者將期望更多的收益來彌補其風險[22]；再次，經(jīng)濟政策不確定性會造成股價崩盤風險已經(jīng)被大多數(shù)學者證實，而股價崩盤風險是影響投資者對企業(yè)風險預(yù)期的因素之一；最后，經(jīng)濟政策不確定性還會引發(fā)企業(yè)內(nèi)部盈利和現(xiàn)金流的波動，這將直接增加公司的經(jīng)營風險[23]。據(jù)此，經(jīng)濟政策不確定性越大，投資者面臨的投資風險越大，其期望更高的收益進行彌補，相應(yīng)地企業(yè)股權(quán)融資成本更大。

從信息不對稱和委托代理理論角度出發(fā)，EPU指數(shù)增加會造成企業(yè)與外部投資者之間的信息不對稱并引發(fā)代理成本的上升，從而導(dǎo)致投資者信心不足，投資者會期望更高風險彌補報酬率。首先，經(jīng)濟政策不確定性促使管理層依據(jù)政策被動或主動地調(diào)整自己的業(yè)務(wù)，這將帶來企業(yè)盈余波動性，管理層為了降低這種波動對自身股價的影響，有動機通過盈余管理來降低盈余波動性。因此經(jīng)濟政策不確定性會加深管理層與大股東之間信息不對稱，而中小股東作為不直接參與企業(yè)經(jīng)營的投資者，政策的不確定會導(dǎo)致管理層與中小股東之間更深代理沖突，進而導(dǎo)致投資者期望更大的風險補償。其次，較高的EPU 指數(shù)增加了外部對管理層監(jiān)督的難度，當企業(yè)存在投資失敗，外部投資者可能無法分辨出到底是管理層自身原因?qū)е逻€是外部環(huán)境導(dǎo)致。同時管理層也很可能將各種損失歸因于外部政策不確定性，這掩蓋了高管投資失敗的責任，增加了高管的私利動機。韓立巖和韓立巖（2010）[24]認為經(jīng)濟政策不確定性的上升會帶來更為嚴重的信息不對稱，使得管理層的自利行為更加不易察覺。Li 等（2018）[25]通過實證研究得出了較高的政治不確定性會增加股權(quán)融資成本?；谏鲜龇治?，本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)H1：經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本之間呈正相關(guān)關(guān)系。

（二）產(chǎn)品市場競爭的調(diào)節(jié)作用

競爭激烈意味著行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)多，投資者可比較行業(yè)內(nèi)企業(yè)的經(jīng)營情況進行擇優(yōu)投資，此時管理層會為了吸引投資者進行投資將更盡職盡責，減少代理問題，緩解企業(yè)與投資者信息不對稱[26]；在對管理層進行監(jiān)督過程中產(chǎn)品市場競爭亦能發(fā)揮作用。處在競爭中，管理者有強烈的動機去減少閑置產(chǎn)能，實現(xiàn)利潤最大化，否則企業(yè)就會存在破產(chǎn)清算的風險。此時管理層為保住經(jīng)理人聲譽或者避免被解雇，往往會更努力工作。因此產(chǎn)品市場競爭促進了管理層和股東利益的趨同，減少了投資者對企業(yè)的風險預(yù)期進而能降低要求報酬率[27]；在緩解委托代理問題方面，產(chǎn)品市場競爭作為外部治理機制之一和內(nèi)部治理機制間呈互補或替代效應(yīng)，這一觀點已被國內(nèi)外大部分學者認可[28]。產(chǎn)品市場競爭帶來的外部治理效應(yīng)能緩解企業(yè)與外部信息不對稱和減少代理問題，增強投資者投資信心，降低投資者對企業(yè)的風險預(yù)期。結(jié)合上文可知，產(chǎn)品市場競爭能負向調(diào)節(jié)經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本之間的正相關(guān)關(guān)系。

然而產(chǎn)品市場競爭帶來的風險和不確定性也是不可以忽視的。首先，處于行業(yè)競爭程度較激烈的公司，其面臨的經(jīng)營風險相對更高[29]。為能在激烈的產(chǎn)品市場中獲勝，企業(yè)產(chǎn)品市場競爭往往會增加，而產(chǎn)品市場競爭又會增加管理層過度投資行為而外部卻較少知道，這將增加企業(yè)的信息風險；產(chǎn)品市場競爭往往伴隨著創(chuàng)新，而創(chuàng)新又會帶來技術(shù)、人才和資金風險等，即產(chǎn)品市場競爭能引起公司的創(chuàng)新風險；產(chǎn)品市場競爭本身作為一種競爭風險不能被忽視，有學者研究認為產(chǎn)品市場的競爭風險可以在期望收益中定價。其次，產(chǎn)品市場競爭激烈時管理層可能會更少發(fā)布關(guān)鍵信息以減少專利成本，因此投資者可獲得的絕對信息量就會減少，導(dǎo)致管理層和投資者之間的高度信息不對稱。最后，產(chǎn)品市場競爭提高了企業(yè)的盈利波動性，而這將提高投資者的風險預(yù)期?；谝陨戏治稣J為產(chǎn)品市場競爭與經(jīng)濟政策帶來的不確定性會促使投資者對企業(yè)產(chǎn)生更大的風險預(yù)期，進而期望更大的風險補償。結(jié)合上文可知，產(chǎn)品市場競爭能正向調(diào)節(jié)經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本之間的正相關(guān)關(guān)系。因此提出以下競爭性假設(shè)：

假設(shè)H2a：產(chǎn)品市場競爭能負向調(diào)節(jié)經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本的正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)H2b：產(chǎn)品市場競爭能正向調(diào)節(jié)經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本的正相關(guān)關(guān)系。

三、研究設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源

本文以2008—2018 年A 股上市公司數(shù)據(jù)為研究樣本，為保證數(shù)據(jù)有效性進行如下篩選：（1）基于PEG 模型的特征，剔除epst+2-epst+1<0 的樣本；（2）剔除ST、*ST 公司和退市的公司；（3）基于金融行業(yè)和其他行業(yè)差異性太大，剔除金融類企業(yè)；（4）剔除變量數(shù)據(jù)缺失的樣本。本文使用的經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)可從www.Policyuncertainty.com 中獲取，本文所使用的財務(wù)數(shù)據(jù)從CSMAR 數(shù)據(jù)庫中獲取。為了消除極端值的影響，對本文所有連續(xù)變量采取1%的Winsorize 處理。數(shù)據(jù)處理和分析采用Stata 12.0 統(tǒng)計軟件進行。

（二）變量選擇

被解釋變量為股權(quán)融資成本（COC），目前關(guān)于股權(quán)融資成本的測度模型有很多，但縱觀現(xiàn)有研究使用PEG 模型的不占少數(shù)，因此本研究選擇Easton提出的PEG 模型來測度，模型公式：

其中，epst+2和epst+1分別為t+2 和t+1 期分析師預(yù)測的每股收益均值，Pt為第t期期末的每股價格。這個模型要求epst+2≥epst+1>0。COC越大，代表企業(yè)股權(quán)融資成本越高。

解釋變量為經(jīng)濟政策不確定性（EPUt-1），本文使用Baker 等（2016）[30]編制的基于南華日報為基礎(chǔ)測度的月經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)作為計算基礎(chǔ)，該值越大代表著經(jīng)濟政策不確定性程度越大。同時為了更好地匹配研究中年度財務(wù)數(shù)據(jù)，本文借鑒馬東山和韓亮亮（2018）[31]的研究方法，采用幾何平均法將中國月度經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)轉(zhuǎn)化為年度數(shù)據(jù)，并除以1 000，以此來衡量經(jīng)濟政策不確定性。同時本文使用滯后一期經(jīng)濟政策不確定性來緩解內(nèi)生性問題。

產(chǎn)品市場競爭參考魏卉等的研究指標選取了赫芬達爾—赫希曼指數(shù)（HHI）和行業(yè)內(nèi)上市公司數(shù)量（Lnn）來度量。HHI值越小，表明企業(yè)所處產(chǎn)品市場競爭越激烈。而Lnn數(shù)值相反，其值越大表示該行業(yè)中企業(yè)數(shù)目越多，則產(chǎn)品市場競爭就越激烈。

在參考已有文獻基礎(chǔ)上，選取了股票流動性、β系數(shù)、公司規(guī)模、賬市比、杠桿率和公司成長性作為本研究的控制變量。相關(guān)變量定義如表1 所示。

表1 變量名稱及定義

（三）模型構(gòu)建

借鑒王紅建等（2014）[32]研究做法，為了對本研究主假設(shè)H1 進行研究，本文建立模型（1）：

為了研究產(chǎn)品市場競爭在主效應(yīng)中發(fā)揮的調(diào)節(jié)作用，本文構(gòu)建了如下模型來檢驗假設(shè)H2a 和假設(shè)H2b。模型（2）是基于赫芬達爾—赫希曼指數(shù)來測度產(chǎn)品市場競爭，模型（3）是使用行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)目測度產(chǎn)品市場競爭。

模型（2）中EPUi，t-1*HHIi，t的系數(shù)β3反映產(chǎn)品市場競爭能在經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本中產(chǎn)生的調(diào)節(jié)作用。因HHIi，t越小，代表產(chǎn)品市場競爭越激烈，當β3顯著為正，說明產(chǎn)品市場競爭能負向調(diào)節(jié)經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本的正相關(guān)關(guān)系，即產(chǎn)品市場競爭能緩解經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本的不利影響，反之則反。因Lnni，t越大，代表產(chǎn)品市場競爭越激烈，模型（3）中EPUi，t-1*Lnni，t的系數(shù)β3顯著為負，則說明產(chǎn)品市場競爭能負向調(diào)節(jié)經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本的正相關(guān)關(guān)系，反之則反。

四、實證結(jié)果及分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2 為本研究相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。由表2 可知，經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)（EPUt-1）的均值為0.176，最大值為0.347，最小值為0.079，這說明樣本中經(jīng)濟政策不確定性差異較大，符合我國實際情況，而且均值偏向最大值，說明我國2008—2018年間經(jīng)濟政策總體上存在較大不確定性。COC 的均值為0.100，中位數(shù)為0.095，最小值為0.015，最大值為0.261，說明我國上市公司的股權(quán)融資成本相差懸殊。衡量產(chǎn)品市場競爭程度的指標HHI，其最大為1.000，最小值為0.028，二者之間差距較大。另外，衡量產(chǎn)品市場競爭程度的指標Lnn的最大為4.736，最小值為0.693，最值差距和標準差均較大。HHI和Lnn這兩個替代變量均表明我國各行業(yè)產(chǎn)品市場競爭程度存在較大差異，有些行業(yè)競爭激烈。本研究控制變量數(shù)值特征與以往文獻的差距不大，均在合理范圍內(nèi)，數(shù)據(jù)存在錯誤性幾率小。

表2 描述性統(tǒng)計結(jié)果

（二）相關(guān)性和多重共線性分析

表3 為主要變量之間的Pearson 相關(guān)性分析結(jié)果。由表3 可知，股權(quán)融資成本（COC）和滯后一期經(jīng)濟政策不確定性（EPUt-1）相關(guān)性系數(shù)為0.9，在1%的水平下顯著，這初步證實經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本之間存在正相關(guān)關(guān)系。赫芬達爾一赫希曼指數(shù)（HHI）與COC的系數(shù)為負數(shù)且顯著，同時行業(yè)內(nèi)公司數(shù)（Lnn）與COC的系數(shù)為正且顯著，意味著產(chǎn)品市場競爭越激烈，股權(quán)融資成本越大，這初步與部分學者研究理論上認為產(chǎn)品市場競爭會加大企業(yè)風險和不確定性相符，往下將進一步進行研究產(chǎn)品市場競爭在經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本之間的調(diào)節(jié)作用。分析表3 中選取的控制變量與自變量之間存在顯著相關(guān)性，說明本研究選取BM、GROWTH、SIZE和LEV作為控制變量是有效的。為防止研究中變量之間存在多重共線性，本研究進行了方差膨脹因子檢驗，結(jié)果得到所有變量的VIF均遠小于10，據(jù)此認為本文的變量之間不存在多重共線性，可以進行下一步研究。

表3 Pearson 相關(guān)性分析結(jié)果

（三）回歸檢驗

1.經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本研究的回歸分析。加入控制變量后，本研究采用固定效應(yīng)模型回歸驗證假設(shè)H1，結(jié)果如表4 列（1）所示：經(jīng)濟政策不確定性（EPUt-1）與COC 的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為正，回歸系數(shù)為0.078，說明企業(yè)面臨的經(jīng)濟政策不確定性越大，會引發(fā)投資者更大的投資風險預(yù)期，進而造成其股權(quán)融資成本越大，所以本文假設(shè)H1 得到證實。在控制變量的回歸結(jié)果中，我們可以看到企業(yè)規(guī)模（SIZE）、公司成長性（GROWTH）和權(quán)益資本成本（COC）的回歸系數(shù)在1%和5%水平下顯著為負，這與大部分前人研究結(jié)果保持一致性。賬面市值比（BM）、資產(chǎn)負債率（LEV）和權(quán)益資本成本的回歸系數(shù)在1%水平下顯著為正。

2.產(chǎn)品市場競爭調(diào)節(jié)作用回歸分析。產(chǎn)品市場競爭調(diào)節(jié)作用回歸結(jié)果如表4 列（2）所示。當行業(yè)內(nèi)公司數(shù)越多（Lnn值越大），代表產(chǎn)品市場競爭越激烈。Lnn與EPUt-1的交互項系數(shù)為0.019 且在10%的水平下顯著，說明產(chǎn)品市場競爭能正向調(diào)節(jié)經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本的正相關(guān)關(guān)系。赫芬達爾——赫希曼指數(shù)（HHI）值越小代表產(chǎn)品市場競爭越激烈。HHI與EPUt-1的交互項系數(shù)為-0.119 且在10%的水平下顯著，亦說明產(chǎn)品市場競爭能正向調(diào)節(jié)經(jīng)濟政策不確定性與股權(quán)融資成本的正相關(guān)關(guān)系。這兩個指標回歸結(jié)果均與理論所認為的產(chǎn)品市場競爭存在著外部治理作用進而降低信息不對稱和代理問題從而降低企業(yè)股權(quán)融資成本的邏輯相反。假設(shè)H2a 未得到驗證。與此同時認可了在經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本的作用影響中，產(chǎn)品市場競爭帶來企業(yè)風險和不確定性的效應(yīng)要大于其發(fā)揮的治理作用。當外部經(jīng)濟政策不確定性較大時會給企業(yè)帶來風險和不確定性，當產(chǎn)品市場競爭激烈時會加重企業(yè)面臨的風險和不確定性，因此會進一步帶來企業(yè)股權(quán)融資成本的提升。假設(shè)H2b得到驗證。

表4 模型回歸結(jié)果

（四）穩(wěn)健性檢驗

本節(jié)通過更換經(jīng)濟政策不確定性的衡量方法進行穩(wěn)健性檢驗。本文研究使用幾何平均法來進行EPU 測度。在穩(wěn)健性檢驗中本文使用算數(shù)平均法來計算年度經(jīng)濟政策不確定性。

如表4 中列（3）所示，用替代后的EPU 指數(shù)重新檢驗假設(shè)H1 以后，EPUt-1與COC的回歸系數(shù)為0.077 且在1%的水平下顯著，假設(shè)H1 再次得到驗證。進一步再次考察了產(chǎn)品市場競爭的調(diào)節(jié)作用，結(jié)果如表4 中列（4）所示。可見HHI*EPUt-1與COC的系數(shù)仍然在5%的水平下顯著為負且Lnn*EPUt-1與COC的系數(shù)為0.020 且顯著，假設(shè)H2b 仍然得到驗證。綜上所述，本文的相關(guān)結(jié)論具有一定穩(wěn)健性和可信度。

五、結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

本研究對經(jīng)濟政策不確定性與上市公司股權(quán)融資成本的關(guān)系進行了探討。隨后引入產(chǎn)品市場競爭考察其在經(jīng)濟政策不確定性與上市公司股權(quán)融資成本間發(fā)揮的調(diào)節(jié)作用。具體來講本文實證分析了經(jīng)濟政策不確定性與上市公司股權(quán)融資成本之間的關(guān)系，以及產(chǎn)品市場競爭在其中所發(fā)揮的正向調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)：（1）經(jīng)濟政策不確定性越高，一方面企業(yè)面臨的風險增加，同時投資者的投資風險也會加重；另一方面經(jīng)濟政策不確定性會造成企業(yè)與外部信息不對稱加大以及代理問題的加重，這將促使投資者期望更高風險補償溢價，最終促使企業(yè)的股權(quán)融資成本加大。（2）進一步引入產(chǎn)品市場競爭，發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品市場競爭能正向調(diào)節(jié)經(jīng)濟政策不確定性對股權(quán)融資成本的正相關(guān)關(guān)系，即產(chǎn)品市場競爭產(chǎn)生的風險及不確定性與經(jīng)濟政策不確定性能共同作用于股權(quán)融資成本。

（二）對策建議

經(jīng)濟政策不確定性會給企業(yè)帶來諸多不利影響，其中之一就是會增加企業(yè)股權(quán)融資成本，造成企業(yè)融資難的問題。近年來國家正積極推進去杠桿降成本政策，因此為改善我國上市公司的融資成本問題，應(yīng)當防范或降低經(jīng)濟政策不確定性。本文從政府角度、公司角度、投資者角度、管理者角度，分別提出建議。從政府角度，應(yīng)當加強政策信息披露，進而降低投資者對經(jīng)濟政策不確定性程度的預(yù)期。由本文結(jié)論可知，多變的經(jīng)濟政策致使外部投資者難以知曉企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營狀況的真實情況。所以我國政府應(yīng)加強對經(jīng)濟政策的披露制度，擴寬渠道來宣傳重要的政策信息，使得企業(yè)及投資者對政策有個較好的把握，做到未雨綢繆，降低政策不確定性程度。同時政府在制定經(jīng)濟政策時可盡量保持政策的持續(xù)性與穩(wěn)定性并在一定程度上減少經(jīng)濟政策變動帶來的信息不對稱和代理問題，促進政府的宏觀調(diào)控取得成功；從投資者角度，投資者應(yīng)當對國家政策有一個大體的把握，時刻關(guān)注國家政策的變動并對政策趨勢有一個估計；從管理者角度，當企業(yè)面臨的外部經(jīng)濟政策不確定性較大，企業(yè)應(yīng)當盡量規(guī)避產(chǎn)品市場上競爭加劇給企業(yè)帶來更大的不確定性和風險，導(dǎo)致企業(yè)股權(quán)融資成本的進一步加大的問題。