對基金神話回歸“凡間”的幾點反思

聶方紅

本周，個股普跌，特別是基金抱團(tuán)股走勢慘烈。這讓“基金大跌”上了熱搜，像“辛棄基”“古拒基”“一地基茅”等段子充斥網(wǎng)絡(luò)。牛氣了近兩年、“買了就等于賺錢”的基金瞬時走下神壇，被總結(jié)為“2021年抱團(tuán)，滅了基民”。基金從被神化到回到凡間的這出戲，有幾點值得我們思考。

不作死就不會死，基金抱團(tuán)炒作之禍。最近這輪市場調(diào)整，嚴(yán)格說來與經(jīng)濟(jì)基本面和外圍市場沒有多大關(guān)系，主要是公募基金前期抱團(tuán)炒作惹的禍。一段時間以來，一批公募基金利用注冊制改革的機(jī)會，抓住中小投資者對新生事物不了解的情況，把注冊制后的市場“洗”成了特定股票的市場，方法是這樣的：一是“結(jié)構(gòu)性行情論”。說注冊制后股市的行情是結(jié)構(gòu)性行情為主，有牛市也只會是結(jié)構(gòu)性牛市，暗示大家不要隨意買股票。二是“優(yōu)質(zhì)賽道論”。提出結(jié)構(gòu)性行情的關(guān)鍵在于找到好的賽道（行業(yè)），只要找到好的行業(yè)，買什么都能賺錢。三是“核心資產(chǎn)論”。強(qiáng)調(diào)未來市場最終能夠賺大錢、值得長期投資的標(biāo)的只能是好賽道中的“核心資產(chǎn)”，有的甚至干脆把核心資產(chǎn)范圍縮小到基金重倉抱團(tuán)的少數(shù)行業(yè)龍頭大盤股上，意思就是“想賺錢，跟我走”！這個邏輯線條沒有什么問題，問題出在離開估值、成長性、股價談投資，那就和“黑嘴”無異。為了讓普通投資者相信這幾個觀點是正確的，抱團(tuán)基金一改過去穩(wěn)健操作的習(xí)慣，從去年下半年開始把“抱團(tuán)”演變?yōu)槌醋鳌Ｍㄟ^炒作，讓跟著抱團(tuán)股走的投資者有些許甜頭，更重要的是拉高基金凈值，有利于新基金發(fā)行。而新基金的不斷發(fā)行，又給抱團(tuán)炒作提供源源不絕的子彈，看起來好像是一個良性循環(huán)。不幸的是，投資者很多有恐高癥，看到不斷刷新歷史新高的股價，跟風(fēng)者越來越少，兌現(xiàn)離場的越來越多。好在有便宜的基金可以申購，可申購?fù)昊鹩职l(fā)現(xiàn)，前面不敢買的股票，自己新買的基金沖進(jìn)去了，怎么辦？趕快收手。于是資金平衡的天平被打破，原來單邊上漲的股價開始震蕩。這個時候，基金凈值也開始波動了，有些先知先覺的投資者因為盈利豐厚開始落袋為安，基金贖回的壓力開始展現(xiàn)，抱團(tuán)基金或被動、或主動開始跑路。結(jié)果是抱團(tuán)崩塌，抱團(tuán)股更是接盤者稀少、流動性枯竭，跌起來飛快。因為這些股票漲幅巨大，一旦轉(zhuǎn)勢，投資者就會瘋狂出貨、堅決出貨。可以說，如果抱團(tuán)基金不去投機(jī)炒作、而是依靠業(yè)績成長、慢牛消化，行情也不會這么不堪。這完全是市場對抱團(tuán)基金不尊重價值規(guī)律、強(qiáng)行投機(jī)的一次大的懲罰。遺憾的是，廣大中小投資者、普通基民成為最大的受害者。

一贖回就現(xiàn)原形，基金踩踏之害。這次調(diào)整為什么會這么快、這么深？根本原因在于基金抱團(tuán)股過于集中，在行業(yè)配置、資產(chǎn)配置、個股配置上差異不大，有不少還是指數(shù)權(quán)重股。這種趨同的抱團(tuán)，在拉升的時候雖然可以四兩撥千斤，但也容易引發(fā)股災(zāi)式牛市。而一旦行情轉(zhuǎn)向，由于大家都是重倉在少數(shù)股票上，一旦想撤出來，松動瓦解就非常快、崩塌起來也會非常慘。在抱團(tuán)股大跌初期，市場就會開始擔(dān)憂基金凈值回撤的問題，如果一兩天之內(nèi)大盤還不能止跌企穩(wěn)，擔(dān)憂會轉(zhuǎn)化為基金的贖回行動。一旦贖回者眾，必然引發(fā)基金拋售股票來應(yīng)對，拋售結(jié)果就是加劇大盤與個股下跌、基金凈值縮水，進(jìn)而引發(fā)更大恐慌性贖回，逼迫基金更大規(guī)模的拋售……如此形成惡性循環(huán)，多殺多踩踏成為必然。春節(jié)后短短十幾個交易日，指數(shù)、股價今年以來全部漲幅被迅速抹去。假如基金不是這樣集中抱團(tuán)，不去泡沫化炒作，而是有區(qū)別的投資、有差異的配置、有耐心的長期策略，股市的調(diào)整絕不會像本周初這么慘烈。

合格的基金機(jī)構(gòu)和經(jīng)理稀缺，穩(wěn)定市場作用之虛。我們大力發(fā)展基金等機(jī)構(gòu)投資者，目的是為了盡可能熨平市場不正常的波動，讓專業(yè)人士做專業(yè)的事，發(fā)揮基金對市場的穩(wěn)定作用。然而從這次基金抱團(tuán)炒作來看，相關(guān)作用發(fā)揮還存在很大問題。首先，做莊的痕跡依然可見。同一家基金管理公司的多只基金持倉品種相近甚至相同，同一品種在不同基金之間倒騰分倉，新基金為老基金接盤抬轎、甚至接力拉升等等。其次，價值投資形式化問題突出。很多情況下是拋開估值、價格談價值投資，好公司估值泡沫再高也有機(jī)構(gòu)推薦。最典型的就是對貴州茅臺的研報，完全是按照技術(shù)趨勢做文章，股價到了500元喊1000元，到了1000元喊2000元，到了2000元喊3000元，而茅臺的基本面其實沒有任何變化。其他不少龍頭公司的研報也是如此。給人的感覺是，只要是好公司，估值全憑抱團(tuán)基金等機(jī)構(gòu)的意愿，想做多高就值多少，完全是偽投資了。最后，專業(yè)人士不專業(yè)的案例隨處可見。剛剛成立的匯安均衡優(yōu)選混合基金，兩天內(nèi)就完成建倉，比一般散戶還不謹(jǐn)慎，完全是在賭博。還有一個華夏產(chǎn)業(yè)升級基金，集中資金賭軍工行業(yè)，硬生生把一只混合基金整成主題基金。這些年基金業(yè)發(fā)展很快，相互競爭激烈，人才隊伍跟不上。不少基金經(jīng)理年紀(jì)輕、學(xué)歷高、人生閱歷簡單，很多連一輪牛熊周期都沒有經(jīng)歷過，雖然理論上一套套，模型也能建很多個，就是缺乏對市場的敬畏和領(lǐng)悟，最大的優(yōu)勢就是有錢——基民的錢，做錯了不用負(fù)責(zé)。為了追逐規(guī)模和排名，他們的操作手法與大戶沒有區(qū)別。可以說，基金經(jīng)理是這輪行情大幅波動的最大推手。

如果基民不賺錢，基金公司和經(jīng)理就不該拿管理費(fèi)，基金激勵機(jī)制之弊。公募基金在運(yùn)行中不僅沒有成為市場的穩(wěn)定器，反而成為市場追漲殺跌的推進(jìn)劑，成為不受約束的大莊家。第一是旱澇保收的收費(fèi)模式，讓基金管理人只注重規(guī)模而不太關(guān)心效益。第二是粗放多變的投資約束，為基金坐莊抱團(tuán)炒作提供了條件。第三是單只基金的年度考核排名，強(qiáng)化了“壘大戶”和短期行為。第四是決定基金經(jīng)理薪酬收入的不是基民而是基金管理公司的老板，基民被邊緣化。為此，有必要對公募基金的管理機(jī)制進(jìn)行改革完善。在利益激勵上弱化固定管理費(fèi)的影響，參照私募基金的做法，增加凈收益的提成獎勵。在投資規(guī)則上強(qiáng)化持倉比例約束，不僅對單一基金的個股持倉有比例限制，更要對同一基金管理公司名下的不同基金的個股持倉合計進(jìn)行比例限制;對指數(shù)基金、主題基金、混合基金等不同基金投資持倉的品種、比例等都要有可操作的細(xì)則進(jìn)行規(guī)范，防止基金抱團(tuán)坐莊炒作。在業(yè)績考核上優(yōu)化評估方法，把同一基金管理公司名下同類型基金和同一基金經(jīng)理管理的所有基金同步納入考核參照體系，設(shè)置適當(dāng)權(quán)重值，防止基金公司與基金經(jīng)理人集中資金“做大戶”“做盆景”，犧牲多只基金利益壯大明星基金。投資者在選擇基金的時候，一定要對基金經(jīng)理人的歷史業(yè)績和管理基金的所有業(yè)績進(jìn)行全面考量，再做出準(zhǔn)確判斷和決策。

（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）