我國股權(quán)雙層結(jié)構(gòu)法律制度研究

□文/李曉陽 桂愛勤

（河南工業(yè)大學(xué)法學(xué)院 河南·鄭州）

［提要］在公司制度領(lǐng)域，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)已被越來越多的國家所接受，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)在解決企業(yè)融資與股權(quán)稀釋矛盾方面具有重要作用，但我國目前尚未構(gòu)建完備的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度。本文主要從雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)本身、國內(nèi)現(xiàn)狀和國外的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)制度等多方面進行相關(guān)論述，旨在為國內(nèi)構(gòu)建雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度提供一些理論依據(jù)。

一、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)概述

（一）雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的含義。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)不同于我國傳統(tǒng)公司制度中的“同股同權(quán)”，是指公司發(fā)行兩種具有不同表決權(quán)能的股票，其中B類股一股權(quán)享有的表決權(quán)是A類股中一股的數(shù)倍，使得掌握B類股的股東可以掌握公司的控制權(quán)。研究表明，一般由公司創(chuàng)始人團隊掌握B類股，或者由公司管理層掌握，便于創(chuàng)始人團隊或者管理層實現(xiàn)長久控制公司，有利于公司的長期穩(wěn)定發(fā)展。

（二）雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的法律特征

1、同股不同權(quán)。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)制度是指公司發(fā)行的股份是不同類別的股份，突破了“一股一權(quán)”、“同股同權(quán)”的限制，實行“同股不同權(quán)”的股權(quán)設(shè)置，較高股份的股東的一股表決權(quán)是普通股份表決權(quán)的數(shù)倍，使創(chuàng)始人或者管理層能夠控制公司的管理權(quán)，避免管理權(quán)旁落造成公司治理決策上的差錯，有效保障公司文化傳承，保障公司良好發(fā)展。

2、公司控制權(quán)由特殊主體掌握。在雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)公司中，高級別的股權(quán)往往由創(chuàng)始人或者管理層享有，而較低級別表決權(quán)的股份甚至是無表決權(quán)的股份由公司外部公眾投資者享有。較多只關(guān)注投資收益的公眾投資者基于對創(chuàng)始人團隊專業(yè)知識及眼光的信任，或者基于對管理層的信任，自愿將權(quán)利讓渡給創(chuàng)始人團隊或管理層，使得創(chuàng)始人團隊或者管理層享有多重表決權(quán)，從而形成了由創(chuàng)始人或者管理層以少數(shù)資本取得公司的控制權(quán)的特點。同時，這種股權(quán)設(shè)置使創(chuàng)始人團隊能防止公司在融資過程中出現(xiàn)控制權(quán)旁落的局面。

3、超級表決權(quán)受到限制。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的設(shè)置使得創(chuàng)始人團隊或管理層憑借較少的資本取得超級表決權(quán)，享有對公司的控制權(quán)，這種股權(quán)設(shè)置無疑降低了創(chuàng)始人團隊或者管理層造成公司損失所應(yīng)承擔(dān)的經(jīng)濟成本，易致創(chuàng)始人團隊或者管理層基于對自己利益的追逐造成公司或者其他中小股東利益受損的局面。所以，超級表決權(quán)往往受到限制。

二、我國雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度現(xiàn)狀分析

（一）我國現(xiàn)行有關(guān)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度分析。長期以來，我國公司法第103條規(guī)定了“同股同權(quán)”的股權(quán)平等原則。但是，依我國公司法規(guī)定，在我國構(gòu)建雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)也存在可能性。2018年9月，《國務(wù)院關(guān)于推動創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展打造“雙創(chuàng)”升級版的意見》頒布，規(guī)定了“同股不同權(quán)”的公司治理結(jié)構(gòu)，同時指明了國務(wù)院相關(guān)部門按職責(zé)分工負責(zé)，并明確授予了證監(jiān)會制定關(guān)于科創(chuàng)企業(yè)“同股不同權(quán)”治理結(jié)構(gòu)制度的權(quán)限。2019年1月，《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見》頒布，允許科創(chuàng)板在上海證券交易所設(shè)立，并較詳細地規(guī)定了超級表決權(quán)事項。我國內(nèi)地首次明確規(guī)定雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的制度設(shè)置。2019年4月修訂實施《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》，規(guī)定了差異化表決權(quán)的具體事項。從我國現(xiàn)行的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的相關(guān)制度來看，證監(jiān)會在國務(wù)院的授權(quán)下，以部門規(guī)章的形式明確了雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)及差異化表決權(quán)的具體事項，主要規(guī)定了差異表決制度和優(yōu)先股制度的相關(guān)內(nèi)容，包括適用雙層股權(quán)的主體的限制、超級表決權(quán)、披露制度等。而部門規(guī)章作為我國的正式法律淵源，在一定程度上賦予了雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)在我國的合法性。

（二）我國現(xiàn)行雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度存在的問題。從宏觀角度看，法律制度體系不健全。我國目前主要是由證監(jiān)會以部門規(guī)章的形式規(guī)定了雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)制度，但我國部門規(guī)章的效力次于法律效力。所以，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度應(yīng)由《公司法》予以確立。同時，我國的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度的各項配套制度不夠完善，如中小股東權(quán)利救濟的訴訟程序及非訴訟程序都有待完善。所以，我國應(yīng)在實體法和程序法兩個方面對雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)制度加以規(guī)定，將相關(guān)體系完善。

從微觀角度看，具體制度的運作需改良。與其他國家及我國香港地區(qū)的信息披露制度相比較發(fā)現(xiàn)，我國內(nèi)地的信息披露的規(guī)定較為明確地規(guī)定了披露內(nèi)容，而且要求企業(yè)及時、持續(xù)性地進行信息披露。但是，對披露的內(nèi)容未被有效監(jiān)督，包括內(nèi)容的全面性、真實性、及時性等。當(dāng)中小股東因企業(yè)信息披露的不真實、不全面而權(quán)利受損時，《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》中并未明確、詳細地規(guī)定相應(yīng)的權(quán)利救濟方法。同時，需提高獨立董事的地位。長期以來，我國的獨立董事制度流于形式，未能有效監(jiān)督企業(yè)運行，其在我國現(xiàn)行雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度中仍不完備。

三、域外雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度對比分析

經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，各個國家對雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的規(guī)定主要包含以下幾個方面：

首先，大多國家對采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的主體進行了限制。如新加坡證券交易所的《主板上市規(guī)則》中規(guī)定在首次公開發(fā)行并上市之前，還應(yīng)當(dāng)取得出席股東大會的股東所持2/3的表決權(quán)的同意，才能設(shè)置雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)。而且，多個國家或地區(qū)規(guī)定采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的為科創(chuàng)企業(yè)。

其次，限制超級表決權(quán)。如東京證券交易所的《上市審查指引》規(guī)定，公司章程應(yīng)當(dāng)約定取消復(fù)數(shù)表決權(quán)的情形，如當(dāng)持有一定數(shù)量股份的股東出現(xiàn)時應(yīng)取消。美國證券交易所規(guī)定超級表決權(quán)喪失情形，如超級表決權(quán)低于一定比例。

最后，保護中小股東權(quán)益。如新加坡證券交易所要求采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的企業(yè)應(yīng)在其發(fā)行的文件中詳細展示其股權(quán)結(jié)構(gòu)、風(fēng)險因素、同股同權(quán)表決事項及其他與雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)有關(guān)的重要事項。日本《公司法》第116條規(guī)定，如公司變更章程規(guī)定，轉(zhuǎn)讓其所發(fā)行的股份時，必須獲得公司承認時，反對股東可請求公司回購其股份。

四、我國雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度的完善

（一）完善雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度的必要性

1、健全我國公司制度的內(nèi)在要求。長期以來，“一股一權(quán)”原則以“一刀切”的方式實現(xiàn)了股東之間形式上的平等，但是卻忽視了股東之間的實質(zhì)差異。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)更能夠滿足科技創(chuàng)新型企業(yè)的發(fā)展要求。所以，建立雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)是完善我國公司制度的要求，我國應(yīng)確立雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)制度在我國的法律地位，健全雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度。

2、滿足各市場主體多樣化需求。市場主體的需求往往是不同的，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)使股東能夠根據(jù)自身需求及市場情況進行合理投資，使得市場主體的多樣化需求得以滿足。既有利于滿足公司發(fā)展中的融資需求，也有利于實現(xiàn)各股東的利益追求。

3、防止國內(nèi)資本外流。根據(jù)有關(guān)統(tǒng)計，多家國內(nèi)企業(yè)在美上市并采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，其中多數(shù)為“互聯(lián)網(wǎng)+”企業(yè)。為了避免國內(nèi)資本流失的加劇，吸引更多的科技創(chuàng)新型企業(yè)在我國國內(nèi)上市，我國應(yīng)加速建立并完善我國的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度。

（二）雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的立法制度構(gòu)建

1、明確雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的法律地位?！豆痉ā肥钦{(diào)整公司從事民商事活動的重要依據(jù)，也是調(diào)整公司從事民商事活動中所形成的民商事關(guān)系的重要法律依據(jù)。目前，我國現(xiàn)行的《公司法》仍以明文規(guī)定的形式肯定“同股同權(quán)”為基本原則。雖然國務(wù)院授權(quán)證監(jiān)會等相關(guān)部門出臺了一系列有關(guān)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)模式的指導(dǎo)意見，但是從我國的法律位階來看，其仍屬于行政法規(guī)，法律效力相對較弱。所以，我國應(yīng)及時在《公司法》中對雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)及具體制度加以規(guī)定，確立“同股不同權(quán)”原則。

2、確立雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的企業(yè)準(zhǔn)入制度。近年來，我國在海外上市的公司中，多家為科技創(chuàng)新型企業(yè)?？萍紕?chuàng)新型企業(yè)較傳統(tǒng)企業(yè)而言，更大程度依賴于創(chuàng)始人團隊的智慧及獨特眼光，所以雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)更能滿足其發(fā)展要求。中國香港特別行政區(qū)將符合條件的申請人明確界定為“新經(jīng)濟”企業(yè)。新加坡的主要標(biāo)準(zhǔn)比較主觀和籠統(tǒng)，但仍然反映了吸引新經(jīng)濟企業(yè)的政策目標(biāo)。我國當(dāng)前進行公司制度改革，要立足于當(dāng)前國情再逐步改造。所以，目前我國應(yīng)限定采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的公司類型，可將其限定為科技創(chuàng)新型企業(yè)。

信息不對稱是雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)公司存在的一項重要問題。通過研究其他國家的法律規(guī)定可以看出，多國規(guī)定雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)被采用的時間應(yīng)為企業(yè)上市前，上市之后嚴(yán)禁采用。我國公司制度改革應(yīng)充分借鑒國外有益成果，限制公司采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的時間，規(guī)定公司在上市之前采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，嚴(yán)禁上市之后改用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)。

3、完善限制超級表決權(quán)行使的法律制度

（1）限定超級表決權(quán)比例。美國經(jīng)濟學(xué)家伊斯特布魯克與費希爾曾說過，股東的表決權(quán)未按其所得權(quán)比例分配的，將無法取得與其所享有的表決權(quán)份額相對應(yīng)的所得份額，他們將不必根據(jù)自己的投票權(quán)比例承擔(dān)可能的損失，那這樣一個缺乏統(tǒng)一的利益和風(fēng)險分配機制，將導(dǎo)致股東無法做出理想的決策。所以，為了防止表決權(quán)與收益權(quán)的嚴(yán)重失衡帶來的不利后果，應(yīng)當(dāng)對超級表決權(quán)的行使進行限制，包括行使超級表決權(quán)主體、超級表決權(quán)的整體比例以及每一超級表決權(quán)與每一普通表決權(quán)的比例。

（2）明確超級表決權(quán)主體。與一般投資者不同，公司創(chuàng)始人的股東往往更關(guān)注公司長期穩(wěn)定發(fā)展。我國《公司法》應(yīng)明確規(guī)定超級表決權(quán)行使的主體，筆者認為可以限定為公司的創(chuàng)始人團隊或者管理層。公司創(chuàng)始人團隊及管理層能依據(jù)其專業(yè)的眼光、技能及管理能力幫助公司的長久穩(wěn)定發(fā)展。同時，可借鑒香港地區(qū)的規(guī)定，規(guī)定超級表決權(quán)人的持股比例以及超級表決權(quán)與普通表決權(quán)的比例上限，減少表決權(quán)和收益權(quán)的嚴(yán)重失衡而造成公司及中小股東利益受損的風(fēng)險。

4、建立保護中小股東合法權(quán)益的法律制度

（1）強化獨立董事地位。為更好展現(xiàn)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的股權(quán)設(shè)置優(yōu)勢，我國應(yīng)發(fā)揮獨立董事及監(jiān)事會的職能，對公司內(nèi)部事務(wù)進行監(jiān)督。從新加坡和香港地區(qū)有關(guān)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的立法中可以看出，兩者都很重視獨立董事地位。筆者認為，我國內(nèi)地可借鑒香港地區(qū)有關(guān)獨立董事的規(guī)定，超級表決權(quán)排除選任獨立非執(zhí)行董事職能，由全部股東“一股一票”進行選舉，每三年輪流退任。同時，股東大會須有獨立董事出席，獨立董事需全面、公正地分析股東大會的決策。

（2）強化信息披露制度。在雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)公司中，信息披露制度已被多國正式采用，既規(guī)定了上市之前的披露內(nèi)容，也規(guī)定了上市之后的披露內(nèi)容，這些信息的披露是外部投資者了解公司基本情況的重要途徑，也是保障自身利益的有利舉措。在構(gòu)建雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度中，信息披露制度應(yīng)與我國當(dāng)前的證券信息披露制度相銜接，明確要求雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)公司需標(biāo)明公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。同時，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)公司需及時、全面披露信息，尤其是關(guān)于超級表決權(quán)的信息，比如超級表決權(quán)的持有人、比例、變更等信息。同時，公司也需及時披露有關(guān)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)重大變化的相關(guān)信息，使外部投資者及中小股東及時了解公司情況，有利于維護中小股東及公司利益。

（三）雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的司法制度構(gòu)建。推進集體訴訟制度。2020年7月，最高人民法院發(fā)布了《關(guān)于證券糾紛代表人訴訟若干問題的規(guī)定》，該規(guī)定旨在通過完善基礎(chǔ)制度，保障市場秩序和活力，對推動公司制度發(fā)展和經(jīng)濟發(fā)展具有重要意義。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)中中小股東的權(quán)利極易受損，為了保護中小股東的利益，應(yīng)進一步完善集體訴訟制度，投資者發(fā)現(xiàn)權(quán)益受損，可通過集體訴訟來維權(quán)，由專業(yè)律師作為主導(dǎo)力量，代表利益受損股東進行訴訟，股東如未聲明退出，則視為同意參與集體訴訟，法院判決具有廣泛效力，這種訴訟模式更有利于維護中小股東利益。

五、結(jié)語

“法治是最好的營商環(huán)境”，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的設(shè)立及適用必須有法律依據(jù)，并且嚴(yán)格要求企業(yè)依照法律規(guī)定進行公司相關(guān)制度的制定和實施。目前，我國應(yīng)立足于中國雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀，結(jié)合特定的制度環(huán)境，逐步建立起適合我國制度特色和營商環(huán)境的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的制度體系，有利于保障我國雙層股權(quán)制度的有序推進，促進科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展的同時，保障我國證券市場的穩(wěn)定發(fā)展，增強我國證券市場的競爭力和活力，防止資金外流，同時可以吸引外資流入，促進我國經(jīng)濟的發(fā)展。同時，也有利于我國與國外證券制度、公司制度相銜接，與國際社會建立更為密切的聯(lián)系。