減稅政策的固定資產(chǎn)投資效果分析
——基于制造業(yè)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)

呂久琴，曹晟琪

(杭州電子科技大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院，浙江 杭州 310018)

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)由高速增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，制造業(yè)發(fā)展到了“爬坡過(guò)坎、不進(jìn)則退”的關(guān)鍵時(shí)刻,面臨著國(guó)際減稅浪潮與國(guó)內(nèi)要素成本上升的雙重夾擊。在制造業(yè)稅負(fù)較高的譴責(zé)聲中，固定資產(chǎn)投資下滑情況也愈加嚴(yán)重。如何借減稅政策提升制造業(yè)企業(yè)固定資產(chǎn)投資從而推進(jìn)其高質(zhì)量發(fā)展，是國(guó)內(nèi)外理論界和實(shí)務(wù)界關(guān)心的重要課題。減稅是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要抓手，是激發(fā)市場(chǎng)活力的重大舉措。而作為資金優(yōu)化配置過(guò)程的固定資產(chǎn)投資，是制造業(yè)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)。減稅政策是否能夠通過(guò)稅負(fù)的降低來(lái)促進(jìn)固定資產(chǎn)投資規(guī)模的提升，對(duì)中國(guó)制造業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力、創(chuàng)新能力的增強(qiáng)和高質(zhì)量發(fā)展，具有重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)價(jià)值。

一、理論分析與假設(shè)發(fā)展

國(guó)內(nèi)外學(xué)者從多個(gè)視角研究了某類(lèi)稅收優(yōu)惠政策對(duì)企業(yè)固定資產(chǎn)投資的短期影響。比如，Jorgenson(1963)[1]研究了1954年美國(guó)加速折舊法的經(jīng)濟(jì)后果，發(fā)現(xiàn)可以顯著提高制造業(yè)和非制造業(yè)的固定資產(chǎn)凈投資水平。劉啟仁等(2019)[2]檢驗(yàn)了我國(guó)企業(yè)加速折舊法的效果，也發(fā)現(xiàn)了對(duì)固定資產(chǎn)投資的積極影響。范子英和彭飛(2017)[3]發(fā)現(xiàn)“營(yíng)改增”減少了重復(fù)征稅，減輕了企業(yè)稅負(fù)，顯著提高了試點(diǎn)地區(qū)企業(yè)的固定資產(chǎn)投資。2019年我國(guó)減稅政策組合拳出擊，又在學(xué)術(shù)界掀起了一股研究熱潮。但是，現(xiàn)有文獻(xiàn)沒(méi)有將眾多減稅政策作為一個(gè)整體或者集合，研究其對(duì)固定資產(chǎn)投資的效果，也缺乏長(zhǎng)期性的減稅政策效果評(píng)估。對(duì)于企業(yè)稅負(fù)，往往分稅種或運(yùn)用單一稅種探討其對(duì)投資的影響，鮮有文獻(xiàn)從企業(yè)綜合稅負(fù)入手，研究減稅的長(zhǎng)期固定資產(chǎn)投資效果。也較少有文獻(xiàn)探討稅收征管、市場(chǎng)化水平等對(duì)固定資產(chǎn)投資的調(diào)節(jié)作用以及融資約束對(duì)固定資產(chǎn)投資的中介作用(1)如果自變量X與因變量Y的關(guān)系是變量M的函數(shù)，則M為調(diào)節(jié)變量，M影響Y和X之間關(guān)系的方向(正或負(fù))和強(qiáng)弱，用公式表示即為：Y=f(X,M)+e。中介變量W是X對(duì)Y發(fā)生影響的中介，W代表一種機(jī)制，X通過(guò)它影響Y，即X→W→Y。。

(一)綜合減稅政策的投資效果

從信號(hào)理論來(lái)看，減稅降費(fèi)政策釋放了一種信號(hào)，即政府重新配置資源的格局和方式，也表明政府通過(guò)減稅為企業(yè)降成本的決心。鑒于政府對(duì)整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的信息比企業(yè)有優(yōu)勢(shì)，因此，政府提出的相關(guān)政策對(duì)企業(yè)而言，意味著實(shí)際運(yùn)行趨勢(shì)的風(fēng)向標(biāo)，有利于企業(yè)形成對(duì)區(qū)域未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的預(yù)期[4]。就像產(chǎn)業(yè)投資的“潮涌現(xiàn)象”一樣，如果眾多企業(yè)同時(shí)看好某個(gè)區(qū)域的發(fā)展，企業(yè)的投資會(huì)大規(guī)模涌向這個(gè)區(qū)域。也就是說(shuō)，作為一種信號(hào)，減稅政策引導(dǎo)著制造業(yè)企業(yè)投資的方向和趨勢(shì)。

從投資本身來(lái)看，固定資產(chǎn)投資是風(fēng)險(xiǎn)性比較高、規(guī)模比較大的長(zhǎng)期投資，項(xiàng)目本身具有較高的不確定性。如果企業(yè)的稅負(fù)水平過(guò)高，固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目的回報(bào)率將會(huì)大幅度降低[5]，投資項(xiàng)目也就更加不會(huì)被企業(yè)所接受；同時(shí)，使用固定資產(chǎn)所生產(chǎn)的產(chǎn)品利潤(rùn)率可能會(huì)降低，其結(jié)果可能是企業(yè)生產(chǎn)率下降，商品市場(chǎng)供應(yīng)不足，產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格上漲進(jìn)而加劇通貨膨脹，進(jìn)一步會(huì)阻礙整個(gè)行業(yè)或地區(qū)的投資和生產(chǎn)。政府針對(duì)制造業(yè)企業(yè)的減稅政策，能在很大程度上緩解企業(yè)生產(chǎn)要素成本高的窘境，也相當(dāng)于政府為企業(yè)分擔(dān)了部分投資風(fēng)險(xiǎn)，所以能夠降低企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流的不確定性和投資風(fēng)險(xiǎn)，激發(fā)其投資積極性，從而促使企業(yè)增資擴(kuò)產(chǎn)。

H1：減稅導(dǎo)致的稅負(fù)降低對(duì)制造業(yè)企業(yè)固定資產(chǎn)投資具有顯著正向促進(jìn)作用。

(二)稅收征管的調(diào)節(jié)作用

減稅政策是國(guó)務(wù)院及其各部委制定的，從政策發(fā)布到企業(yè)實(shí)施存在著一系列的環(huán)節(jié)和步驟。其中，地方政府以及各級(jí)稅務(wù)部門(mén)分別是政策的傳導(dǎo)和執(zhí)行機(jī)構(gòu)。當(dāng)?shù)胤秸畟鬟_(dá)政策的積極性較高時(shí)，政策的傳遞速度就會(huì)加快。當(dāng)稅務(wù)部門(mén)征管的積極性較高時(shí)，稅收征集的程序更為規(guī)范，力度可能會(huì)更加強(qiáng)大。因此，稅務(wù)部門(mén)尤其是地方稅務(wù)部門(mén)執(zhí)行政策的態(tài)度和力度可能會(huì)顯著影響政策效果。縱觀稅制發(fā)展歷史，不難發(fā)現(xiàn)，我國(guó)現(xiàn)行稅制在初始制度設(shè)計(jì)上預(yù)留了巨大的“征管空間”[6]，而稅務(wù)機(jī)關(guān)及其工作人員在稅收征管環(huán)節(jié)掌握著一定的自由裁量權(quán)，具有一定的征管彈性。在中央積極推廣減稅降費(fèi)政策的環(huán)境下，地方稅務(wù)機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)的稅收征管力度會(huì)影響政策的落實(shí)程度和企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)行為。當(dāng)企業(yè)面臨較強(qiáng)的稅收征管力度時(shí)，企業(yè)實(shí)際感知的稅負(fù)會(huì)增加，從而可能會(huì)減少企業(yè)的現(xiàn)金流量與留存收益，不利于企業(yè)對(duì)生產(chǎn)環(huán)節(jié)投入資源的增加，也可能會(huì)減少企業(yè)投入的生產(chǎn)資源[7]。進(jìn)一步地，當(dāng)稅務(wù)機(jī)構(gòu)提高稅收征管力度時(shí)，企業(yè)為了降低稅負(fù)，使稅收征管強(qiáng)度減弱，可能會(huì)“賄賂”稅務(wù)官員[8]。表面上，減稅政策減輕了企業(yè)的“名義”稅負(fù)水平，實(shí)際上，卻增加了企業(yè)的非生產(chǎn)性支出，從而對(duì)企業(yè)生產(chǎn)性支出造成擠壓。結(jié)果是，企業(yè)不得不放棄有利的投資機(jī)會(huì)，減少對(duì)固定資產(chǎn)投資來(lái)維持企業(yè)基本運(yùn)營(yíng)，這樣一來(lái)，中央減稅促投資的效果將會(huì)大打折扣。

H2：稅收征管強(qiáng)度越大，減稅政策對(duì)固定資產(chǎn)投資的促進(jìn)作用可能會(huì)越弱。

(三)市場(chǎng)化水平的調(diào)節(jié)作用

企業(yè)所在地區(qū)的市場(chǎng)化進(jìn)程代表了相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、制度約束程度和資本自由流動(dòng)程度。中國(guó)的市場(chǎng)化進(jìn)程存在著較大的地區(qū)差異性[9]，從而減稅政策對(duì)制造業(yè)企業(yè)固定資產(chǎn)投資的促進(jìn)作用也存在著顯著的地區(qū)差異。市場(chǎng)發(fā)展程度越低的地區(qū)，政府的效率越低，受制于有限的財(cái)政收入或稅收收入來(lái)源的影響，地方政府執(zhí)行減稅政策的積極性可能會(huì)越低。市場(chǎng)發(fā)展程度越成熟的地區(qū)，生產(chǎn)要素流動(dòng)性更強(qiáng)，金融體系的發(fā)展可能會(huì)更加完善。政府實(shí)行的減稅政策能夠更好地發(fā)揮目標(biāo)引導(dǎo)的作用，其信號(hào)作用可能更強(qiáng)、更靈敏[10]，企業(yè)也可能會(huì)更敏銳地察覺(jué)并順應(yīng)信號(hào)進(jìn)行投資。

H3：市場(chǎng)化水平越高，減稅政策對(duì)企業(yè)固定資產(chǎn)投資的促進(jìn)效果可能更好。

(四)融資約束的中介作用

融資約束干擾稅負(fù)對(duì)固定資產(chǎn)投資效果的影響表現(xiàn)在兩個(gè)方面。一方面，企業(yè)稅負(fù)會(huì)擠占其現(xiàn)有可用的現(xiàn)金資源，稅負(fù)的提升會(huì)使得企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)的稅后獲利空間進(jìn)一步縮小，為了彌補(bǔ)這一損失，企業(yè)只有調(diào)動(dòng)其他內(nèi)部資源，從而導(dǎo)致其內(nèi)部資源的充裕程度受到?jīng)_擊[11]。另一方面，由于稅負(fù)會(huì)影響企業(yè)自身的資金流動(dòng)性，稅收的增加會(huì)降低企業(yè)內(nèi)部資金的流動(dòng)性，進(jìn)而影響企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。對(duì)于自身財(cái)務(wù)狀況相對(duì)較差的企業(yè)而言，更不容易獲得銀行等金融機(jī)構(gòu)的貸款，其外部融資可能會(huì)更加困難，融資約束的程度也因此加劇。當(dāng)企業(yè)執(zhí)行減稅政策時(shí)，其實(shí)際稅負(fù)就會(huì)減少，這樣可以提升企業(yè)內(nèi)部的留存收益和現(xiàn)金流量水平，也可以充實(shí)其資金來(lái)源，企業(yè)對(duì)外界的融資需求就會(huì)相對(duì)減弱，從而緩解其融資約束狀況。固定資產(chǎn)投資對(duì)于融資約束是十分敏感的。固定資產(chǎn)投資是擴(kuò)大企業(yè)生產(chǎn)能力、增進(jìn)企業(yè)長(zhǎng)期效益的重要途徑。企業(yè)進(jìn)行固定資產(chǎn)投資，需要投入大量資金且具有重大風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。如果企業(yè)面臨較大的融資約束，可能會(huì)錯(cuò)失投資機(jī)會(huì)較好的項(xiàng)目，從而影響企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。減稅政策可以緩解企業(yè)的融資約束狀況，使其在面臨投資選擇時(shí)更有自主權(quán)，便于抓住好的投資機(jī)會(huì)，為企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展奠定資本性資產(chǎn)的基礎(chǔ)。

H4：融資約束對(duì)減稅的固定資產(chǎn)投資效果可能存在中介作用。

二、研究設(shè)計(jì)

(一)數(shù)據(jù)收集與調(diào)節(jié)作用的模型設(shè)計(jì)

鑒于我國(guó)實(shí)質(zhì)性的結(jié)構(gòu)性減稅從2008年開(kāi)始，故以滬深兩市A股制造業(yè)上市公司2008-2018年的數(shù)據(jù)為樣本。在計(jì)算稅收征管強(qiáng)度時(shí)，根據(jù)2009-2019年的《中國(guó)稅務(wù)年鑒》，通過(guò)手工搜集數(shù)據(jù)，其他數(shù)據(jù)均來(lái)自Csmar數(shù)據(jù)庫(kù)。刪除數(shù)據(jù)缺失的樣本以及ST、*ST的樣本，所有變量在1%-99%分位處進(jìn)行縮尾處理。最后獲得1 952家公司10 737個(gè)樣本數(shù)據(jù)。

設(shè)計(jì)模型(1)檢驗(yàn)假設(shè)1，若系數(shù)α1顯著為負(fù)，說(shuō)明假設(shè)1成立；模型(2)引入稅收征管強(qiáng)度與稅負(fù)的交乘項(xiàng)Tax*TE，若系數(shù)β3負(fù)向顯著，則假設(shè)2成立。假設(shè)3比照假設(shè)2的模型設(shè)計(jì)。為避免被解釋變量與解釋變量之間存在雙向因果關(guān)系而產(chǎn)生內(nèi)生性問(wèn)題，將所有模型的解釋變量與控制變量均滯后一期進(jìn)行回歸，且所有回歸均采用異方差穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤。

Investi,t=α0+α1Taxi,t-1+∑λKControlk,i,t-1+δIndustry+θYear+εi,t-1

(1)

Investi,t=β0+β1Taxi,t-1+β2TEi,t-1+β3Taxi,t-1TEi,t-1+

∑λKControlk,i,t-1+δIndustry+θYear+εi,t-1

(2)

表1給出了各變量的界定。被解釋變量的選取參考劉啟仁(2019)[2]的做法，解釋變量的選取參考吳祖光和萬(wàn)迪昉(2012)[12]的研究。稅收征管強(qiáng)度借鑒潘越等(2013)[13]的做法，依據(jù)“稅柄法”構(gòu)建模型(3)(2)Tit表示地區(qū)i在第t期的國(guó)稅收入與地稅收入的總和。Yit為地區(qū)i在第t期的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，GDP表示人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的對(duì)數(shù)，IND_1it和IND_2it分別表示第一產(chǎn)業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重。，用稅收努力指數(shù)作為稅收征管強(qiáng)度的代理變量。

Tit/Yit=β0+β1GDPit+β2IND_1it+β3IND_2it+εit

(3)

表1 變量定義

從該模型可以得到擬合值(Tit/Yit)^，即稅收收入中能被方程解釋的部分，也就是稅收能力，模型的殘差為T(mén)E[(Tit/Yit)-(Tit/Yit)^]，即稅收努力指數(shù)。

控制變量中，Size為企業(yè)總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)，用以控制企業(yè)規(guī)模。Debt控制資本結(jié)構(gòu)對(duì)固定資產(chǎn)投資活動(dòng)的影響。Cfo用來(lái)控制企業(yè)持有的現(xiàn)金流狀況。Fixdense代表企業(yè)有形資本密集度。納入GDP用以控制公司注冊(cè)地所屬省份(直轄市、自治區(qū))的GDP增速。由于行業(yè)間具有異質(zhì)性，且為了消除時(shí)間效應(yīng)，控制行業(yè)和年份，按照證監(jiān)會(huì)2012年制造業(yè)二級(jí)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分類(lèi)。

(二)中介作用的模型設(shè)計(jì)

借鑒Hadlock和Pierce(2010)[14]的做法，選取SA指數(shù)衡量融資約束(3)Size表示企業(yè)規(guī)模，用總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)衡量；Age表示企業(yè)的上市年限。。

SA=|-0.737Size+0.043Size2-0.04Age|

(4)

SA指數(shù)絕對(duì)值越大，說(shuō)明企業(yè)面臨的融資約束越嚴(yán)重。借鑒溫忠麟和葉寶娟(2014)[15]的中介檢驗(yàn)方法,構(gòu)建模型(5)和(6)，將方程中的解釋變量與控制變量均滯后一期進(jìn)行回歸，且所有回歸均采用異方差穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤。

SAi,t=β0+β1Taxi,t-1+∑λKControlk,i,t-1+δIndustry+θYear+εi,t-1

(5)

Investi,t=γ0+γ1Taxi,t-1+ωSAi,t-1+∑λkControlk,i,t-1+δIndustryi+θYeart+εi,t-1

(6)

(三)描述性統(tǒng)計(jì)

從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，固定資產(chǎn)投資總額、凈額的均值相差無(wú)幾，分別為0.056、0.054。固定資產(chǎn)總額、凈額的最大值也幾乎相同，分別為0.235、0.234，但它們最小值的差異相對(duì)較大，前者為0.001，后者為-0.031。說(shuō)明有極個(gè)別公司“處置固定資產(chǎn)支付的現(xiàn)金凈額”大于其“購(gòu)置固定資產(chǎn)支付的現(xiàn)金凈額”。而新增固定資產(chǎn)在取自然對(duì)數(shù)后，均值為18.403，最大值為22.559，最小值為13.418。稅負(fù)的最大值為0.256，最小值為-0.064，均值為0.054，說(shuō)明個(gè)別樣本公司收到的“稅費(fèi)返還”大于其“支付的稅費(fèi)”。稅收征管強(qiáng)度TE最大值為0.160，最小值為-0.160，標(biāo)準(zhǔn)差為0.050，說(shuō)明不同地區(qū)的稅收征管強(qiáng)度存在差異；市場(chǎng)化指數(shù)MAR最大值為10.620，最小值為7.990,標(biāo)準(zhǔn)差為1.840；SA指數(shù)最大值為4.040，最小值為3.440，標(biāo)準(zhǔn)差為0.270。

從Pearson相關(guān)系數(shù)來(lái)看，稅負(fù)與固定資產(chǎn)投資總額、凈額以及新增固定資產(chǎn)都呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)，且在1%的水平上顯著，相關(guān)系數(shù)分別為-0.053、-0.050、-0.092。表明稅負(fù)越低，固定資產(chǎn)投資總額、凈額以及新增固定資產(chǎn)越高。稅負(fù)與稅收征管強(qiáng)度顯著正相關(guān)，顯著性水平為1%，說(shuō)明稅收征管強(qiáng)度越大，稅負(fù)越高。稅負(fù)與市場(chǎng)化水平顯著負(fù)相關(guān)，市場(chǎng)化水平越高，稅負(fù)越低，在1%水平上顯著。融資約束與固定資產(chǎn)投資顯著負(fù)相關(guān)，顯著性水平為1%。債務(wù)率與固定資產(chǎn)投資顯著負(fù)相關(guān)，企業(yè)規(guī)模與固定資產(chǎn)投資顯著正相關(guān)，顯著性水平都為1%。資本密集度、注冊(cè)地所屬省份GDP增速與固定資產(chǎn)投資顯著正相關(guān)，顯著性水平為1%。

三、實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

(一)降低的稅負(fù)提升了固定資產(chǎn)投資

模型(1)回歸的結(jié)果見(jiàn)表2。稅負(fù)影響固定資產(chǎn)投資總額、凈額的回歸系數(shù)分別為-0.051、-0.049，在1%的水平上顯著；稅負(fù)影響新增固定資產(chǎn)的回歸系數(shù)為-0.919，在5%的水平上顯著。顯而易見(jiàn)，稅負(fù)與固定資產(chǎn)投資總額、凈額以及新增固定資產(chǎn)顯著負(fù)相關(guān)。說(shuō)明制造業(yè)上市公司實(shí)施減稅政策時(shí)，稅負(fù)的降低也使得企業(yè)的現(xiàn)金流和內(nèi)部留存收益增加，企業(yè)面臨投資機(jī)會(huì)時(shí)可以籌集所需資金，從而固定資產(chǎn)投資總額、凈額以及新增固定資產(chǎn)顯著增加，即驗(yàn)證了假設(shè)H1?？刂谱兞恐?，企業(yè)規(guī)模、資本密集度與企業(yè)固定資產(chǎn)投資顯著正相關(guān)，企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿顯著抑制了企業(yè)固定資產(chǎn)投資，而企業(yè)所處地區(qū)的GDP增長(zhǎng)率對(duì)于企業(yè)個(gè)體的固定資產(chǎn)投資行為沒(méi)有顯著影響。

(二)稅收征管強(qiáng)度削弱了稅負(fù)促投資的效果

中央下達(dá)的減稅政策在落實(shí)到地方時(shí)，會(huì)受到地方政府行為的影響，也受到地方各級(jí)稅務(wù)部門(mén)的影響。為了檢驗(yàn)地方的稅收征管強(qiáng)度是否會(huì)影響稅負(fù)對(duì)制造業(yè)上市公司固定資產(chǎn)投資的效果，對(duì)模型(2)進(jìn)行回歸，表2給出了回歸結(jié)果。當(dāng)被解釋變量為Invest1時(shí)，企業(yè)稅負(fù)與稅收征管強(qiáng)度的交乘項(xiàng)Tax* TE的系數(shù)β3為-0.333，在10%的水平上顯著。說(shuō)明稅收征管強(qiáng)度的加大，會(huì)影響減稅促進(jìn)固定資產(chǎn)投資的效果。當(dāng)被解釋變量為Invest2時(shí)，β3等于-0.382，在5%的水平上顯著。說(shuō)明稅收征管強(qiáng)度越大，減稅促進(jìn)固定資產(chǎn)投資凈額的效果越弱。當(dāng)被解釋變量為Invest3時(shí)，β3等于-0.670，在1%的水平上顯著，表明稅收征管強(qiáng)度增加時(shí)，減稅促進(jìn)新增固定資產(chǎn)投資的效果降低了。也就是說(shuō)，在面臨較大的稅收征管強(qiáng)度時(shí)，減稅對(duì)制造業(yè)上市公司固定資產(chǎn)投資的促進(jìn)作用會(huì)減弱，地方政府較強(qiáng)的稅收征管會(huì)削弱中央減稅促投資的政策效果。

(三)較高的市場(chǎng)化水平增強(qiáng)稅負(fù)促進(jìn)投資的效果

根據(jù)樊綱等[9]的報(bào)告，推算2018年的市場(chǎng)化指數(shù)，獲得2008-2018年的各省份市場(chǎng)化指數(shù)，然后依據(jù)年度中位數(shù)將樣本分為市場(chǎng)程度高與市場(chǎng)化程度低兩組，回歸結(jié)果見(jiàn)表3。結(jié)果表明，在市場(chǎng)化程度高的地區(qū)，稅負(fù)對(duì)制造業(yè)上市公司固定資產(chǎn)投資總額、凈額有顯著的促進(jìn)作用。稅負(fù)影響固定資產(chǎn)投資總額、凈額的回歸系數(shù)分別為-0.058、-0.054，且在1%的水平上顯著，充分說(shuō)明在市場(chǎng)化程度高的地區(qū)，企業(yè)稅負(fù)的下降顯著提升了固定資產(chǎn)投資總額和凈額。稅負(fù)影響新增固定資產(chǎn)的回歸系數(shù)為-0.548，但在統(tǒng)計(jì)不顯著。而在市場(chǎng)化程度較低時(shí)，稅負(fù)對(duì)于制造業(yè)上市公司固定資產(chǎn)投資總額、凈額均沒(méi)有顯著促進(jìn)作用，但對(duì)新增固定資產(chǎn)投資有顯著的負(fù)向影響，回歸系數(shù)為-1.419,顯著性水平為5%。兩組回歸結(jié)果說(shuō)明，市場(chǎng)化程度的差異對(duì)稅負(fù)影響新增固定資產(chǎn)投資效果并不敏感。

表3 區(qū)分市場(chǎng)化程度的影響

(四)融資約束加劇了稅負(fù)促進(jìn)投資的負(fù)向效果

按照中介作用檢驗(yàn)程序，依次對(duì)模型(1)、(5)和(6)進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見(jiàn)表4。由表4可見(jiàn)，融資約束在稅負(fù)與企業(yè)固定資產(chǎn)投資之間起到負(fù)向中介作用，即由稅負(fù)引起的融資約束加劇了對(duì)上市公司固定資產(chǎn)投資的負(fù)向影響，H4成立。將Invest1變換為Invest2、Invest3之后，結(jié)論依然成立。融資約束是稅負(fù)對(duì)固定資產(chǎn)投資產(chǎn)生影響實(shí)質(zhì)性的內(nèi)在原因。當(dāng)稅負(fù)增加時(shí)，上市公司的現(xiàn)金流出就會(huì)增加，相應(yīng)地，融資約束就會(huì)增加。當(dāng)上市公司面臨較大的融資約束時(shí)，鑒于固定資產(chǎn)投資金額大、使用周期長(zhǎng)、折舊時(shí)間久等特性，制造業(yè)上市公司就會(huì)暫停投資，即使有較好的項(xiàng)目，公司也不會(huì)去冒險(xiǎn)。

表4 融資約束的中介作用

四、研究結(jié)論與啟示

在減稅背景下，通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)稅負(fù)與制造業(yè)上市公司固定資產(chǎn)投資之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)減稅使得制造業(yè)上市公司的稅負(fù)顯著降低，降低的稅負(fù)也會(huì)顯著促進(jìn)制造業(yè)上市公司的固定資產(chǎn)投資總額、凈額以及新增投資。上市公司所面臨的地方稅務(wù)機(jī)構(gòu)的稅收征管強(qiáng)度越大，稅負(fù)促進(jìn)固定資產(chǎn)投資的效果就越弱；市場(chǎng)化程度越高的地區(qū)，稅負(fù)對(duì)制造業(yè)上市公司固定資產(chǎn)投資總額、凈額的促進(jìn)效果就越好。融資約束在稅負(fù)與制造業(yè)上市公司固定資產(chǎn)投資的關(guān)系中起到中介作用，即增加的稅負(fù)會(huì)提升制造業(yè)上市公司的融資約束程度，進(jìn)而抑制制造業(yè)上市公司的固定資產(chǎn)投資。

該研究結(jié)論豐富了企業(yè)稅負(fù)對(duì)于固定資產(chǎn)投資效果的相關(guān)文獻(xiàn)，有助于從微觀層面進(jìn)一步了解制造業(yè)上市公司承擔(dān)的實(shí)際稅負(fù)與其固定資產(chǎn)投資之間的關(guān)系。建議政府在制定和推進(jìn)減稅政策時(shí)，應(yīng)注重地方稅務(wù)機(jī)關(guān)的征稅行為以及地區(qū)市場(chǎng)化水平的差異，同時(shí)出臺(tái)一些緩解企業(yè)融資約束的政策。多管齊下，減稅政策的實(shí)施效果才能更好，制造業(yè)上市公司的發(fā)展才能有更好的固定資產(chǎn)投資基礎(chǔ)。