貨幣唯“穩(wěn)”

張威　張穎馨　唐郡

滬指跌1.91%，深成指跌3.25%，創(chuàng)業(yè)板指跌3.63%。北上資金單日凈賣出額64億，創(chuàng)逾三個(gè)月新高……

2021年1月28日，大寒過后一周，北京的天氣依然寒冷，接連幾日的股市行情給這份寒冷再次加碼。一些投資者認(rèn)為，這是中國的貨幣政策使然。

1月25日當(dāng)周，央行持續(xù)多日凈回籠資金，資金價(jià)格全面上行。1月28日，DR001（銀行間市場(chǎng)隔夜回購利率）加權(quán)利率上行近4bp報(bào)3.0411%，創(chuàng)近六年新高;交易所回購利率GC001報(bào)6.32%。

“貨幣政策已經(jīng)轉(zhuǎn)向了，明顯標(biāo)志是房貸利率上升，房地產(chǎn)收緊。”一位宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家向《財(cái)經(jīng)》記者表示。

有感于此，A股市場(chǎng)在登上3637點(diǎn)的近年新高后，第二天（1月26日），便開始集體震顫，有的行業(yè)板塊單日跌幅高達(dá)7%。

中國人民銀行行長(zhǎng)易綱當(dāng)日在達(dá)沃斯會(huì)議上表示，貨幣政策會(huì)繼續(xù)在支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、避免風(fēng)險(xiǎn)中平衡，我們確保采取的政策具有一致性、穩(wěn)定性、一貫性，而不會(huì)過早放棄支持政策?！柏泿耪邥?huì)繼續(xù)對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行支持，也會(huì)非常謹(jǐn)慎地關(guān)注相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，包括壞賬的增長(zhǎng)、外部情況所帶來的影響?！?/p>

早在前幾日，央行貨幣政策委員會(huì)委員、北京綠色金融與可持續(xù)發(fā)展研究院院長(zhǎng)馬駿公開直言，有些領(lǐng)域的泡沫已經(jīng)顯現(xiàn)，去年中國幾個(gè)主要的股市指數(shù)都大幅上升，接近30%。

統(tǒng)計(jì)局公布的最新數(shù)據(jù)顯示，中國2020年全年實(shí)際GDP增速2.3%，中國被預(yù)計(jì)為全球唯一一個(gè)正增長(zhǎng)的主要經(jīng)濟(jì)體。馬駿認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)增速大幅下降的情況下出現(xiàn)如此牛市，不可能與貨幣無關(guān)。

疫情之年（2020年），中國央行通過三次降低存款準(zhǔn)備金率，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供了1.75萬億元長(zhǎng)期流動(dòng)性，累計(jì)推出9萬多億元的貨幣政策支持措施。

流動(dòng)性放松之下，不僅是股指大幅上漲，樓市亦是如此。

日前公布的12月份70城房?jī)r(jià)顯示，4個(gè)一線城市二手住宅銷售價(jià)格同比上漲8.6%，漲幅環(huán)比擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)。深圳以超過14%的增速領(lǐng)漲全國。

馬駿認(rèn)為，上海、深圳房?jī)r(jià)上漲都與流動(dòng)性和杠桿率的變化有關(guān)?！拔磥磉@種情況是否會(huì)加劇，取決于今年貨幣政策要不要進(jìn)行適度轉(zhuǎn)向。如果不轉(zhuǎn)向，這些問題肯定會(huì)繼續(xù)，會(huì)導(dǎo)致中長(zhǎng)期更大的經(jīng)濟(jì)、金融風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

事實(shí)上，全球貨幣超發(fā)不斷助推全球債務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)。

全球國際金融協(xié)會(huì)報(bào)告顯示，2020年全球債務(wù)規(guī)模將超過277萬億美元的歷史峰值，占GDP的比重將達(dá)到365%，且債務(wù)發(fā)行速度和規(guī)模尚無放緩跡象，全球債務(wù)/GDP之比的底線被一再打破。

在全球貨幣泛濫的潮水中，中國貨幣政策走出自己的獨(dú)立曲線，維持了正常的利率水平，但杠桿率同樣在持續(xù)走高。瑞銀證券估計(jì)2020年中國整體非金融部門債務(wù)占GDP的比重上升了23個(gè)百分點(diǎn)至296%。

債務(wù)杠桿、資產(chǎn)泡沫——財(cái)政赤字貨幣化的危情日漸凸顯，而隨著疫情曙光的逐步出現(xiàn)，跨周期調(diào)控成為當(dāng)下要義。

不僅中國，全球投資市場(chǎng)的眼睛都緊盯貨幣政策，大市走向的紅綠線，似乎就牽在央行手中。

美國時(shí)間1月27日，當(dāng)日道瓊斯指數(shù)下跌633.87點(diǎn)，為10月28日以來最大單日跌幅;標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)下跌2.6%，創(chuàng)下三個(gè)月來最大跌幅;納斯達(dá)克綜合指數(shù)下跌2.6%，至13270.60點(diǎn)。

當(dāng)日，美國聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)宣布，維持聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間在0至0.25%之間，并保持購債規(guī)模不變。據(jù)報(bào)道，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在發(fā)布會(huì)上表示，美聯(lián)儲(chǔ)將維持寬松的貨幣政策，直到實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)和價(jià)格穩(wěn)定雙重目標(biāo)。

新就任美國財(cái)長(zhǎng)的耶倫甚至表示，不排除未來在美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)極端惡化情況下實(shí)施負(fù)利率的可能。

2020年9月，外媒報(bào)道澳大利亞聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行透露，為應(yīng)對(duì)29年來的首次經(jīng)濟(jì)衰退，已經(jīng)考慮采用負(fù)利率。國際貨幣基金組織（IMF）則表示，全球部分央行實(shí)施負(fù)利率政策，將有助于實(shí)施額外的貨幣刺激并放松借貸條件。

顯然，全球都在為疫情經(jīng)濟(jì)周期的調(diào)控費(fèi)神，貨幣放水引致的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及資產(chǎn)泡沫，被決策者們?cè)桨l(fā)關(guān)注。但全球貨幣泛濫仍在路上，似乎只有中國因著國內(nèi)疫后經(jīng)濟(jì)的率先復(fù)蘇，而再度作出獨(dú)立的貨幣政策轉(zhuǎn)向。

現(xiàn)實(shí)中，2020年底以來，央行貨幣政策已經(jīng)顯示出轉(zhuǎn)向跡象。恒大集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家任澤平表示，由于經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，通脹預(yù)期抬頭，局部熱點(diǎn)城市房?jī)r(jià)上漲，地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)暴露，央行和金融監(jiān)管部門從房地產(chǎn)融資、地方債、影子銀行等三大方向開始結(jié)構(gòu)性收緊金融信用政策，以防范金融風(fēng)險(xiǎn)。

任澤平認(rèn)為，2021年一季度前后，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的頂部區(qū)間正在到來，通脹預(yù)期抬頭，貨幣政策回歸正?；?，信用政策結(jié)構(gòu)性收緊，我們正在迎來廣義流動(dòng)性的周期性拐點(diǎn)。

馬駿則提醒，貨幣政策轉(zhuǎn)向不能太快。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出，2021年宏觀政策要保持連續(xù)性、穩(wěn)定性、可持續(xù)性。多位業(yè)內(nèi)人士向《財(cái)經(jīng)》記者表示，今年央行貨幣政策操作需要在恢復(fù)經(jīng)濟(jì)和防范風(fēng)險(xiǎn)之間取得平衡。

瑞銀證券中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤分析，2021年中國經(jīng)濟(jì)有望大幅反彈，央行的政策重心也正更多轉(zhuǎn)向防風(fēng)險(xiǎn)和控杠桿，預(yù)計(jì)貨幣信貸政策將進(jìn)一步正?；蛴兴站o，但不會(huì)急轉(zhuǎn)彎。

她預(yù)期，央行可能會(huì)隨行就市地小幅上調(diào)逆回購和MLF利率5個(gè)百分點(diǎn)，不過經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭放緩和債券發(fā)行減少可能導(dǎo)致市場(chǎng)利率回落。同時(shí)，今年底整體信貸增速可能放緩到10.8%，信貸脈沖從2020年10月份峰值的GDP的9%降到-6.3%。

1月29日，在經(jīng)歷了三天下跌后，上證指數(shù)收于3483.07點(diǎn)，一周下挫近150點(diǎn)。有股民感嘆，“一周跌到半年前?！倍鴮?duì)于宏觀調(diào)控，業(yè)界則普遍相信，貨幣唯“穩(wěn)”，其間的收緊和轉(zhuǎn)向，度的拿捏是關(guān)鍵。

流動(dòng)性拐點(diǎn)：利率上行

流動(dòng)性趨緊最主要的表現(xiàn)是資金利率持續(xù)上行。

近日，DR001（銀行間市場(chǎng)隔夜回購利率）上行至3%，交易所回購利率GC001已上行至5%以上。一般而言，在銀行間市場(chǎng)資金面趨緊時(shí)，部分非金融機(jī)構(gòu)會(huì)轉(zhuǎn)向交易所市場(chǎng)進(jìn)行融資，進(jìn)而加劇了交易所市場(chǎng)資金面的緊張程度。

這樣的資金面狀態(tài)被市場(chǎng)解讀為流動(dòng)性趨緊態(tài)勢(shì)明顯。

1月28日下午，Wind數(shù)據(jù)顯示，DR001加權(quán)利率上行近4bp報(bào)3.0411%，續(xù)創(chuàng)近六年新高;GC001報(bào)6.32%。

學(xué)者們傾向于將上述資金面的變化歸結(jié)為季節(jié)性因素影響。中國銀行研究院資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家周景彤向《財(cái)經(jīng)》記者表示，一方面，1月是稅收大月，集中繳稅會(huì)對(duì)資金面帶來沖擊，對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性產(chǎn)生壓力;另一方面，由于春節(jié)臨近，機(jī)構(gòu)流動(dòng)性需求、居民提現(xiàn)需求均有所增加，也會(huì)影響流動(dòng)性供求，進(jìn)而引起市場(chǎng)利率上升。

光大證券研究所銀行業(yè)分析師劉杰則向《財(cái)經(jīng)》記者指出，其背后的原因，主要與央行在公開市場(chǎng)上持續(xù)凈回籠有關(guān)，銀行對(duì)非銀機(jī)構(gòu)貸款縮量。

在資金面明顯轉(zhuǎn)緊的情況下，央行連續(xù)多日凈回籠，1月25日當(dāng)周前四天內(nèi)，凈回籠資金5600多億元。期間單日投放量甚至降至20億元。

圖1：銀行間債券回購利率（日）

資料來源：Wind。制圖：顏斌

廣發(fā)固收劉郁團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，央行逆回購最小投放量從100億元降至20億元，釋放出流動(dòng)性逐漸回歸常態(tài)的信號(hào);中信固收明明認(rèn)為，央行此次更多的是在提示資產(chǎn)價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)，而非貨幣政策轉(zhuǎn)向的信號(hào)。

對(duì)于央行近期的貨幣政策操作，劉杰比較認(rèn)可，“在當(dāng)前這一階段確實(shí)應(yīng)該收一收。”劉杰指出，這種操作背后的考量和邏輯主要是1月上旬股、債、地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格的大幅波動(dòng)，資金利率低位運(yùn)行下債市加杠桿提升，信貸開門紅下也存在一定“外溢效應(yīng)”，即部分信貸資金借機(jī)跑步入市，零售存款也逆季節(jié)性負(fù)增長(zhǎng)。

“盡管央行貨幣政策目標(biāo)主要是穩(wěn)定通脹，但資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)也是央行需要關(guān)注的目標(biāo)。”劉杰說，所以，年初以來資金在虛擬經(jīng)濟(jì)中存在一定淤積，與央行著力引導(dǎo)信貸資金流向普惠小微、制造業(yè)、綠色等領(lǐng)域的初衷相違背，需要適度進(jìn)行調(diào)控。

天風(fēng)證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)則表示，這既非春節(jié)效應(yīng)，也不是政策進(jìn)一步轉(zhuǎn)向的結(jié)果，而是央行從前期流動(dòng)性投放中退出引致的結(jié)果。

隨著前期流動(dòng)性投放退出，股市接連反映。1月26日，A股三大指數(shù)早盤震蕩下行。截至午間收盤，滬指跌1.20%，報(bào)收3580.83點(diǎn);深成指跌1.93%，報(bào)收15406.78點(diǎn);創(chuàng)業(yè)板指跌2.39%，報(bào)收3275.16點(diǎn)。

1月28日，三大指數(shù)再次集體低開，滬指報(bào)3534.67點(diǎn)，跌1.08%;深成指報(bào)15169.10點(diǎn)，跌1.59%;創(chuàng)指報(bào)3219.93點(diǎn)，跌1.86%。

流動(dòng)性趨緊不僅僅表現(xiàn)在銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)，臨近1月末，回購、拆借、存單、票據(jù)、債券，各類資金利率“漲”聲不斷。

在繳稅因素疊加春節(jié)因素，推升資金需求的分析邏輯下。周景彤認(rèn)為，政策操作要確保流動(dòng)性投放與流動(dòng)性需求缺口基本匹配，確保流動(dòng)性合理充裕，但同時(shí)不能投放過多流動(dòng)性?？紤]到即將步入2月份尤其是春節(jié)臨近，市場(chǎng)流動(dòng)性需求還可能比較旺盛，預(yù)計(jì)流動(dòng)性投放頻率還會(huì)較大，政策也許會(huì)考慮綜合運(yùn)用不同期限的工具投放流動(dòng)性，以滿足市場(chǎng)正常的流動(dòng)性需求，降低季節(jié)性因素對(duì)市場(chǎng)的擾動(dòng)。

劉杰認(rèn)為，2021年貨幣政策短期目標(biāo)，或者說近期的目標(biāo)，主要在于穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)。中期目標(biāo)在于在穩(wěn)定宏觀杠桿率和支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間取得平衡，維持流動(dòng)性的不松不緊。長(zhǎng)期目標(biāo)在于做好跨周期調(diào)控，珍惜貨幣政策空間，盡量長(zhǎng)時(shí)間維持正常貨幣政策。

圖2：相比其他主要央行，中國央行擴(kuò)表有限

資料來源：CEIC，瑞銀估算

現(xiàn)實(shí)中，2020年底以來，央行貨幣政策已經(jīng)顯示出轉(zhuǎn)向跡象。任澤平表示，央行和金融監(jiān)管部門從房地產(chǎn)融資、地方債、影子銀行等三大方向開始結(jié)構(gòu)性收緊金融信用政策，以防范金融風(fēng)險(xiǎn)：加強(qiáng)房地產(chǎn)宏觀審慎管理，落實(shí)三條紅線、房地產(chǎn)貸款集中度管理制度;規(guī)范地方政府債務(wù)管理，防范化解地方政府融資平臺(tái)隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn);治理金融亂象，2021年資管新規(guī)過渡期正式結(jié)束，推動(dòng)影子銀行健康規(guī)范發(fā)展。

任澤平認(rèn)為， 2021年一季度前后，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的頂部區(qū)間正在到來，通脹預(yù)期抬頭，貨幣政策回歸正?；庞谜呓Y(jié)構(gòu)性收緊，我們正在迎來廣義流動(dòng)性的周期性拐點(diǎn)。

瑞銀證券中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤表示，2021年中國經(jīng)濟(jì)有望大幅反彈，央行的政策重心也正更多轉(zhuǎn)向防風(fēng)險(xiǎn)和控杠桿，預(yù)計(jì)貨幣信貸政策將進(jìn)一步正?；蛴兴站o，但不會(huì)急轉(zhuǎn)彎。

她分析，貨幣政策正?；饕脭?shù)量型工具和宏觀審慎管理。“盡管近年來央行開始增加使用市場(chǎng)化的價(jià)格型工具來調(diào)節(jié)貨幣政策，但數(shù)量型工具和宏觀審慎管理仍發(fā)揮著重要的作用。”

汪濤預(yù)期，央行可能會(huì)隨行就市地小幅上調(diào)逆回購和MLF利率5個(gè)百分點(diǎn)，不過經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭放緩和債券發(fā)行減少可能導(dǎo)致市場(chǎng)利率回落。同時(shí)，在數(shù)量型工具和監(jiān)管政策收緊的作用下，今年底整體信貸增速可能放緩到10.8%，信貸脈沖從2020年10月份峰值的GDP的9%降到-6.3%。

消解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：杠桿率新高

上述宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家指出，2021年，貨幣政策最大的難點(diǎn)是政策收緊力度，與中小銀行不良貸款處置的矛盾與平衡。更多的學(xué)者則指出，今年央行貨幣政策操作需要在恢復(fù)經(jīng)濟(jì)和防范風(fēng)險(xiǎn)之間取得平衡。

2020年，全國GDP突破百萬億元大關(guān)，為101.6萬億元，按可比價(jià)格計(jì)算，比上年增長(zhǎng)2.3%，好于此前預(yù)期。其中，三季度和四季度增速分別達(dá)到4.9%和6.5%，保證了全年經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。

根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）最新發(fā)布的《世界經(jīng)濟(jì)展望》，預(yù)測(cè)2021年中國經(jīng)濟(jì)增速將達(dá)到8.1%，與此前中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇（CMF）發(fā)布的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)相同。IMF認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)2020年之所以能夠取得強(qiáng)勁復(fù)蘇，主要原因包括疫情防控取得明顯成效、應(yīng)對(duì)疫情加大了公共投資，以及央行提供了流動(dòng)性支持。

從當(dāng)前預(yù)測(cè)情況來看，各大研究機(jī)構(gòu)對(duì)中國2021年的高增長(zhǎng)都保持樂觀態(tài)度，但也指出了潛在風(fēng)險(xiǎn)。CMF此前發(fā)布的《CMF中國宏觀經(jīng)濟(jì)分析與預(yù)測(cè)報(bào)告（2020-2021）》指出：“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇遠(yuǎn)沒有達(dá)到常態(tài)化水平，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的核心力量依然來自于超常規(guī)的疫情紓困政策，且具有強(qiáng)烈的不穩(wěn)定、不均衡、不確定等特點(diǎn)。這決定了擴(kuò)張性的宏觀經(jīng)濟(jì)政策定位不宜大幅度轉(zhuǎn)向，但政策的邊際調(diào)整必須啟動(dòng)?！?/p>

馬駿也指出，貨幣政策轉(zhuǎn)向不能太快。目前我國通脹不高，CPI今年看上去會(huì)更好看，因?yàn)槿ツ曦i肉基數(shù)效應(yīng)。PPI會(huì)往上漲，但不會(huì)漲的太多，也沒有要求一定要轉(zhuǎn)得太快。

不過，馬駿也強(qiáng)調(diào)杠桿率上升得非?？欤筘泿耪唛_始調(diào)整?！?020年前三個(gè)季度，中國宏觀杠桿率上升25個(gè)百分點(diǎn)，是2009年以來升幅最高的一次。杠桿率大幅上升，自然會(huì)導(dǎo)致未來的金融風(fēng)險(xiǎn)。”

中國債務(wù)問題和金融體系的風(fēng)險(xiǎn)幾何？

瑞銀證券中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤近日發(fā)文，估計(jì)2020年中國整體非金融部門債務(wù)占GDP的比重上升了23個(gè)百分點(diǎn)至296%。其中，由于財(cái)政政策寬松疊加財(cái)政收入下降，政府部門杠桿率上升了8個(gè)百分點(diǎn)至83%。由于企業(yè)收入下降、銀行信貸投放增加，企業(yè)部門杠桿率上升了約10個(gè)百分點(diǎn)至152%。居民部門杠桿率小幅上升了5個(gè)百分點(diǎn)?！半S著今年信貸增長(zhǎng)放緩、名義GDP增速回升，預(yù)計(jì)2021年中國整體債務(wù)占GDP比重會(huì)小幅下降2個(gè)百分點(diǎn)至293%。

基于此，汪濤認(rèn)為2020年杠桿率從高位進(jìn)一步大幅上升加劇了金融體系的風(fēng)險(xiǎn)。今年，隨著大部分減稅降費(fèi)政策到期和延期還本付息政策的退出，加上銀行被要求更加注重金融風(fēng)險(xiǎn)的防控，預(yù)計(jì)企業(yè)債券違約和不良貸款可能會(huì)有所增加。

商業(yè)銀行對(duì)不良資產(chǎn)已經(jīng)有所警醒。華東地區(qū)一位城商行高管告訴《財(cái)經(jīng)》記者，鑒于當(dāng)前疫情影響仍未消散，同時(shí)2020年一系列利息調(diào)整和應(yīng)續(xù)盡續(xù)等監(jiān)管措施的出臺(tái)，一定程度上延緩了風(fēng)險(xiǎn)暴露，增加了風(fēng)險(xiǎn)出清和新增風(fēng)險(xiǎn)客戶辨識(shí)難度?！拔磥?年-5年不良資產(chǎn)處置這塊都會(huì)面臨較大的壓力?！?/p>

1月26日，2021年中國銀保監(jiān)會(huì)工作會(huì)議指出，2020年全年累計(jì)為中小微企業(yè)和外貿(mào)企業(yè)實(shí)施延期還本付息6.6萬億元，發(fā)放應(yīng)急貸款242.7億元。

對(duì)于上述6.6萬億元的延期貸款規(guī)模，中信建投銀行業(yè)首席分析師楊榮發(fā)文指出，延期貸款導(dǎo)致中小微風(fēng)險(xiǎn)敞口的延期暴露對(duì)2021年銀行不良率的影響程度較大。若不考慮核銷、不考慮還款率等處置方式，銀行不良率提高18個(gè)-33個(gè)BP（記者注：1BP=0.01%），提升幅度較大。

對(duì)于延期貸款可能滋生不良的時(shí)間點(diǎn)，楊榮預(yù)期會(huì)在今年的4月-12月期間，體現(xiàn)在銀行報(bào)表上則是半年報(bào)及之后。

盡管債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在隱憂，但是汪濤認(rèn)為短期金融體系的風(fēng)險(xiǎn)可控。原因包括以下幾個(gè)方面：首先，疫情帶來的沖擊雖然較大，但應(yīng)該只是暫時(shí)的。隨著經(jīng)濟(jì)的快速復(fù)蘇和寬松政策的退出，今年中國的債務(wù)狀況有望迅速改善。

其次，過去2年-3年的去杠桿措施降低了金融風(fēng)險(xiǎn)，而且政府也計(jì)劃重新控制杠桿。2017年-2018年去杠桿措施包括削減過剩產(chǎn)能、收緊金融監(jiān)管、抑制影子信貸、清理銀行資產(chǎn)負(fù)債表等。這些措施已經(jīng)降低了之前金融體系的風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在再次計(jì)劃控制杠桿率（盡管可能會(huì)以更為有序漸進(jìn)的方式進(jìn)行）也應(yīng)有助于控制金融體系風(fēng)險(xiǎn)。

第三，中國的儲(chǔ)蓄率依然較高，而大部分債務(wù)屬于國內(nèi)債務(wù)。此外，近期一系列改革開放的舉措有助于吸引更多外資流入，而資本外流則依然受控。

第四，銀行的國有化程度較高，且政府對(duì)主要銀行和債務(wù)人有較強(qiáng)的影響力，有助于幫助企業(yè)與銀行有序開展債務(wù)重組，減少違約的大規(guī)模爆發(fā)、并防止負(fù)面連鎖反應(yīng)。

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出，2021年宏觀政策要保持連續(xù)性、穩(wěn)定性、可持續(xù)性。圖/人民視覺

降溫資產(chǎn)泡沫：股市、樓市虛火

債務(wù)之外，貨幣放水引致的資產(chǎn)泡沫，成為決策者們關(guān)注的第二個(gè)重點(diǎn)領(lǐng)域。

2020年以來，中國股市、樓市都呈現(xiàn)出不同程度的局部過熱現(xiàn)象。Wind數(shù)據(jù)顯示，新冠肺炎疫情暴發(fā)后，上證指數(shù)一度暴跌至2700點(diǎn)以下，近期最高曾突破3600點(diǎn)，漲幅約為30%。同期，創(chuàng)業(yè)板指漲幅一度超過75%，在三大股指中漲幅領(lǐng)先。分行業(yè)看，白酒、新能源等板塊漲勢(shì)驚人，不乏百倍甚至數(shù)百倍市盈率“牛股”。

不過，正如馬駿所言，不少投資人士也對(duì)過去一年A股的漲勢(shì)表示擔(dān)憂。今年初，在業(yè)內(nèi)以“敢說真話”著稱的前興全基金總經(jīng)理、寧泉資產(chǎn)創(chuàng)始人楊東公開提示新能源股票風(fēng)險(xiǎn)，直言“大多數(shù)被爆炒的新能源股票恐怕未來只能以股價(jià)的大幅下跌來消化估值了”。

紅塔證券研究所副所長(zhǎng)、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李奇霖亦撰文指出，部分標(biāo)的估值偏高也是客觀事實(shí)，有些賽道的確定性雖然很強(qiáng)，但估值太高本身會(huì)透支確定性。在他看來，短期來看，市場(chǎng)大概率通過波動(dòng)率放大和板塊加速輪動(dòng)來釋放高估值的不確定性。

馬駿講話發(fā)表之后，1月26日A股三大股指大幅下挫。截至當(dāng)日收盤，上證指數(shù)下跌1.51%，深證指數(shù)下跌2.28%，創(chuàng)業(yè)板指下跌2.89%，上證指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指均創(chuàng)下開年以來最大單日跌幅。此外，Wind數(shù)據(jù)顯示，1月25日至28日，人民銀行連續(xù)4個(gè)交易日凈回籠貨幣，同期A股大盤連續(xù)下跌，上證指數(shù)跌破3500點(diǎn)。

股市如此，樓市亦然。2020年下半年以來，深圳、廣州、上海等南方城市樓市漸次火爆，多位廣東地區(qū)房企人士此前曾告訴《財(cái)經(jīng)》記者，2020年廣東樓市交易頻繁，房?jī)r(jià)上漲迅速。

根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局最新數(shù)據(jù)，2020年12月，一線城市新建商品住宅銷售價(jià)格同比上漲3.9%，漲幅與上月相同;二手住宅銷售價(jià)格同比上漲8.6%，漲幅比上月擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)。其中，北京、上海、廣州、深圳新建商品住宅銷售價(jià)格同比漲幅分別為2.3%、4.2%、5.2%和4.1%;二手住宅銷售價(jià)格同比漲幅分別為6.3%、6.3%、7.5%和14.1%。

新年以來，上海樓市持續(xù)火爆，樓盤打新、假離婚買房等現(xiàn)象層出不窮。此前，上海未對(duì)法拍房實(shí)施限購，部分購房者通過法拍房繞過限購政策，導(dǎo)致法拍房成交價(jià)節(jié)節(jié)攀升，部分成交價(jià)甚至高出市場(chǎng)價(jià)一倍以上。受此影響，上海市緊急出臺(tái)多項(xiàng)政策為樓市降溫，包括延長(zhǎng)限售期限、將法拍房納入限購等。

中原地產(chǎn)研究院首席分析師張大偉向《財(cái)經(jīng)》記者直言：“最近的一線城市房?jī)r(jià)上漲，主要是受貨幣政策寬松影響?！彼硎?，本輪樓市上漲行情啟動(dòng)最早的是深圳，“（深圳）2019年11月11日開放了豪宅線，降低了利用杠桿的難度，是最早上漲的，也是上漲最多的?！?/p>

對(duì)此，一位資深研究人士指出，房地產(chǎn)最敏感的是利率。此前，《財(cái)經(jīng)》記者曾獨(dú)家報(bào)道，2020年前三季度，在金融機(jī)構(gòu)新發(fā)放的貸款中，一般貸款加權(quán)平均利率已連續(xù)三個(gè)季度低于個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率，為自2009年以來首次反轉(zhuǎn)。多位業(yè)內(nèi)人士亦曾對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，資金價(jià)格偏低可能導(dǎo)致套利問題。

事實(shí)上，從2020年開始，監(jiān)管已通過房貸集中度管理等多項(xiàng)政策限制資金過度流入房地產(chǎn)市場(chǎng)，引導(dǎo)信貸投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。但在張大偉看來，這些政策能起到的效果仍然有限?！耙咔楹螅糠滞顿Y購房客戶用全款買房再抵押經(jīng)營(yíng)貸，部分經(jīng)營(yíng)貸款期限動(dòng)輒20年、30年，利率只有3%-4%，大量的企業(yè)貸款低利率資金進(jìn)入樓市。而按揭貸款的剛需基本都屬于首次購房，利率更高，房貸調(diào)控下放款難度也更高?！睆埓髠フf道。

經(jīng)營(yíng)貸、消費(fèi)貸利率與按揭貸款利率出現(xiàn)“倒掛”，套利空間產(chǎn)生的同時(shí)，銀行的處境也很尷尬，銀行人士解釋，“如果用戶不是在單一銀行賬戶體系內(nèi)操作，很難監(jiān)控具體貸款資金的流向?！?/p>

前述資深研究人士進(jìn)一步指出，現(xiàn)在80%的債券發(fā)行是借新還舊，說明大家都在搞期限錯(cuò)配，實(shí)際都在賭長(zhǎng)期低利率，長(zhǎng)期資金價(jià)格被嚴(yán)重低估，誰賭得狠誰出風(fēng)險(xiǎn)概率大。在他看來，未來利率水平也應(yīng)逐漸回歸常態(tài)，“說不定需要一個(gè)矯枉過正的過程”。

中國郵政儲(chǔ)蓄銀行研究員婁飛鵬向《財(cái)經(jīng)》記者表示，貨幣政策是總量政策，結(jié)構(gòu)性調(diào)控作用相對(duì)較弱一些。房?jī)r(jià)存在泡沫的促成因素較多，采用貸款集中度等政策調(diào)控是其中的手段，也需要其他政策配套實(shí)施。他強(qiáng)調(diào)：“需要圍繞中長(zhǎng)期目標(biāo)做好跨周期政策設(shè)計(jì)，短期內(nèi)更多采用結(jié)構(gòu)性政策工作，采用精準(zhǔn)滴灌的方式引導(dǎo)資金流向，在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中防控風(fēng)險(xiǎn)?！?h3>中小銀行承壓：利差收窄、質(zhì)量下行

近期資金流動(dòng)性整體收緊，作為貨幣政策重要傳導(dǎo)渠道的銀行，則感受不一?！敦?cái)經(jīng)》記者從多位銀行業(yè)人士了解的信息顯示，大行資金流動(dòng)性比較充裕，中小銀行則面臨一定的壓力。

從銀行同業(yè)存單發(fā)行利率可見中小銀行壓力。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2021年1月21日，3個(gè)月期城商行及農(nóng)商行存單發(fā)行利率分別為2.61%和2.67%;3個(gè)月期股份行發(fā)行利率則為2.40%。

華南一位城商行高管告訴《財(cái)經(jīng)》記者，包商銀行事件后，銀行業(yè)信用分層十分明顯，其判斷依據(jù)主要由評(píng)級(jí)、資金實(shí)力和信用水平?jīng)Q定。

多名中小銀行內(nèi)部人士向《財(cái)經(jīng)》記者坦言，雖然當(dāng)前國家出臺(tái)了不少支持中小銀行的發(fā)展政策，但總體來說生存壓力依然不小。“一方面，負(fù)債端成本居高不下，資產(chǎn)端要持續(xù)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利，利差空間持續(xù)壓縮;另一方面，隨著互聯(lián)網(wǎng)存款、互聯(lián)網(wǎng)貸款等新規(guī)的實(shí)施，中小銀行又在聲譽(yù)、實(shí)力等方面與大型銀行相去甚遠(yuǎn)，只能選擇繼續(xù)‘下沉，而這又意味著資產(chǎn)端將面臨更多的潛在風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

《財(cái)經(jīng)》記者注意到，在Wind統(tǒng)計(jì)顯示相關(guān)數(shù)據(jù)的187家中小銀行里，有146家銀行2020年三季度的凈息差數(shù)據(jù)較2020年初收窄，38家銀行的凈息差降幅在1%以上。

資產(chǎn)質(zhì)量方面，《財(cái)經(jīng)》記者根據(jù)Wind已披露相關(guān)數(shù)據(jù)的73家中小銀行不完全統(tǒng)計(jì)（包括城商行、農(nóng)商行、村鎮(zhèn)銀行、民營(yíng)銀行），截至2020年三季度，有23家銀行的不良貸款率在2%以上，16家銀行的不良貸款率在1.5%-2%之間。

而當(dāng)前，企業(yè)的信貸需求依然不小。這意味著，中小銀行需要在加大對(duì)企業(yè)信貸支持和防控潛在風(fēng)險(xiǎn)之間找到平衡點(diǎn)。

現(xiàn)實(shí)情況是，一些企業(yè)能夠獲得比較充足的貸款額度，但相較于新冠肺炎疫情前，額度其實(shí)有所降低。個(gè)別負(fù)債過高、風(fēng)險(xiǎn)不可控的企業(yè)較難獲得足夠的貸款額度。

某股份制銀行高管接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)坦言，在相關(guān)政策指導(dǎo)下，其實(shí)銀行也希望趕緊把錢放出去，并通過各種渠道去了解大中小型企業(yè)的需求?！翱陀^來說，雖然銀行都在加大對(duì)中小微企業(yè)的支持力度，但依然存在想放卻放不出去的情況?！?/p>

這也涉及到部分企業(yè)需求不足。一方面，疫情期間，大家的生活方式發(fā)生改變，但報(bào)復(fù)性需求似乎并沒有出現(xiàn)，比如旅游、酒店等行業(yè)受到影響，不會(huì)有新的資金需求;另一方面，目前尚未徹底走出疫情，許多企業(yè)面臨的是生存困難，而非經(jīng)營(yíng)困難，貸款若僅是用來發(fā)工資，企業(yè)主肯定不愿意再去申請(qǐng)。

圖3：全球背景下的中國債務(wù)水平

資料來源：CEIC，瑞銀估算

圖4：社會(huì)融資規(guī)模存量：同比

資料來源：Wind

面對(duì)多重?cái)D壓，在扎根當(dāng)?shù)氐幕A(chǔ)上，部分中小銀行開始加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型;部分銀行則選擇“抱團(tuán)取暖”（合并重組、股權(quán)投資、聯(lián)盟合作等）。

1月27日，遼寧省人民政府表示，通過申請(qǐng)新設(shè)組建一家省級(jí)城市商業(yè)銀行，合并遼寧省內(nèi)12家相關(guān)城市商業(yè)銀行。

此前2020年6月，常熟銀行擬出資認(rèn)購鎮(zhèn)江農(nóng)商行;7月，三家農(nóng)商行合并組建基礎(chǔ)上，徐州農(nóng)商行獲批籌建;同月，山西兩家農(nóng)商行以新設(shè)合并方式設(shè)立陜西榆林農(nóng)商行獲當(dāng)?shù)劂y保監(jiān)局同意。

2020年11月，以攀枝花市商業(yè)銀行和涼山州商業(yè)銀行為基礎(chǔ)，引入28家投資者，采取新設(shè)合并方式設(shè)立的四川省首家省級(jí)法人城市商業(yè)銀行——四川銀行成立;目前，由山西省5家城商行合并重組而來的山西銀行亦在加速組建。

有銀行業(yè)人士直言，中小銀行通過市場(chǎng)化的兼并重組，有助于理順其股權(quán)混亂等方面的歷史遺留問題，加快不良資產(chǎn)處置;同時(shí)，也有助于盤活銀行內(nèi)部資產(chǎn)，增厚銀行資本金，增強(qiáng)其抗風(fēng)險(xiǎn)能力，提高中小銀行的競(jìng)爭(zhēng)能力。

2020年以來，中國股市、樓市都呈現(xiàn)出不同程度的局部過熱現(xiàn)象。圖/視覺中國

在政策層面，華北某城商行高管直言，建議加大央行公開操作與中期借貸便利的投放力度，緩解結(jié)構(gòu)性存款壓降下的銀行負(fù)債端壓力。同時(shí)，擴(kuò)大免稅收入范圍，將綠色金融、民營(yíng)企業(yè)、高技術(shù)企業(yè)貸款利息收入納入免稅品目，引導(dǎo)銀行投放急需支持的實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域并緩解銀行稅費(fèi)壓力。

另一方面，部分銀行希望監(jiān)管能夠適度提高容忍度，給中小銀行發(fā)展提供更好的環(huán)境?！霸诰唧w的監(jiān)管指標(biāo)考核上，能否針對(duì)不同類型銀行實(shí)行差異化監(jiān)管。比如流動(dòng)性等，我們與大型銀行的考核指標(biāo)都是一樣的，但是大家規(guī)模不同，同一比例要求對(duì)應(yīng)的金額不同，影響也是截然不同的?！蹦吵巧绦懈毙虚L(zhǎng)向《財(cái)經(jīng)》記者表示，希望未來監(jiān)管能夠給予中小銀行發(fā)展一定的容忍度，通過差異化考核引導(dǎo)其更好地服務(wù)中小微企業(yè)。與此同時(shí)，拓寬中小銀行資本補(bǔ)充渠道。

事實(shí)上，監(jiān)管已關(guān)注到并采取措施幫助中小銀行補(bǔ)充資本。在1月22日的國新辦新聞發(fā)布會(huì)上，銀保監(jiān)會(huì)首席風(fēng)險(xiǎn)官兼新聞發(fā)言人肖遠(yuǎn)企表示，2020年采取了很多措施，要求銀行補(bǔ)充資本，通過引進(jìn)戰(zhàn)略投資者、發(fā)行二級(jí)資本工具、發(fā)行永續(xù)債等方式，在不同的市場(chǎng)、通過不同的渠道補(bǔ)充資本。另外，推進(jìn)地方政府發(fā)行專項(xiàng)債，補(bǔ)充中小銀行特別是地方性銀行的資本金，目前這個(gè)工作還在進(jìn)行之中，已取得了很好的效果，銀行資本實(shí)力大為增強(qiáng)。

1月25日人民銀行官網(wǎng)披露，近日，人民銀行會(huì)同銀保監(jiān)會(huì)結(jié)合國內(nèi)外實(shí)踐，設(shè)計(jì)完善了轉(zhuǎn)股型資本債券相關(guān)制度，并已批復(fù)浙江稠州銀行、寧波通商銀行在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行轉(zhuǎn)股型資本債券。人民銀行表示，下一步將會(huì)同銀保監(jiān)會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)創(chuàng)新力度，鼓勵(lì)支持符合條件的中小銀行通過發(fā)行轉(zhuǎn)股型資本債券補(bǔ)充資本，增強(qiáng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

信用政策延續(xù)：支持實(shí)體、小微

盡管債務(wù)、資產(chǎn)泡沫等風(fēng)險(xiǎn)需要貨幣政策維穩(wěn)應(yīng)對(duì)，但是在全球疫情發(fā)展及經(jīng)濟(jì)面仍然存在變數(shù)的情況下，貨幣政策的延續(xù)性被決策層列為應(yīng)有之意。

12月末，廣義貨幣（M2）余額218.68萬億元，同比增長(zhǎng)10.1%，增速比上月末低0.6個(gè)百分點(diǎn)，比上年同期高1.4個(gè)百分點(diǎn)。12月社融新增1.72萬億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期2.19萬億元，同比少增3830億元。

伴隨經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇、貨幣政策回歸正常化，市場(chǎng)達(dá)成相對(duì)共識(shí)：2021年信用體系邊際收斂。

劉杰表示，在房市受限的情況下，信用擴(kuò)張的載體還需要其他領(lǐng)域來承接，2021年信貸投放應(yīng)呈現(xiàn)“扶創(chuàng)新、控地產(chǎn)、促小微、穩(wěn)基建”的特點(diǎn)，在穩(wěn)定宏觀杠桿率目標(biāo)下，基建領(lǐng)域資源配置以穩(wěn)為主，重在提升資源使用效率。房地產(chǎn)領(lǐng)域開發(fā)貸增速將進(jìn)一步放緩，部分超標(biāo)銀行按揭額度也會(huì)收緊。

“要避免信用過度緊縮對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇造成影響，債券市場(chǎng)的違約風(fēng)險(xiǎn)并未完全消除，在監(jiān)管部門對(duì)于影子銀行延續(xù)強(qiáng)監(jiān)管態(tài)勢(shì)下，部分弱資質(zhì)企業(yè)現(xiàn)金流壓力加大，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，并會(huì)逐步傳染至表內(nèi)信貸投放，造成表內(nèi)表外雙收縮?！?/p>

對(duì)于2021年的信貸投向，多家銀行高管向《財(cái)經(jīng)》記者表示，整體方向不會(huì)有大變化，主要還是支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)和小微企業(yè)發(fā)展。在此基礎(chǔ)上，會(huì)根據(jù)自身發(fā)展特色確定投放重點(diǎn)。

“考慮到穩(wěn)健貨幣政策下逆周期調(diào)節(jié)的持續(xù)，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款需求預(yù)計(jì)保持高位，后續(xù)將進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)企業(yè)貸款的發(fā)放力度，適度加大對(duì)醫(yī)療健康、教育培訓(xùn)等需求相對(duì)剛性的民生行業(yè)的金融支持?！蹦吵巧绦袑?duì)公業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)人告訴《財(cái)經(jīng)》記者，接下來會(huì)繼續(xù)充分挖掘區(qū)域優(yōu)勢(shì)，加大對(duì)初創(chuàng)型科技企業(yè)的培育力度，加快基礎(chǔ)客戶培育。

與此同時(shí)，隨著房地產(chǎn)貸款集中度管理制度的逐步落地，有農(nóng)商行高管向《財(cái)經(jīng)》記者強(qiáng)調(diào)，今年，監(jiān)管對(duì)地方法人機(jī)構(gòu)的信貸投向、貸款結(jié)構(gòu)提出了更加嚴(yán)格的要求：一方面，地方法人機(jī)構(gòu)要立足本土，以小微企業(yè)的金融服務(wù)為主要目標(biāo)，嚴(yán)格控制1000萬元以上及房地產(chǎn)類貸款;另一方面，普惠小微貸款增速不得低于各項(xiàng)貸款增速。這是整體的政策導(dǎo)向。

亳州藥都農(nóng)商行業(yè)務(wù)部總經(jīng)理劉自杰向《財(cái)經(jīng)》記者表示，從藥都農(nóng)商行整體的信貸結(jié)構(gòu)來看，當(dāng)前房地產(chǎn)類貸款（含按揭貸款）占比在3%左右，整體較低;2021年計(jì)劃持續(xù)收緊，但整體影響不明顯?！拔磥淼男刨J投向主要是授信1000萬元以下的小微企業(yè)、藥業(yè)企業(yè)等;在產(chǎn)品上則主要以供應(yīng)鏈以及我行近期正在開發(fā)的政采類供應(yīng)鏈為主，全面服務(wù)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展?！?/p>

1月26日，2021年中國銀保監(jiān)會(huì)工作會(huì)議召開。會(huì)議指出，要進(jìn)一步提升金融服務(wù)整體效能;強(qiáng)化對(duì)中小微企業(yè)的金融支持，持續(xù)加大首貸、續(xù)貸、信用貸款、中長(zhǎng)期貸款投放力度;加強(qiáng)民生領(lǐng)域金融支持等。

西部證券研究指出，考慮到2020年1月、2月的低基數(shù)，預(yù)計(jì)2021年1月和2月的社融增速仍將保持13%以上，之后再平滑下行。

1月13日晚，央行官方微信公眾號(hào)的“政策研究”欄目發(fā)表的央行貨幣政策司司長(zhǎng)孫國峰《健全現(xiàn)代貨幣政策框架》一文指出，人民銀行以“保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”為目標(biāo)，這意味著首先要保持幣值穩(wěn)定，對(duì)內(nèi)保持物價(jià)穩(wěn)定，對(duì)外保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供適宜的貨幣金融環(huán)境。同時(shí)要以服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)為方向，將就業(yè)納入考量。堅(jiān)持系統(tǒng)觀念，加強(qiáng)前瞻性思考、全局性謀劃、戰(zhàn)略性布局、整體性推進(jìn)， 在多重目標(biāo)中尋求動(dòng)態(tài)平衡。

孫國峰指出，保持廣義貨幣供應(yīng)量（M2）和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配?；酒ヅ涫侵虚L(zhǎng)期概念，不是短期概念。貨幣政策委員會(huì)委員馬駿此前表示，今年M2增速在9%左右是比較合理的。

央行行長(zhǎng)易綱近日接受媒體采訪時(shí)表示，2021年貨幣政策要“穩(wěn)”字當(dāng)頭，保持好正常貨幣政策空間的可持續(xù)性。一是在總量方面，綜合運(yùn)用各種貨幣政策工具，保持流動(dòng)性合理充裕，保持廣義貨幣（M2）和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配。

二是在結(jié)構(gòu)方面，發(fā)揮好貨幣政策工具精準(zhǔn)滴灌作用，加大對(duì)科技創(chuàng)新、小微企業(yè)、綠色發(fā)展等重點(diǎn)任務(wù)的金融支持。

三是在改革開放方面，深化利率匯率市場(chǎng)化改革。鞏固貸款實(shí)際利率下降成果;更加注重加強(qiáng)預(yù)期管理和引導(dǎo)，增強(qiáng)人民幣匯率彈性，把握好內(nèi)外部均衡，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。

自去年5月底以來，人民幣對(duì)美元升值10%，對(duì)CFETS貨幣籃子升值4%。汪濤預(yù)計(jì)中美關(guān)系企穩(wěn)、境外證券投資持續(xù)流入等因素將推動(dòng)人民幣在弱美元背景下進(jìn)一步升值。

2021年底人民幣對(duì)美元匯率在6.4左右，但如果美元大幅走弱，年中人民幣對(duì)美元也可能逼近6.2，并可能根據(jù)美元對(duì)主要貨幣匯率變動(dòng)和新冠疫情發(fā)展情況寬幅波動(dòng)。

野村證券首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事陸挺認(rèn)為，央行應(yīng)該加大力度研究因?yàn)槿嗣駧派岛腿嗣駧艊H化帶來的境內(nèi)流動(dòng)性管理問題，從而改進(jìn)公開市場(chǎng)操作。當(dāng)前金融結(jié)構(gòu)下一定程度的銀行間市場(chǎng)利率波動(dòng)不可避免，甚至有些必要。但央行還是要避免銀行間市場(chǎng)利率出現(xiàn)過大的波動(dòng)，避免引起不必要的恐慌。