混改背景下非國有股東制衡與企業(yè)績效文獻(xiàn)綜述

陳伊竹

在我國不斷推進(jìn)國有企業(yè)進(jìn)行混合所有制改革的背景之下，國內(nèi)外許多學(xué)者對國企混改的政策后果進(jìn)行了大量的理論和實證研究。下面本文將就混合所有制改革的經(jīng)濟(jì)效果進(jìn)行文獻(xiàn)回顧。

一、混合所有制改革經(jīng)濟(jì)效應(yīng)

正向作用。全球部分混改國家的經(jīng)驗證據(jù)基本一致表明，當(dāng)國有企業(yè)被全部或部分民營化后，其經(jīng)營業(yè)績將在很大程度上得到提高（Megginson and Netter，2001）。Porta&Silanes（1999）通過對墨西哥的國有企業(yè)研究認(rèn)為民營化改革大幅度地提高了企業(yè)利潤。Megginson&Netter（2001）認(rèn)為將國有企業(yè)全部或部分民營化以后，不僅提高了企業(yè)盈利能力，還對經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)水平和就業(yè)情況具有促進(jìn)作用（Beladi&Chao，2006）。Maw（2002）研究認(rèn)為，在混合所有制改革過程中，為了完成國有企業(yè)改革的目標(biāo)，原國有股東可能會保留對企業(yè)的控股權(quán)，這也會影響企業(yè)的治理效果。

此外，我國也有大量文獻(xiàn)研究了我國國有企業(yè)混合所有制改革的正向影響?；旌纤兄剖且环N產(chǎn)權(quán)制度、財產(chǎn)組織制度之間相互吸納的一種耦合（何立勝等，2005）。國內(nèi)大量研究表明混合所有制改革可以彌補市場化不足，穩(wěn)定國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展（趙晶），提高公司績效（郝陽等，2017），改善國有企業(yè)高管薪酬業(yè)績敏感性（蔡貴龍，2018），增加企業(yè)研發(fā)投入水平（解維敏，2019）的同時抑制非主要研發(fā)的投入（楊興全，2021），抑制債務(wù)融資錯配（盧佳瑄，2021），提升企業(yè)創(chuàng)新效率（王業(yè)雯等，2017）和生產(chǎn)率（劉嘩等，2016），改善公司內(nèi)部控制（劉運國，2016），提高企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險的能力，進(jìn)而提升營業(yè)收入企業(yè)價值（楊興全等，2018），提振經(jīng)濟(jì)增速（許召元等，2015）。

反向作用。也有大量的研究表明，混合所有制過程中并未出現(xiàn)上述所說的業(yè)績增加的現(xiàn)象，相反業(yè)績還出現(xiàn)了一定的下滑（Sun and Tong，2003），因為單純的股權(quán)混改并不能改善國有企業(yè)績效（馬連福，2015），現(xiàn)實中非國有股東“同股不同權(quán)”的境遇大量存在（陳良銀，2021）?？赡苁怯捎趪衅髽I(yè)被民營股東掏空（涂國前等，2010）、股權(quán)制衡度過高（徐莉萍等，2006）、增加了新的代理沖突等原因。

二、非國有股東治理效應(yīng)的文獻(xiàn)綜述

從股權(quán)性質(zhì)角度分析。非國有股東的引入，為獲得預(yù)期回報，將會有較強(qiáng)的動機(jī)推動企業(yè)建立約束激勵機(jī)制（Gupta，2005），在創(chuàng)新投入（李文貴，2015）、投資效率（祁懷錦，2018）、高管薪酬激勵（蔡貴龍，2018）等方面有較好的治理效果，與企業(yè)治理效率的改善程度正相關(guān)（陳曉珊，2019）。在股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化的背景下，第二大股東若有效制約第一大股東，需承擔(dān)監(jiān)督職能，當(dāng)股權(quán)性質(zhì)多元的情況下，大股東之間的監(jiān)督動機(jī)才會超過合謀動機(jī)（魏明海等，2013）。但非國有股東僅持有國有企業(yè)股權(quán)不能有效改善內(nèi)部控制水平，參與董事會高層決策治理才能更好地改善企業(yè)內(nèi)部控制結(jié)構(gòu)（劉運國，2016）。劉星和劉偉（2007）指出，股權(quán)性質(zhì)可以影響股東間制衡效應(yīng)，當(dāng)?shù)谝?、第二大股東分別是不同性質(zhì)的股東時，制衡效應(yīng)是有效的，但若前兩大股東均為非國有股東時，制衡效應(yīng)可能不盡如人意。李明娟等（2020）通過實證分析發(fā)現(xiàn)，顯著提升國有企業(yè)資本配置效率的因素是民營股權(quán)比例的提升。陳艷利（2020）通過對競爭性國有上市公司研究發(fā)現(xiàn)非國有股東治理水平的提升可以有效促進(jìn)國有企業(yè)股利的穩(wěn)定上升，尤其在地方國有企業(yè)、市場化程度與融資約束較低的樣本地區(qū)更顯著。郝云宏和汪茜（2015）以“鄂武商控制權(quán)之爭”為案例，研究發(fā)現(xiàn)非國有股東與國有股東對于企業(yè)控制權(quán)的爭奪是符合效率原則的市場化行為，且在混合所有制改革中非國有股東可以通過爭奪董事會表決席位和其他非控股股東聯(lián)合等方式對國有大股東進(jìn)行制衡。所以在中國當(dāng)前混合所有制改革不斷推進(jìn)的背景下，想要有效改善公司治理問題，需要大股東在保持一定股權(quán)集中度的條件下，構(gòu)造股權(quán)多元化、股權(quán)制衡的治理體制（劉星等，2007）。

從現(xiàn)金流權(quán)角度分析?，F(xiàn)金流權(quán)是指股東通過持股比例獲取企業(yè)經(jīng)營成果的分享權(quán)。對于控股股東來說，現(xiàn)金流權(quán)也代表其分享企業(yè)利潤、經(jīng)營成果的激勵。非國有股東的引入，非國有股東的引入，大股東之間的股權(quán)制衡和現(xiàn)金流量權(quán)制衡均可以有效緩解企業(yè)內(nèi)部的代理成本（張旭輝等，2012）。

三、董事會制衡文獻(xiàn)綜述

1.非國有股東董事會制衡效應(yīng)

董事會作為公司治理結(jié)構(gòu)中的核心機(jī)構(gòu)，其發(fā)揮的紐帶作用有利于減少代理成本，提高公司盈利水平。在國有企業(yè)改革過程中，非國有股東通過股權(quán)委派人員進(jìn)入董事會、監(jiān)事會進(jìn)行決策、監(jiān)督，保障其權(quán)益，進(jìn)而可以吸引更多的優(yōu)質(zhì)股東和優(yōu)質(zhì)資源，提高企業(yè)盈利能力和治理能力。郝云宏和汪茜（2015）運用案例分析法提出了當(dāng)前國有企業(yè)改革中控制權(quán)爭奪引發(fā)沖突的解決建議，即非國有股東作為第二大股東，通過向國有企業(yè)董事會、監(jiān)事會委派董事、監(jiān)事等路徑有效制衡國有大股東。劉運國等（2016）從內(nèi)部控制質(zhì)量視角實證分析發(fā)現(xiàn)，只有在競爭性、地方性國有企業(yè)中，非國有股東才能通過參與董事會治理有效改善國有企業(yè)內(nèi)部治理問題。由此可見，國有企業(yè)改革中引入的非國有股東需要通過參與董事會治理，才能較好地提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)績效。張任之（2019）從高管腐敗角度實證分析發(fā)現(xiàn)，國有企業(yè)改革中引入的民營股東只有通過委派董事并參與公司的經(jīng)營決策，可以有效緩解高級管理人員腐敗的問題，但這種方式在壟斷性行業(yè)中并不顯著。吳秋生和獨正元（2019）從國有企業(yè)負(fù)債水平的角度分析，認(rèn)為國有企業(yè)混合所有制程度越高，企業(yè)的負(fù)債水平越低，且相較于股權(quán)結(jié)構(gòu)而言，企業(yè)高層治理結(jié)構(gòu)的改革更有益于緩解企業(yè)高負(fù)債水平的困境。

2.非國有股東董事會制衡強(qiáng)度

從非國有股東董事會權(quán)力與非國有股權(quán)對混改國企經(jīng)濟(jì)后果的影響研究來看，學(xué)者們一致認(rèn)為前者的影響作用強(qiáng)于后者。在對比兩者影響作用強(qiáng)度的同時，也有學(xué)者對兩者之間內(nèi)在的影響關(guān)系進(jìn)行了探討。謝海洋等（2018）認(rèn)為相較于股權(quán)結(jié)構(gòu)安排而言，董事會結(jié)構(gòu)安排對企業(yè)績效的影響更大，所以混改重點是控制權(quán)安排，應(yīng)基于非對等權(quán)力讓渡部分控制權(quán)給非國有股東。劉漢民等（2018）也通過實證研究發(fā)現(xiàn)，董事會結(jié)構(gòu)安排對企業(yè)經(jīng)濟(jì)績效的影響更強(qiáng)，從而證實了持股比例與企業(yè)控制權(quán)之間是不對等的。鄭志剛（2019）通過對比股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)經(jīng)濟(jì)績效與董事會結(jié)構(gòu)安排對企業(yè)經(jīng)濟(jì)績效之間影響的差額部分，引出了“超額委派董事”，即實際控制人可能通過委派超額董事來抑制經(jīng)營決策中產(chǎn)生的反對票。

四、委托代理問題文獻(xiàn)綜述

對于國有上市公司而言，較長的委托代理鏈條導(dǎo)致所有者缺位，錯綜復(fù)雜的委托代理層級引發(fā)了信息不對稱和道德風(fēng)險（黃天添，2020），進(jìn)而形成的“廉價投票權(quán)”導(dǎo)致無法合理監(jiān)督國有企業(yè)（張維迎，2015），而且缺乏有效的激勵和約束機(jī)制，難以使管理者利益與企業(yè)利益統(tǒng)一（金宇超等，2016），管理層可能為了自身利益造成投資不足或投資過度（向東，2020），損害企業(yè)價值（Jouahn等，2005）形成了第一類委托代理成本。由于國有控股股東的一股獨大，大股東可能會利用關(guān)聯(lián)交易手段侵占和掏空公司利益（余桂明等，2004），使得國有上市公司可能還面臨著國有控股股東與非國有中小股東之間的利益沖突，通過對企業(yè)利益的侵占和掏空，對企業(yè)內(nèi)部治理決策質(zhì)量帶來不利影響（何巍，2020），即第二類委托代理問題。李向榮（2018）認(rèn)為國企天然存在多重代理，引入私人投資主體減少了國有產(chǎn)權(quán)代理人的機(jī)會主義行為，減少了經(jīng)理人的代理成本。Marcelin（2015）認(rèn)為國有企業(yè)改革引入民營股東，促進(jìn)了企業(yè)監(jiān)督治理效率的提高，且對于產(chǎn)權(quán)保護(hù)較弱和金融機(jī)構(gòu)落后的國家更為顯著。建峰（2020）研究得出對高管的超額薪酬實施“限薪令”可以有效降低國有企業(yè)委托代理成本，但同時也降低了報酬對高級管理人員的激勵作用，即雖然此方法產(chǎn)生了新的收益，但也產(chǎn)生了一定損失。蔡地（2012）等研究發(fā)現(xiàn)，若國有法人作為制衡股東進(jìn)入國有企業(yè)后，不僅制衡結(jié)構(gòu)難以發(fā)揮作用，且容易導(dǎo)致其他非國有股東與高管合謀，不利于改善委托代理問題（涂國前等，2010）。王蘇楠等（2021）站在中小股東角度研究發(fā)現(xiàn)，第一大股東持股比例越高，第二類委托代理成本越嚴(yán)重，對創(chuàng)新產(chǎn)出負(fù)面影響越大，同時嚴(yán)重降低了公司經(jīng)營效率（何巍，2020）。

五、社會性負(fù)擔(dān)文獻(xiàn)綜述

根據(jù)社會交換理論，個體與群體之間的互動根本上是一種互換物質(zhì)的關(guān)系，社會的形成即是人類交換行為的結(jié)果。根據(jù)此理論，Homans（1958）認(rèn)為由于政府與企業(yè)之間的雙向?qū)ぷ庑袨?，所以國有企業(yè)承擔(dān)了一定的社會性負(fù)擔(dān)。一方面，政府干預(yù)導(dǎo)致了國有企業(yè)承擔(dān)了更多的社會責(zé)任。因為國企具有“政治”與“經(jīng)濟(jì)”雙重屬性，政府將其作為實現(xiàn)社會福利最大化目標(biāo)的工具（葉靜怡等，2019）。魏紀(jì)泳（2021）提出地方政府行為目標(biāo)分為內(nèi)生性目標(biāo)和外生性目標(biāo)，內(nèi)生性目標(biāo)是指地方政府根據(jù)自身所擁有的資源和現(xiàn)有條件可實現(xiàn)的公共管理目標(biāo);外生性目標(biāo)是指地方政府根據(jù)上級下達(dá)的整體發(fā)展戰(zhàn)略而制定的總體目標(biāo)。當(dāng)?shù)胤秸耐馍阅繕?biāo)超過該地區(qū)可供使用的資源時，各級政府官員為政治晉升、發(fā)展政績，使國有企業(yè)承擔(dān)更多除盈利以外的目標(biāo)，將穩(wěn)定就業(yè)、維護(hù)穩(wěn)定等職能附加至企業(yè)（周黎安，2007），這也使得國有控股公司存在較為嚴(yán)重的冗余雇員問題（曾慶生等，2006;Shleifer&Vishny，1994），扭曲企業(yè)投資行為，降低企業(yè)投資效率（魏紀(jì)泳，2021）。同時相較于非國有企業(yè)而言，政府干預(yù)國有企業(yè)成本更低，這也使得國有企業(yè)常常處于干預(yù)之中（Sppington&Stinglitz，1987）。另一方面，國有企業(yè)通過與政府之間的特殊紐帶關(guān)系，可以獲得政府補貼、稅收優(yōu)惠等優(yōu)惠政策（戴亦一等，2014）。當(dāng)國有企業(yè)面臨財務(wù)困境時，“政府兜底效應(yīng)”發(fā)揮作用（胡寧等，2018），政府通過特殊貸款安排、招標(biāo)優(yōu)先、稅收優(yōu)待等方式對其進(jìn)行救濟(jì)（王紅建等，2015）幫助企業(yè)渡過難關(guān)。

六、文獻(xiàn)評述

本文在國有企業(yè)混合所有制改革的背景下，分別從混合所有制改革的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)、非國有股東治理效應(yīng)、董事會治理效應(yīng)以及非國有股東通過影響企業(yè)委托代理成本和社會性負(fù)擔(dān)進(jìn)而改善企業(yè)績效五個方面進(jìn)行綜述。通過對現(xiàn)有的國內(nèi)外學(xué)者的文獻(xiàn)進(jìn)行閱讀整理，可以發(fā)現(xiàn)國內(nèi)外學(xué)者對于混合所有制改革對企業(yè)的績效影響觀點尚不統(tǒng)一，而多數(shù)學(xué)者從不同角度分析認(rèn)為國有企業(yè)改革中引入非國有股東對原國有大股東起到了制衡作用，但需要滿足委派董事參與董事會治理等條件才能有效改善公司內(nèi)部治理水平。對于國有企業(yè)中的委托代理成本，第一、第二大股東的性質(zhì)和持股比例對于企業(yè)產(chǎn)生的委托代理成本至關(guān)重要，只有形成有效制衡，才能有效緩解此類問題。從社會性負(fù)擔(dān)角度來看，混合所有制改革形成的股權(quán)制衡可以有效緩解企業(yè)承擔(dān)的政策性負(fù)擔(dān)，但同時也會損失政府給予國有企業(yè)的特殊優(yōu)待，所以股權(quán)制衡是否能通過緩解國有企業(yè)社會性負(fù)擔(dān)進(jìn)而改善企業(yè)績效的結(jié)論仍值得研究。

國外學(xué)者的研究大多從混合所有制改革對企業(yè)績效、利潤及治理效率角度出發(fā)，研究特定地區(qū)民營化給企業(yè)帶來的正向或反向作用。對于企業(yè)委托代理成本和社會性負(fù)擔(dān)的研究，多數(shù)研究都是圍繞其對企業(yè)績效的影響，但缺乏從制衡角度研究分析，缺少混改中引入非國有股東影響企業(yè)績效的路徑研究。國內(nèi)學(xué)者對于混合所有制改革的研究較為豐富，主要通過實證研究法，研究主要集中在混合所有制改革對企業(yè)績效的影響，但對企業(yè)績效是促進(jìn)作用還是阻礙作用并沒有得到一個一致的觀點。且對于混改中非國有股東治理作用，研究多從股權(quán)性質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)等角度出發(fā)，缺少從非國有股東制衡角度的研究，對于混改研究中董事會制衡的研究多數(shù)表明制衡能夠提高會計信息質(zhì)量、績效等方面，也較少有研究將非國有股東影響企業(yè)經(jīng)濟(jì)績效的路徑綜合研究。

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