上市企業(yè)30強

2020年有著與以往不同的開端，新冠疫情爆發(fā)并成為百年不遇的全球流行傳染病，防疫形勢至今依舊嚴峻，房地產行業(yè)自然也不可避免地受到影響。

由于較長的經營周期，且釆用預售制度，因此2020年的房地產銷售狀況不能及時反映到同期財報中，不過竣工、增加銷售推廣費用等方面還是影響了房企的財務狀況，尤其是上半年。

以某房企財報披露內容為例，上半年由于疫情影響以及本期達到收入結算條件的商品房資源同比減少、結算產品結構變動，實現(xiàn)營業(yè)收入、利潤總額、歸屬于上市公司股東凈利潤分別同比下降33.31%、57.75%和69.74%。

可見，雖然全年銷售并未受到疫情明顯拖累，但不少房企的財報表現(xiàn)上受到了不小沖擊。

1 中國海外發(fā)展登頂，財務優(yōu)勢助力房企問鼎

經過多維度的綜合量度，中國海外發(fā)展榮獲“2020中國房地產上市企業(yè)30強（地產G30）”榜首。G30榜單在綜合考量了房企的運營能力之外，還通過財務指標來考量房企的盈利能力、流動性、增長潛力、杠桿水平。

雖然沒有達到運營指標之最，但中國海外發(fā)展依靠長期保持的充分流動性、穩(wěn)健的財務杠桿水平，以及在毛利率等盈利指標上的優(yōu)異表現(xiàn)，鎖定榜首位置。

此外，萬科A也憑借著優(yōu)異的運營體量、長期穩(wěn)健的財務狀況奪得本次榜單的第二名。而財務表現(xiàn)同樣優(yōu)于行業(yè)平均水平的碧桂園，則位列第三名?？梢钥吹桨駟吻拔迕潜粐H評級機構授予投資級的房企，可見穩(wěn)健、出色的財務狀況對房企排名起到的助力作用。

另一方面，運營出色，但財務狀況欠佳的房企，雖然也取得了不錯的名次，但是其財務上的短板限制了整體的表現(xiàn)。對比而言，運營體量略有欠缺，但財務狀況出色的房企，如越秀地產，則得以在榜單上獲得不錯的名次。

2 營收高增長，72家樣本房企中位數(shù)上漲21.3%

過去十年，房地產行業(yè)發(fā)展迅速，見證了諸多房企的成長壯大。回溯51家于2010年已上市的房企財務數(shù)據(jù)，可以看到，2010年平均總營業(yè)收入為103.83億元，而到2019年平均總營業(yè)收入上漲至826.56億元，漲幅高達696.1%，平均復合增長率25.9%。

從上市地看，21家內地上市房企2010年平均總營業(yè)收入為87.39億，低于30家海外上市房企115.34億元平均總營收，但2019年內地上市房企平均總營業(yè)收入為835.22億元，超過海外上市房企的820.50億元。

反觀各房企市值，海外上市房企雖然平均總營業(yè)收入低于內地上市房企，但總市值（各類股票總市值）卻高于內地房企。2010年21家內地上市房企平均總市值為182.71億元，在營業(yè)收入增長后的2019年，平均總市值上漲至577.76億元。而海外市場，30家上市房企平均總市值從239.20億元增長至733.48億元。

截至2020年12月31日，內地房企平均市值為495.4億元，海外房企為591.9億元，均低于2019年水平。從走勢來看，也符合震蕩上行的趨勢。這種表現(xiàn)很大程度上受到了市場整體狀況影響，內地市場價值發(fā)現(xiàn)狀況欠佳。同時可以發(fā)現(xiàn)，內地上市房企平均總市值在2015左右出現(xiàn)增長停滯，這也與內地股市同期的不佳表現(xiàn)相契合。

與房企營業(yè)總收入對比，可發(fā)現(xiàn)平均市值與平均總營業(yè)收入呈現(xiàn)正的相關性，見圖1。而2020年受到疫情影響，無論是總營業(yè)收入還是市值都出現(xiàn)顯著下挫。

從營業(yè)總收入看，行業(yè)營業(yè)收入增速仍呈現(xiàn)上升趨勢，2010-2019年樣本房企營業(yè)總收入中位數(shù)平均復合增速為23.3%，但歸母凈利潤則顯著低于營業(yè)收入，同期復合增速僅為15.3%，見圖2。歸母凈利潤增速不及營業(yè)總收入，一定程度是因為大量釆用合營、聯(lián)營模式，這在幫助房企迅速擴張規(guī)模的同時，也分割了相當一部分凈利潤，導致歸母凈利潤整體增速不高。

預計2020年不論歸母凈利潤還是總營業(yè)收入都會有整體性提升。具體而言，預計2020年72家樣本房企總營業(yè)收入中位數(shù)為449.9億元，同比上漲21.3%，漲幅較2019年略有下降;均值為821.5億元，顯著大于中位數(shù)，體現(xiàn)了頭部房企在規(guī)模上的優(yōu)勢地位。

另一方面，預計樣本房企歸母凈利潤中位數(shù)在2020年將達到40億元，同比上漲15.2%，漲幅不及營業(yè)收入;而歸母凈利潤均值為78.9億元，同比上升10.0%。

3 毛利率、凈利率雙下行，ROE韌性凸顯

毋庸置疑，房地產行業(yè)黃金發(fā)展期漸漸遠去，最直接的表現(xiàn)是房企財報上利潤率降低。

通過觀察歷年72家樣本上市房企毛利率、凈利率中位數(shù)走勢，可以發(fā)現(xiàn)兩者的下行趨勢。特別在2011、2012年利潤率最高時期，房企毛利率中位數(shù)可以達到40%的水平，而2020年基本降至30%以下;同時可看到，相比于凈利率，毛利率波動性更為明顯，見圖3。

從圖3中可以看到，2017年以后房企毛利率出現(xiàn)反弾，除受到2015-2016年房價上漲影響外，一定程度上也表現(xiàn)出房地產行業(yè)的韌性，即房企不斷對新利潤增長點進行探索，未來可能會出現(xiàn)更多震蕩調整。預計2020年樣本房企毛利率中位數(shù)為29.4%，較2019年下降0.6個百分點;凈利率中位數(shù)則為12.8%，較2019年小幅提升0.3個百分點。

通過圖4可以發(fā)現(xiàn)，凈利率分布右傾現(xiàn)象更加明顯，大多數(shù)房企凈利率不足20%。

對比于波動下降的毛利率和凈利率，房企凈資產收益率（ROE）雖然也在2016年前后經歷了低谷，不過通過資本結構調整，目前ROE水平基本與10年前持平。預估樣本房企2020年凈資產收益率（ROE）平均約為15.5%，中位數(shù)15.0%。從數(shù)據(jù)分布情況看，大多數(shù)房企ROE分布在10%～20%區(qū)間，預計僅三家房企2020年ROE有望超過30%，見圖5。

4 節(jié)制與改善，收入對負債覆蓋程度有所提高

房企使用各類資本工具調整權益收益時，其他指標因此付出了代價，流動性指標首當其沖。

根據(jù)樣本房企歷年流動比率中位數(shù)顯示，行業(yè)整體流動比率呈現(xiàn)緩慢下行趨勢，而速動比率中位數(shù)走勢則趨于平緩，意味著房企流動性并未由于擴張而顯著惡化，見圖6。

預計樣本房企2020年末流動比率水平與2019年末基本持平，中位數(shù)大約1.42，小幅低于2019年中位數(shù)1.44;而速動比率約為0.55，略優(yōu)于2019年的0.52。與流動性趨勢相對應的是負債的增長，根據(jù)樣本房企過去10年凈負債率中位數(shù)走勢，行業(yè)平均負債水平已從2010年的47.8%上升到2019年末的79.7%。這一趨勢在2019年開始下降，隨著融資監(jiān)管從嚴從緊及“三道紅線”出臺，房企負債水平有望進一步降低。

負債方面，2020年流傳甚廣的“三道紅線”給房企融資帶來了極大威懾。根據(jù)中期情況來看，達標情況不佳的房企開始節(jié)制拿地，改善自身財務狀況。對比過去三年房企凈負債率分布情況可以發(fā)現(xiàn)，凈負債率分布右傾程度縮小。同時，凈負債率中位數(shù)也小幅下降，從2018年的83.1%下降至2019年的79.7%。預計2020年房企凈負債率中位數(shù)將繼續(xù)下降至75.0%;隨著凈負債率分布右側厚尾現(xiàn)象緩解，樣本房企凈負債率平均值預計將首次降至100%以下，至87.6%。

另一方面，由于中國房地產行業(yè)過去十年處于高速發(fā)展階段，因此靜態(tài)資產負債指標或無法很好地體現(xiàn)行業(yè)的杠桿水平。參考穆迪發(fā)布的住宅及房屋建造評級方法，通過對比樣本房企過去十年營業(yè)總收入與有息負債比值中位數(shù)走勢可發(fā)現(xiàn)，2014-2016年間該比值迅速下降，體現(xiàn)了房企規(guī)模擴張期杠桿水平快速放大，而這一比值在2016年后趨于平穩(wěn)，見圖7。

預計隨著監(jiān)管加強及自身意識提高，房企整體收入對負債的覆蓋程度會有所提高。具體而言，預測樣本房企2020年總營業(yè)收入/有息負債比中位數(shù)為0.62，相較2019年的0.56有顯著改善。另一方面，該比值均值從2019年的0.67進一步提高到2020年的0.69，見圖8。

值得注意的是，在中位數(shù)基本持平情況下，2019年總營業(yè)收入/有息負債均值從2018年的0.59提高至0.67，體現(xiàn)了尾部房企狀況有所改善。

2020中國房地產行業(yè)

新晉上市表現(xiàn)TOP10

評選參考指標：企業(yè)的財務能力（相對超額認購倍數(shù)、上市市盈率相對比率、首發(fā)實際募集資金、息稅前利潤率、市場定價、市場價競爭力等）、管理能力（企業(yè)團隊組織與建設、企業(yè)管理模式、企業(yè)領導力與執(zhí)行效率等）、商業(yè)模式（產品的獨特性、革新的生產方式、營銷方式與組織、資金運用及融資等）、品牌價值（企業(yè)品牌熟知度、企業(yè)品牌認可度、社會貢獻等）。