從瑞幸事件看財(cái)務(wù)舞弊、做空策略與審計(jì)防范*

湯 偉，陳 樹，王會(huì)芹

(1.2.陜西廣播電視大學(xué) 財(cái)務(wù)管理教學(xué)部，陜西 西安 710119；3.陜西廣播電視大學(xué) 金融與保險(xiǎn)學(xué)院教學(xué)部，陜西 西安 710119)

一、瑞幸事件的來(lái)龍去脈

瑞幸公司股份有限公司(Luckin Coffee，Nasdaq：LK)，以下簡(jiǎn)稱或“瑞幸公司”，于2017年6月16日根據(jù)開曼群島法律注冊(cè)成立，由神州優(yōu)車前首席運(yùn)營(yíng)官錢治亞擔(dān)任董事長(zhǎng)，總部設(shè)在廈門。公司采用海外大量融資，境內(nèi)野蠻式擴(kuò)張發(fā)展的戰(zhàn)略導(dǎo)向，自成立以來(lái)，不到半年時(shí)間，已在北京、上海、深圳、杭州、西安等13個(gè)城市設(shè)立營(yíng)業(yè)點(diǎn)，截止2019年12月，已開設(shè)4507家直營(yíng)店，門店超越咖啡店巨頭星巴克在華門店數(shù)量，成為我國(guó)市場(chǎng)上門店數(shù)量最多的咖啡連鎖品牌。在此基礎(chǔ)上，瑞幸公司僅用十八個(gè)月，就實(shí)現(xiàn)IPO上市，融資6.95億美元，成為中國(guó)乃至世界范圍內(nèi)從成立到IPO上市最快的公司，于2019年5月17日在納斯達(dá)克上市。

瑞幸公司自上市以來(lái)，股票價(jià)格不斷走高，從最低的14.75美元/股上漲到50.02美元/股，上漲幅度高達(dá)239.12%。資本市場(chǎng)與產(chǎn)品市場(chǎng)的完美融合，吸引了64家機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資，一度是市場(chǎng)價(jià)值達(dá)到123億美元。2020年1月，公司有一次增發(fā)融資，規(guī)模超過(guò)11億美元。這一系列令人羨慕的數(shù)據(jù)，讓人為之驚嘆。

然而，2020年4月2日，瑞幸公司宣布，公司在2019年第二至第四季度期間，存在虛增銷售收入、銷售費(fèi)用和產(chǎn)品銷售成本等問(wèn)題，偽造金額高達(dá)22億元。受此影響，瑞幸公司當(dāng)日股票價(jià)格暴跌75.57%，一天之內(nèi)出現(xiàn)六次熔斷，致使當(dāng)日收盤價(jià)跌至歷史新低4.91美元/股，市場(chǎng)價(jià)值一夜之間縮水354億元。同日，超過(guò)6家律師事務(wù)所同時(shí)對(duì)瑞幸公司進(jìn)行集體訴訟。4月7日，美股開盤前夕，瑞幸公司停牌。直至5月20日，瑞幸公司股票復(fù)牌，價(jià)格跌至2.82元/股，具體情況如圖1所示。

圖1 瑞幸公司日收盤價(jià)及成交量(2019.5.17-2020.6.8)

二、瑞幸公司商業(yè)模式存在的缺陷

1.針對(duì)核心功能性咖啡需求的主張是錯(cuò)誤的

由于我國(guó)傳統(tǒng)茶文化的巨大影響，我國(guó)對(duì)咖啡的市場(chǎng)需求是有限的，咖啡對(duì)于我們中國(guó)人來(lái)說(shuō)，不是必需品。我國(guó)人均每天86mg的咖啡因攝入量與其他亞洲國(guó)家類似，其中95%的咖啡因攝入量來(lái)自茶，中國(guó)的核心功能性咖啡產(chǎn)品市場(chǎng)很小，僅有適度增長(zhǎng)。因此，如果沒(méi)有大量咖啡劵補(bǔ)貼，用戶會(huì)大量流失，無(wú)法預(yù)知用戶對(duì)咖啡的喜愛和消費(fèi)粘性能持續(xù)多久。這將涉及市場(chǎng)規(guī)模能否擴(kuò)大、商業(yè)模式能否成功的問(wèn)題。

2.客戶對(duì)價(jià)格高度敏感，客戶的存留率受到價(jià)格驅(qū)動(dòng)

在互聯(lián)網(wǎng)上商業(yè)時(shí)代，“免費(fèi)”模式僅僅是始端，不是終端，企業(yè)終端必須獲利。瑞幸公司通過(guò)優(yōu)惠券形式，增加客戶群，通過(guò)這種方式能夠短期增加客戶數(shù)量，但無(wú)法增加客戶忠誠(chéng)度，且在優(yōu)惠券減少或價(jià)格提高時(shí)，可能會(huì)造成顧客的大量流失，使顧客產(chǎn)生對(duì)價(jià)格的高度敏感，很難培養(yǎng)顧客的忠誠(chéng)度與顧客粘性。公司通過(guò)降低折扣水平，既提高有效價(jià)格，并同時(shí)增加同一家門店的銷售額是幾乎不可能的。

3.瑞幸公司不論是直營(yíng)店還是公司層面均無(wú)法獲潤(rùn)，且開店越多損失越大

據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)，瑞幸公司每季度在門店層面平均損失5370萬(wàn)元，門店層面無(wú)法獲得利潤(rùn)；在公司層面每季度平均損失2.492億元，每季度平均總共損失3.03億元。隨著瑞幸公司“野蠻式”開店，其投資損失也越多越快，企業(yè)根本無(wú)法獲利。

4.瑞幸公司的經(jīng)營(yíng)理念很難實(shí)現(xiàn)

瑞幸公司的經(jīng)營(yíng)理念是讓咖啡成為每個(gè)人生活的一部分，但在我國(guó)很難實(shí)現(xiàn)這樣的目標(biāo)。公司缺乏其他有競(jìng)爭(zhēng)力的非咖啡產(chǎn)品，造成瑞幸公司的購(gòu)買者大多數(shù)是機(jī)會(huì)主義行為，沒(méi)有用戶粘性，無(wú)法培養(yǎng)品牌忠誠(chéng)度。該公司省力輕便的儲(chǔ)存模式僅適用于十多年前早期的代茶飲料，無(wú)法滿足現(xiàn)代茶飲料產(chǎn)品的要求。

5.瑞幸公司推出的“小鹿茶”茶飲品的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)不合規(guī)

瑞幸公司推出的“小鹿茶”茶飲品，其特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的合規(guī)性沒(méi)有滿足法律的要求。主要表現(xiàn)在：其一，沒(méi)有按照法律要求向相關(guān)部門進(jìn)行登記注冊(cè)；其二，2019年9月開始經(jīng)營(yíng)“小鹿茶”特許經(jīng)營(yíng)權(quán)沒(méi)有滿足至少有兩家直營(yíng)店運(yùn)營(yíng)滿一年的要求。

三、瑞幸事件產(chǎn)生的根源

1.高層管理團(tuán)隊(duì)內(nèi)部失信

在提交給SEC的報(bào)告中，瑞幸公司在其成立的審計(jì)特別委員會(huì)的內(nèi)控調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，公司此次財(cái)務(wù)造假行為，不是個(gè)人行為，而是由以COO為首的劉劍高層管理團(tuán)隊(duì)共同合謀，從2019年第2-4季度共偽造22億元的銷售收入，公司高層管理團(tuán)隊(duì)的同質(zhì)性，是形成公司財(cái)務(wù)造假的主要原因。據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站公告統(tǒng)計(jì)，因財(cái)務(wù)舞弊受罰高管平均每家公司約10人左右，上市公司高管團(tuán)隊(duì)是公司財(cái)務(wù)舞弊行為的重要實(shí)施主體。根據(jù)勞倫斯經(jīng)典的財(cái)務(wù)舞弊三角理論，異常需要、機(jī)會(huì)和自我合理化是財(cái)務(wù)造假的條件，高管生活方式改變是財(cái)務(wù)造假的主要特征。

2.公司中介機(jī)構(gòu)外部失責(zé)

瑞幸公司中介機(jī)構(gòu)陣容龐大，審計(jì)機(jī)構(gòu)為安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所，承銷商為瑞士信貸、摩根士丹利、中金公司、海通國(guó)際，律師團(tuán)隊(duì)為金杜和競(jìng)天公誠(chéng)律師事務(wù)所。審計(jì)機(jī)構(gòu)安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所回應(yīng)，公司2017-2018年出具的審計(jì)報(bào)告沒(méi)有發(fā)現(xiàn)重大問(wèn)題，2019年的審計(jì)報(bào)告尚在進(jìn)行中。安永發(fā)現(xiàn)公司在2019年第2-4季度存在嚴(yán)重的虛增收入和費(fèi)用，已向公司審計(jì)委員會(huì)傳達(dá)。盡管目前披露的信息不能充分證明中介機(jī)構(gòu)存在失責(zé)現(xiàn)象，但中介機(jī)構(gòu)難逃其咎。研究表明，公司財(cái)務(wù)舞弊發(fā)現(xiàn)，存在中介機(jī)構(gòu)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)人員證據(jù)搜集不充分、職業(yè)道德淡薄、審計(jì)程序存在漏洞等現(xiàn)象，有些還存在審計(jì)機(jī)構(gòu)與公司合謀的行為。

3.上市公司監(jiān)管體系欠缺

公司此次財(cái)務(wù)舞弊，將會(huì)面臨集體訴訟和巨額賠款，公司的董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、股東大會(huì)成員以及高層管理團(tuán)隊(duì)將面臨刑事調(diào)查和起訴，可能將會(huì)面臨十年到二十五年的監(jiān)禁。根據(jù)我國(guó)證券法中“長(zhǎng)臂管轄權(quán)”的規(guī)定，相關(guān)涉案人員將受到我國(guó)法律的制裁。由于我國(guó)監(jiān)管體系發(fā)展不足三十年，上市公司監(jiān)管體系不完善，相關(guān)法律法規(guī)需要不斷地修訂和完善。

四、做空機(jī)構(gòu)對(duì)瑞幸公司的攻擊手法

做空機(jī)構(gòu)對(duì)瑞幸公司的欺詐手段，主要是針對(duì)財(cái)務(wù)信息披露的不真實(shí)。攻擊的方式主要包括：攻擊虛增利潤(rùn)、攻擊虛增資產(chǎn)、攻擊虛增現(xiàn)金余額、攻擊虛增應(yīng)交稅費(fèi)、攻擊審計(jì)報(bào)告的不真實(shí)、攻擊雙重報(bào)告、攻擊業(yè)績(jī)虛假。

第一，攻擊虛增收入。作為做空機(jī)構(gòu)最常用的攻擊手段，其通過(guò)調(diào)查公司產(chǎn)能、公司供應(yīng)鏈等，或重新計(jì)算成本，分析同行業(yè)利潤(rùn)等方式，來(lái)分析某公司的收入是否符合該公司的應(yīng)有水平。主要表現(xiàn)在收入與產(chǎn)能不匹配、客戶真實(shí)性存疑。第二，攻擊虛增資產(chǎn)。主要表現(xiàn)在高估固定資產(chǎn)和高估存貨價(jià)值。第三，攻擊虛增現(xiàn)金余額?？浯蟋F(xiàn)金余額，意在通過(guò)虛構(gòu)財(cái)報(bào)上的銀行存款余額，來(lái)掩蓋自身資金短缺的問(wèn)題，做空機(jī)構(gòu)，通常通過(guò)對(duì)利息的重新計(jì)算與現(xiàn)金流量表各活動(dòng)的勾稽關(guān)系，來(lái)判斷公司資產(chǎn)負(fù)債表披露的現(xiàn)金或銀行存款是否屬實(shí)。第四，攻擊虛構(gòu)企業(yè)的應(yīng)交稅費(fèi)，受到稅務(wù)局的監(jiān)管，有專門的納稅申報(bào)表，因此，公司必須在與提交稅務(wù)局的信息相匹配的同時(shí)，又與收入相勾稽，做空機(jī)構(gòu)因而能夠通過(guò)對(duì)比來(lái)發(fā)現(xiàn)應(yīng)交稅稅費(fèi)的披露不實(shí)。第五，攻擊審計(jì)報(bào)告不真實(shí)。主要表現(xiàn)在跨境審計(jì)業(yè)務(wù)固有難度，國(guó)外會(huì)計(jì)師事務(wù)所不能很好的在中國(guó)開展業(yè)務(wù)；部分中概股不滿足國(guó)內(nèi)要求，而赴美上市傾向于找資質(zhì)較差的審計(jì)師出具審計(jì)報(bào)告。第六，攻擊提供“雙重報(bào)告”。按照SAIC的要求，企業(yè)在每個(gè)年度必須向工商局提供相關(guān)材料，進(jìn)行年度報(bào)告公示，對(duì)于財(cái)務(wù)狀況披露真實(shí)的企業(yè)而言，其向SAIC和美國(guó)SEC提供的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)應(yīng)該是相同的，但部分公司為了既在中國(guó)少交稅，又在美國(guó)市場(chǎng)樹立良好形象，故意向中國(guó)監(jiān)管部門提交利潤(rùn)較差的報(bào)告，而向美國(guó)提交粉飾過(guò)業(yè)績(jī)的報(bào)告。第七，攻擊非財(cái)務(wù)信息不真實(shí)。主要體現(xiàn)在夸大經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上。第八，質(zhì)疑信息披露不準(zhǔn)確。公司將租用的小柜臺(tái)描述成零售門店。第九，攻擊信息披露不完整。主要體現(xiàn)在質(zhì)疑隱瞞關(guān)聯(lián)交易、隱瞞募集資金用途、隱瞞并購(gòu)內(nèi)幕、隱瞞公司治理信息(包括隱瞞管理層薪酬、隱瞞管理層誠(chéng)信問(wèn)題等)。第十，攻擊信息披露不及時(shí)。信息披露不及時(shí)，將會(huì)導(dǎo)致信息相關(guān)性大幅降低。美國(guó)SEC要求上市公司在財(cái)務(wù)報(bào)表結(jié)束后的4個(gè)月內(nèi)提供年度報(bào)告，如未在規(guī)定時(shí)間內(nèi)提交年報(bào)，可能遭到證券交易所退市警告。

五、對(duì)利益相關(guān)者的啟示

對(duì)于監(jiān)管者而言，應(yīng)當(dāng)審慎而理性的看待做空機(jī)構(gòu)；以信息披露為核心的資本市場(chǎng)改善，仍要扎實(shí)推進(jìn)；與此同時(shí)，應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化上市公司內(nèi)部控制監(jiān)督，加大對(duì)違法違規(guī)公司的懲罰制度。另外應(yīng)加強(qiáng)推進(jìn)與發(fā)達(dá)市場(chǎng)之間的合作機(jī)制，形成雙邊監(jiān)督的新模式，加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)中介參與相關(guān)業(yè)務(wù)的監(jiān)督，明確市場(chǎng)中介應(yīng)負(fù)有的責(zé)任。

對(duì)于上市公司而言，應(yīng)當(dāng)形成一套完備的信息披露相關(guān)管理制度，建立健全企業(yè)內(nèi)部控制，提升會(huì)計(jì)信息質(zhì)量；完善公司治理結(jié)構(gòu)，發(fā)揮監(jiān)事會(huì)董事會(huì)股東大會(huì)，審計(jì)專業(yè)委員會(huì)對(duì)信息披露的監(jiān)督作用。同時(shí)應(yīng)當(dāng)建立公司風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制，啟動(dòng)應(yīng)急響應(yīng)。另外，公司應(yīng)當(dāng)回歸初心，潛心業(yè)務(wù)，成為實(shí)力過(guò)硬，以此謀求長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

對(duì)于市場(chǎng)中介而言，會(huì)計(jì)事務(wù)所應(yīng)當(dāng)秉承會(huì)計(jì)職業(yè)道德和商業(yè)倫理的要求，不斷，強(qiáng)化專業(yè)技術(shù)能力，了解不同制度背景差異，通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估識(shí)別更多風(fēng)險(xiǎn)；律師事務(wù)所應(yīng)當(dāng)不忘初心，牢記使命，既要持續(xù)強(qiáng)化律所職業(yè)道德建設(shè)，也要深入研究，律所在資本市場(chǎng)中應(yīng)享有的權(quán)利和義務(wù)；投資銀行應(yīng)當(dāng)秉承價(jià)值投資的理念和基本的原則正確認(rèn)識(shí)到企業(yè)價(jià)值與市場(chǎng)發(fā)展的密切關(guān)聯(lián)性，防止投機(jī)理念，努力成為國(guó)際知名的巨頭投資銀行。

對(duì)于投資者而言，應(yīng)當(dāng)評(píng)估自身風(fēng)險(xiǎn)偏好，建立與自身風(fēng)險(xiǎn)偏好相匹配的投資理念，尊重市場(chǎng)，敬畏市場(chǎng)，謹(jǐn)慎投資。同時(shí)應(yīng)當(dāng)充分識(shí)別賣空風(fēng)險(xiǎn)防止流動(dòng)性陷阱，防范黑天鵝事件可能遭致的損失。