上市公司股利分配存在的問題與對策探討

杜瑞菁

股利分配政策的制定是上市公司一項非常重要的決策，股利分配政策是證券監(jiān)管部門，上市公司以及投資者關(guān)注的焦點。我國上市公司的股利分配情況在證監(jiān)會不斷出臺政策的監(jiān)管下逐步改善，但從目前來看，上市公司股利分配依舊存在不少問題。本文探討了上市公司股利分配存在的問題，進而從更深層次找出問題存在的根本原因，從而“對癥下藥”，提出促進上市公司股利分配行為逐步走向合理化，規(guī)范化的建議。

近年來，我國上市公司數(shù)量穩(wěn)步增長，質(zhì)量逐漸提高，價值創(chuàng)造能力不斷增強，成為國民經(jīng)濟名副其實的“脊梁”。上市公司是經(jīng)濟發(fā)展的一大良性產(chǎn)物，從其產(chǎn)生的初衷——利用社會的閑置資金使其在生產(chǎn)中更多的發(fā)揮效用來看，實質(zhì)上是對閑置資源的一種優(yōu)化，其產(chǎn)生的經(jīng)濟利益有利于各方利益相關(guān)者。但是在實際的應(yīng)用中卻出現(xiàn)了不良態(tài)勢，即有些上市公司只顧著向社會各方籌集資金，卻不想在有能力時回饋投資者。這就使得“公司上市”這一種資源優(yōu)化行為背離了其初衷。

證監(jiān)會作為證券市場的監(jiān)察方，為了解決這一問題也在不斷地努力，近年來相繼出臺了一系列政策來規(guī)范上司公司的股利分配行為，這些政策不斷印證了證監(jiān)會對上市公司回報投資者行為的重視。但是就目前的狀況來看，上市公司股利分配問題雖然在逐步趨于規(guī)范化，但根本上的問題依舊存在。因而，為了進一步完善我國資本市場的發(fā)展機制，作為資本市場的中流砥柱，上市公司應(yīng)從各方面積極響應(yīng)國家政策，發(fā)揮其在資本市場中的帶頭作用。而解決這一問題的關(guān)鍵，就是解決好“股利分配政策”的問題。本文基于此背景，從分析近年來上市公司股利分配存在的問題入手，以探尋解決對策。

一、我國上市公司股利分配存在的問題

（一）上市公司回報意識較弱，盈利情況下依舊不分配

雖然，上市公司回饋股東的意識隨著證監(jiān)會近年來的嚴格監(jiān)管逐漸增強，但是從目前來看，上市公司的股利分配行為依舊較為被動。

從時間節(jié)點來看，上市公司的股利支付行為受到政策的驅(qū)動現(xiàn)象明顯，在證監(jiān)會新政策出臺時，上市公司就會在當前立即調(diào)整自己的最近一年股利分配政策以此來達到要求，而積極主動的分配行為較少，更多情況下是為了配合政策要求。這種現(xiàn)象在一定程度上說明，規(guī)范上市公司股利分配問題的根本性問題沒有得到解決。

（二）股利分配政策缺乏穩(wěn)定性

我國上市公司的股利分配政策缺乏連續(xù)性，一些上市公司沒有嚴密的制定股利分配政策過程，對于股利分配的實施較為隨意，一年分配，一年不分配，毫無規(guī)律可循，使得投資者難以據(jù)此得出有價值的信息。比如方正證券（601901），在2011年到2016年的6年時間里，股利分配政策就極為不穩(wěn)定。2011年實行了每10股派0.7元的派現(xiàn)政策，股利支付水平達到了166.2%的高水平，但在2012年股利支付水平迅速降低至40.14%，在2013年和2014年更是沒有進行任何分配。這樣的分配政策對于投資者而言除了能提供當年的分配信息，沒有任何對未來的參考價值。而且對于公司自身而言也是一種不好的信號傳遞。

（三）存在“超能力派現(xiàn)”現(xiàn)象

超能力派現(xiàn)是指，公司的股利支付水平超過當年的凈利潤，或者在當年虧損的情況下依舊實行現(xiàn)金分紅。雖然證監(jiān)會一直在鼓勵上市公司通過現(xiàn)金股利的方式及時回報投資者，但是如果公司不顧自己的長遠發(fā)展，或者以損失未來投資機會為代價進行超水平的派現(xiàn)，雖然在短期內(nèi)實現(xiàn)了對投資者的回饋，但從長遠來看依舊損害了投資者的利益。因而，這種異常的“超能力派現(xiàn)”行為也是股利分配不合理現(xiàn)象之一。

（四）“高轉(zhuǎn)送”問題

在西方較為成熟的證券市場中，現(xiàn)金股利是最主要的股利支付形式，而股票股利或其他只是作為一種補充形式。而在我國看來，從2007年到2016年，上市公司的股利支付方式中呈現(xiàn)一種高轉(zhuǎn)送的狀態(tài)。對于上市公司而言，送轉(zhuǎn)股這一行為向市場傳遞了公司具有良好發(fā)展前景這一積極信號，因而樂此不疲。實質(zhì)上，多數(shù)公司實行“高轉(zhuǎn)股”的目的主要有三點：（1）滿足投資者對低價股的偏好，從而誘使其購買和拉抬股價來填權(quán);（2）為了便于操縱股價，制造公司高成長的假象來誘導(dǎo)散戶;（3）有些上市公司及關(guān)聯(lián)人借“高轉(zhuǎn)送”題材炒作二級市場。

二、我國上市公司股利分配問題產(chǎn)生的根本原因

（一）上市公司治理結(jié)構(gòu)不完善

我國證券市場在設(shè)立之初，為了防止上市公司的控股權(quán)被他國掌控，對國有股流通問題總體上采取擱置的辦法，在事實上形成了股權(quán)分置的格局。這種歷史原因使得我國的上市公司普遍存在一股獨大的現(xiàn)象。少數(shù)股東掌握了公司的大部分股權(quán)，具有絕對的話語權(quán)，這樣的情況很可能導(dǎo)致公司在制定股利分配政策的時候主要考慮自己的利益，而忽視中小投資者的利益。大小股東的權(quán)利制衡問題一直以來都是上市公司各種問題的隱患，由于權(quán)利不對等使得小股東利益無法保障，這種問題歸根到底是治理結(jié)構(gòu)的問題。在這一問題的解決上，設(shè)立獨立董事的做法起到了一定的效果，然而一些上市公司依舊存在強權(quán)壓制的情況，使得獨立董事制度無法奏效。

（二）上市公司缺乏社會責(zé)任感

上市公司在向社會募集資金時，必須意識到應(yīng)該對這部分資金的提供者給予回報，并非“不用償還”。但是在實際中，不少上市公司做不到及時回報投資者，更有甚者常年不分配現(xiàn)金股利，只以“轉(zhuǎn)送股”的方式進行所謂的股利分配。這樣的做法體現(xiàn)了上市公司沒有從根本上樹立該有的社會責(zé)任感。

（三）證券市場的投機氛圍

相比西方較為成熟的資本市場而言，中國資本市場的投機現(xiàn)象較為普遍。由于信息的不對稱性，上市公司的經(jīng)營狀況很難實現(xiàn)充分披露，這樣一來，絕大部分的股民買賣股票往往不是為了真正成為該企業(yè)長期的投資者，享受股利支付收入，而是想利用市場短期的變化來賺取投機收益，因而他們經(jīng)常不關(guān)注企業(yè)的經(jīng)營狀況，如此投資行為明顯趨于短期化。而上市公司的管理者都正是利用了證券市場上投資者這種投機的心理，所以在制定股利分配政策時，就會迎合投資者的這種短期套利行為，注重“轉(zhuǎn)送股”，而非分配現(xiàn)金股利。這種不合理的股利分配政策又會反過來促進投資者對資本利得的偏好，如此一來就會陷入一個惡性循環(huán)。

（四）規(guī)范證券市場的法律不完備

近年來，證監(jiān)會不斷地出臺新政策去規(guī)范證券市場和上市公司的股利分配行為，雖然目前這些政策已經(jīng)取得了一定的成效，但從證券市場的現(xiàn)狀來看依舊存在很多不規(guī)范的行為需要法律來約束。在對于投資者利益的保護方面，依舊沒有做到全面的保障，使得不少上市公司有機可趁。

三、進一步規(guī)范上市公司股利分配行為的對策

（一）從內(nèi)部入手，優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)

解決股權(quán)不均衡的問題，必須得從公司內(nèi)部入手。一方面，上市公司可以從各股東的持股數(shù)量入手進行改革。通過限制單個股東過多持有公司的股權(quán)，分散公司的股權(quán)，使得大小股東從持股數(shù)量上的差距縮小，就可以在一定程度上使得公司治理包括股利分配等活動實現(xiàn)更大的公平性。當然，這種方式也有其弊端，如果公司的控制權(quán)過于分散，就會降低公司的治理效率。比如，一項決策從提出到實行可能要經(jīng)歷更長的時間。

另一方面，切實保障“獨立董事”的職能地位也能夠從治理結(jié)構(gòu)方面緩解大股東與中小投資者的利益矛盾。上市公司不僅應(yīng)該響應(yīng)證監(jiān)會的號召，及時建立獨立董事制度，還應(yīng)該從獨立董事的任用機制以及董事會的制度安排方面去保障獨立董事的職能地位，才能確保獨立董事制度發(fā)揮效用，防止形同虛設(shè)的情況。

（二）改變?nèi)谫Y觀念，培養(yǎng)社會責(zé)任意識

一些企業(yè)之所以熱衷于進入股市，說白了就是看上了向股市融資不用像向銀行貸款一樣必須還本付息，而是可以得到一大筆沒有這方面壓力的資金，甚至一些投資銀行在為企業(yè)進行IPO輔導(dǎo)時也在灌輸這種錯誤理念。在這樣一種意識支配之下，現(xiàn)金分紅當然是能不分就不分，能少分就少分。這些情況都造成了我國不少上市公司沒有足夠的社會責(zé)任意識，進而導(dǎo)致了“不分配、少分配”現(xiàn)象。要改變這一現(xiàn)象，上市公司必須樹立正確的籌融資觀念，要將社會責(zé)任感融入企業(yè)的文化當中，從根本上樹立社會責(zé)任意識。

（三）對入市股民實行知識教育，培養(yǎng)價值投資理念

我國的證券市場上，散戶是最主要的參與者，解決好市場問題的重要一步就是加強對股民的入市教育。第一，證監(jiān)會要求券商對自己擁有的客戶進行正確的投資教育，對于初次入市的股民進行必要的知識培訓(xùn)，不允許其向客戶傳播錯誤的投資理念，并且要求其在后期繼續(xù)保持對已有客戶的繼續(xù)教育;第二，證監(jiān)會應(yīng)當嚴格規(guī)范券商的營銷模式，杜絕通過不當渠道進行的強制營銷，監(jiān)察其不同年齡段的客戶群體增長情況，及時發(fā)現(xiàn)不正常的客戶增長狀況，促進股民的優(yōu)質(zhì)增長。

（四）完善證券市場監(jiān)管法律，加強對中小投資者的利益保護

證券市場的迅速發(fā)展極大的推動了我國國民經(jīng)濟的發(fā)展，但由于我國證券市場發(fā)展歷史不長，目前依舊處于不成熟的階段，其相關(guān)的法律法規(guī)不夠健全，留有很多問題等待完善。首先應(yīng)當在目前的基礎(chǔ)上進一步完善法律法規(guī)，加強對中小股東的保護力度。其次，應(yīng)該制定合理有效的規(guī)章制度來提高監(jiān)管人員的工作效率。我國監(jiān)管部門的工作人員的數(shù)量有限，加之上市公司數(shù)量不斷增加，難免會出現(xiàn)監(jiān)管水平及效率較低的現(xiàn)象，因此要保證監(jiān)管效率除了增加必要的監(jiān)管人員數(shù)量，還需要從制度方面提高監(jiān)管人員的素質(zhì)。除此之外，監(jiān)管部門應(yīng)該進一步完善上市公司股利分配政策的披露制度，完善有效的披露制度會促進上市公司股利分配政策的合理化。嚴格的退市制度也會在一定程度上有助于證券市場的規(guī)范化，證監(jiān)會需嚴格監(jiān)察上市公司的運轉(zhuǎn)情況，避免其用“割肉分紅”等手段損害中小投資者利益，從而加強對中小投資者的利益保護。

（作者單位：西安財經(jīng)大學(xué)）