產(chǎn)融結(jié)合對蘇南上市公司的影響研究
——以無錫上市公司為例

劉亞 翟斌 張寶賢 吳慧楠（無錫太湖學(xué)院）

引言

改革開放以來，隨著金融發(fā)展水平的不斷提高，金融市場不斷得到完善，一種新的經(jīng)濟(jì)模式即虛擬經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)并且快速發(fā)展。市場投資者對虛擬經(jīng)濟(jì)瘋狂投入，導(dǎo)致虛擬經(jīng)濟(jì)的投入產(chǎn)出比逐漸超過實體經(jīng)濟(jì)。直到美國次貸危機(jī)等金融大危機(jī)的爆發(fā)，投資者和學(xué)者們才發(fā)現(xiàn)了虛擬經(jīng)濟(jì)與實體經(jīng)濟(jì)之間的嚴(yán)重脫節(jié)。隨著供給側(cè)改革的不斷深入，經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅猛，為了解決好虛擬經(jīng)濟(jì)和實體經(jīng)濟(jì)之間的脫節(jié)問題，使得它們對經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用得到凸顯，產(chǎn)融結(jié)合這一新興的發(fā)展模式應(yīng)運而生。產(chǎn)融結(jié)合指的是實體企業(yè)通過參股金融機(jī)構(gòu)，參與金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營決策，從而獲得外部融資渠道。

基于此，本文以無錫地區(qū)上市公司為研究對象，首先分析了無錫地區(qū)上市公司的產(chǎn)融結(jié)合實施的現(xiàn)狀，然后探究了實施產(chǎn)融結(jié)合，對以無錫為代表的蘇南地區(qū)上市公司產(chǎn)生的影響機(jī)制。

無錫上市公司產(chǎn)融結(jié)合實施現(xiàn)狀

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文以無錫地區(qū)A 股上市公司作為研究樣本，將其中金融保險類、信息不完整的以及ST 類型的上市公司剔除，獲得了82 家上市公司的樣本。對于樣本公司的產(chǎn)融結(jié)合實施情況，本文以上市公司是否持股金融機(jī)構(gòu)來進(jìn)行判別，樣本公司持股金融機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，主要來自國泰安數(shù)據(jù)庫。

（二）產(chǎn)融結(jié)合實施現(xiàn)狀分析

我國目前的產(chǎn)融結(jié)合模式既吸收了國外不同模式的優(yōu)點，又脫胎于市場經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)、資本市場不完善、銀行治理結(jié)構(gòu)待優(yōu)化的具體情境，實施主體比較單一，以中央國有企業(yè)和地方國有企業(yè)為主，更多地表現(xiàn)為從產(chǎn)業(yè)到金融、以政府為主導(dǎo)的市場模式。產(chǎn)融結(jié)合的實施形式多樣，如：參股銀行、參股保險公司、參股證券公司、參股財務(wù)公司、參股基金公司等。本文首先對無錫地區(qū)上市公司的產(chǎn)融結(jié)合的實施形式進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)82 家樣本公司中，62%的樣本公司實施的是參股銀行，11%的樣本公司實施的是參股證券公司，8%的樣本公司實施的是參股保險公司，5%的樣本公司實施的是參股財務(wù)公司，5%的樣本公司實施的是參股信托公司，具體見圖1?？梢?，大部分上市公司采用的是參股銀行的產(chǎn)融結(jié)合模式。

圖1 樣本公司產(chǎn)融結(jié)合形式分布餅圖

其次，本文將無錫上市公司的產(chǎn)融結(jié)合實施情況與蘇州以及常州上市公司的進(jìn)行了橫向?qū)Ρ龋唧w見表2-1。從表2-1 可以發(fā)現(xiàn)，無錫地區(qū)82 家樣本上市公司中，有16 家實施了產(chǎn)融結(jié)合，占比19.51%；蘇州地區(qū)128 家樣本上市公司中，有18 家實施了產(chǎn)融結(jié)合，占比14.06%；常州43 家樣本上市公司中，有6 家實施了產(chǎn)融結(jié)合，占比13.95%?？梢姡c蘇州、常州相比，無錫地區(qū)上市公司的產(chǎn)融結(jié)合程度相對較高，但蘇南地區(qū)產(chǎn)融結(jié)合的實施程度總體較低。

表1 無錫、蘇州、常州產(chǎn)融結(jié)合實施情況表

產(chǎn)融結(jié)合對上市公司的影響機(jī)制分析

通過上文的分析發(fā)現(xiàn)，以無錫為代表的蘇南地區(qū)上市公司產(chǎn)融結(jié)合實施程度較低。實施產(chǎn)融結(jié)合，可以加強(qiáng)上市公司與金融機(jī)構(gòu)之間的聯(lián)系，理論上可以幫助上市公司緩解融資約束，促進(jìn)上市公司的技術(shù)創(chuàng)新，改善其投資效率。下面，本文將從這三個角度展開，探究產(chǎn)融結(jié)合對上市公司的具體影響機(jī)制。

（一）產(chǎn)融結(jié)合與融資約束

由于信息不對稱，金融機(jī)構(gòu)在放貸前無法獲取上市公司完整準(zhǔn)確的信息，這導(dǎo)致了上市公司的融資成本大大提高。對于風(fēng)險偏好程度較低的上市公司，融資成本的提高使得他們無法獲取需要的資本?？梢?，信息不對稱能夠?qū)е律鲜泄井a(chǎn)生融資約束，產(chǎn)融結(jié)合則可以通過降低信息不對稱來緩解上市公司的融資約束。產(chǎn)融結(jié)合的實施，使得上市公司參股金融機(jī)構(gòu)，金融機(jī)構(gòu)能夠獲得上市公司的真實信息，包括上市公司的財務(wù)狀況以及上市公司的真實還貸能力。金融機(jī)構(gòu)的貸款回收風(fēng)險得到大大降低，上市公司因為信息不對稱導(dǎo)致的融資約束問題得到緩解。上市公司實施產(chǎn)融結(jié)合，一定程度上體現(xiàn)了該上市公司的資產(chǎn)水平以及經(jīng)營狀況，為上市公司融資提供了隱形的信貸保證，這使得上市公司能夠拓展更多的融資渠道。另外，學(xué)術(shù)界已經(jīng)通過研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)上市公司成為控股股東時，可以參與被控股上市公司的經(jīng)營決策，并產(chǎn)生重要影響。因此，當(dāng)上市公司參股金融機(jī)構(gòu)的比例達(dá)到一定程度時，上市公司可以參與金融機(jī)構(gòu)的各項決策，包括金融機(jī)構(gòu)的信貸決策，使其快速獲得低成本的貸款?？梢姡a(chǎn)融結(jié)合可以緩解上市公司的融資約束。

（二）產(chǎn)融結(jié)合與投資效率

當(dāng)上市公司參股金融機(jī)構(gòu)達(dá)到一定程度并成為金融機(jī)構(gòu)的控股股東時，上市公司能夠影響金融機(jī)構(gòu)的決策行為。當(dāng)上市公司需要資金進(jìn)行項目投資時，產(chǎn)融結(jié)合能夠使上市公司干預(yù)金融機(jī)構(gòu)的信貸決策，從而為上市公司獲取項目自己提供便利，進(jìn)而緩解上市公司的投資不足問題。

另一方面，產(chǎn)融結(jié)合也可能導(dǎo)致上市公司產(chǎn)生過度投資。由于參股金融機(jī)構(gòu)為上市公司進(jìn)行項目融資提供了捷徑，這使得上市公司對項目融資的預(yù)期較為良好。帶來的后果就是，上市公司在進(jìn)行項目投資決策時，容易盲目擴(kuò)大對外投資，進(jìn)而導(dǎo)致過度投資現(xiàn)象發(fā)生?？梢?，產(chǎn)融結(jié)合能夠緩解上市公司的投資不足，同時也可能會帶來過度投資的問題。

（三）產(chǎn)融結(jié)合與技術(shù)創(chuàng)新

對于上市公司而言，技術(shù)創(chuàng)新需要投入大量的資金，且風(fēng)險比較高，投資回收期比較長，這使得很多上市公司在技術(shù)創(chuàng)新的投入上望而卻步。當(dāng)上市公司實施產(chǎn)融結(jié)合，通過參股金融機(jī)構(gòu)，上市公司能夠最大程度地發(fā)揮金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模效應(yīng)，緩解上市公司在技術(shù)創(chuàng)新上的資金不足問題，增強(qiáng)了上市公司進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新的信心，為其技術(shù)創(chuàng)新的連續(xù)性提供資金保障。

另外，從信息不對稱角度分析，由于技術(shù)創(chuàng)新存在很大的不確定性和風(fēng)險，公司的債權(quán)人以及中小股東無法獲知其資金在技術(shù)創(chuàng)新投入中是否得到有效使用。與實體企業(yè)相比，金融機(jī)構(gòu)的資本充足，具有強(qiáng)大的專業(yè)資本管理能力，同時其對風(fēng)險的識別和管控能力更強(qiáng)。通過產(chǎn)融結(jié)合，金融機(jī)構(gòu)能夠降低股權(quán)的集中程度，幫助實體企業(yè)降低經(jīng)營風(fēng)險，從而促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新。產(chǎn)融結(jié)合也能夠使金融機(jī)構(gòu)幫助實體企業(yè)對其技術(shù)創(chuàng)新行為進(jìn)行監(jiān)督，降低金融機(jī)構(gòu)資金在技術(shù)創(chuàng)新上的投入風(fēng)險?？梢姡a(chǎn)融結(jié)合的實施能夠促進(jìn)上市公司進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新。

基于產(chǎn)融結(jié)合影響機(jī)制的建議

（一）對以無錫上市公司為代表的蘇南上市公司的建議

上市公司的內(nèi)部治理機(jī)制會影響產(chǎn)融結(jié)合的實施效果，因此上市公司應(yīng)當(dāng)不斷完善內(nèi)部治理機(jī)制，以提供一個良好的內(nèi)部環(huán)境來實施產(chǎn)融結(jié)合。股權(quán)集中可以促進(jìn)上市公司的產(chǎn)融結(jié)合，但同時如果股權(quán)集中度過高，可能會產(chǎn)生不利影響。對于上市公司來說，應(yīng)當(dāng)制定合理科學(xué)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，保證控股股東數(shù)量，提升公司內(nèi)部機(jī)制。還可以樹立法制意識，完善信息監(jiān)督機(jī)制，健全法制觀念。利用職業(yè)經(jīng)理人機(jī)制，優(yōu)化外部市場的應(yīng)對。

除此之外，上市公司應(yīng)該審慎地看待產(chǎn)融結(jié)合這一舉措。一方面，產(chǎn)融結(jié)合可以緩解自身企業(yè)資金不足的問題，有效地促進(jìn)自身企業(yè)的發(fā)展。另一方面，產(chǎn)融結(jié)合很容易導(dǎo)致投資過剩，引發(fā)不必要的投資，導(dǎo)致企資金風(fēng)險問題的加劇。所以，上市公司要理性地看待產(chǎn)融結(jié)合，針對自身情況以及外部環(huán)境的政策的實施情況，來制定適合自身的產(chǎn)融結(jié)合。融資以后，也要審慎地進(jìn)行投資發(fā)展，減少不必要的投資，把資金用在實處，從而真正地利用好產(chǎn)融結(jié)合。

（二）對蘇南地區(qū)政府部門的建議

對于蘇南地區(qū)的政府部門，應(yīng)該著重引導(dǎo)非國有企業(yè)有效地利用產(chǎn)融結(jié)合。非國有企業(yè)相比于國有企業(yè)融資更為困難，從而持股金融機(jī)構(gòu)的意愿也更強(qiáng)。但是在持股金融機(jī)構(gòu)這一過程中，更容易偏移公司實體主業(yè)。從這一方面來說，作為政策的制定者和監(jiān)督者，政府部門更應(yīng)該制定相關(guān)政策，并且為非國有企業(yè)在持股金融機(jī)構(gòu)這方面提供引導(dǎo)。另外，為了預(yù)防企業(yè)在這一過程中偏離實體主業(yè)，政府也可以加大對企業(yè)實體主業(yè)的扶持力度，預(yù)防企業(yè)在產(chǎn)融結(jié)合過程中偏離主業(yè)的行為，可以針對性地對實體主業(yè)部分提供類似減稅方面的鼓勵和引導(dǎo)。

另一方面，因為相比金融機(jī)構(gòu)，相關(guān)企業(yè)在金融方面的經(jīng)驗更為欠缺，信息更為不齊全。為了避免信息的不對稱性，政府部門也應(yīng)該建立健全金融機(jī)構(gòu)與相關(guān)企業(yè)之間的信息披露機(jī)制，這樣也為企業(yè)持股金融機(jī)構(gòu)也創(chuàng)造良好的外部環(huán)境，加深相關(guān)企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)之間的合作，實現(xiàn)兩者之間的共贏。

（三）對金融機(jī)構(gòu)的建議

金融機(jī)構(gòu)在持股股東貸款審批方面應(yīng)該加強(qiáng)管理，完善貸款審批制度，嚴(yán)格按照制度執(zhí)行貸款的審批，有效防范因為利益相關(guān)而引發(fā)的不公，繼而引起金融風(fēng)險。持股金融機(jī)構(gòu)的企業(yè)在利用金融機(jī)構(gòu)貸款的時候，難免會依照自己持股的股東的身份，盡量給自己爭取更大的融資，甚至是過度融資或是“圈錢”，在這一過程中，如果沒有完善嚴(yán)格的審批制度，這樣很容易引發(fā)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險。所以在實際的操作過程中，金融機(jī)構(gòu)自身一定要平衡各方，保證自身的權(quán)益，防止上市公司過度地控制金融機(jī)構(gòu)，從而引發(fā)風(fēng)險。具體來說，一方面，可以設(shè)置一定的投資上限，保障自己的獨立性；另一方面，完善審批流程以及制度，確保流程以及制度的實行。由此充分發(fā)揮金融機(jī)構(gòu)在產(chǎn)融結(jié)合這一過程中的積極作用，有效地促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)以及金融機(jī)構(gòu)自身的發(fā)展。