財政支持與綠色金融的創(chuàng)新促進效果研究

范亞莉　魏藝璇　覃朝暉　丁志國

關(guān)鍵詞：綠色金融 財政支持 企業(yè)創(chuàng)新 協(xié)同效應(yīng)

一、引言

生態(tài)文明建設(shè)的轉(zhuǎn)型背景下，綠色金融正成為推動綠色經(jīng)濟發(fā)展的重要力量。2012年原銀監(jiān)會發(fā)布《綠色信貸指引》，標(biāo)志著綠色金融正成為未來金融發(fā)展的新趨勢。2016年《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》，對綠色金融的實施路徑提出了更為翔實的指引建議。綠色金融包括綠色信貸、綠色債券和綠色基金等產(chǎn)品，其中綠色信貸占據(jù)主導(dǎo)地位。截至2018年末，中國21家主要銀行機構(gòu)綠色信貸達(dá)到9.66萬億元，對節(jié)能環(huán)保和污染防治等領(lǐng)域的支持力度較大①。不過，單純的金融支持并不能從根本上改變綠色項目高成本和低收益的難題，而推動技術(shù)創(chuàng)新來實現(xiàn)綠色項目可持續(xù)性發(fā)展才是綠色發(fā)展的關(guān)鍵所在[1]。因此，如何通過綠色金融引導(dǎo)資金流向企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新活動，成為綠色發(fā)展的核心命題。

現(xiàn)有研究對綠色金融是否能促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，仍未形成統(tǒng)一的結(jié)論。部分學(xué)者研究綠色金融對企業(yè)投融資活動的影響，認(rèn)為綠色金融會影響污染企業(yè)的融資水平和投資傾向，進而促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新[2]。也有學(xué)者認(rèn)為，由于綠色金融激勵和約束機制尚不完善，綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的短期影響不顯著或負(fù)相關(guān)，不過長期而言兩者關(guān)系趨于平穩(wěn)[3]。還有部分學(xué)者認(rèn)為，重污染企業(yè)本身能通過高利潤來吸引外部資金，而不需要通過綠色信貸和債券來融資，因此綠色金融對技術(shù)創(chuàng)新的作用有限[4]。不難發(fā)現(xiàn)，綠色金融推進的內(nèi)在邏輯是綠色信貸能提高企業(yè)貸款門檻和增強創(chuàng)新投入要素質(zhì)量，來增強企業(yè)創(chuàng)新投入的積極性。不過，激勵機制不合理和污染企業(yè)的低融資約束等因素可能會削弱促進效應(yīng)。要評估綠色金融的效果，需要使用微觀數(shù)據(jù)進行定量分析。

企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新活動具有較強的外部性，僅僅依靠市場力量會加重企業(yè)和金融機構(gòu)的負(fù)擔(dān)，因此構(gòu)建合理的政府支持來促進綠色創(chuàng)新成為研究的重點?，F(xiàn)有研究對政府支持是否能促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新活動尚未形成統(tǒng)一觀點。持肯定意見的學(xué)者認(rèn)為，企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新活動充滿高風(fēng)險，政府支持能有效降低企業(yè)研發(fā)成本，同時發(fā)出信號給外部投資者，進而提高企業(yè)的創(chuàng)新動機[5]。不過，也有學(xué)者對二者的促進效應(yīng)存在質(zhì)疑。政府支持“擠出”企業(yè)自身研發(fā)投入而降低企業(yè)創(chuàng)新水平[6]。政府的資金更多傾向于具有戰(zhàn)略價值的創(chuàng)新項目，因而政府支持并沒有直接提升企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新能力[7]?！蛾P(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》明確指出，需要金融與財政、環(huán)保等政策相互配合來解決綠色金融發(fā)展中存在的問題。不難發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有研究已經(jīng)對政府支持是否能促進企業(yè)創(chuàng)新進行了研究，但較少涉及政府支持如何與金融政策相結(jié)合來實現(xiàn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。

毋庸置疑，技術(shù)創(chuàng)新是綠色發(fā)展的根本所在，綠色金融是綠色發(fā)展的活力所在，因而綠色金融與綠色技術(shù)創(chuàng)新的正向循環(huán)是綠色發(fā)展體系的關(guān)鍵。不過，現(xiàn)有文獻對于綠色金融與技術(shù)創(chuàng)新的促進效果缺乏微觀定量分析，也較少涉及政府支持和金融政策對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的協(xié)同作用。本文的主要貢獻包括：第一，使用以2009—2016年間制造業(yè)上市公司企業(yè)為研究對象，對綠色金融的創(chuàng)新促進效果進行實證分析，從而為綠色金融促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新提供微觀證據(jù);第二，將政府支持與綠色金融共同納入分析框架，以政府支持為調(diào)節(jié)變量分析政府支持與綠色金融對創(chuàng)新投資的協(xié)調(diào)作用，并細(xì)分政府支持的具體機制從而明確政府支持調(diào)控的著力點，發(fā)現(xiàn)政府支持能顯著提高綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的促進效應(yīng)。

二、理論假設(shè)

企業(yè)要集合現(xiàn)有資源實現(xiàn)綠色技術(shù)創(chuàng)新，需要大量資金支持。如何通過綠色金融體系引導(dǎo)資金流向企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新活動，成為創(chuàng)新戰(zhàn)略的重要問題之一。中國已經(jīng)構(gòu)建完善的綠色金融頂層設(shè)計，并且在機制設(shè)計、產(chǎn)品創(chuàng)新和國際合作上都積累了經(jīng)驗[1]。2012年原銀監(jiān)會《綠色信貸指引》強調(diào)，金融機構(gòu)需要考慮企業(yè)信貸申請的環(huán)境風(fēng)險，對環(huán)保不合規(guī)的企業(yè)或項目應(yīng)拒絕授信。

綠色金融改變銀行資金流向結(jié)構(gòu)，并且對其他資金產(chǎn)生信息溢出，同時改變投融資活動中的風(fēng)險分配機制，從而最終影響企業(yè)創(chuàng)新投入。首先，實施綠色金融政策后，金融機構(gòu)在甄別投資項目時，將設(shè)定更為嚴(yán)格的放貸條件，更注重為綠色環(huán)保企業(yè)提供資金保障。如果企業(yè)達(dá)不到放貸條件，則無法獲得綠色信貸，因此面臨融資約束的企業(yè)也將有更強的意愿進行研發(fā)創(chuàng)新以滿足綠色信貸要求。其次，金融機構(gòu)信貸獲得性也是其他社會性資金投入的重要參考指標(biāo)。綠色信貸門檻提高，也會將其綠色投資理念傳遞給其他投資者。綠色項目也更容易吸引到銀行信貸資金以外的資金，進而驅(qū)使企業(yè)增加綠色創(chuàng)新投入。最后，企業(yè)對創(chuàng)新效益的不確定性可能存在較多顧慮，完全依賴內(nèi)部資金來推動綠色創(chuàng)新的動力有限。綠色金融支持可以分散和轉(zhuǎn)移企業(yè)綠色創(chuàng)新過程中的風(fēng)險，提高了企業(yè)創(chuàng)新的積極性。綜上所述，綠色金融可通過資金導(dǎo)向、信息溢出和風(fēng)險分擔(dān)來改變企業(yè)的項目抉擇，將更多資金配置到技術(shù)創(chuàng)新項目?；谏鲜龇治?，提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：綠色金融能有效促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。

由于綠色項目投資具有較強的外部效應(yīng)，財政支持可與綠色金融相結(jié)合，從而引導(dǎo)更多社會資本進入綠色項目[1]。首先，財政支持向外界傳遞其對綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展的鼓勵，金融機構(gòu)收到信號后可能響應(yīng)政策號召而擴大綠色信貸規(guī)模。企業(yè)了解到政府和銀行的政策偏好后，可能進行綠色創(chuàng)新以期獲得更多的后續(xù)資金支持。其次，企業(yè)創(chuàng)新會面臨許多不確定性，需要投入大量研發(fā)資金可能毫無成果。即便企業(yè)創(chuàng)新取得成功，也可能因為成本太高而無法付諸實踐。政府支持可以通過增加前期投入或者補貼的方式，幫助企業(yè)分散風(fēng)險，從而提高企業(yè)創(chuàng)新的動力?；谏鲜龇治觯岢鋈缦录僭O(shè)：

假設(shè)2：財政支持能增強綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的促進效果。

財政支持能深化綠色金融的作用，不過既往實踐表明，不當(dāng)?shù)闹С挚赡軙?dǎo)致資源的浪費，甚至對企業(yè)投資產(chǎn)生擠出效應(yīng)，因此需要進一步研究財政支持、綠色金融與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的內(nèi)在聯(lián)系。政府對綠色金融的財政支持主要通過直接投入、間接投入和環(huán)境治理實現(xiàn)，因此本文進一步分析上述機制對企業(yè)創(chuàng)新的影響效果。

直接投入是地方政府以生態(tài)環(huán)境保護、資源合理利用以及經(jīng)濟循環(huán)發(fā)展為目的而直接進行的綠色投資，具體包括政府進行的綠色技術(shù)研發(fā)和生態(tài)保護項目投入等。地方政府直接投入資金于綠色項目，不僅能向投資者傳遞其對環(huán)境保護和生態(tài)文明建設(shè)的重視，并引導(dǎo)銀行和社會投資者跟隨政府的綠色投資趨勢，同時也能降低綠色項目的前期投入，從而降低企業(yè)綠色創(chuàng)新投入的風(fēng)險。在直接投入較多的城市，企業(yè)更容易受到綠色信貸指引的影響，因此政府綠色投資能增強綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的促進作用。

間接投入并非針對綠色項目，而是針對城市基礎(chǔ)社會建設(shè)的投入?；A(chǔ)設(shè)施為企業(yè)經(jīng)濟活動所必需的物質(zhì)條件，能使人力、資本與技術(shù)等要素聚集和共享，改善企業(yè)經(jīng)營的外部環(huán)境。外部環(huán)境的改善減少了企業(yè)前期投入，降低了企業(yè)創(chuàng)新投資的風(fēng)險，因此良好的基礎(chǔ)設(shè)施條件能更好地促進綠色金融對技術(shù)創(chuàng)新的正向影響。反之，如果外部基礎(chǔ)設(shè)施不足，企業(yè)和銀行更為擔(dān)心企業(yè)經(jīng)營和創(chuàng)新的風(fēng)險，因此綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的促進效果不佳。

環(huán)境治理決定生態(tài)文明建設(shè)進程，關(guān)系企業(yè)綠色創(chuàng)新的動力。在環(huán)境治理不嚴(yán)格的區(qū)域，企業(yè)可能由于傳統(tǒng)技術(shù)的利潤而沿襲舊有技術(shù)，因此創(chuàng)新的動力不強。隨著政府環(huán)境治理力度增大，高污染、高排放以及產(chǎn)能過剩的企業(yè)將逐漸被淘汰，企業(yè)因具有更強的緊迫感而進行技術(shù)創(chuàng)新。為了滿足政府環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)不得不對其生產(chǎn)技術(shù)進行升級，更為傾向于將資金投入綠色創(chuàng)新活動，因此政府環(huán)境治理可以增強綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的促進作用。基于上述分析，提出如下假設(shè)：

假設(shè)3：政府可通過直接投入、間接投入和環(huán)境治理三種渠道來影響綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的促進效果。

三、實證模型設(shè)定

（一）樣本與數(shù)據(jù)

本文以2009—2016年中國A股制造業(yè)上市公司為研究樣本，同時遵循以下標(biāo)準(zhǔn)對樣本進行了篩選與處理：剔除ST、PT等財務(wù)狀況異常股票;剔除缺失值的樣本;對公司層面的連續(xù)變量進行上下1%的縮尾處理。上市公司財務(wù)指標(biāo)、研發(fā)投入和其他數(shù)據(jù)來源于國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫，城市數(shù)據(jù)來源于《中國統(tǒng)計年鑒》《中國工業(yè)統(tǒng)計年鑒》和《中國綠色發(fā)展指數(shù)報告》。

（二）模型構(gòu)建

為研究綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響，本文分別構(gòu)建了行業(yè)和年份固定效應(yīng)模型（1）檢驗研究假設(shè)1，具體形式如下：

模型（1）中被解釋變量為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新RD，選用企業(yè)研發(fā)強度衡量，具體為研發(fā)投入占主營業(yè)務(wù)收入比例。參考已有文獻，核心解釋變量綠色金融GF用各省六大高耗能產(chǎn)業(yè)利息支出占工業(yè)產(chǎn)業(yè)利息總支出比例的相反數(shù)來表示?？刂谱兞緾ontrol具體包括企業(yè)規(guī)模Size;企業(yè)成立年限Age;資產(chǎn)收益率ROA;資產(chǎn)負(fù)債率Lev;企業(yè)投資機會TobinQ;企業(yè)性質(zhì)State，用虛擬變量表示，1和0分別代表國有企業(yè)和民營企業(yè)。本文設(shè)置行業(yè)差異的虛擬變量（Industry）和時間虛擬變量（Year）來表示不同制造業(yè)和不同年份，其中j、t分別代表行業(yè)和年代，εjt 為隨機擾動項。

為研究地方財政支持的協(xié)同效應(yīng)和影響渠道，本文分別構(gòu)建了行業(yè)和年份固定效應(yīng)模型（2）和（3）檢驗研究假設(shè)2，具體形式如下：

（2）中Gov代表財政支持，相關(guān)數(shù)據(jù)來自《中國綠色發(fā)展指數(shù)報告》。（3）中Msm分別代表直接投入Inv，間接投入Inf和環(huán)境治理Env，其他變量與模型（1）中的一致。為了減少多重共線性，對綠色金融GF、政府支持Gov、間接投入Inf、直接投入Inv和環(huán)境治理Env實行了中心化處理。

四、實證結(jié)果分析

（一）基本結(jié)果

表1中第（1）至（3）列報告的是模型1的回歸結(jié)果，綠色金融GF在1%的水平下顯著，說明綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新有促進作用。具體而言，地方政府綠色金融水平每提高1%，企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平將提高2.95%。說明面臨融資約束的企業(yè)為了獲得銀行更多貸款支持，更傾向于增加研發(fā)投入，因此金融機構(gòu)擴大綠色金融的投放可以促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。在添加時間效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)后依然不影響回歸結(jié)果，表明該結(jié)果具有穩(wěn)健性。

表1中的第（4）列顯示綠色金融、政府支持與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的回歸估計結(jié)果?；貧w結(jié)果可知：政府支持與綠色金融的交互項每提升1%，企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平提升2.45%，由此可以看出政府支持能夠增強綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的促進作用，假設(shè)2得以驗證。政府支持向外界傳遞其對綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展的鼓勵，號召銀行擴大綠色信貸規(guī)模，另又能幫助企業(yè)分散創(chuàng)新活動的風(fēng)險，進而提高綠色金融的創(chuàng)新效果。因此，地方政府應(yīng)加大對企業(yè)創(chuàng)新的支持，幫助企業(yè)更好地利用綠色資金來實現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新?？刂谱兞堪ㄙY產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)收益率、托賓Q、成立年限、企業(yè)性質(zhì)和企業(yè)規(guī)模。表1所示，資產(chǎn)負(fù)債率衡量企業(yè)的負(fù)債水平，對企業(yè)創(chuàng)新有顯著負(fù)向影響。資產(chǎn)負(fù)債率越高，財務(wù)風(fēng)險越大，可能會帶來資金流不足的問題，不利于企業(yè)創(chuàng)新活動。資產(chǎn)收益率衡量企業(yè)收益水平，資產(chǎn)收益率高的企業(yè)，處于生命周期中的成熟期階段，因而創(chuàng)新的積極性不高。托賓Q衡量企業(yè)投資機會，對企業(yè)創(chuàng)新有顯著正向影響。企業(yè)成立年限對創(chuàng)新有負(fù)向影響，與理論預(yù)期一致。成立較久的企業(yè)各方面都比較穩(wěn)定，做出改變會支付較多成本，因而創(chuàng)新積極性不高。企業(yè)性質(zhì)對創(chuàng)新有負(fù)向影響，表明民營企業(yè)創(chuàng)新水平更高，與理論預(yù)期一致。國有企業(yè)可以享受國家更多貸款政策和資源優(yōu)惠，且它特殊的產(chǎn)權(quán)屬性使其存在委托代理問題，因而該類企業(yè)的創(chuàng)新積極性并不高;民營企業(yè)在決策時有更大自主權(quán)和決定權(quán)，由于所受資源有限，會為了獲得更多銀行和政府支持而創(chuàng)新。

（二）進一步分析——機制分析

為了進一步分析政府支持對綠色金融和企業(yè)創(chuàng)新的影響路徑，本文將政府支持細(xì)化為直接投入、間接投入和環(huán)境治理三個機制，分別對其促進效果進行實證檢驗，具體結(jié)果見表2。

第（1）列表示綠色金融、基礎(chǔ)設(shè)施對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響。結(jié)果表明：政府間接投入的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正，同時政府間接投入與綠色金融的交互項系數(shù)也在1%水平上顯著為正。說明政府間接投入既可對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生直接作用，也可通過綠色金融間接影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，即基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)能夠促進綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的正向影響。政府基礎(chǔ)設(shè)施能夠促進要素流動，改善企業(yè)經(jīng)營的外部環(huán)境，從而減少企業(yè)前期投入，降低企業(yè)投資風(fēng)險，因此能提高綠色金融對技術(shù)創(chuàng)新的正向影響。

第（2）列表示綠色金融、政府直接投入對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響。結(jié)果表明：政府直接投入的回歸系數(shù)不顯著，但是政府直接投入與綠色金融的交互項系數(shù)在5%的水平上顯著為正。說明政府直接投入對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新更多體現(xiàn)在間接影響。部分學(xué)者認(rèn)為政府投入對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新形成“擠出效應(yīng)”。本文結(jié)果表明政府直接投入雖不能直接帶動企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，但能通過影響綠色金融來間接促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，因此政府仍應(yīng)加強對綠色環(huán)保的直接投入。

第（3）列表示綠色金融、政府環(huán)境治理、對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響?；貧w結(jié)果表明：政府環(huán)境治理的回歸系數(shù)不顯著，政府環(huán)境治理與綠色金融的交互項系數(shù)在5%的水平上顯著為正。說明政府環(huán)境治理對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新更多體現(xiàn)在間接影響綠色金融而促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。也就是說，政府環(huán)境治理越嚴(yán)格，綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的效果更好。政府環(huán)境治理力度增大，將不斷淘汰高污染、高排放企業(yè)，因此會迫使企業(yè)將獲得的資金用于技術(shù)創(chuàng)新，增加自身的綠色化程度。

綜上所述，政府直接投入、政府間接投入和政府環(huán)境治理均能有效增強綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響，不過三種機制存在細(xì)微差別。政府間接投入不僅可以影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，還能間接影響綠色金融對技術(shù)創(chuàng)新的促進作用。政府直接投入和政府環(huán)境治理對企業(yè)創(chuàng)新的影響更多體現(xiàn)為間接效果，直接效果并不明顯。

五、研究結(jié)論

本文梳理了綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響機理，厘清了政府支持作用在綠色金融對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新作用中的調(diào)節(jié)效應(yīng)，分析綠色金融和政府支持對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的共同影響作用。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：一是綠色金融能通過資金導(dǎo)向、信息溢出和風(fēng)險共享等渠道來顯著促進企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新;二是政府支持與綠色金融能對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，加大政府支持能促進綠色金融的創(chuàng)新效果;三是政府直接投入和環(huán)境治理對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的直接作用有限，不過能通過綠色金融間接影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。

注釋：

①數(shù)據(jù)來源《中國綠色金融發(fā)展指數(shù)報告》。

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基金項目：國家社會科學(xué)基金項目（17BJY183）;三峽大學(xué)高層次人才科研啟動基金（三峽大學(xué)2019-37）。

作者單位：三峽大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院