銀行營(yíng)收分化在所難免
2021-07-11 17:44方斐
證券市場(chǎng)周刊 2021年25期
方斐
盡管銀行板塊2021年以來(lái)市場(chǎng)表現(xiàn)較好，但當(dāng)前PB估值仍不高。年初以來(lái)（截至6月25日），中信銀行指數(shù)上漲10.3%，在30個(gè)中信行業(yè)一級(jí)指數(shù)中排名第11位，同期滬深300指數(shù)僅上漲0.6%，銀行板塊2021年明顯跑贏大盤。從估值來(lái)看，銀行板塊PE目前是7倍左右，處于歷史較高水平，但PB仍處于歷史較低水平;不過，相對(duì)非金融板塊而言，銀行板塊的PE仍較低。
近期，銀行板塊波動(dòng)較大更多是受交易層面的影響，行業(yè)基本面無(wú)明顯的變化。展望下半年，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇和常態(tài)化政策環(huán)境將支撐銀行基本面持續(xù)向好和估值修復(fù)提升。隨著中報(bào)季的來(lái)臨，在2020年低基數(shù)效應(yīng)下，上市銀行半年報(bào)業(yè)績(jī)有望延續(xù)修復(fù)，若整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)超市場(chǎng)預(yù)期，則極有可能催化新一輪行情。
從政策層面來(lái)看，監(jiān)管對(duì)銀行的政策壓力相對(duì)緩和，市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)空間逐漸擴(kuò)大。從央行和銀保監(jiān)會(huì)的表態(tài)來(lái)看，2021年政策層面相比2020年更為緩和，貨幣、財(cái)政政策趨于常態(tài)化;銀行讓利實(shí)體壓力有所緩解，國(guó)有大行普惠小微信貸增速要求降低;政策更加注重防風(fēng)險(xiǎn)和銀行資本補(bǔ)充，將使得銀行業(yè)市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)空間和業(yè)績(jī)彈性擴(kuò)大。同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管趨嚴(yán)有利于銀行消費(fèi)貸、個(gè)人客戶的回流，長(zhǎng)期看有助于降低銀行體系信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
從行業(yè)層面來(lái)看，銀行基本面持續(xù)向好，息差有望企穩(wěn)，資產(chǎn)質(zhì)量平穩(wěn)向好。伴隨經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇及貨幣政策的逐步正常化，信用供給略偏緊，而融資需求旺盛，利好銀行資產(chǎn)端收益率的表現(xiàn)。雖然存款競(jìng)爭(zhēng)依然激烈，但監(jiān)管出臺(tái)多項(xiàng)政策穩(wěn)定存款成本，預(yù)計(jì)負(fù)債端能夠保持平穩(wěn);由此全年凈息差有望企穩(wěn)或小幅回升，對(duì)凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)有望轉(zhuǎn)正。
另一方面，隨著企業(yè)盈利能力的改善和償債壓力的緩解，以及居民消費(fèi)的持續(xù)修復(fù)，預(yù)計(jì)銀行貸款不良生成將逐步改善。后續(xù)銀行撥備計(jì)提趨于正常化，信用成本有望下降，從而增厚業(yè)績(jī)釋放。2021年，銀行資產(chǎn)質(zhì)量改善和信用成本下降對(duì)業(yè)績(jī)?cè)龊竦呢暙I(xiàn)會(huì)更大，有望成為估值中樞抬升的最強(qiáng)支撐。同時(shí)，預(yù)計(jì)銀行業(yè)績(jī)和估值將繼續(xù)分化，存款貸款基礎(chǔ)好、客戶黏性高的銀行占優(yōu)。
隨著行業(yè)景氣度的提升，資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)改善將是銀行板塊上漲的首要推動(dòng)因素，復(fù)盤2016-2018年的行情可以看出，資產(chǎn)質(zhì)量是影響銀行板塊行情的核心變量。2021年，銀行資產(chǎn)質(zhì)量有望持續(xù)改善，從而推動(dòng)銀行凈利潤(rùn)增速回升，并成為板塊上漲的首要推動(dòng)因素。
而資產(chǎn)質(zhì)量改善源自三方面利好因素：一是上市銀行表內(nèi)外存量不良出清，潛在風(fēng)險(xiǎn)減少;二是工業(yè)企業(yè)償債能力大幅提升，上市銀行增量不良有望減少;三是近年來(lái)貸款損失準(zhǔn)備保持充足計(jì)提，在資產(chǎn)質(zhì)量改善的情況下有望實(shí)現(xiàn)撥備反哺利潤(rùn)。
撥備壓力緩釋
一季度，上市銀行凈利潤(rùn)同比增速?gòu)?020年的0.7%回升至4.6%，主要?dú)w因于撥備計(jì)提力度的放緩，同比減少0.6%，2020年同期高達(dá)17%。在營(yíng)收方面，規(guī)模擴(kuò)張放緩、息差的下行導(dǎo)致凈利息收入增速略有下滑，為4.8%，2020年同期為7%，財(cái)富管理板塊的良好表現(xiàn)推動(dòng)手續(xù)費(fèi)及傭金收入增速大幅提升至11%，2020年同期為5%，但由于整體利息收入增速放緩疊加2020年一季度債券牛市所形成的投資收益高基數(shù)，一季度營(yíng)收的增速比2020年收窄了1.4個(gè)百分點(diǎn)至3.6%。從不同銀行主體來(lái)看，絕大部分銀行的盈利增速均比2020年全年繼續(xù)改善。
圖1：跟非金融板塊相比，銀行板塊相對(duì)PE仍較低
資料來(lái)源：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理
圖2：上市銀行整體業(yè)績(jī)?cè)鏊倩厣?/h4>
資料來(lái)源：東北證券，中國(guó)人民銀行
前5個(gè)月，社融、M2增速持續(xù)回落，預(yù)計(jì)二季度銀行資產(chǎn)擴(kuò)張速度延續(xù)收斂。年初以來(lái)，信用環(huán)境的收緊疊加地方債發(fā)行縮量，導(dǎo)致社融增量低于2020年同期，社融存量增速持續(xù)下滑，5月末同比增速由年初的13.3%下降至11%。另一方面，收斂的流動(dòng)性環(huán)境影響了存款的派生，M2增速也由2020年的10.1%快速下行至5月的8.3%。綜合1-5月的存量社融增速，預(yù)計(jì)2021年上半年銀行生息資產(chǎn)規(guī)模增速在一季度8.7%的基礎(chǔ)上進(jìn)一步回落至8.5%左右。
經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行，資產(chǎn)端利率修復(fù)帶動(dòng)息差企穩(wěn)回升?？紤]到一季度重定價(jià)的影響，銀行資產(chǎn)端利率仍處在下行通道中，息差繼續(xù)收窄，銀保監(jiān)會(huì)口徑商業(yè)銀行凈息差環(huán)比下行3BP至2.07%?？紤]到二季度經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行下銀行通過定價(jià)讓利實(shí)體經(jīng)濟(jì)的壓力邊際減輕以及信貸供需格局的持續(xù)改善，銀行資產(chǎn)端定價(jià)有望在走出重定價(jià)壓力后有所回升，但在降低實(shí)體融資成本的要求下，改善的幅度有待觀察。
隨著一季度貸款重定價(jià)的基本完成，前期LPR下降的影響已經(jīng)釋放，后續(xù)凈息差有望企穩(wěn)，對(duì)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的不利影響減弱。資產(chǎn)增速與凈息差變動(dòng)此消彼長(zhǎng)，但凈息差對(duì)收入增速的影響高于資產(chǎn)增速，因此，雖然行業(yè)資產(chǎn)增速回落，但凈息差企穩(wěn)收入增速反而有望回升。此外，財(cái)富管理業(yè)務(wù)快速發(fā)展推動(dòng)銀行手續(xù)費(fèi)凈收入增速回升，一定程度上有利于收入增速的回升。
在負(fù)債端方面，考慮到監(jiān)管持續(xù)引導(dǎo)行業(yè)壓降結(jié)構(gòu)性存款、規(guī)范高息攬儲(chǔ)行為以及5月份以來(lái)同業(yè)利率的持續(xù)下行，預(yù)計(jì)銀行負(fù)債成本率或?qū)⒀永m(xù)改善。綜合來(lái)看，上市銀行二季度的息差表現(xiàn)會(huì)比一季度小幅抬升，就銀行個(gè)體而言，在資產(chǎn)端具備定價(jià)能力和負(fù)債端穩(wěn)定存款基礎(chǔ)的銀行有望呈現(xiàn)出更好的息差表現(xiàn)。
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