全球經(jīng)濟復(fù)蘇：步伐加快，分化明顯

王有鑫

2021年初以來，全球經(jīng)濟復(fù)蘇形勢改善，但結(jié)構(gòu)、區(qū)域、階層和市場分化嚴重，突出表現(xiàn)為供給端復(fù)蘇快于需求端、美國快于歐日、亞太快于非洲拉美、金融快于實體。展望二季度，全球經(jīng)濟復(fù)蘇有望進一步加快，但分化與波動仍將持續(xù)。特別是在后疫情階段，須重點關(guān)注美國通脹超預(yù)期和貨幣政策緊縮給全球經(jīng)濟復(fù)蘇帶來的風(fēng)險。

復(fù)蘇呈現(xiàn)高度不均衡、不匹配

2020年，受新冠疫情影響，全球經(jīng)濟遭受重創(chuàng)，經(jīng)濟萎縮3.3%。自去年下半年以來，全球多數(shù)國家和地區(qū)逐漸放松封鎖措施，全球經(jīng)濟進入復(fù)蘇通道。盡管生產(chǎn)要素流動性降低，但各經(jīng)濟體逐漸適應(yīng)新的工作和生活方式，各地區(qū)反彈均強于預(yù)期。今年以美國為代表的主要發(fā)達經(jīng)濟體繼續(xù)推出財政支持措施，全球疫苗接種加速，經(jīng)濟復(fù)蘇形勢進一步好轉(zhuǎn)。利用高頻數(shù)據(jù)構(gòu)建的全球經(jīng)濟月度追蹤指數(shù)顯示，今年一季度全球經(jīng)濟復(fù)蘇形勢改善。2021年2月該指數(shù)為59.1，全球經(jīng)濟連續(xù)兩個月反彈，逐漸從去年冬季疫情反復(fù)的影響中走出。全球主要機構(gòu)紛紛上調(diào)全球和主要經(jīng)濟體GDP增長預(yù)期，國際貨幣基金組織（IMF）4月預(yù)計， 2021年和2022年全球經(jīng)濟將分別增長6%和4.4%，較今年1月預(yù)測上調(diào)0.5和0.2個百分點。預(yù)計2021年，美國、歐元區(qū)、日本與中國經(jīng)濟增速分別為6.4%、4.4%、3.3%和8.4%，分別較今年1月預(yù)測上調(diào)1.3、0.2、0.2和0.3個百分點。

由于各國疫情控制節(jié)奏和疫苗接種比例不同，目前全球經(jīng)濟復(fù)蘇呈現(xiàn)高度的不均衡和不匹配狀態(tài)，突出表現(xiàn)為四組分化。

一是區(qū)域復(fù)蘇分化。相比許多發(fā)展中經(jīng)濟體，發(fā)達經(jīng)濟體復(fù)蘇的步伐更快。2008年金融危機期間發(fā)達經(jīng)濟體受到的沖擊更大，而此次疫情對低收入國家和新興市場沖擊更大。預(yù)計2020～2022年間，新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟體（除中國外）累計人均收入損失相當(dāng)于2019年人均GDP的20%，而發(fā)達經(jīng)濟體損失預(yù)計為11%。

此外，在不同經(jīng)濟體內(nèi)部，復(fù)蘇同樣存在分化。發(fā)達經(jīng)濟體中美國復(fù)蘇快于歐元區(qū)和日本，新興經(jīng)濟體中亞太地區(qū)復(fù)蘇快于非洲和拉美地區(qū)。2020年美國經(jīng)濟遭遇疫情沖擊、憲政危機、金融動蕩等多重打擊，經(jīng)濟增速下降3.5%，是二戰(zhàn)結(jié)束以來最嚴重的經(jīng)濟萎縮。但與歐元區(qū)和日本相比，美國經(jīng)濟衰退程度相對較小，且經(jīng)濟復(fù)蘇步伐也更快。據(jù)IMF預(yù)測，美國經(jīng)濟將在2021年上半年恢復(fù)至2019年底水平，日本將在2021年底恢復(fù)至2019年底水平，而歐元區(qū)和英國直到2022年都將低于2019年底水平。

全球經(jīng)濟月度追蹤指數(shù)變動趨勢

注：指數(shù)越大說明全球經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭越好。資料來源：作者測算

在新興經(jīng)濟體中，亞太地區(qū)由于疫情防控得當(dāng)，目前經(jīng)濟活動逐漸恢復(fù);而非洲和拉美地區(qū)大部分國家疫情仍在蔓延，經(jīng)濟表現(xiàn)相對較差。目前，亞洲新興經(jīng)濟體工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)已超過疫情前水平，而拉美、非洲和中東新興經(jīng)濟體工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)仍低于疫情前水平，特別是非洲和中東地區(qū)較疫情前水平仍有較大缺口。

二是生產(chǎn)和消費復(fù)蘇分化。此次新冠疫情對供給和需求端同時帶來嚴峻沖擊，但對需求端的沖擊更加嚴重。在經(jīng)歷了短暫且同步的崩潰之后，主要國家工業(yè)生產(chǎn)已基本恢復(fù)到疫情前水平，產(chǎn)業(yè)鏈和供應(yīng)鏈逐漸恢復(fù)，摩根大通全球制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）、經(jīng)合組織（OECD）綜合領(lǐng)先指標、全球粗鋼產(chǎn)量等生產(chǎn)端指標基本回到或超過疫情前水平，但居民消費意愿并未出現(xiàn)大幅改善，接觸密集型服務(wù)消費仍然低迷，旅游、藝術(shù)、娛樂、體育、酒店和實體零售業(yè)復(fù)蘇相對較慢。OECD消費者信心指數(shù)較疫情前水平低2個百分點左右，全球餐館就餐人數(shù)較2019年同期低50%左右，航空客座率僅為疫情前的七成，消費端復(fù)蘇明顯滯后于生產(chǎn)端。

三是階層復(fù)蘇分化。由于不同行業(yè)復(fù)蘇呈現(xiàn)差異，導(dǎo)致國家內(nèi)部不同群體收入分化。在年輕、女性、低技能工人更集中的行業(yè)，以及接觸密集型行業(yè)、中小企業(yè)、更容易受到自動化影響的行業(yè)，就業(yè)下降幅度更大，國家內(nèi)部收入不平等加劇。

四是金融市場和實體經(jīng)濟部門復(fù)蘇分化。盡管近期金融市場波動加大，但在寬松政策刺激推動下，以美股為代表的金融資產(chǎn)價格已大幅上漲，市場對風(fēng)險承受能力提高，避險情緒回落。而在實體經(jīng)濟復(fù)蘇尚不穩(wěn)固基礎(chǔ)上，金融和實體經(jīng)濟大幅背離將嚴重傷害經(jīng)濟復(fù)蘇可持續(xù)性，支持性的金融環(huán)境雖然對經(jīng)濟復(fù)蘇至關(guān)重要，但金融資產(chǎn)估值遠高于潛在經(jīng)濟復(fù)蘇水平也將增加金融風(fēng)險。

展望二季度和下半年，預(yù)計全球經(jīng)濟復(fù)蘇將進一步提速。隨著全球新冠疫苗接種人數(shù)和比例的增加，預(yù)計疫情將逐漸改善，全球生產(chǎn)和貿(mào)易領(lǐng)域?qū)⒅饾u恢復(fù)至疫情前水平，餐飲、旅客出行等消費活動也將逐漸從低位反彈，經(jīng)濟復(fù)蘇將加快。與此同時，復(fù)蘇進程將進一步分化?？紤]到發(fā)達經(jīng)濟體政策支持力度更大，疫苗普及速度更快，預(yù)計復(fù)蘇步伐將更快。預(yù)計二季度全球經(jīng)濟環(huán)比增長折年率為6.1%，較一季度提高2.5個百分點。不過雖然全球經(jīng)濟復(fù)蘇形勢好轉(zhuǎn)，但復(fù)蘇依舊存在不確定性和風(fēng)險。如果病毒變異使得疫苗無效、疫情延長，將使全球經(jīng)濟再度進入封鎖周期，復(fù)蘇進程將可能出現(xiàn)反復(fù)。

2021年4月2日，美國韋伯包裝方案公司打出告示，招聘新員工。隨著疫苗接種加速和經(jīng)濟刺激措施的出臺，美國經(jīng)濟從衰退中復(fù)蘇的跡象正在顯現(xiàn)。

暗藏三大風(fēng)險

目前看，疫情對全球經(jīng)濟沖擊的最艱難階段似已過去，全球經(jīng)濟逐漸將從低谷中恢復(fù)，全球各國相關(guān)支持政策仍在持續(xù)，部分國家還在加碼，預(yù)計全球經(jīng)濟再次陷入衰退的概率較低。因此，全球各國政策制定者更需要著眼于未來，更大的風(fēng)險可能潛藏在疫情后的經(jīng)濟復(fù)蘇階段，全球經(jīng)濟可能陷入“經(jīng)濟復(fù)蘇→政策收緊→經(jīng)濟波動→政策寬松→經(jīng)濟復(fù)蘇”的惡性循環(huán)，在此過程中，需特別關(guān)注三大低估或誤判風(fēng)險。

一是通脹預(yù)期低估風(fēng)險。市場基于過去低通脹、低利率的歷史，對寬松政策環(huán)境下通脹快速攀升的預(yù)期可能有所低估。2008年全球金融危機以來，全球基本進入到“低增長、低通脹、低利率”的滯縮局面，貨幣政策對于通脹抬升的效果有限。目前，該局面在全球并未發(fā)生根本變化。但值得關(guān)注的是，當(dāng)下擾動市場的不是全球整體通脹水平，而是美國通脹水平和預(yù)期的變化。今年3月初美債收益率快速攀升，金融市場波動加大，很大程度上就源于美國通脹預(yù)期升溫并帶動美債收益率快速上行。目前看，市場可能低估了美國通脹上行的速度。美國工業(yè)生產(chǎn)逐漸接近疫情前水平，即使疫情得到有效控制，但供給大規(guī)模增加潛力有限。而服務(wù)業(yè)需求較疫情前仍有較大缺口，去年積累了高達1.6萬億美元超額儲蓄，疊加今年已經(jīng)和計劃推出的巨額財政刺激方案，預(yù)計下半年疫情逐漸控制后美國消費者將釋放被壓抑的消費需求，屆時美國將面臨明顯的需求拉動型通脹。有機構(gòu)預(yù)測，美國通脹在今年底可能超過3%甚至達到4%，遠超過2%的貨幣政策目標水平。

二是發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策正?；?jié)奏誤判風(fēng)險?？紤]到美國經(jīng)濟復(fù)蘇更快，通脹可能會以更快速度抬升，美聯(lián)儲調(diào)整貨幣政策壓力可能將比預(yù)期更早到來。盡管美聯(lián)儲一再強調(diào)當(dāng)前通脹仍然可控，短期不會考慮加息，但隨著通脹快速且持續(xù)超過2%目標水平，美聯(lián)儲內(nèi)部對于貨幣政策走勢判斷可能會出現(xiàn)分歧，從而引發(fā)市場預(yù)期調(diào)整。隨著通脹抬頭，美債收益率也將進一步上升，這可能會使股市等產(chǎn)生較大波動。根據(jù)彭博社測算，當(dāng)標普500指數(shù)處于4100點時，在不考慮未來業(yè)績情況下，美國10年期國債收益率升至2.2%時，美股將出現(xiàn)崩盤風(fēng)險。目前美國10年期國債收益率在1.7%左右，距離風(fēng)險觸發(fā)點只有0.5個百分點。

三是新興經(jīng)濟體金融動蕩超預(yù)期風(fēng)險。從過去經(jīng)驗看，美聯(lián)儲貨幣政策收緊通常會引發(fā)新興市場金融波動。2015年美聯(lián)儲貨幣政策正?；_啟后，俄羅斯、土耳其、巴西、阿根廷等新興市場國家金融市場均在不同時點發(fā)生程度不一的波動，有的國家甚至至今尚未完全消化，匯率持續(xù)處于貶值周期。而面對2020年疫情引起的危機，大多數(shù)新興和發(fā)展中經(jīng)濟體復(fù)蘇進程慢于發(fā)達經(jīng)濟體，疫苗接種比例偏低，宏觀杠桿率不斷走高，且自身財政貨幣空間有限，抵御外部風(fēng)險能力偏弱。今年3月，隨著美聯(lián)儲貨幣政策正?；懻撋郎?，巴西、俄羅斯、土耳其等新興市場國家不得不以犧牲經(jīng)濟復(fù)蘇為代價，提前采取加息舉措應(yīng)對資本外流和匯率貶值風(fēng)險。未來如果美聯(lián)儲貨幣政策收緊快于市場預(yù)期，將導(dǎo)致新興市場國家或地區(qū)資本凈流出和貨幣匯率快速貶值。目前全球金融市場高度聯(lián)動，市場情緒敏感，跨境資本流動規(guī)模較大且流動方向頻繁變動，一旦出現(xiàn)異常波動，相關(guān)風(fēng)險將快速蔓延至股市、債市以及實體經(jīng)濟。

中國的對策

面對日益復(fù)雜的外部發(fā)展環(huán)境，為了防控可能出現(xiàn)的風(fēng)險，中國要著重做好以下三個方面的工作。

一是要繼續(xù)統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟社會發(fā)展，加快推廣疫苗接種，推動經(jīng)濟穩(wěn)定復(fù)蘇，不斷提升中國經(jīng)濟發(fā)展的韌性和穩(wěn)定性。二是貨幣政策在促進經(jīng)濟恢復(fù)同時，應(yīng)更加關(guān)注防控風(fēng)險。目前國內(nèi)通脹壓力相對平穩(wěn)，經(jīng)濟復(fù)蘇尚未完全穩(wěn)固，貨幣政策暫無收緊必要。不過，隨著全球金融市場波動增大，一方面，在繼續(xù)加強對實體經(jīng)濟支持力度基礎(chǔ)上，應(yīng)考慮逐步回收市場過剩流動性，避免宏觀杠桿率和房地產(chǎn)價格等過快上行。另一方面，在總量政策逐步收緊背景下，更多采用結(jié)構(gòu)性工具加強對小微企業(yè)和制造業(yè)領(lǐng)域的支持，保持政策連續(xù)性和可持續(xù)性，確保經(jīng)濟運行在合理區(qū)間。三是加強對主要央行貨幣政策調(diào)整和國際金融形勢演變的監(jiān)測，提前研判美聯(lián)儲和主要央行貨幣政策取向及對我國市場流動性、匯率、跨境資本流動等領(lǐng)域產(chǎn)生的影響，統(tǒng)籌政府部門、金融系統(tǒng)和市場主體開展壓力測試，及時制定和完善應(yīng)對潛在外部風(fēng)險的預(yù)案。

（本文獲國家自然科學(xué)基金委應(yīng)急管理項目<71850005>資助）