國(guó)有企業(yè)股權(quán)并購(gòu)與資產(chǎn)并購(gòu)的選擇策略

廖鎮(zhèn)中

（福建連城國(guó)有投資集團(tuán)有限公司，福建 龍巖 366200）

縣級(jí)國(guó)有投資公司在外部政策環(huán)境急劇變化和內(nèi)部管理水平亟待提升的情況下，培育市場(chǎng)化全產(chǎn)業(yè)鏈的主營(yíng)業(yè)務(wù)，構(gòu)建企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力是其實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的重要手段，可以通過(guò)內(nèi)部新建和外部并購(gòu)兩種手段來(lái)實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略變革。而外部并購(gòu)相對(duì)于內(nèi)部新建來(lái)說(shuō)，可以更加直接、快速有效地獲取所需的戰(zhàn)略資源，實(shí)現(xiàn)公司的戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)。因此，外部并購(gòu)作為一項(xiàng)落實(shí)公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型、培育市場(chǎng)化全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展的重要手段被廣泛運(yùn)用。外部并購(gòu)主要采用股權(quán)并購(gòu)和資產(chǎn)并購(gòu)兩種模式，兩者之間即有共同點(diǎn)也有許多的不同之處，需要通過(guò)有效的分析決策，選擇最適合的并購(gòu)方式，以達(dá)到最佳的并購(gòu)效果。

筆者所在的某縣級(jí)國(guó)有投資公司，在同一年度內(nèi)，通過(guò)有效決策，采用不同的并購(gòu)方式，實(shí)現(xiàn)了公司的產(chǎn)業(yè)鏈戰(zhàn)略布局。首先，通過(guò)新設(shè)立公司和新建項(xiàng)目，穩(wěn)步推進(jìn)，逐步介入物業(yè)管理財(cái)務(wù)管理服務(wù)等現(xiàn)代服務(wù)行業(yè)；其次，通過(guò)摘拍工業(yè)園區(qū)破產(chǎn)企業(yè)的廠房資產(chǎn)，再重新進(jìn)行招商引資，盤(pán)活了園區(qū)資產(chǎn)；最后，通過(guò)股權(quán)并購(gòu)的方式，直接取得某建筑公司的股權(quán)，控制其有效的資產(chǎn)、人員、資質(zhì)等資源，快速實(shí)現(xiàn)向公司的產(chǎn)業(yè)鏈上游戰(zhàn)略擴(kuò)張的目標(biāo)。

一、國(guó)企股權(quán)并購(gòu)與資產(chǎn)并購(gòu)的定義和流程

1.國(guó)企股權(quán)并購(gòu)的定義和流程

股權(quán)并購(gòu)是指并購(gòu)方通過(guò)購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)，以獲取企業(yè)的有效資源，并實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行控制的交易。其交易的主要流程：

第一，初始調(diào)查階段。根據(jù)公司的戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，選擇適當(dāng)?shù)哪繕?biāo)企業(yè)，搜集目標(biāo)企業(yè)信息，了解目標(biāo)企業(yè)意向，明確并購(gòu)的基本原則，達(dá)成初步并購(gòu)意向，起草和完善并購(gòu)方案，向上級(jí)主管部門(mén)報(bào)告，并取得其對(duì)方案的原則性同意。

第二，并購(gòu)實(shí)施階段。委托中介機(jī)構(gòu)對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行審計(jì)、評(píng)估等盡職調(diào)查，根據(jù)盡職調(diào)查情況，確定并購(gòu)成交價(jià)以及對(duì)價(jià)交付方式。上報(bào)項(xiàng)目建議書(shū)，根據(jù)內(nèi)部控制管理權(quán)限，逐級(jí)履行相關(guān)決策程序，簽署并購(gòu)協(xié)議及相關(guān)附屬文件。

第三，變更整合階段。并購(gòu)方根據(jù)并購(gòu)協(xié)議支付并購(gòu)對(duì)價(jià)，辦理股權(quán)變更登記手續(xù)。并購(gòu)方根據(jù)股東權(quán)限，對(duì)董事會(huì)進(jìn)行改組，并對(duì)目標(biāo)企業(yè)的資源進(jìn)行充分的整合與調(diào)整，實(shí)現(xiàn)預(yù)期的戰(zhàn)略目標(biāo)。

2.國(guó)企資產(chǎn)并購(gòu)的定義和流程

資產(chǎn)并購(gòu)是指并購(gòu)方為實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)，直接購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)企業(yè)的某一優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。該資產(chǎn)即可以是不動(dòng)產(chǎn)、機(jī)械設(shè)備等有形資產(chǎn)，也可以是企業(yè)商譽(yù)、專(zhuān)利許可、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、商業(yè)秘密以及向政府取得的企業(yè)經(jīng)營(yíng)許可資質(zhì)等無(wú)形資產(chǎn)。

首先，根據(jù)公司的戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，明確對(duì)擬并購(gòu)資產(chǎn)的未來(lái)用途（自用、出租、轉(zhuǎn)讓等）；其次，委托有資質(zhì)中介機(jī)構(gòu)對(duì)目標(biāo)資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估等盡職調(diào)查，對(duì)目標(biāo)資產(chǎn)的實(shí)物情況、權(quán)屬情況、抵押擔(dān)保情況等方面進(jìn)行實(shí)地考察，測(cè)算資產(chǎn)預(yù)期帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)效益；再次，根據(jù)資產(chǎn)評(píng)估價(jià)格，設(shè)定合理的價(jià)格底線，通過(guò)協(xié)商或公開(kāi)拍賣(mài)等形式進(jìn)行交易；最后，簽訂資產(chǎn)并購(gòu)合同，雙方履行對(duì)價(jià)支付、進(jìn)行實(shí)物資產(chǎn)轉(zhuǎn)移、辦理產(chǎn)權(quán)變更登記等程序，完成資產(chǎn)并購(gòu)交易。

二、國(guó)企股權(quán)并購(gòu)與資產(chǎn)并購(gòu)的主要區(qū)別

縣級(jí)國(guó)有投資公司在做出投資決策前，應(yīng)充分了解并研究股權(quán)并購(gòu)與資產(chǎn)并購(gòu)兩者之間的主要區(qū)別，只有掌握了二者的區(qū)別，才能做出最恰當(dāng)?shù)牟①?gòu)決策方案。

1.并購(gòu)的主體、客體及手續(xù)不同

（1）主體和客體不同。股權(quán)并購(gòu)主要針對(duì)的是目標(biāo)公司的股權(quán)，所以其主體是并購(gòu)公司和目標(biāo)公司的原股東，客體則是目標(biāo)公司的股權(quán)。而資產(chǎn)并購(gòu)的主體是并購(gòu)公司和目標(biāo)公司，客體是目標(biāo)公司的某項(xiàng)資產(chǎn)；（2）變更手續(xù)不同。股權(quán)并購(gòu)需要到市場(chǎng)監(jiān)督部門(mén)辦理股權(quán)變更手續(xù)，而資產(chǎn)并購(gòu)中，只有不動(dòng)產(chǎn)或?qū)＠麢?quán)等權(quán)利形資產(chǎn)，才須辦理產(chǎn)權(quán)過(guò)戶手續(xù)，而如營(yíng)銷(xiāo)渠道等其他無(wú)形資產(chǎn)則不需要辦理變更手續(xù)。

2.并購(gòu)前后的權(quán)利狀況和穩(wěn)定程度不同

（1）權(quán)利狀況不同。股權(quán)并購(gòu)?fù)ǔ？梢灾苯荧@得目標(biāo)公司的資質(zhì)、牌照，以及其他不可轉(zhuǎn)讓的商譽(yù)、權(quán)利等無(wú)形資產(chǎn)資源，快速達(dá)到企業(yè)并購(gòu)的戰(zhàn)略目標(biāo)。而采用資產(chǎn)并購(gòu)模式，通常無(wú)法取得上述無(wú)形資產(chǎn)資源；（2）穩(wěn)定程度不同。股權(quán)并購(gòu)后，目標(biāo)企業(yè)主體繼續(xù)保留，企業(yè)不會(huì)產(chǎn)生大量的人力資源變動(dòng)和職工安置等問(wèn)題，有利于目標(biāo)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的持續(xù)性和穩(wěn)定性。

3.兩者的風(fēng)險(xiǎn)狀況不同

（1）風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)不同。在股權(quán)并購(gòu)中，目標(biāo)企業(yè)可能存在法律糾紛風(fēng)險(xiǎn)、債權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、涉稅風(fēng)險(xiǎn)、環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)、勞動(dòng)用工風(fēng)險(xiǎn)以及相關(guān)產(chǎn)權(quán)憑證缺失等風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)槟繕?biāo)企業(yè)主體繼續(xù)保留，所以這些風(fēng)險(xiǎn)在并購(gòu)后仍舊存在。而在資產(chǎn)并購(gòu)中，并購(gòu)方只需承擔(dān)目標(biāo)資產(chǎn)自身的潛在風(fēng)險(xiǎn)，可以規(guī)避目標(biāo)公司除目標(biāo)資產(chǎn)以外的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，減少風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的范圍；（2）債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不同。在股權(quán)并購(gòu)中，目標(biāo)公司的股東變更為并購(gòu)方，其承接了目標(biāo)公司的所有資產(chǎn)和負(fù)債。因此，在并購(gòu)前，并購(gòu)方應(yīng)聘請(qǐng)專(zhuān)業(yè)的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)如會(huì)計(jì)師、資產(chǎn)評(píng)估師和律師對(duì)目標(biāo)公司的所有資產(chǎn)負(fù)債的狀況，進(jìn)行全面的盡職調(diào)查，特別是要針對(duì)或有負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行梳理，并予以規(guī)避。而在資產(chǎn)并購(gòu)中，目標(biāo)公司的原有債務(wù)沒(méi)有轉(zhuǎn)移，只需要關(guān)注目標(biāo)資產(chǎn)是否存在被設(shè)定為抵押物等他物權(quán)的資產(chǎn)權(quán)利限制，基本不存在或有負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)，所以資產(chǎn)并購(gòu)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)要小于股權(quán)并購(gòu)。

4.兩者的涉稅情況不同

在股權(quán)并購(gòu)中，目標(biāo)企業(yè)只是變更了股東名字，沒(méi)有產(chǎn)生增值收入，所以不需要繳納增值稅及附加和企業(yè)所得稅。目標(biāo)企業(yè)的原股東因股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)湟鐑r(jià)部分需要繳納企業(yè)或個(gè)人所得稅。資產(chǎn)并購(gòu)因產(chǎn)權(quán)發(fā)生變更，目標(biāo)企業(yè)一般需要繳納增值稅及附加、企業(yè)所得稅、印花稅等相關(guān)稅費(fèi)，涉及不動(dòng)產(chǎn)的還需要繳納契稅等。

5.受其他因素影響的程度不同

（1）受股東因素影響的程度不同

在股權(quán)并購(gòu)中，須經(jīng)一半以上的其他股東同意才能轉(zhuǎn)讓股份，并且在同等條件下，要優(yōu)先轉(zhuǎn)讓給其他股東，因此，股權(quán)并購(gòu)會(huì)受目標(biāo)公司原有的其他股東影響；而資產(chǎn)并購(gòu)是一項(xiàng)發(fā)生在并購(gòu)方與目標(biāo)企業(yè)兩者之間的資產(chǎn)交易，一般情況下不需要經(jīng)過(guò)股東會(huì)，受股東因素的影響較小。

（2）受第三方因素影響的程度不同

在股權(quán)并購(gòu)中，并購(gòu)方持有了目標(biāo)公司的股權(quán)，目標(biāo)企業(yè)的相關(guān)資產(chǎn)和債務(wù)主體不變，對(duì)債權(quán)債務(wù)的權(quán)利人影響較?。毁Y產(chǎn)并購(gòu)中，對(duì)資產(chǎn)享有他物權(quán)等權(quán)利人影響較大，例如，租賃權(quán)人、擔(dān)保人、專(zhuān)利權(quán)人等。對(duì)設(shè)有他物權(quán)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓?zhuān)毥?jīng)相關(guān)權(quán)利人的同意，或提前解除他物權(quán)的設(shè)定。

三、國(guó)企股權(quán)并購(gòu)與資產(chǎn)并購(gòu)的選擇策略

1.根據(jù)目標(biāo)公司的性質(zhì)選擇并購(gòu)方式

第一，如果目標(biāo)企業(yè)擁有的資質(zhì)證書(shū)、專(zhuān)利許可權(quán)、營(yíng)銷(xiāo)渠道等無(wú)形資產(chǎn)無(wú)法單獨(dú)轉(zhuǎn)讓或轉(zhuǎn)讓成本過(guò)高，而且控制該無(wú)形資產(chǎn)是本次并購(gòu)的主要目的，則應(yīng)當(dāng)采用股權(quán)并購(gòu)的方式，這樣才能實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目的，控制目標(biāo)企業(yè)的核心資源。筆者所在集團(tuán)就通過(guò)股權(quán)并購(gòu)的方式，控制一家具有二級(jí)建筑資質(zhì)的企業(yè)，從而快速進(jìn)入建筑行業(yè)，實(shí)現(xiàn)集團(tuán)戰(zhàn)略目標(biāo)。

第二，在股權(quán)并購(gòu)中，如果股東意見(jiàn)不統(tǒng)一或股權(quán)關(guān)系較為復(fù)雜，則給并購(gòu)增加難度。此外，有些法律法規(guī)和政策以及公司章程規(guī)定，成為公司股東需要具有某些前置資格條件，例如，從事非營(yíng)利活動(dòng)的主體不能成為公司股東等，因此，并購(gòu)雙方的主體資格可能受到約束。并購(gòu)方如果不滿足相關(guān)前置資格條件，則可以考慮采用資產(chǎn)并購(gòu)方式。

2.基于并購(gòu)的動(dòng)機(jī)選擇并購(gòu)方式

企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)機(jī)主要有，通過(guò)對(duì)現(xiàn)有資源的整合，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)的同業(yè)并購(gòu)動(dòng)機(jī)；以獲取銷(xiāo)售和采購(gòu)渠道等無(wú)形資源，降低交易成本，提高生產(chǎn)、研發(fā)和銷(xiāo)售能力的產(chǎn)業(yè)鏈并購(gòu)動(dòng)機(jī)；為分散風(fēng)險(xiǎn)，以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)的跨行業(yè)并購(gòu)動(dòng)機(jī)。對(duì)基于上述并購(gòu)動(dòng)機(jī)的企業(yè)并購(gòu)，應(yīng)當(dāng)選擇股權(quán)并購(gòu)的方式，其他并購(gòu)動(dòng)機(jī)則應(yīng)采用資產(chǎn)并購(gòu)的方式。

3.根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)狀況選擇并購(gòu)方式

在并購(gòu)初始階段，需要對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行全面的盡職調(diào)查，重點(diǎn)對(duì)法律、財(cái)務(wù)、稅務(wù)、人事、債權(quán)債務(wù)等風(fēng)險(xiǎn)狀況進(jìn)行調(diào)查，是否存在或有事項(xiàng)，如重大擔(dān)保、未決訴訟、勞務(wù)糾紛、環(huán)保未達(dá)標(biāo)等問(wèn)題。另外，如果目標(biāo)公司財(cái)務(wù)管理狀況混亂，則說(shuō)明其治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制存在較大風(fēng)險(xiǎn)，要綜合分析該風(fēng)險(xiǎn)可能帶來(lái)的不利后果，如果預(yù)計(jì)的風(fēng)險(xiǎn)損失大于預(yù)期收益，則不應(yīng)采用股權(quán)并購(gòu)。因?yàn)閷?duì)并購(gòu)企業(yè)而言，該風(fēng)險(xiǎn)損失大且不可控，而選擇資產(chǎn)并購(gòu)可直接規(guī)避了該風(fēng)險(xiǎn)。

4.從成本節(jié)約的角度選擇并購(gòu)方式

股權(quán)并購(gòu)，因?yàn)橘Y產(chǎn)所有權(quán)沒(méi)有改變，不需繳納資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的增值稅、契稅等相關(guān)稅費(fèi)。而根據(jù)現(xiàn)行的《企業(yè)所得稅法》規(guī)定，交易的股權(quán)份數(shù)不低于被并購(gòu)企業(yè)全部股權(quán)的一半，而且股權(quán)支付金額不低于其交易支付總額的百分之八十五的，可以暫不繳納企業(yè)所得稅。因此股權(quán)并購(gòu)相對(duì)于資產(chǎn)并購(gòu)而言，可以節(jié)約稅收。

四、結(jié)語(yǔ)

綜上所述，股權(quán)并購(gòu)與資產(chǎn)并購(gòu)有各自的利弊與風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)有企業(yè)應(yīng)從企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展、并購(gòu)后的資源整合、稅收和債務(wù)負(fù)擔(dān)、并購(gòu)動(dòng)因等角度來(lái)思考，綜合分析評(píng)價(jià)兩種方式的利弊與風(fēng)險(xiǎn)。重點(diǎn)在于采用成本效益原則，分析其預(yù)期收益是否大于風(fēng)險(xiǎn)與損失，再選擇對(duì)并購(gòu)方最有利的并購(gòu)方式，以實(shí)現(xiàn)并購(gòu)的戰(zhàn)略目標(biāo)。