最低收購價政策改革背景下小麥期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能再檢驗

（河南工業(yè)大學 經濟貿易學院，河南鄭州 450001）

一、引言

我國是世界上小麥產量和消費量最大的國家之一，小麥價格波動關系國計民生，小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能問題一直是學術界關注的熱點。但從當前的研究結果看，小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能較弱，主要原因是受到相關政策的影響較多，尤其是最低收購價政策。然而，近年來國內外經濟增速明顯放緩，國際市場糧食價格大幅下滑，而國內由于最低收購價政策的托市作用使得小麥價格持續(xù)上行。在這種情況下，我國出現(xiàn)了國際小麥到岸價格低于國內小麥市場價格的“倒掛”現(xiàn)象，使得小麥庫存壓力陡增。在此背景下，國家從2015年開始改變逐年上調小麥最低收購價的政策，采取保持穩(wěn)定或逐步下調的做法。小麥最低收購價政策的變化必然會對小麥期現(xiàn)貨市場的價格及其傳導機制造成一定的影響，繼而影響到小麥期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的發(fā)揮。因此，在最低收購價政策改革背景下對小麥期貨市場價格的發(fā)現(xiàn)功能進行實證研究具有重要意義。

關于小麥期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的研究，以往學者的研究結果存在較大差異,總的來說存在以下三種觀點。其一，小麥期現(xiàn)貨價格之間具有長期均衡關系，小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能比較強。王川（2011）[1]和申文冠等（2011）[2]對小麥期現(xiàn)貨價格的長短期均衡關系進行分析，認為小麥期貨市場具有較強的價格發(fā)現(xiàn)功能；殷善福等（2009）利用Garbade-Silber等一系列模型分析小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，認為小麥期現(xiàn)貨價格之間相關性程度顯著,小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能很強；[3]邵永同等（2008）對比中美小麥期現(xiàn)貨價格傳導關系，認為中國和美國的小麥期貨市場都存在長期均衡和雙向傳導關系。[4]其二，小麥期貨市場存在價格發(fā)現(xiàn)功能，但比較弱。楊惠珍等（2017）對小麥期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的實證研究結果表明，小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能發(fā)揮程度仍不充分；[5]同樣，蔡慧（2007）的實證研究結果也認為小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能較弱，主要原因是政府直接或間接的宏觀調控。[6]其三，小麥期貨市場不具有價格發(fā)現(xiàn)功能。劉慶富等（2006）通過對比分析1997年到2004年小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，發(fā)現(xiàn)小麥期貨市場并不存在這種功能；[7]陳力等（2010）選取大豆和小麥兩個期貨品種進行比較分析，并截取2008年～2010年的日度數(shù)據(jù)，所得結論與劉慶富的研究一致；[8]宋博等（2018）對比玉米、小麥和大豆三個品種的期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，研究結果表明玉米、大豆期貨市場具有價格發(fā)現(xiàn)功能，而小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能并不顯著。[9]

總之，已有研究對其他糧食品種期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的研究結論已基本達成了共識[10-12]，但對小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能問題一直存在很大爭議?？赡艿脑颍环矫媸切←湰F(xiàn)貨價格受政策因素影響較大[13]，另一方面是研究數(shù)據(jù)、模型方法的選擇不同。近年來國內外經濟形勢已發(fā)生了較大變化，糧食最低收購價政策也在發(fā)生深刻變革。在這種背景下，很有必要對小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能進行再檢驗。

二、理論框架

在小麥期現(xiàn)貨價格信息通道充分發(fā)揮作用的條件下，小麥期貨市場對現(xiàn)貨價格具有價格發(fā)現(xiàn)功能，同時小麥現(xiàn)貨市場對期貨價格具有價格反饋功能。然而，由于小麥最低收購價政策的存在，小麥期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的價格傳導作用在一定程度上受到了限制。一方面，小麥期貨價格為小麥最低收購價標準提供了參考依據(jù)，從而對小麥最低收購價政策的制定與實施具有重要影響；另一方面，小麥最低收購價政策也對小麥現(xiàn)貨價格起到一定的調控作用。最低收購價政策影響下小麥期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的傳導機制如圖1所示。

圖1 最低收購價政策影響下小麥期現(xiàn)貨價格傳導機制

由圖1可知，小麥最低收購價政策作為政府進行宏觀調控的重要手段，能夠直接對小麥現(xiàn)貨市場價格產生影響，并通過反饋功能對小麥期貨市場價格產生間接影響?，F(xiàn)貨市場的價格反饋功能是指期貨價格在變動過程中，逐漸向現(xiàn)貨價格收斂的現(xiàn)象。根據(jù)套利理論，當期貨合約接近到期日時，期貨價格必定趨同于現(xiàn)貨價格，否則就會出現(xiàn)無風險套利的機會。期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能是指期貨價格在市場力量的推動下漸漸向未來某一特定時刻的現(xiàn)貨均衡價格逐步接近的過程。小麥期貨市場價格功能的發(fā)揮，一方面，能夠幫助農戶對未來小麥價格變化趨勢進行預測，并據(jù)此調整小麥生產種植結構，合理安排小麥銷售時間，以獲得穩(wěn)定的小麥種植收益；另一方面，對于小麥產業(yè)鏈相關涉農企業(yè)而言，小麥期貨價格可以指導小麥現(xiàn)貨交易商把握小麥價格趨勢，并據(jù)此進行采購、生產、庫存、營銷等供應鏈管理，進而有效避免小麥現(xiàn)貨價格的滯后性、分散性等一系列問題所引起的市場風險。小麥現(xiàn)貨價格變動給小麥期貨市場的套期保值者提供了價格支持，引導套利者進行正確的投資交易，增大交易規(guī)模，并進而使得小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能得到充分發(fā)揮。

小麥期貨價格作為小麥市場現(xiàn)貨價格的 “晴雨表”，通過小麥期貨市場價格的預警機制，能夠為政府制定和實施穩(wěn)定糧食生產的相關宏觀調控政策提供理論支撐。同時，政府部門也可以通過實時監(jiān)測小麥期貨市場價格波動情況，進而有序地調節(jié)小麥現(xiàn)貨市場供應，合理安排小麥在國際貿易中的吞吐與輪換，并根據(jù)國內、國外兩個市場的供需變化及時調節(jié)小麥進出口政策和小麥最低收購價政策等。相應地，小麥最低收購價政策也能夠對小麥現(xiàn)貨價格進行有效的宏觀調控。小麥最低收購價政策具有明顯的“托市”作用，可以有效保護和激發(fā)農戶種植小麥的積極性，從而增加小麥的種植面積，穩(wěn)定小麥的市場供給量，進而穩(wěn)定小麥價格。但需要注意的是，糧食市場化改革以后小麥最低收購價政策雖然對小麥市場的供需平衡產生了積極的影響，但隨著近年來國內外糧食市場風云變化，小麥最低收購價政策也會產生小麥市場價格扭曲、農業(yè)生產資源錯配和農業(yè)種植結構失衡等消極作用。

三、實證分析

（一）樣本數(shù)據(jù)的獲取與處理

我國的小麥最低收購價政策起始于2006年，連年上調的最低收購價在穩(wěn)定小麥生產的同時也扭曲了小麥價格，導致我國小麥價格與國際小麥市場價格相比出現(xiàn)了嚴重的“倒掛”現(xiàn)象，繼而使得我國小麥承受巨大的庫存壓力。于是從2014年開始，歷年的“中央一號文件”均提出要深化農產品收儲制度和價格形成機制改革，小麥最低收購價也從2015年開始不再上調而是保持穩(wěn)定或下調。因此，為了考察最低收購價政策改革前后小麥期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的發(fā)揮狀況，本研究的樣本區(qū)間分為兩部分，分別為2011年1月2日～2014年12月28日和2015年1月 4日～2018年12月30日。目前，我國小麥期貨分為普麥和強麥兩個品種。由于普麥期貨于2013年1月替代硬白小麥期貨上市，故在2013年1月之前選擇硬白小麥期貨的周結算價，2013年1月之后選擇普麥期貨的周結算價；強麥期貨于2013年5月上市，故在2013年5月之前選擇強筋小麥期貨的周結算價，2013年5月之后選擇強麥期貨的周結算價。其中，小麥現(xiàn)貨價格為小麥的全國現(xiàn)貨平均價，數(shù)據(jù)來源于中華糧網；小麥期貨價格為鄭州商品交易所小麥的周結算價，數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫，所有價格數(shù)據(jù)的單位均為元/噸。

另外，每個期貨合約都有到期日，且在期貨交易過程中存在周末和假期，此時不進行交易，導致期貨價格無法形成連續(xù)序列，因此需要手動構造連續(xù)的期貨價格序列，使期貨價格的走勢得到充分反映，筆者采用的是近交割月構造法。具體做法為：先使用最近期的期貨合約結算價，在這一期貨合約開始交割時，用下一個最近期的期貨合約結算價代替，從而得到連續(xù)的期貨合約序列。例如2011年1月時選取WS103強筋小麥期貨合約和WT103硬白小麥期貨合約，到2011年3月則分別選擇WS105強筋小麥期貨合約和WT105硬白小麥期貨合約，以此類推?，F(xiàn)貨市場價格數(shù)據(jù)選取的是全國小麥的周平均價。由此便獲得了836組小麥期現(xiàn)貨價格數(shù)據(jù)，每次建模分別使用209個數(shù)據(jù)，計量軟件為E-views8.0。

（二）實證分析過程及結果

1.平穩(wěn)性檢驗

平穩(wěn)性是進行時間序列分析的前提，首先對小麥期現(xiàn)貨價格的時間序列進行ADF單位根檢驗。分別將小麥現(xiàn)貨價格、強麥期貨價格、普麥期貨價格3個時間序列分別記為SP、FP1和FP2，對其取自然對數(shù)以減小原始時間序列的波動性，從而構成3個新的時間序列，分別記為LNSP、LNFP1和LNFP2。對2015年前后兩個時間段 LNSP和 LNFP、LNSP和LNFP2所組成的4組時間序列及其差分序列分別進行ADF單位根檢驗,結果如表1所示。

表1 ADF單位根檢驗結果

由表1可知，在2011年～2014年樣本期間，無論是強麥還是普麥，其期現(xiàn)貨價格的時間序列在10%的顯著性水平上均不能拒絕原假設，即這4組時間序列中均存在單位根，這說明它們都不是平穩(wěn)的時間序列；但分別對這4組時間序列進行一階差分后，其ADF單位根檢驗結果均在1%的顯著性水平上拒絕了原假設，即這4組新的一階差分時間序列中均不存在單位根，說明它們都是一階單整的平穩(wěn)時間序列。同理，在2015年～2018年樣本期間，強麥和普麥期貨價格時間序列在10%的顯著性水平上拒絕原假設，這說明它們都是平穩(wěn)的時間序列；但強麥和普麥現(xiàn)貨價格的時間序列在10%的顯著性水平上均不能拒絕原假設，說明它們不是平穩(wěn)的時間序列。因此，需要分別對它們的一階差分序列再次進行ADF單位根檢驗，結果表明新的時間序列均在1%的顯著性水平上拒絕了原假設，即新的時間序列都是一階單整的平穩(wěn)時間序列，可以進行協(xié)整檢驗。

2.協(xié)整分析

Johansen協(xié)整檢驗需要通過建立VAR模型，來判斷最優(yōu)滯后階數(shù)。根據(jù)AIC、SC和HQ三個檢驗量,最終確定強麥期貨與現(xiàn)貨價格協(xié)整檢驗的最優(yōu)滯后階數(shù)為2，而普麥期貨與現(xiàn)貨價格協(xié)整檢驗的最優(yōu)滯后階數(shù)為1。則強麥和普麥期現(xiàn)貨價格的Johansen協(xié)整檢驗結果如表2所示。

由表2可知，在10%的顯著性水平上，2011年～2014年樣本期間的強麥品種無論是跡統(tǒng)計量還是最大特征值統(tǒng)計量在10%的顯著性水平上均未拒絕原假設，這說明在最低收購價政策改革之前強麥期貨價格與現(xiàn)貨價格之間并不存在穩(wěn)定的均衡關系。而在2015年～2018年樣本期間，強麥品種跡統(tǒng)計量的P值小于0.05，在5%的顯著性水平上拒絕了原假設；最大特征值統(tǒng)計量的P值小于0.1，在10%的顯著性水平上拒絕了原假設，這說明在最低收購價政策改革以后強麥期貨價格與現(xiàn)貨價格之間已初步形成了穩(wěn)定的均衡關系。對于普麥品種而言，在2011年～2014年樣本期間跡統(tǒng)計量和最大特征值統(tǒng)計量均在5%的顯著性水平上拒絕了原假設；而在2015年～2018年樣本期間無論是跡統(tǒng)計量還是最大特征值統(tǒng)計量則均是在1%的顯著性水平上拒絕了原假設。這說明普麥期現(xiàn)貨價格之間存在長期均衡關系，但最低收購價政策改革以后這種穩(wěn)定的均衡關系更加顯著。因此，無論是從強麥品種還是普麥品種看，最低收購價政策改革對于小麥期現(xiàn)貨價格均衡關系的形成均具有促進作用。

表2 Johansen協(xié)整檢驗結果

表3 Granger因果關系檢驗結果

3.因果關系檢驗

為了進一步考察小麥期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的引導方向，接下來運用Granger因果關系檢驗對強麥和普麥期貨價格與現(xiàn)貨價格在最低收購價政策改革前后的引導關系進行分析。則強麥及普麥期現(xiàn)貨價格之間的Granger因果關系檢驗結果如表3所示。

由表3可知，對于在2011年～2014年樣本期間的強麥品種而言，在10%的顯著性水平上均不能拒絕原假設；這說明在最低收購價政策改革之前，強麥期現(xiàn)貨價格之間并不存在顯著的引導關系。而在2015年～2018年樣本期間，在5%的顯著性水平上拒絕了“強麥期貨價格不是現(xiàn)貨價格的Granger原因”的原假設，且在10%的顯著性水平上不能拒絕“強麥現(xiàn)貨價格不是期貨價格的Granger原因”的原假設。這說明在最低收購價政策改革之后，強麥期貨價格出現(xiàn)了對現(xiàn)貨價格的單向引導關系。對于普麥品種而言，無論是在2011年～2014年還是在 2015年～2018年樣本期間，在5%的顯著性水平上均拒絕了 “普麥期貨價格不是現(xiàn)貨價格的Granger原因”的原假設，且在10%的顯著性水平上不能拒絕“普麥現(xiàn)貨價格不是期貨價格的Granger原因”的原假設。這說明在整個樣本期間普麥期貨價格均存在對現(xiàn)貨價格的單向引導關系。

結合前文的協(xié)整分析結果可以充分的說明，在最低收購價政策實施改革以前強麥期貨市場并不具有價格發(fā)現(xiàn)功能，而在最低收購價政策改革實施之后強麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能才逐漸得以發(fā)揮。另外，雖然普麥期貨市場在整個樣本期間均具有價格發(fā)現(xiàn)功能，但最低收購價政策實施改革以后這種作用變得更為顯著。

4.方差分解

由于前文已經得出在2011年～2014年樣本期間強麥期貨市場并不具有價格發(fā)現(xiàn)功能，這里僅對強麥品種2015年～2018年樣本期間，普麥品種2011年～2014年和2015年～2018年樣本期間期現(xiàn)貨市場的價格波動進行方差分解分析。則強麥和普麥期現(xiàn)貨市場價格波動的方差分解結果分別如表4和表5所示。

表4 強麥期現(xiàn)貨市場價格波動的方差分解結果

表5 普麥期現(xiàn)貨市場價格波動的方差分解結果

由表4可知，在2015年～2018年樣本期間，對強麥期貨市場價格波動長期作用部分的方差當滯后1期時，總方差全部來自于期貨市場；當滯后10期時，總方差的99.95%來自于期貨市場。對強麥現(xiàn)貨市場價格波動長期作用部分的方差，當滯后1期時，總方差的99.58%來自于現(xiàn)貨市場；當滯后10期時，總方差來自于期貨市場的部分下降到88.68%。因此，對強麥期現(xiàn)貨市場的總體狀況進行分析，可以得到滯后10期的方差分解結果如下。

強麥期貨市場的總體平均方差為：(99.95%+11.32%)/2=55.64%；

強麥現(xiàn)貨市場的總體平均方差為：(88.68%+0.05%)/2=44.36%。

由此可知，在2015年～2018年樣本期間，在強麥期現(xiàn)貨價格的傳導過程中期貨市場的影響力強于現(xiàn)貨市場，從而在價格發(fā)現(xiàn)功能中占據(jù)了主導作用。

由表5可知，在2011年～2014年樣本期間，對普麥期貨市場價格波動長期作用部分的方差當滯后1期時，總方差全部來自于期貨市場；當滯后10期時，總方差的99.31%來自于期貨市場。對普麥現(xiàn)貨價格波動長期作用部分的方差，當滯后1期時，總方差的96.95%來自于現(xiàn)貨市場；當滯后10期時，總方差來自于期貨市場的部分迅速下降到64.03%。同樣的，在2015年～2018年樣本期間，對普麥期貨市場價格波動長期作用部分的方差當滯后1期時，總方差全部來自于期貨市場；當滯后10期時，總方差的99.56%來自于期貨市場。對普麥現(xiàn)貨價格波動長期作用部分的方差，當滯后1期時，總方差的98.42%來自于現(xiàn)貨市場；當滯后10期時，總方差來自于期貨市場的部分下降到86.12%。因此，對普麥期現(xiàn)貨市場的總體狀況進行分析，可以得到滯后10期的方差分解結果如下。

（1）2011 年～2014 年樣本期間

普麥期貨市場的總體平均方差為：(99.31%+35.97%)/2=67.64%；

普麥現(xiàn)貨市場的總體平均方差為：(64.03%+0.69%)/2=32.36%。

（2）2015 年～2018 年樣本期間

普麥期貨市場的總體平均方差為：(99.56%+13.88%)/2=56.72%；

普麥現(xiàn)貨市場的總體平均方差為：(86.12%+0.44%)/2=43.28%。

由此可知，在兩個樣本期間，普麥期貨市場的影響力均強于現(xiàn)貨市場，從而在其價格發(fā)現(xiàn)功能中占據(jù)了主導作用。并且與強麥期貨市場相比，普麥期貨市場的影響力更強，其向普麥現(xiàn)貨市場價格的傳導效率也更高。

四、結論與啟示

筆者的主要研究結論如下：

首先，在最低收購價政策改革之前，強麥期貨價格與現(xiàn)貨價格之間并不存在穩(wěn)定的均衡關系，而在最低收購價政策改革以后，強麥期現(xiàn)貨價格之間已初步形成了穩(wěn)定的均衡關系。普麥的期現(xiàn)貨價格之間存在長期均衡關系，但最低收購價政策改革以后，這種穩(wěn)定的均衡關系更加顯著。這說明無論是強麥還是普麥，最低收購價政策改革對于小麥期貨價格與現(xiàn)貨價格均衡關系的形成均具有促進作用。

其次，在最低收購價政策改革之前，強麥期貨價格與現(xiàn)貨價格之間并不存在顯著的引導關系，而在最低收購價政策改革之后，強麥期貨價格出現(xiàn)了對現(xiàn)貨價格的單向引導關系。普麥期貨價格在最低收購價政策改革前后均對普麥現(xiàn)貨價格具有單向引導關系。這說明在最低收購價政策改革以前，硬麥期貨市場并不具有價格發(fā)現(xiàn)功能，而在最低收購價政策改革實施之后，強麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能才逐漸得以發(fā)揮，同時普麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能變得更為顯著。

再次，最低收購價政策改革實施以后，在強麥期現(xiàn)貨價格的傳導過程中期貨市場的影響力強于現(xiàn)貨市場，在價格發(fā)現(xiàn)功能中占據(jù)了主導作用；而普麥期貨市場的影響力在最低收購價政策改革前后均強于現(xiàn)貨市場，從而在價格發(fā)現(xiàn)功能中一直占據(jù)主導作用。并且與強麥期貨市場相比，普麥期貨市場的影響力更強，其向普麥現(xiàn)貨市場價格的傳導效率也更高。

基于上述研究結論可以得到如下幾點啟示：（1）繼續(xù)深化最低收購價政策改革，逐步下調小麥最低收購價，以使小麥期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能得到有效發(fā)揮；（2）進一步完善小麥現(xiàn)貨市場的標準化、規(guī)范化和信息化建設，著力增強小麥現(xiàn)貨市場的在價格形成中的影響力，并切實提高小麥現(xiàn)貨市場信息向期貨市場的傳導效率；（3）小麥產業(yè)鏈上的相關農戶和企業(yè)可以利用小麥期貨市場對未來小麥價格進行預測，為小麥種植和下游產品的生產經營決策提供科學依據(jù)，也可以利用小麥期貨進行套期保值規(guī)避市場風險。