美聯(lián)儲貨幣政策走勢及效果分析

宋美玉

[摘 要]為應(yīng)對疫情帶來的金融市場動蕩及對經(jīng)濟帶來的壓力，美聯(lián)儲自2020年3月15日開始陸續(xù)出臺多項貨幣政策。進入6月，美聯(lián)儲貨幣政策由大幅寬松趨于緩和，同時不斷調(diào)整貨幣政策工具，保障實體經(jīng)濟和金融市場的資金供應(yīng)。目前看，雖然5月美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)環(huán)比有所好轉(zhuǎn)，但整體仍面臨較大壓力，可見美聯(lián)儲的貨幣政策對實體經(jīng)濟的帶動效果有限。在全球?qū)捫庞玫呢泿耪咦邉菹?，我國更?yīng)堅守“以我為主”的貨幣政策，不斷加強貨幣政策與財政政策的協(xié)調(diào)。

[關(guān)鍵詞]美聯(lián)儲;貨幣政策;經(jīng)濟指標;效果分析

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2021.09.014

1 近期貨幣政策工具

1.1 美聯(lián)儲大幅寬松政策趨于緩和

新冠肺炎疫情導(dǎo)致美國和世界各地遭受了巨大的經(jīng)濟損失和就業(yè)困境。這種病毒使得國家為了保護公眾健康而不得不采取封閉、限制等措施，導(dǎo)致社會經(jīng)濟活動停擺，失業(yè)人數(shù)激增，需求下滑。據(jù)美國約翰斯·霍普金斯大學(xué)統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，美國依然是受疫情影響最嚴重的國家，確診病例、死亡病例數(shù)量均居全球首位。截至6月29日，美國確診病例超過254萬例，約占全球確診病例總數(shù)的25%;死亡病例超過12.5萬，同樣占到全球25%的比例。

疫情沖擊下，美國貨幣政策傳導(dǎo)效率大幅下降，中小企業(yè)資金鏈斷裂引發(fā)破產(chǎn)潮，導(dǎo)致國內(nèi)失業(yè)率激增。為應(yīng)對疫情帶來的金融市場動蕩及對經(jīng)濟帶來的壓力，美聯(lián)儲自3月15日開始陸續(xù)出臺多項貨幣政策。根據(jù)疫情發(fā)展情況，美聯(lián)儲先是緊急下調(diào)基準利率150個基點至零利率。但美聯(lián)儲降息空間已經(jīng)耗盡，利率傳導(dǎo)機制逐漸失靈，只有通過不斷地創(chuàng)新貨幣政策工具，支持經(jīng)濟困難時期的實體經(jīng)濟。

一般情況下，央行并不直接為實體經(jīng)濟提供信貸支持，而是依靠間接貨幣政策工具引導(dǎo)金融機構(gòu)和市場服務(wù)實體經(jīng)濟。疫情的迅速蔓延導(dǎo)致美聯(lián)儲傳統(tǒng)貨幣政策工具的失靈，不得不借助財政部的擔(dān)保，向由財政部注入資本金設(shè)立特定目的工具（SPV）提供貸款，以SPV購買各類政策支持的信用風(fēng)險資產(chǎn)。一方面，財政出資的資本金可以彌補部分信用風(fēng)險損失;另一方面美聯(lián)儲可以以一定的杠桿倍數(shù)配套貸款支撐，發(fā)揮杠桿效應(yīng)，擴大貨幣政策支持規(guī)模。

SPV具體支持方式為：一是重啟商業(yè)票據(jù)融資支持工具（CPFF），主要為化解企業(yè)短期流動性緊張，采取直接購買商業(yè)票據(jù)的形式，穩(wěn)定和降低了商業(yè)票據(jù)利率。二是為較快修復(fù)公司債市場融資功能，新創(chuàng)一級市場公司信貸便利（PMCCF），直接購買企業(yè)新發(fā)行的投資級（BBB評級及以上）公司債或直接向其提供貸款，以及新創(chuàng)二級市場公司信貸便利（SMCCF），直接購買流通的投資級公司債。三是直接購買市政債券，新創(chuàng)市政流動性便利（MLF），支持地方政府融資。四是直接支持企業(yè)融資，新創(chuàng)主街貸款計劃（MSLP）。

1.2 SMCCF工具更新進一步支持市場流動性

6月16日，美聯(lián)儲推出了第三類企業(yè)債投資方式，即“合格的廣泛公司債市場指數(shù)債券”（Eligible Broad Market Index Bonds）。這是對SMCCF工具的更新，允許美聯(lián)儲立即開始購買規(guī)模遠大于此前預(yù)期的個別公司債券，主要采購的對象是投資級別企業(yè)債，但也會包含一些在疫情發(fā)生后評級下調(diào)的“墮落天使”。該工具除了直接提供資金支持外，還有助于穩(wěn)定中小企業(yè)信心，并鼓勵部分中小企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)帶動部分就業(yè)，推動經(jīng)濟復(fù)蘇，并可緩解投資者對經(jīng)濟前景的悲觀預(yù)期。

1.3 修改沃爾克規(guī)則保障實體經(jīng)濟資金供應(yīng)

6月25日，美聯(lián)儲、貨幣監(jiān)理署和聯(lián)邦存款保險公司批準了對沃爾克規(guī)則的修改，當(dāng)日盤后美聯(lián)儲還要求美國大型銀行第三季度暫停股票回購、限制派發(fā)股息。這是美聯(lián)儲政策的延續(xù)，為繼續(xù)保障實體經(jīng)濟和金融市場的資金供應(yīng)。修改沃爾克規(guī)則是保證資金可以從銀行傳導(dǎo)到金融市場，尤其是對風(fēng)險投資基金的注資，可以間接扶持一些中小企業(yè);限制回購和派發(fā)股息是保障銀行不將資金用在其他地方。從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)看，近期回購和貨幣互換紛紛到期，但美聯(lián)儲沒有選擇持續(xù)操作，說明美元的流動性已經(jīng)有所改善;同時其他新型工具如PPPLF、SMCCF、CPFF、MLF和MSLP都在明顯上升，可見美聯(lián)儲整體的方向仍然是偏寬松的，只不過由過去的QE漫灌轉(zhuǎn)為了定向支持中小企業(yè)。

2 近期美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)解讀

進入5月后美國疫情稍有好轉(zhuǎn)，美國迅速推行“重啟經(jīng)濟”計劃。截至目前，美國各地設(shè)法全面重啟經(jīng)濟已有一個多月的時間，在各州不斷地努力恢復(fù)下，有些州已經(jīng)進入了第二階段甚至是第三階段的產(chǎn)業(yè)恢復(fù)，但其在經(jīng)濟復(fù)蘇節(jié)奏以及有效壓制新冠病毒的能力等各方面仍有較大壓力。

2.1 5月美國CPI指標降幅環(huán)比有所收窄

6月10日美國勞工統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)季節(jié)性因素調(diào)整，美國5月消費者價格指數(shù)（CPI）環(huán)比下降0.1%，預(yù)期下降0.0%，扭轉(zhuǎn)4月下降局面;未經(jīng)季節(jié)性因素調(diào)整，同比上漲0.1%，預(yù)期上漲0.3%，環(huán)比收窄0.2個百分點。因疫情引發(fā)的經(jīng)濟衰退，導(dǎo)致需求依然低迷，美國5月核心CPI指標連續(xù)第三個月下滑。此前4月核心CPI數(shù)據(jù)錄得2008年12月以來最大單月跌幅，5月有所收窄。

2.2 5月美國零售銷售出現(xiàn)明顯反彈

5月以來，隨著美國經(jīng)濟重啟力度的不斷增大，復(fù)工復(fù)產(chǎn)工作持續(xù)推進，美國的消費情況開始有所恢復(fù)，同時美國前期大規(guī)模的財政刺激政策為經(jīng)濟帶來的提振效果也開始逐漸顯現(xiàn)，近來美國經(jīng)濟基本面邊際上有所好轉(zhuǎn)。6月16日，美國商務(wù)部發(fā)布的零售銷售數(shù)據(jù)顯示，5月美國零售銷售環(huán)比提高17.7%，高于此前市場預(yù)期的8%，這一環(huán)比增速也創(chuàng)下了該數(shù)據(jù)有記錄以來的歷史最大增幅，同比增速為-6.1%，前值為-19.9%。在經(jīng)歷了三四月的大幅下滑以后，5月美國消費迎來了明顯的反彈。

2.3 初請失業(yè)金人數(shù)減少

初請失業(yè)金人數(shù)是反映其國內(nèi)勞動力市場狀況的指標之一，統(tǒng)計的是第一次申請領(lǐng)取失業(yè)金的人數(shù)。6月25日，美國勞工部公布的初請失業(yè)金人數(shù)為148萬人，較上周減少2.8萬人?？梢哉f明美國國內(nèi)已經(jīng)重啟的企業(yè)開始吸納勞動力就業(yè)。

3 連續(xù)的政策帶來的效果分析

在連續(xù)的貨幣政策和財政政策的支持下，5月美國經(jīng)濟指標大面上有所改善，但從政策力度和改善程度上來看，政策的效果低于預(yù)期。

美聯(lián)儲的貨幣政策對實體經(jīng)濟復(fù)蘇的效果有限。目前已有約420萬家小企業(yè)獲得緊急貸款，但是這些僅占美國3000萬家小企業(yè)的1/7，就算美聯(lián)儲頻繁的出臺扶持政策，也無法覆蓋其余數(shù)量眾多的中小企業(yè)。同時，在政策扶持下的中小企業(yè)仍面臨經(jīng)營壓力，外加美國不確定的政治因素，疫情對于中小企業(yè)的盈利能力帶來致命考驗，在今后政策逐步緩和或政策到期的情況下，中小企業(yè)可能陷入破產(chǎn)危機，這將加劇美國就業(yè)市場的低迷，失業(yè)率的居高不下也將進一步限制個人消費，拖累經(jīng)濟增長。

刺激消費政策效果不顯著。自疫情暴發(fā)以來，國會先后通過了包括失業(yè)救濟金、刺激支票、小企業(yè)貸款，以及對航空公司的補助四輪經(jīng)濟紓困計劃，總金額約2.9萬億美元。數(shù)據(jù)顯示，3—5月，美國的狹義貨幣（M1）增長了26%，是2008年同期增幅的3倍，超過了60年來官方跟蹤數(shù)據(jù)記錄的全年增幅，這體現(xiàn)了民眾缺乏消費信心。從國內(nèi)儲蓄情況來看，4月美國個人儲蓄率則上升至32.2%。如果儲蓄率繼續(xù)升高，經(jīng)濟增長將受到負面影響，可見其刺激消費的政策效果并不明顯。

放松金融監(jiān)管或?qū)⒃黾咏鹑谙到y(tǒng)風(fēng)險。最新修改的沃爾克規(guī)則將允許銀行增加對風(fēng)險投資基金的投資，銀行可以通過框架性協(xié)議進行風(fēng)險基金投資，但規(guī)則里沒有增加商業(yè)銀行可以投資的范疇，這在一定程度上進行了風(fēng)險割離。同時，美國監(jiān)管機構(gòu)還取消了銀行與其關(guān)聯(lián)機構(gòu)掉期衍生品業(yè)務(wù)的保證金，即保證金可以直接釋放到市場上支持實體經(jīng)濟發(fā)展。但放松監(jiān)管后，或?qū)⒅L銀行的套利和投機行為，增加金融系統(tǒng)風(fēng)險。

4 對我國出臺政策的啟示

一是加強貨幣政策和財政政策的協(xié)調(diào)。從美聯(lián)儲公布的聲明來看，其已經(jīng)非常明確表示將一直提供經(jīng)濟支持政策，而且所有的工具都可能使用。同時在下半年，將加強與財政政策的配合。即財政需要繼續(xù)發(fā)力，美聯(lián)儲也會全力配合。而提到的收益率曲線控制的問題，其實是美聯(lián)儲配合財政政策的方式問題。我國與美國相比，面臨的經(jīng)濟發(fā)展情況不同，受疫情影響的階段不同，所出臺的貨幣政策的程度也有明顯區(qū)別，但政策的目標卻有相同之處。因此，下半年，我國宏觀政策更要注意特殊時期的統(tǒng)籌安排，尤其是財政政策和貨幣政策之間的配合。

二是利用好創(chuàng)新的貨幣政策工具。從中美兩國針對疫情出臺的創(chuàng)新貨幣工具來看，均出臺了針對中小企業(yè)的創(chuàng)新型貨幣政策。我國為創(chuàng)新直達實體經(jīng)濟的貨幣政策，進一步推出貸款延期支持工具和信用貸款支持計劃，從形式上更接近美國的主街貸款計劃（MSLP）等寬信用支持工具的模式，但并未對底層資產(chǎn)的信用風(fēng)險進行兜底，仍然由發(fā)放貸款的商業(yè)銀行主體來承擔(dān)信用風(fēng)險。目前，中國主要創(chuàng)新型貨幣政策工具實施對象為開發(fā)性銀行、政策性銀行和大型商業(yè)銀行。中小銀行作為服務(wù)小微企業(yè)、民營企業(yè)和“三農(nóng)”的主力，卻因缺少高信用等級資產(chǎn)被排斥在創(chuàng)新型貨幣政策工具實施對象之外。由于中小銀行與小微企業(yè)、民營企業(yè)天然的聯(lián)系，可考慮將優(yōu)質(zhì)的中小銀行納入新型貨幣政策工具體系中，更好地服務(wù)小微企業(yè)與民營企業(yè)。

三是不斷調(diào)整就業(yè)與民生的政策方向。從美國就業(yè)、失業(yè)指標來看，美國就業(yè)人口比率驟降至新低位，失業(yè)率仍處于高位，美國表示應(yīng)對疫情期間將繼續(xù)失業(yè)保險這一基本保護。但如果暫時失業(yè)變成永久性失業(yè)，工人會喪失工作技能，失業(yè)率會變得司空見慣?？梢姡F(xiàn)有的政策措施不應(yīng)該僅停留在改善社會保障體系上，還必須提高民眾擁有適合就業(yè)崗位的技能。日前，我國人社部、財政部印發(fā)通知，擴大失業(yè)保險保障范圍。主要為應(yīng)對前所未有的風(fēng)險，發(fā)揮失業(yè)保險兜牢民生底線的作用。但經(jīng)濟發(fā)展新舊矛盾交織疊加，企業(yè)特別是民企、中小微企業(yè)經(jīng)營困難凸顯。以人工智能為主的新技術(shù)革命已經(jīng)影響勞動力市場，對部分制造業(yè)崗位產(chǎn)生“替代”效應(yīng)，就業(yè)壓力加大。建議在出臺保民生的兜底政策之外，還應(yīng)加大對失業(yè)人員培訓(xùn)的相關(guān)措施，讓就業(yè)者為技術(shù)革命的下一階段做好充分的就業(yè)準備。

參考文獻：

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[2]魏倩，張艷芬.央行創(chuàng)新貨幣政策工具促進信貸向小微企業(yè)投放 銀行期盼出臺配套制度 解除放貸后顧之憂[EB/OL].[2020-06-04].https：//tech.sina.com.cn/roll/2020-06-04/doc-iircuyvi6603547.shtml.