馬鋼股份資本結(jié)構(gòu)問題及建議

□文/嚴(yán)楷茜

（安徽師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 安徽·蕪湖）

［提要］ 資本結(jié)構(gòu)對(duì)現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展起到關(guān)鍵的影響。本文在分析馬鋼股份資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀基礎(chǔ)上，對(duì)公司負(fù)債結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比率進(jìn)行分析。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：公司的資本結(jié)構(gòu)存在負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理、資產(chǎn)負(fù)債率偏高等問題。主要是由于籌資決策失誤，從而導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理以及公司融資方式單一、盈利能力低下、公司的內(nèi)部控制機(jī)制存在問題等。為此，提出優(yōu)化企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)、實(shí)現(xiàn)融資活動(dòng)的多樣化、加快企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，以及優(yōu)化內(nèi)部控制機(jī)制等對(duì)策建議。

一、引言

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本總額中各種資本的構(gòu)成及比例關(guān)系。企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過程中，管理者最為關(guān)心的問題就是資本結(jié)構(gòu)是否合理，其關(guān)鍵問題便是使負(fù)債和資本在企業(yè)發(fā)展的過程中始終保持著適宜的結(jié)構(gòu)關(guān)系，也就是公司資本結(jié)構(gòu)問題。資本結(jié)構(gòu)在一定意義上對(duì)企業(yè)發(fā)展有直接影響，資本結(jié)構(gòu)嚴(yán)重惡化時(shí)會(huì)造成企業(yè)倒閉。持續(xù)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)可以使企業(yè)的盈利能力得到提升，更好地處理企業(yè)財(cái)務(wù)問題，提高企業(yè)的償付能力。

作為鋼鐵冶煉行業(yè)的龍頭企業(yè)，馬鋼在60 多年的發(fā)展中，為中國(guó)鋼鐵工業(yè)的發(fā)展做出了突出貢獻(xiàn)。鋼鐵行業(yè)第一只面向全球發(fā)行的股票就誕生在這里。但是，伴隨全球經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展，公司盈利水平也在逐步發(fā)生改變，資本結(jié)構(gòu)繼續(xù)朝著以負(fù)債為主的方向發(fā)展，穩(wěn)定性不夠。從多年的財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)來看，公司資產(chǎn)負(fù)債率較高，債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，該公司的資本結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)較大。這需要系統(tǒng)分析公司的資本結(jié)構(gòu)，并優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)，不斷提高公司的資源運(yùn)用效率，這對(duì)公司的發(fā)展具有關(guān)鍵的成效及意義。

二、馬鋼股份公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及存在的問題

（一）馬鋼股份公司介紹。馬鞍山鋼鐵有限公司成立于1953 年，前身為馬鞍山鐵廠。在2020 年，即馬鋼股份公司成立的第67 年，其公司綜合實(shí)力位列鋼鐵行業(yè)第九，居于我國(guó)500 強(qiáng)企業(yè)之中。截至2019 年底，公司股本發(fā)行量已達(dá)77，0068.1186 萬(wàn)股，總資產(chǎn)為863.2 億元。

（二）馬鋼股份公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

1、馬鋼股份公司負(fù)債結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

（1）負(fù)債結(jié)構(gòu)分析。首先，流動(dòng)性分析。從表1 中能夠發(fā)現(xiàn)，在總負(fù)債中非流動(dòng)負(fù)債一直占據(jù)小于30%的比例，表明馬鋼股份目前負(fù)債大部分為流動(dòng)負(fù)債，在正常情況下，公司的流動(dòng)負(fù)債比例約占總負(fù)債的1/2 是較為合理的資本結(jié)構(gòu)，而較高的非流動(dòng)負(fù)債會(huì)影響公司的資金周轉(zhuǎn)率，使公司經(jīng)營(yíng)存在潛在的風(fēng)險(xiǎn)。公司非流動(dòng)負(fù)債比例不高，流動(dòng)負(fù)債比例相對(duì)較高，不利于公司的資金使用。短期借款和應(yīng)付賬款占公司流動(dòng)負(fù)債的很大比例，而應(yīng)付賬款的數(shù)額在公司流動(dòng)負(fù)債中又占了較大的比重。從而我們可以推斷出，過多的應(yīng)付賬款是影響公司流動(dòng)負(fù)債率的重要因素，這表明在馬鋼股份日常經(jīng)營(yíng)管理中主要采用賒購(gòu)的形式進(jìn)貨，這要求公司需要不斷地完善應(yīng)付賬款的管理，一旦管理不善，就會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。（表1、圖1）

（2）償債能力分析。2015～2019 年馬鋼股份公司償付能力指數(shù)的變化情況見表2。能夠看出，公司流動(dòng)比率小于1，并且連續(xù)5 年都小于1，說明該公司的流動(dòng)資產(chǎn)要少于流動(dòng)負(fù)債。該公司在2016～2018 年流動(dòng)比率與速動(dòng)比率的值逐漸升高，但在2019 年依然有下滑趨勢(shì)，并且在2018 年公司現(xiàn)金比率有大幅提升。從以上數(shù)據(jù)可以看出，馬鋼股份公司能夠變現(xiàn)的部分資產(chǎn)不多，流動(dòng)和速動(dòng)資產(chǎn)對(duì)流動(dòng)負(fù)債幾乎沒有保護(hù)作用。從現(xiàn)金比率來分析，近幾年公司償還到期債務(wù)承受能力不足，公司的流動(dòng)負(fù)債比例繼續(xù)上升，負(fù)債總額一直處于較高的水平且還有上升的趨勢(shì)，說明公司可能借入短期借款來維持公司運(yùn)營(yíng)。總的來說，以現(xiàn)金為主導(dǎo)的運(yùn)營(yíng)資本不能合理利用，負(fù)債結(jié)構(gòu)存在問題。（表2、圖2）

表1 2015～2019 年馬鋼股份公司負(fù)債結(jié)構(gòu)一覽表

圖1 2015～2019 年馬鋼股份公司負(fù)債類型圖

2、馬鋼股份公司資產(chǎn)負(fù)債率現(xiàn)狀。從表3 中數(shù)據(jù)可以看出，馬鋼股份公司2015～2019 年資產(chǎn)負(fù)債率處于相對(duì)穩(wěn)定的水平，但均超過50%，從2015～2018 年資產(chǎn)負(fù)債率開始不斷減少，但依然持續(xù)在55%以上，屬于較高的水平，并且到2019 年又有回升的趨勢(shì)。總體而言，馬鋼股份公司資產(chǎn)負(fù)債率一直處于55%～67%，較為平穩(wěn)，波動(dòng)性不大，雖有下降的趨勢(shì)但依然較高。表明公司是利用較多的借款來維持公司運(yùn)轉(zhuǎn)，風(fēng)險(xiǎn)較高，且企業(yè)獲利能力不足，所有者權(quán)益不高。馬鋼股份公司現(xiàn)金相比較來說較少，側(cè)面說明了公司的投資應(yīng)該略微保守。（表3、圖3）

3、馬鋼股份公司產(chǎn)權(quán)比率現(xiàn)狀。產(chǎn)權(quán)比率是評(píng)估資本結(jié)構(gòu)合理性的指標(biāo)，可以更好地反映總資本的構(gòu)成。2015～2016 年馬鋼股份公司的產(chǎn)權(quán)比率較高，自2015 年產(chǎn)權(quán)比率開始有所下滑，下降幅度較為平穩(wěn)，但在2019 年又有上升趨勢(shì)。這表明該公司償還長(zhǎng)期債務(wù)的能力相對(duì)穩(wěn)定，但公司負(fù)債比例依然較高，投資方面應(yīng)該較為保守，應(yīng)選擇低風(fēng)險(xiǎn)、低報(bào)酬的金融結(jié)構(gòu)，得到持續(xù)穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)效益?？偟膩碚f，馬鞍山鋼鐵股份有限公司的非流動(dòng)負(fù)債水平較低，流動(dòng)負(fù)債水平較高，公司的資金流嚴(yán)重不足，導(dǎo)致公司在經(jīng)營(yíng)過程中面對(duì)較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。馬鋼股份產(chǎn)權(quán)比率情況如表4 所示。（表4）

產(chǎn)權(quán)比率是衡量資本結(jié)構(gòu)合理性的標(biāo)準(zhǔn)。圖4 是馬鋼股份公司在2015～2019 年五年內(nèi)的產(chǎn)權(quán)比率變化，可以明顯地看出2018 年和比例最高的2015 年相比產(chǎn)權(quán)比率下降了約三成，從而可以推斷馬鋼股份公司長(zhǎng)期還款的能力與前幾年相比大幅提升。雖然2019 年產(chǎn)權(quán)比率又有回升，依然表明公司正在不斷調(diào)整其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提高長(zhǎng)期債務(wù)的償付能力。（圖4）

（三）馬鋼股份公司資本結(jié)構(gòu)存在的問題

1、負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理。運(yùn)用馬鋼股份公司負(fù)債結(jié)構(gòu)的系統(tǒng)分析，可以看出公司流動(dòng)負(fù)債在2015 ～2019 年分別是71.28%、75.98%、80.36%、88.55%和90.25%，公司非流動(dòng)負(fù)債比例不高，流動(dòng)負(fù)債比重較大，遠(yuǎn)高于50%，并且逐年上升趨勢(shì)明顯?？梢园l(fā)現(xiàn)，流動(dòng)負(fù)債占公司負(fù)債的很大一部分，公司在籌資方面主要應(yīng)用流動(dòng)負(fù)債，而很少依靠非流動(dòng)負(fù)債。雖然負(fù)債所產(chǎn)生的利息并不是很高，但在某種意義上公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)卻逐步提升，公司對(duì)償還債務(wù)有不小的壓力。在公司的流動(dòng)負(fù)債中，最大的比例是應(yīng)付賬款。這說明公司過度采用賒銷的形式，以及短期借款較多。這是一個(gè)非常不合理的負(fù)債結(jié)構(gòu)，一旦資金鏈出現(xiàn)問題，企業(yè)就會(huì)由于風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督及控制能力不足而受到影響。

2、資產(chǎn)負(fù)債率偏高。根據(jù)對(duì)馬鋼股份的負(fù)債權(quán)益分析，可以看出公司的資產(chǎn)負(fù)債率在2015～2019 年分別是66.79%、66.67%、62.27%、58.38%和64.27%，公司的資產(chǎn)負(fù)債率處于較高的水平，超過了適當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)負(fù)債率水平?？梢园l(fā)現(xiàn)，公司的負(fù)債水平較高，經(jīng)營(yíng)狀態(tài)差，盈利能力薄弱。但我們可以發(fā)現(xiàn)，2015～2018 年馬鋼資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，說明公司正在不斷地進(jìn)行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，逐步改善企業(yè)的不利經(jīng)營(yíng)環(huán)境。但2019 年資產(chǎn)負(fù)債率又有明顯的升高，說明公司可能借入短期借款來維持公司運(yùn)營(yíng)，這可能導(dǎo)致公司在經(jīng)營(yíng)過程中面對(duì)較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步說明企業(yè)依然需要不斷地進(jìn)行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

三、馬鋼股份公司資本結(jié)構(gòu)問題原因分析

（一）籌資決策失誤導(dǎo)致公司負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理。就籌資的方式而言，像債券融資、股權(quán)融資等方式對(duì)公司有著較高的要求，需要法律、財(cái)務(wù)等其他各方面的手續(xù)，這可能就導(dǎo)致籌資成本不斷上升。長(zhǎng)期借款需要的手續(xù)過于繁瑣，對(duì)于長(zhǎng)期借款資格的要求也較為嚴(yán)格，導(dǎo)致公司在籌資決策上，管理者可能會(huì)選擇更方便的融資模式，這種模式傾向于短期借款，而不是進(jìn)行長(zhǎng)期借款。馬鋼股份公司近些年并沒有急需資金的情形，造成公司并沒有使用相對(duì)來說較為復(fù)雜繁瑣的長(zhǎng)期借款模式，而是更青睞較為方便快捷的短期借款。因此，這種并不明智的融資決策造成了公司流動(dòng)負(fù)債的較高比例和不理想的負(fù)債結(jié)構(gòu)。

（二）融資方式單一。馬鋼股份公司自從上市以后出現(xiàn)過兩次大的融資行為，這兩次融資行為都是利用可轉(zhuǎn)債券進(jìn)行的。而可轉(zhuǎn)換債券融資和股票融資的形式有所差異，可轉(zhuǎn)換債券融資是一種債券融資、股票融資都存在的融資模式，而并不是單純的股票融資模式。這說明馬鋼股份公司還不能是全部利用股權(quán)融資，主要依靠債券及借款，沒有達(dá)到足夠的內(nèi)部融資，企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)并沒有發(fā)生改變，這就造成了公司的資本結(jié)構(gòu)彈性較為薄弱。

表2 2015～2019 年馬鋼股份公司償債能力指標(biāo)變化一覽表

圖2 2015～2019 年馬鋼股份公司償債能力指標(biāo)變化圖

表3 2015～2019 年馬鋼股份公司資產(chǎn)負(fù)債率變化一覽表

圖3 2015～2019 年馬鋼股份公司資產(chǎn)負(fù)債率變化圖

（三）盈利能力低下。馬鋼股份公司從2015～2019 年總資產(chǎn)增長(zhǎng)率呈現(xiàn)出下滑的趨勢(shì)，而凈資產(chǎn)增速也呈下降趨勢(shì)，但其下滑的比重比總資產(chǎn)增長(zhǎng)率要小，說明公司資產(chǎn)主要來源于權(quán)益融資。從公司增長(zhǎng)潛力來分析，盈利水平逐步降低，表示公司可能會(huì)進(jìn)入衰退階段，那么公司經(jīng)營(yíng)及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)不斷提高。企業(yè)的這種經(jīng)營(yíng)狀態(tài)就更難吸引那些愿意借款和投資企業(yè)的債權(quán)人。企業(yè)為了維持公司正常運(yùn)作和發(fā)展就只能依靠短期負(fù)債和權(quán)益資金，從而造成了流動(dòng)負(fù)債在公司負(fù)債中的比例進(jìn)一步增高。雖然馬鋼股份公司資產(chǎn)負(fù)債比行業(yè)平均值要小，但其解釋是，沒有形成多樣化的融資方式。

（四）企業(yè)內(nèi)部控制機(jī)制不完善。判斷現(xiàn)代企業(yè)管理成效的關(guān)鍵標(biāo)志之一就是內(nèi)部控制的優(yōu)良，馬鋼作為一家傳統(tǒng)的鋼鐵企業(yè)，在內(nèi)部控制上存在著許多傳統(tǒng)制造業(yè)的弊端。如內(nèi)控制度體系存在欠缺、控制環(huán)境不適宜、責(zé)任分工不明確、經(jīng)營(yíng)過程不合理、控制目標(biāo)不明確、過程系統(tǒng)不夠嚴(yán)格、無法正確評(píng)價(jià)結(jié)果、信息在傳遞與溝通過程中受阻等，這都嚴(yán)重影響了企業(yè)的發(fā)展。

四、馬鋼股份公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化建議

（一）優(yōu)化企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)，降低流動(dòng)負(fù)債比例。馬鋼股份公司多年來負(fù)債結(jié)構(gòu)的大頭就是流動(dòng)負(fù)債，占比超過70%。流動(dòng)負(fù)債的特點(diǎn)是方便快捷、融資成本低、償還周期短。當(dāng)公司處于一個(gè)穩(wěn)定的市場(chǎng)環(huán)境且經(jīng)營(yíng)狀態(tài)良好時(shí)，這種融資方式是公司較為合適的選擇，若公司的資金流動(dòng)性也較佳，它是企業(yè)融資的首選。然而，從馬鋼股份公司的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率來看，公司的資金流動(dòng)性較差，經(jīng)營(yíng)狀況并不樂觀。流動(dòng)比率、速動(dòng)比率偏低說明公司已經(jīng)發(fā)生金融危機(jī)，如果再繼續(xù)增加大量流動(dòng)負(fù)債，會(huì)使得公司的資本結(jié)構(gòu)更加脆弱。一旦公司的外界經(jīng)營(yíng)環(huán)境發(fā)生不利改變，再次增加公司資本結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)使公司的現(xiàn)金流危機(jī)雪上加霜，嚴(yán)重的將會(huì)造成公司倒閉。所以，馬鋼股份公司應(yīng)該采取有效的措施來降低流動(dòng)負(fù)債比例，優(yōu)化自身債務(wù)結(jié)構(gòu)。

（二）利用多種方式進(jìn)行融資活動(dòng)

1、利用民營(yíng)資本，促使公司股東多元化。馬鋼股份公司屬于傳統(tǒng)的鋼鐵制造類國(guó)有企業(yè)，公司的資本大部分由國(guó)家投資。然而，在經(jīng)濟(jì)全球化、互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展等金融浪潮的沖擊下，傳統(tǒng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是制造業(yè)的利潤(rùn)在不斷地降低，產(chǎn)品的價(jià)格在國(guó)際上也漸漸失去了優(yōu)勢(shì)。再加上瞬息萬(wàn)變的外界環(huán)境，這就對(duì)公司的資金流帶來了更大的壓力，使公司在經(jīng)營(yíng)過程中極易陷入資金短缺的困境。此時(shí)，就需要民營(yíng)資本來為公司注入新鮮的力量。開放融資方式，使大量?jī)?yōu)質(zhì)的民營(yíng)資本進(jìn)入公司，不僅可以優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)、減輕公司的負(fù)債壓力、緩解公司的現(xiàn)金流危機(jī)，更重要的是新興的民營(yíng)同行企業(yè)將為公司帶來生產(chǎn)技術(shù)上的創(chuàng)新、經(jīng)營(yíng)理念上的創(chuàng)新以及管理方式上的革新。

表4 2015～2019 年馬鋼股份公司產(chǎn)權(quán)比率指標(biāo)變化一覽表

圖4 2015～2019 年馬鋼股份公司產(chǎn)權(quán)比率變化圖

2、利用企業(yè)債券，豐富公司融資方式。對(duì)于馬鋼股份公司而言，除了銀行貸款，公司債券也是一種優(yōu)質(zhì)的融資方式。不僅可以通過發(fā)行公司債券，優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，而且通過調(diào)控公司債券的種類、發(fā)行量等可以大幅度提高公司融資的靈活性。同時(shí)，公司債券融資信息的公開公布可以為企業(yè)提高知名度、信用水平。

（三）加快企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，提高留存收益比例。技術(shù)創(chuàng)新對(duì)鋼鐵行業(yè)的意義巨大，它是目前馬鋼股份突破當(dāng)前盈利困境的最好方法。不但改善了鋼鐵行業(yè)利潤(rùn)低、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈等問題，更重要的是提高了企業(yè)自身的可持續(xù)發(fā)展能力。在提高企業(yè)盈利能力的同時(shí)，提高企業(yè)的留存收益比例可以直接有效地增加企業(yè)所有者權(quán)益，從而降低了公司的負(fù)債率，優(yōu)化了公司的資本結(jié)構(gòu)，形成了良性循環(huán)。

（四）完善企業(yè)內(nèi)部控制機(jī)制。公司上下應(yīng)首先明確完善內(nèi)部控制機(jī)制的必要性，充分發(fā)揮各業(yè)務(wù)部門、內(nèi)部控制牽頭部門的“三條防線”作用。在工作推進(jìn)過程中，各單位應(yīng)將內(nèi)部控制體系建設(shè)與基礎(chǔ)管理工作相結(jié)合，重點(diǎn)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)控制和管理薄弱環(huán)節(jié)的整改。建立長(zhǎng)效機(jī)制，調(diào)動(dòng)全體員工的參與，加強(qiáng)平臺(tái)支撐，不斷優(yōu)化完善，成為馬鋼培育良好控制環(huán)境，有效控制風(fēng)險(xiǎn)，提高核心競(jìng)爭(zhēng)力和管理水平的重要保證，實(shí)現(xiàn)公司可持續(xù)發(fā)展的目標(biāo)。

五、結(jié)語(yǔ)

資本結(jié)構(gòu)不僅決定了公司的成本，還影響了公司的經(jīng)營(yíng)模式和業(yè)務(wù)方向，從而決定了公司現(xiàn)在乃至未來的利益和發(fā)展前景。一方面資本結(jié)構(gòu)可以為投資公司的股東提供財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，使他們了解公司當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)狀況，預(yù)測(cè)公司未來的發(fā)展趨勢(shì)，因此，便可以給公司的管理層提出合理意見，提升公司管理者的決策能力。另一方面改善資本結(jié)構(gòu)可以促進(jìn)行為規(guī)范，提高運(yùn)作能力。本研究在分析馬鋼股份資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀基礎(chǔ)上，對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)存在問題及原因進(jìn)行系統(tǒng)闡述，并提出相應(yīng)的對(duì)策。通過優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，對(duì)公司的可持續(xù)發(fā)展具有重要意義，對(duì)類似企業(yè)也具有一定的參考作用。