互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式與債務(wù)成本

○暨南大學(xué)管理學(xué)院 王 媛

“互聯(lián)網(wǎng)+”代表著一種新的經(jīng)濟(jì)形態(tài)，依托互聯(lián)網(wǎng)信息技術(shù)實(shí)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的聯(lián)合，通過優(yōu)化生產(chǎn)要素、更新業(yè)務(wù)體系和重構(gòu)商業(yè)模式等途徑來完成經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和升級(jí)。譚松濤等[1]認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)對(duì)于改善資本市場(chǎng)的信息效率有著很大的作用；楊德明和陸明[2]發(fā)現(xiàn)企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式會(huì)使審計(jì)師面臨著更高的風(fēng)險(xiǎn)，因而會(huì)顯著提升上市公司的審計(jì)費(fèi)用；楊德明和劉泳文[3]發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)企業(yè)在融合了互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)和人工智能后能夠通過差異化而非成本領(lǐng)先這個(gè)中介變量促進(jìn)企業(yè)業(yè)績(jī)的提升，從整體角度來看，傳統(tǒng)企業(yè)實(shí)施“互聯(lián)網(wǎng)+”發(fā)揮了價(jià)值創(chuàng)造的作用；楊德明、陸明等[4]認(rèn)為企業(yè)實(shí)施“互聯(lián)網(wǎng)+”會(huì)提升信息共享速度、共同創(chuàng)造引導(dǎo)需求和跨時(shí)空消費(fèi)提升效率這三個(gè)方面，打破了供需之間的不平衡，提升了企業(yè)信息透明度，加快了庫存流轉(zhuǎn)及降低成本。

一、理論分析與假設(shè)

(一)互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式與債務(wù)成本

基于信息不對(duì)稱理論，掌握信息更充分的一方，往往處于較有利的地位。在融資過程中，債務(wù)成本反映的是企業(yè)與債權(quán)人之間的契約關(guān)系，其高低是由資金提供與需求雙方的供需情況來決定的，若供需關(guān)系平衡，監(jiān)督體系透明、履約保障體系健全，則債權(quán)人會(huì)更愿意為企業(yè)提供成本更低的債務(wù)合同。債務(wù)市場(chǎng)上也會(huì)存在逆向選擇的問題，債權(quán)人作為資金提供方大多處于信息中較為劣勢(shì)地位，對(duì)資金需求方的質(zhì)量以及可能存在的風(fēng)險(xiǎn)不能完全掌握，故會(huì)竭力從企業(yè)獲取更多信息，同時(shí)會(huì)基于信息不對(duì)稱帶來的風(fēng)險(xiǎn)，要求更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償。根據(jù)信號(hào)傳遞理論，假若企業(yè)能夠積極的向市場(chǎng)釋放信號(hào)、傳遞信息，能夠在一定程度上消除這種信息不對(duì)稱，從而降低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。因此，一般狀況良好的企業(yè)都會(huì)積極主動(dòng)的披露財(cái)務(wù)狀況信息，釋放出“綠色”信號(hào)，從而吸引債權(quán)人的目光。然而，也存在許多資質(zhì)較差，違約風(fēng)險(xiǎn)高的企業(yè)為得到融資，粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表，向市場(chǎng)釋放“假”信號(hào)。早期相關(guān)研究也表明，我國商業(yè)銀行并不能很好的識(shí)別企業(yè)的盈余管理行為，懂得進(jìn)行盈余管理的企業(yè)可能更容易獲得融資[5]。

伴隨著傳統(tǒng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)與互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)和人工智能等緊密融合，實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的企業(yè)在交易細(xì)節(jié)方面有跡可循，信息的映射打破了信息不對(duì)稱的壁壘，信息實(shí)現(xiàn)雙向流動(dòng)，甚至實(shí)現(xiàn)多向流動(dòng)[6]?；ヂ?lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展使信息容量、信息傳播速度、信息分析質(zhì)量都有了質(zhì)的飛躍，讓信息高度透明化[7]。信息不對(duì)稱問題得到一定程度上的緩解，企業(yè)外部的投資者和債權(quán)人對(duì)企業(yè)的不確定性會(huì)在一定程度上降低，從而增強(qiáng)企業(yè)與銀行等金融機(jī)構(gòu)之間的信任，增加市場(chǎng)深度，縮小報(bào)價(jià)與要價(jià)之間的跨度，并幫助企業(yè)獲得更低的債務(wù)成本。

綜合以上，提出假設(shè)1。

H1：實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式能夠降低企業(yè)的債務(wù)成本，實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的程度越高，債務(wù)成本越低。

(二)互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式、會(huì)計(jì)信息透明度與債務(wù)成本

有研究認(rèn)為上市企業(yè)實(shí)施的經(jīng)營戰(zhàn)略會(huì)影響企業(yè)披露盈余信息的質(zhì)量，從而影響會(huì)計(jì)信息透明度。楊德明、陸明等[4]發(fā)現(xiàn)企業(yè)實(shí)施“互聯(lián)網(wǎng)+”會(huì)基于提升信息共享速度提升企業(yè)的信息透明度。而Bhattacharya&Daouk et.al[8]表明，在盈余越不透明的國家與地區(qū)，企業(yè)承受著越高的融資成本。曾穎和陸正飛[9]的結(jié)論表明信息透明度對(duì)債務(wù)成本的影響在中國市場(chǎng)上也存在，信息披露質(zhì)量較高的公司，融資成本較低。李志軍和王善平[10]也認(rèn)為高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息披露可以有效降低銀行與企業(yè)之間的信息不對(duì)稱程度，有效降低企業(yè)的債務(wù)融資成本，這在一定程度上可以減輕企業(yè)債務(wù)融資受貨幣政策變動(dòng)的影響。

本文預(yù)期會(huì)計(jì)信息透明度在互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式與企業(yè)債務(wù)成本的關(guān)系中起到中介作用，實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式企業(yè)的會(huì)計(jì)信息透明度會(huì)顯著提升，進(jìn)而提出假設(shè)2。

H2：互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式通過影響會(huì)計(jì)信息透明度來影響債務(wù)成本，企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式程度越高，企業(yè)會(huì)計(jì)信息透明度越高，企業(yè)債務(wù)成本越低。

二、數(shù)據(jù)與研究設(shè)計(jì)

(一)數(shù)據(jù)來源

本文通過手工閱讀年報(bào)后人工打分的方式，構(gòu)建了互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式行動(dòng)指標(biāo)(In-behave)與(In_index)來對(duì)企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式實(shí)施的程度進(jìn)行度量，其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

本文以2013—2018年A股上市公司作為初始樣本，剔除了ST、*ST 樣本；制造業(yè)二類行業(yè)中的計(jì)算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)，以及互聯(lián)網(wǎng)和相關(guān)服務(wù)類上市公司；創(chuàng)業(yè)板公司；金融行業(yè)公司；債務(wù)成本為負(fù)的樣本；數(shù)據(jù)缺失和異樣值的上市公司。數(shù)據(jù)剔除后，共計(jì)7663個(gè)樣本。

(二)變量定義

1.被解釋變量

借鑒鄭軍等[11]、劉文歡等[12]，債務(wù)成本(Rate)=財(cái)務(wù)費(fèi)用/(長(zhǎng)期借款+短期借款)公式，通過財(cái)務(wù)費(fèi)用與借款總額的比率來衡量債務(wù)成本，其中借款總額包括短期借款和長(zhǎng)期借款兩部分。

2.解釋變量

本文對(duì)互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式實(shí)施程度的衡量指標(biāo)參考的是楊德明和陸明[2]的做法，針對(duì)上市公司年報(bào)，通過閱讀的方式甄別出互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式大數(shù)據(jù)、電子商務(wù)、線上線下、P2P等的關(guān)鍵詞。在此基礎(chǔ)上，根據(jù)年報(bào)中這些關(guān)鍵詞的描述信息，評(píng)價(jià)每年對(duì)互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的關(guān)注程度與投入程度，并對(duì)每家公司實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的程度打分，從而構(gòu)建出互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式行動(dòng)指標(biāo)(In_behave)。具體打分標(biāo)準(zhǔn)如表1所示。

表1 In_behave指標(biāo)定義表

互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式行動(dòng)指標(biāo)的構(gòu)建來源于對(duì)年報(bào)進(jìn)行逐一閱讀，然后人工打分，其中，會(huì)存在一定的主觀判斷性。為此，三位研究人員為每家公司年報(bào)與相關(guān)信息進(jìn)行打分，倘若三位評(píng)分人員對(duì)同一份年報(bào)打分存在較大差異，則重新評(píng)定，在此基礎(chǔ)上，對(duì)3份打分?jǐn)?shù)據(jù)取平均值。本文構(gòu)建了一個(gè)客觀指數(shù)In_index，假若公司在年報(bào)中披露了上文中提到的關(guān)鍵詞或相關(guān)信息，則In_index為1，否則In_index為0。

3.中介變量

本文借鑒孔東民、黎文靖[13]和何平林等[14]的做法，選擇用盈余質(zhì)量，即應(yīng)計(jì)盈余管理的程度來衡量會(huì)計(jì)信息透明度(Tran)，采用的是修正的瓊斯模型。

①

②

③

其中，下標(biāo)i表示公司，t表示第t年度，t-1表示上一年度。TAi,t表示總應(yīng)計(jì)，Ai,t-1表示上一年度的總資產(chǎn)，REV表示凈銷售收入變化額，REC表示應(yīng)收賬款變化額，PPE表示固定資產(chǎn)凈額。首先分行業(yè)、分年度對(duì)式①進(jìn)行回歸，估計(jì)出各系數(shù)，然后將估計(jì)系數(shù)值帶入式②，再進(jìn)一步計(jì)算得出可操控性應(yīng)計(jì)，取DA的絕對(duì)值為Tran，作為企業(yè)會(huì)計(jì)信息透明度的替代變量，Tran指標(biāo)值越大，代表盈余管理程度越大，盈余質(zhì)量越差，對(duì)應(yīng)的會(huì)計(jì)信息透明度越差。

4.控制變量

本文參考先前研究，引入控制變量：公司規(guī)模(Size)、資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)、總資產(chǎn)收益率(Roa)、企業(yè)成長(zhǎng)性(Growth)、上市年限(Age)、虧損虛擬變量(Loss)、外部審計(jì)報(bào)告是否由國際四大出具(Big4)、兩職合一(Dual)、獨(dú)董比例(Indpro)、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)(Soe)、現(xiàn)金能力(CF)等，此外在回歸中控制了年度與行業(yè)虛擬變量。

表2 變量定義表

以上連續(xù)變量均進(jìn)行上下1%的winsor處理。

(三)研究設(shè)計(jì)

為檢驗(yàn)假設(shè)1，本文構(gòu)建以下模型

RATE=α0+α1In_behavei,t+α2Controls+∑Year+∑Ind+εi,t

(1)

RATE=α0+α1In_indexi,t+α2Controls+∑Year+∑Ind+εi,t

(2)

(1)式中的解釋變量為In_behave，該指標(biāo)為互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式行動(dòng)指數(shù)，反映企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的程度。由假設(shè)1可知，企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的程度越高，債務(wù)成本越低。因此本文預(yù)期α1的系數(shù)顯著為負(fù)。

對(duì)于假設(shè)二，構(gòu)建以下中介效應(yīng)模型

Trani,t=β0+β1In_behavei,t+β2Controls+∑Year+∑Ind+εi,t

(3)

Trani,t=β0+β1In_indexi,t+β2Controls+∑Year+∑Ind+εi,t

(4)

RATEi,t=α0+β1In_behavei,t+β2Trani,t+β3Controlsi,t+∑Year+∑Ind+εi,t

(5)

RATEi,t=α0+β1In_indexi,t+β2Trani,t+β3Controlsi,t+∑Year+∑Ind+εi,t

(6)

其中，Tran為前文所定義的會(huì)計(jì)信息透明度(通過可操控性應(yīng)計(jì)的絕對(duì)值進(jìn)行度量)。由前面的研究假設(shè)可知本文預(yù)期會(huì)計(jì)信息透明度在互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式與企業(yè)債務(wù)成本中起到中介作用，本文預(yù)期實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式企業(yè)的盈余質(zhì)量更好，會(huì)計(jì)信息透明度更高，債務(wù)成本更低，且隨著企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)程度的深入，其效應(yīng)愈加顯著。故預(yù)期式(3)、(4)、(5)、(6)中β1系數(shù)顯著為負(fù)，且公式(4)與式(6)中β2系數(shù)顯著為正。

三、實(shí)證分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

表3中分行業(yè)對(duì)In_behave指數(shù)與In_index指數(shù)進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)。教育行業(yè)樣本量很少，只有2個(gè)樣本，但均已實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式。大數(shù)據(jù)時(shí)代，云課堂、資料云共享等普及使得學(xué)習(xí)更加便利，隨時(shí)隨地都可進(jìn)行。此外衛(wèi)生和社會(huì)工作行業(yè)，僅有19個(gè)樣本，但從這一行業(yè)數(shù)據(jù)來看，互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的滲透力度很強(qiáng)。

此外，①文娛業(yè)、服務(wù)業(yè)以及零售業(yè)等市場(chǎng)屬性較強(qiáng)的行業(yè)“互聯(lián)網(wǎng)+”模式的貫徹程度很高，其In_behave指數(shù)與In_index指數(shù)，都明顯高于其他幾個(gè)行業(yè)。主要由于這幾個(gè)行業(yè)是日常業(yè)務(wù)經(jīng)營中與互聯(lián)網(wǎng)聯(lián)系更為緊密，采用互聯(lián)網(wǎng)科技更為充分，與互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)模式融合得更為深入的行業(yè)。②行業(yè)之間發(fā)展不均衡。如表3所示，一些行業(yè)實(shí)施“互聯(lián)網(wǎng)+”程度仍非常低，如采礦業(yè)、交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)郵政業(yè)、電熱燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)這些重度傳統(tǒng)工業(yè)等。

表3 互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式指數(shù)分布(分行業(yè))

續(xù)表3

表4是對(duì)各變量的描述性統(tǒng)計(jì)。債務(wù)成本代理變量的均值為0.0815，而最大值達(dá)0.8144，最小值僅為0.0029，債務(wù)融資成本之間差異較大；本文中介變量會(huì)計(jì)信息透明程度的均值為0.0667，同時(shí)最大最小值之間差異仍比較大，但比起前十年數(shù)據(jù)的均值已顯著下降，側(cè)面表明了近年來企業(yè)的盈余質(zhì)量在改善，會(huì)計(jì)信息透明度在逐漸提升；Loss的均值為0.1155，這表明在本文的樣本中，大約有11.55%的企業(yè)利潤(rùn)為負(fù)，處于虧損狀態(tài)；Lev資產(chǎn)負(fù)債率的極差也較大，可以看到不同企業(yè)之間負(fù)債和權(quán)益融資的比率差異較大，這在一定程度上也與企業(yè)的戰(zhàn)略傾向有關(guān)。此外，CF最小值為 -0.8621，最大值為0.72，均值為0.0729，表明企業(yè)之前戰(zhàn)略傾向差異較為明顯，大多數(shù)企業(yè)都是認(rèn)可較為激進(jìn)型現(xiàn)金戰(zhàn)略。

表4 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

(二)回歸結(jié)果分析

表5提供了假設(shè)一的檢驗(yàn)結(jié)果，可以看到In_behave的系數(shù)與In_index的系數(shù)均顯著為負(fù)，這表明實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式會(huì)顯著降低企業(yè)的債務(wù)成本，且實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式程度越高，債務(wù)成本越低，H1得以驗(yàn)證。

表6提供了假設(shè)二的檢驗(yàn)結(jié)果。如表中數(shù)據(jù)所示，實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的企業(yè)會(huì)通過影響會(huì)計(jì)信息透明度(Tran)這個(gè)中介變量，來降低企業(yè)的債務(wù)成本。

表6 檢驗(yàn)假設(shè)2(中介效應(yīng))

具體表現(xiàn)為，①在第(1)、(3)列回歸中，In_behave與In_index的系數(shù)均顯著為負(fù)，這說明隨著企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式程度的提升，企業(yè)的盈余管理力度會(huì)下降，企業(yè)的質(zhì)量上升，企業(yè)的會(huì)計(jì)信息透明度提升。②第(2)、(4)列回歸中，Tran系數(shù)均顯著為正，In_behave與In_index的系數(shù)均顯著為負(fù)，部分中介效應(yīng)成立，說明企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式能夠通過提升會(huì)計(jì)盈余質(zhì)量，提高會(huì)計(jì)信息透明度的方式降低企業(yè)的債務(wù)成本。

綜合以上分析，可以看出會(huì)計(jì)信息透明度是互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式與企業(yè)債務(wù)成本的中介變量，H2得以驗(yàn)證。

四、進(jìn)一步分析

本文的研究發(fā)現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的實(shí)施會(huì)通過提升企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的途徑來顯著降低企業(yè)的債務(wù)成本，需要進(jìn)一步研究與思考的是二者之間的關(guān)系是否會(huì)被某些因素所影響。本文認(rèn)為，企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)會(huì)顯著影響兩者之間的關(guān)系。

(一)不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)受到的監(jiān)管力度不同

一方面，相對(duì)于非國有上市企業(yè)受到市場(chǎng)與監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)督而言，國有上市企業(yè)往往會(huì)受到更多方面與層級(jí)的關(guān)注，除了追求收益與利潤(rùn)，還要承擔(dān)與履行社會(huì)責(zé)任，服務(wù)于國家與人民，故監(jiān)督者對(duì)國有企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營成果以及現(xiàn)金流量更加關(guān)心，且針對(duì)國企財(cái)務(wù)信息披露的要求與非國企具有較大的差別；另一方面，近些年來，我國的反腐力度越來越強(qiáng)，政策制度規(guī)范下，對(duì)財(cái)政款項(xiàng)的使用管理也日趨嚴(yán)格，對(duì)國有企業(yè)高管財(cái)務(wù)舞弊行為的懲罰愈加嚴(yán)厲?；谝陨显颍^之于非國有企業(yè)，國有企業(yè)的會(huì)計(jì)信息透明度較好。而非國有企業(yè)受到的監(jiān)管力度沒有國有企業(yè)嚴(yán)密，更有動(dòng)機(jī)與機(jī)會(huì)隱藏某些信息的披露，或者進(jìn)行報(bào)表粉飾行為。在實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式之后，因信息流動(dòng)的壁壘打破，高效的多向信息流動(dòng)會(huì)進(jìn)一步督促非國有企業(yè)披露更多、更好的會(huì)計(jì)信息，故較之于國有企業(yè)，實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式后非國有企業(yè)會(huì)計(jì)信息透明度的提升效果會(huì)更加顯著。

(二)政治關(guān)聯(lián)在一定條件下影響企業(yè)的債務(wù)成本

在我國資本市場(chǎng)，存在較為明顯的信貸歧視，相對(duì)于非國有企業(yè)，上市國有企業(yè)作為國家經(jīng)濟(jì)政策的主要載體，存在著特殊政治關(guān)聯(lián)，往往更容易獲得銀行貸款[15]，具有更高的資產(chǎn)負(fù)債率，并且容易獲得更長(zhǎng)債務(wù)期限的借款[16]。Shailer Wang[17]認(rèn)為產(chǎn)權(quán)性質(zhì)是重要因素，在中國，國有企業(yè)在融資時(shí)更為便利，受到的融資約束可能會(huì)更小，能夠以更低的成本獲得借款。此外，有研究發(fā)現(xiàn)，證券市場(chǎng)和銀行系統(tǒng)都無法為私營企業(yè)提供足夠的外部融資[18]。這一方面是因?yàn)樵谥袊袌?chǎng)上，國有銀行在金融機(jī)構(gòu)中作為主流，而地方政府往往更能通過干預(yù)金融機(jī)構(gòu)給與國有企業(yè)資金上的支持；另一方面，政府所有權(quán)也為國有企業(yè)的借款提供了隱性擔(dān)保，在一定程度上極大的降低了銀行會(huì)因信息不對(duì)稱問題所帶來的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償。故非國有企業(yè)因?yàn)樾畔⑴陡纳贫舻娘L(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償程度在國有企業(yè)中沒有那么顯著。而對(duì)于非國有企業(yè)，債務(wù)人會(huì)更多關(guān)注其經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)其公司的經(jīng)營狀況、財(cái)務(wù)狀況透明度的要求就會(huì)更高，在一般情況下因會(huì)計(jì)信息透明度不達(dá)保障而要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)更高。故當(dāng)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式造成信息透明度的顯著改善之后，非國有企業(yè)與債權(quán)人之間的信息不對(duì)稱問題得到更大程度上的緩解。隨之，債務(wù)成本的降低幅度會(huì)更大。因此，非國有企業(yè)因?qū)嵤┗ヂ?lián)網(wǎng)商業(yè)模式對(duì)債務(wù)成本的影響程度會(huì)更高。

綜上，本文預(yù)期產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式與債務(wù)成本之間的關(guān)系會(huì)產(chǎn)生影響，即假若其他因素保持一致時(shí)，與國有企業(yè)相比，非國有企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式對(duì)降低企業(yè)債務(wù)成本的作用更大。

可以看到，在針對(duì)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)進(jìn)行的分組回歸中，非國有企業(yè)樣本中，列(1)的In_behave系數(shù)顯著為負(fù)，表明在非國有企業(yè)，實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式能夠顯著降低企業(yè)的債務(wù)成本。列(2)的In_behave系數(shù)顯著為負(fù)(1%水平上顯著)，Tran系數(shù)顯著為正，表明互聯(lián)網(wǎng)對(duì)債務(wù)成本的影響是通過提升會(huì)計(jì)信息透明度這一途徑實(shí)現(xiàn)的，而在國有企業(yè)組中，系數(shù)均不顯著。故驗(yàn)證預(yù)期，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)是企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式影響債務(wù)成本的調(diào)節(jié)變量，會(huì)影響互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的實(shí)施對(duì)債務(wù)成本的影響。

表7 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)是否為調(diào)節(jié)變量

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文通過兩種方法來檢驗(yàn)假設(shè)的穩(wěn)健性，結(jié)果依然穩(wěn)健。

(一)互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式行動(dòng)指數(shù)的重新度量

本文衡量企業(yè)實(shí)施大數(shù)據(jù)管理程度的大數(shù)據(jù)行動(dòng)指標(biāo)(In_behave)是通過閱讀年報(bào)及相關(guān)公告后手工評(píng)分形成的，盡管采用了三位研究人員共同打分并取平均值的措施，但仍不可避免地存在一定的主觀性。為此，本文構(gòu)建了一個(gè)不存在主觀判斷的指數(shù)In_index，如果公司在年報(bào)中披露了“互聯(lián)網(wǎng)+”的相關(guān)信息，則In_index為1，否則In_index為0。結(jié)果如表5、表6所示，得到的結(jié)論一致。

(二)會(huì)計(jì)信息透明度的重新度量

采用深交所評(píng)級(jí)來衡量企業(yè)的會(huì)計(jì)信息透明度。依據(jù)《深圳證券交易所上市公司信息披露工作考核辦法》，一個(gè)年度作為一個(gè)考核期間，對(duì)當(dāng)年上市滿6個(gè)月的上市公司信息披露工作進(jìn)行考核，從信息披露的及時(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和合法性四個(gè)方面分等級(jí)評(píng)價(jià)。同時(shí)考慮上市公司所受獎(jiǎng)懲情況以及與深交所的工作配合情況形成最終考評(píng)結(jié)果?？荚u(píng)結(jié)果如表8所示，分為A、B、C、D四個(gè)等級(jí)。

表8 Tran替代變量定義表(深交所評(píng)級(jí))

將中介替代變量帶入回歸后，如表9所示，在更換了中介變量的度量方法之后，中介效應(yīng)依然成立，與前述結(jié)論一致，即實(shí)施了互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的企業(yè)通過改善會(huì)計(jì)信息透明度從而達(dá)到降低債務(wù)成本的目的。列(1)所示In_behave的系數(shù)顯著為正(1%水平上顯著)，表明實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式能夠顯著提高企業(yè)信息披露質(zhì)量的評(píng)級(jí)，即改善企業(yè)的會(huì)計(jì)信息透明度。列(2)所示實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的企業(yè)是通過會(huì)計(jì)信息透明度這個(gè)中介變量影響企業(yè)的債務(wù)融資成本的。

表9 穩(wěn)健性檢驗(yàn)(替換中介變量)

六、研究結(jié)論、建議與不足

(一)研究結(jié)論

本文使用中國A股上市公司的數(shù)據(jù)，研究了企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式對(duì)債務(wù)成本的影響。

1.首先，企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式對(duì)債務(wù)成本有著顯著影響，并伴隨著實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式程度越深，債務(wù)融資成本隨之越低；其次，本文通過研究會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的途徑去研究互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式對(duì)企業(yè)債務(wù)成本的影響；最后，進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)是影響互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式與企業(yè)債務(wù)成本之間關(guān)系的調(diào)節(jié)變量。本文發(fā)現(xiàn)相對(duì)于國有企業(yè)，非國有企業(yè)實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式對(duì)降低企業(yè)債務(wù)融資成本的作用更大，影響更為顯著。

2.為了保證本文回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，本文通過重新度量解釋變量互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式(構(gòu)建客觀披露指標(biāo)In_index)以及選用深交所評(píng)級(jí)作為中介變量會(huì)計(jì)信息透明度替代變量的方法對(duì)回歸結(jié)果進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)，結(jié)論保持不變。

(二)研究的建議

根據(jù)前文的研究結(jié)果，本文提出以下建議。

1.進(jìn)一步完善市場(chǎng)機(jī)制。由于起步較晚，中國資本市場(chǎng)的許多監(jiān)管制度亟待完善，這也導(dǎo)致委托代理問題以及信息不對(duì)稱問題更為嚴(yán)峻。債務(wù)契約的成本嚴(yán)重受到信息的影響，債權(quán)人處于信息劣勢(shì)，當(dāng)信息無法滿足保障時(shí)，便傾向于要求更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償，使得企業(yè)承擔(dān)更高的債務(wù)融資成本。為了獲得融資，企業(yè)可能進(jìn)一步做出粉飾報(bào)表，進(jìn)行盈余管理從而損害會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，降低企業(yè)信息透明度的舉措來，如此循環(huán)反復(fù)，大大降低了資金的效率，不利于中國資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。若資本市場(chǎng)機(jī)制得到完善，監(jiān)督環(huán)境進(jìn)一步透明，那么這兩個(gè)問題也會(huì)得到緩解。且市場(chǎng)的發(fā)展和企業(yè)的發(fā)展是一種相互促進(jìn)，相輔相成的關(guān)系，這將進(jìn)一步促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。市場(chǎng)機(jī)制和市場(chǎng)環(huán)境的成熟與完善能夠有效提升企業(yè)的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，降低企業(yè)承擔(dān)的債務(wù)融資成本，從而促進(jìn)企業(yè)和市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展。

2.深度促進(jìn)傳統(tǒng)企業(yè)擁抱互聯(lián)網(wǎng)，實(shí)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)+商業(yè)模式的深度融合。根據(jù)本文研究結(jié)果可以看出，實(shí)施“互聯(lián)網(wǎng)+”商業(yè)模式，使得傳統(tǒng)企業(yè)在實(shí)現(xiàn)去庫存、提產(chǎn)能和提績(jī)效的同時(shí)，還有助于實(shí)現(xiàn)會(huì)計(jì)信息的多向流動(dòng)，提升會(huì)計(jì)信息披露的數(shù)量與質(zhì)量，提升企業(yè)會(huì)計(jì)信息透明度。從而在一定程度上緩解信息不對(duì)稱的問題，并降低雙方的搜尋成本，得到債權(quán)人較低的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償，享受到更低的債務(wù)融資成本。

3.由進(jìn)一步分析中可以看出，非國有企業(yè)的信貸歧視現(xiàn)象依然存在。非國有企業(yè)較之于國有企業(yè)仍存在融資難與融資貴的問題，因而要繼續(xù)深入貫徹實(shí)施“三去一降一補(bǔ)”中的降融資成本，進(jìn)一步促進(jìn)我國各地區(qū)金融發(fā)展水平的提升，加快建立并完善一個(gè)更開放、更有效的市場(chǎng)體系，減輕企業(yè)的融資約束，提升資金使用效率，以促進(jìn)企業(yè)、經(jīng)濟(jì)雙向促進(jìn)蓬勃增長(zhǎng)。

(三)研究的不足

本文仍存在著一定的局限性，在分行業(yè)描述性統(tǒng)計(jì)中可以看出，不同行業(yè)間實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的情況差異較大。而因行業(yè)特性、不同行業(yè)之間的債務(wù)結(jié)構(gòu)與成本也會(huì)有著差異，如炭、鋼鐵、采礦等重型制造行業(yè)的杠桿率較高，希望將來進(jìn)一步關(guān)注行業(yè)間互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式實(shí)施對(duì)債務(wù)成本的影響。此外，本文僅從債務(wù)成本的角度考慮實(shí)施互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式的影響，未來將進(jìn)一步思考其對(duì)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響及對(duì)股權(quán)融資成本的影響。