后疫情時(shí)代企業(yè)治理面臨變局

黃文靜 張文朗 彭文生

總體看，疫情給企業(yè)的傳統(tǒng)內(nèi)部治理、應(yīng)急治理、網(wǎng)絡(luò)治理、綠色治理和合規(guī)治理都提出了新的和更高的要求。內(nèi)部授權(quán)清晰、系統(tǒng)透明順暢、文化凝聚力強(qiáng)的企業(yè)，資金、庫(kù)存、供應(yīng)鏈有裕度和韌性的企業(yè)，擁抱數(shù)字經(jīng)濟(jì)、考慮多方利益、重視合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)，能更有力地應(yīng)對(duì)危機(jī)，取得長(zhǎng)足的發(fā)展

新冠肺炎疫情的暴發(fā)給公司治理帶來(lái)了新挑戰(zhàn)。大停頓帶來(lái)的巨大現(xiàn)金流壓力、供應(yīng)鏈中斷危機(jī)考驗(yàn)了企業(yè)的應(yīng)急治理能力。疫情凸顯了企業(yè)平衡利益相關(guān)方權(quán)益的綠色治理能力，也對(duì)企業(yè)的網(wǎng)絡(luò)治理帶來(lái)大考。疫情期間，合規(guī)較嚴(yán)的企業(yè)表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性。

“疫”過(guò)留痕，新冠肺炎疫情對(duì)公司治理究竟帶來(lái)什么影響？后疫情時(shí)代，企業(yè)治理或見“疫”思遷，在綠色治理、應(yīng)急治理、網(wǎng)絡(luò)治理、合規(guī)治理多個(gè)方面都可能出現(xiàn)變化。企業(yè)該采取怎樣的策略“?！敝星蟆皺C(jī)”，籌劃更可持續(xù)的發(fā)展？

疫情中的傳統(tǒng)內(nèi)部治理

遠(yuǎn)程辦公導(dǎo)致企業(yè)透明度下降。一方面，員工考核、選舉任命的公平性會(huì)可能因?yàn)闊o(wú)法當(dāng)面監(jiān)督而受到考驗(yàn)。另一方面，監(jiān)事會(huì)無(wú)法參加線下會(huì)議，難以對(duì)企業(yè)大額資金運(yùn)作、重要項(xiàng)目決策等涉及企業(yè)和股東利益的重大問(wèn)題進(jìn)行面對(duì)面監(jiān)督，難以動(dòng)態(tài)地了解和掌握企業(yè)情況，這隱性地增加了企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的權(quán)力。在此情況下，信息和程序的透明度、激勵(lì)機(jī)制的吸引力、系統(tǒng)的精簡(jiǎn)順暢是高效復(fù)工關(guān)鍵。

隔離考驗(yàn)員工心態(tài)與企業(yè)文化。員工之間缺少面對(duì)面的機(jī)會(huì)使企業(yè)內(nèi)部文化受到考驗(yàn)。在疫情沖擊下，企業(yè)需加強(qiáng)人際網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，員工忠誠(chéng)度高、適應(yīng)性強(qiáng)的企業(yè)更可能度過(guò)危機(jī)。

董事會(huì)應(yīng)從“事中監(jiān)督”更多走向“事后獎(jiǎng)懲”。在傳統(tǒng)的公司治理中，董事會(huì)主要通過(guò)“事中監(jiān)督”來(lái)發(fā)揮作用。在疫情蔓延之際，那些董事會(huì)授權(quán)結(jié)構(gòu)清晰、更注重“事后獎(jiǎng)懲”、管理層決策更具張力、能夠相機(jī)抉擇的公司往往在沖擊面前更加游刃有余1 。

疫情中的應(yīng)急治理

？企業(yè)資金管理遭遇考驗(yàn)

企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流承壓。商業(yè)活力大幅下降導(dǎo)致不少企業(yè)庫(kù)存累積，但是企業(yè)的成本往往比收入更具黏性。根據(jù)BIS測(cè)算，企業(yè)受沖擊時(shí)收入下跌10%，但經(jīng)營(yíng)成本最多只下跌6%。不僅如此，購(gòu)買方也會(huì)因?yàn)檫\(yùn)營(yíng)壓力延后還款，企業(yè)回籠資金將有所延遲。

企業(yè)償債壓力增大。BIS根據(jù)26個(gè)國(guó)家4萬(wàn)家上市企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表計(jì)算，2020年至少有25%的公司沒(méi)有足夠的現(xiàn)金來(lái)償還債務(wù)。若企業(yè)利潤(rùn)在2020年下跌25%，為彌補(bǔ)融資缺口會(huì)使企業(yè)杠桿率提高約10% 2。

疫情不利于企業(yè)籌資。間接融資方面，經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)銀行惜貸的情況難以避免。直接融資中，出行限制令導(dǎo)致IPO的準(zhǔn)備工作受限。并購(gòu)交易方面，全球并購(gòu)交易因疫情而中斷3 。少數(shù)投機(jī)性的收購(gòu)交易可能會(huì)在疫情導(dǎo)致股價(jià)下跌至相對(duì)低位時(shí)發(fā)生。

？構(gòu)建更合理的資金管理方案

一方面，疫情沖擊要求企業(yè)更注重柔性資本分配方案。有彈性的、穩(wěn)健的資本配置方法可以幫助企業(yè)渡過(guò)難關(guān)。企業(yè)首先需要一個(gè)長(zhǎng)期資本分配方法框架，綜合考慮到企業(yè)關(guān)鍵業(yè)務(wù)、企業(yè)的財(cái)務(wù)健康狀況以及資本分配與企業(yè)總體使命、戰(zhàn)略和商業(yè)模式之間的聯(lián)系。例如，部分企業(yè)使用股權(quán)、期權(quán)激勵(lì)，高管收入與公司股價(jià)掛鉤，這將激勵(lì)高管加杠桿、回購(gòu)股票以推升股價(jià)。疫情沖擊導(dǎo)致企業(yè)預(yù)收款銳減、現(xiàn)金流緊張、股票暴跌，公司可能面臨資不抵債的風(fēng)險(xiǎn) 4。

另一方面，企業(yè)要平衡好短期應(yīng)對(duì)和長(zhǎng)期投入之間的關(guān)系。疫情期間，不少企業(yè)計(jì)劃削減股息、高管薪酬、娛樂(lè)廣告成本、資本開支和研發(fā)費(fèi)用來(lái)應(yīng)對(duì)現(xiàn)金流的壓力。根據(jù)此前美國(guó)三次經(jīng)濟(jì)危機(jī)的啟示，危機(jī)期間一味“節(jié)流”是不夠的，公司需要平衡好短期應(yīng)對(duì)和長(zhǎng)期投入之間的關(guān)系，避免短期沖擊對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展造成負(fù)面影響。

？注意內(nèi)外部供應(yīng)鏈的新變化

做好應(yīng)急供應(yīng)鏈治理。疫情期間部分已經(jīng)獲批復(fù)工的企業(yè)由于供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)上的配套企業(yè)沒(méi)有復(fù)工，原料、配件不到位或者配套加工服務(wù)不到位而面臨復(fù)工障礙。這凸顯了應(yīng)急供應(yīng)鏈的重要性，企業(yè)應(yīng)從成本收益角度出發(fā)，搭建起應(yīng)急供應(yīng)鏈，做好大數(shù)據(jù)應(yīng)用、實(shí)時(shí)信息共享以及供應(yīng)鏈協(xié)調(diào)合作等工作。

疫情暴發(fā)前，外部政治局勢(shì)和營(yíng)商環(huán)境已經(jīng)在變化。疫情再度加深了發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)依賴低成本國(guó)家供應(yīng)鏈的疑慮，過(guò)去在低成本國(guó)家的外包和離岸業(yè)務(wù)或被重新評(píng)估。疫情還暴露了醫(yī)用防護(hù)品依賴全球供應(yīng)鏈的風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)醫(yī)藥品國(guó)產(chǎn)化，醫(yī)藥品價(jià)值鏈回歸本國(guó)的可能性上升。例如，美國(guó)就在國(guó)防用品、高科技領(lǐng)域加強(qiáng)了對(duì)供應(yīng)鏈的審查與調(diào)整。

總體來(lái)看，企業(yè)在追求效率的同時(shí)切不可忽略了經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性。對(duì)于危機(jī)之后幸存的企業(yè)，一方面須建立充足的現(xiàn)金儲(chǔ)備;另一方面不妨將其供應(yīng)鏈從“準(zhǔn)時(shí)”（Just In Time）模式轉(zhuǎn)向“以防萬(wàn)一”（Just in Case）模式，疫情暴露了追求生產(chǎn)效率、零庫(kù)存的“準(zhǔn)時(shí)”模式所存在的問(wèn)題 5。企業(yè)需要結(jié)合自身特點(diǎn)，在后疫情時(shí)代提前適應(yīng)全球供應(yīng)鏈格局的新變化。

疫情中的網(wǎng)絡(luò)治理

網(wǎng)絡(luò)治理是指使用互聯(lián)網(wǎng)手段進(jìn)行公司治理。網(wǎng)絡(luò)治理帶來(lái)許多新變革。首先，網(wǎng)絡(luò)治理降低了治理成本，小股東等積極治理主體將更容易參與其中;其次，大數(shù)據(jù)時(shí)代，公司產(chǎn)品供應(yīng)將由賣方市場(chǎng)轉(zhuǎn)向買方市場(chǎng);第三，網(wǎng)絡(luò)治理可能帶來(lái)治理權(quán)力的重組和治理模式的創(chuàng)新，企業(yè)組織管理模式或從“垂直化”轉(zhuǎn)向“扁平化”;最后，網(wǎng)絡(luò)時(shí)代信息自披露和非官方披露得到強(qiáng)化，公司治理的信息不對(duì)稱問(wèn)題得到緩解6。

？疫情加快遠(yuǎn)程辦公的普及

疫情加快遠(yuǎn)程辦公。疫情前，全世界約7.9%的工人長(zhǎng)期居家工作，疫情期間全球約六分之一的工人在家遠(yuǎn)程工作，發(fā)達(dá)國(guó)家約有四分之一的工人遠(yuǎn)程工作7 。為了應(yīng)對(duì)遠(yuǎn)程辦公的趨勢(shì)，公司已經(jīng)開始數(shù)字化轉(zhuǎn)型之路，在硬件和帶寬上進(jìn)行了大量投資。公司員工開始使用協(xié)作軟件、遠(yuǎn)程訪問(wèn)數(shù)據(jù)庫(kù)、參加線上會(huì)議。管理層可以在線上組織和管理團(tuán)隊(duì)。公司也可以通過(guò)雇用低薪國(guó)家的工人以更低的成本完成一些遠(yuǎn)程工作，疫情正在降低數(shù)字移民的壁壘。

？數(shù)字運(yùn)營(yíng)新范式

白領(lǐng)機(jī)器人：社交距離上的要求使辦公空間更昂貴，加上盈利困難，已解雇員工的公司傾向使用流程自動(dòng)化（RPA）、聊天機(jī)器人、虛擬助手、高端AI等手段來(lái)實(shí)現(xiàn)自動(dòng)化服務(wù)工作8 。

線上營(yíng)銷：以地產(chǎn)為例，消費(fèi)者被迫短時(shí)間接受并適應(yīng)線上看房溝通，使得商業(yè)模式的切換升級(jí)更快到來(lái)。那些能夠滿足消費(fèi)者新的痛點(diǎn)和訴求的企業(yè)才能在本輪洗牌中占據(jù)優(yōu)勢(shì)。

共享制造：疫情期間，企業(yè)通過(guò)整合分散閑置的生產(chǎn)力（如共享用工），推動(dòng)生產(chǎn)向網(wǎng)絡(luò)化和平臺(tái)型轉(zhuǎn)變，競(jìng)爭(zhēng)模式也從企業(yè)間競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)向生態(tài)體系間競(jìng)爭(zhēng)，上下游加速構(gòu)建數(shù)字生態(tài)共同體，強(qiáng)化了企業(yè)間的協(xié)同效應(yīng)，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)9 。

數(shù)字化提升產(chǎn)業(yè)韌性：我國(guó)已形成了145個(gè)數(shù)字化產(chǎn)業(yè)帶，主要大分布在廣東、浙江、福建等省，數(shù)字化程度高的產(chǎn)業(yè)帶在疫情期間顯示出更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，當(dāng)?shù)厣碳覐?fù)工復(fù)產(chǎn)更加迅速 10。

？網(wǎng)絡(luò)治理的副產(chǎn)品

居家辦公可能加劇貧富分化。低收入國(guó)家有更多勞動(dòng)力從事街頭商販、農(nóng)業(yè)勞作等難以遠(yuǎn)程進(jìn)行的工作。職業(yè)結(jié)構(gòu)上的差異，疊加不同發(fā)展水平的國(guó)家在通信等基礎(chǔ)設(shè)施上的差距導(dǎo)致低收入國(guó)家能夠遠(yuǎn)程辦公的比例偏低。據(jù)測(cè)算，低收入國(guó)家遠(yuǎn)程辦公比例比高收入國(guó)家低15%—35%。如果疫情帶來(lái)了居家辦公的普及，那么不同國(guó)家、不同職業(yè)的勞動(dòng)力之間的收入差距將被進(jìn)一步拉大。

當(dāng)然，對(duì)不少工作而言，面對(duì)面互動(dòng)仍然是不可替代的?，F(xiàn)階段的計(jì)算機(jī)無(wú)法獨(dú)立思考，因此大多服務(wù)性和專業(yè)性職位還沒(méi)有進(jìn)入全球化（遠(yuǎn)程智能RI）和白領(lǐng)機(jī)器人（人工智能AI）的行列。在面對(duì)數(shù)字移民的競(jìng)爭(zhēng)中生存下來(lái)的將是那些需要面對(duì)面互動(dòng)、必須在崗的行業(yè)，如酒店、運(yùn)輸、建筑等。而受數(shù)字移民沖擊最大的將是科技、金融、媒體等行業(yè)。在與白領(lǐng)機(jī)器人的競(jìng)爭(zhēng)中生存下來(lái)的將是那些強(qiáng)調(diào)人類優(yōu)勢(shì)、需要人類特有的社會(huì)認(rèn)知（判斷力、同理心、創(chuàng)造力、社會(huì)關(guān)系）的領(lǐng)域。

疫情中的綠色治理

綠色治理提倡以生態(tài)文明建設(shè)、綠色可持續(xù)發(fā)展為目標(biāo)的公司治理模式，是企業(yè)社會(huì)責(zé)任發(fā)展的新思路。企業(yè)應(yīng)承擔(dān)包括環(huán)境、社會(huì)、經(jīng)濟(jì)和利益相關(guān)者在內(nèi)的多種責(zé)任，企業(yè)也將因承擔(dān)社會(huì)責(zé)任而獲得更多的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) 11。

綠色治理關(guān)鍵在于多元治理主體，綜合考慮各方利益和訴求，通過(guò)平等、自愿、協(xié)調(diào)和合作的關(guān)系，共同推動(dòng)綠色治理目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。綠色治理通過(guò)將社會(huì)群體、社會(huì)責(zé)任、環(huán)境等主體納入企業(yè)治理的框架，進(jìn)一步拓展了傳統(tǒng)利益相關(guān)者理論。在這一框架下，企業(yè)是關(guān)鍵行動(dòng)者，政府是政策供給者，社會(huì)組織是倡議督導(dǎo)者，公眾是廣泛參與者12 。

從綠色治理到ESG。ESG強(qiáng)調(diào)公司應(yīng)將環(huán)境、社會(huì)和治理因素納入投資決策和管理活動(dòng)的考慮范疇。從定位看，ESG主要服務(wù)于金融機(jī)構(gòu)投資標(biāo)的評(píng)價(jià)，偏向投資決策;綠色治理側(cè)重于公司治理。從方向看，ESG是自下而上，從投資實(shí)踐上升到投資標(biāo)準(zhǔn);公司綠色治理則是自上而下，從綠色理念統(tǒng)籌、準(zhǔn)則指引到治理評(píng)價(jià)。從模式看，ESG通常獨(dú)立地評(píng)價(jià)環(huán)境、社會(huì)和治理這三個(gè)方面;綠色治理側(cè)重于對(duì)影響公司可持續(xù)發(fā)展因素的綜合評(píng)價(jià)13 。

？疫情推動(dòng)ESG投資

當(dāng)投資者甄別最能經(jīng)受此次風(fēng)暴的企業(yè)時(shí)，ESG策略備受市場(chǎng)關(guān)注，這也給后疫情時(shí)代的公司治理帶來(lái)了重要的啟示。

首先，公司治理需要兼顧環(huán)境問(wèn)題的外部性影響。疫情使人們更加關(guān)注健康和安全，而新冠病毒和氣候變化是一系列系統(tǒng)性危機(jī)的碰撞，履行環(huán)保職責(zé)的企業(yè)更受關(guān)注。例如，公司需要考慮如何將氣候變化的影響嵌入其業(yè)務(wù)模式和風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)，以確保氣候變化風(fēng)險(xiǎn)得到了適當(dāng)?shù)淖R(shí)別、監(jiān)控和管理 14。

其次，在社會(huì)責(zé)任方面，響應(yīng)利益相關(guān)方的需求將為企業(yè)贏得長(zhǎng)期聲譽(yù)資本。企業(yè)需要重視員工的安全和福利問(wèn)題;處理好公司與產(chǎn)業(yè)鏈上下游的關(guān)系;通過(guò)捐贈(zèng)或調(diào)整生產(chǎn)向社會(huì)提供防疫物資、為社區(qū)提供必要的服務(wù)。

最后，公司治理需要更多關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)管理和應(yīng)急領(lǐng)導(dǎo)力。公司治理是ESG投資決策中重要的評(píng)價(jià)指標(biāo)之一。后疫情時(shí)代積極調(diào)整公司的治理策略，對(duì)內(nèi)有利于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，對(duì)外有利于企業(yè)在資本市場(chǎng)獲得更多關(guān)注，一定程度上降低企業(yè)融資成本。

？我國(guó)ESG投資到達(dá)風(fēng)口

首先，我國(guó)資本市場(chǎng)開放的腳步不斷加快。隨著A股相繼納入MSCI和羅素等國(guó)際指數(shù)，注重ESG的海外長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者將加快進(jìn)入我國(guó)。其次，逐步完善的頂層設(shè)計(jì)逐步有利于ESG的發(fā)展。此前發(fā)布的構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見和綠色產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄，以及科創(chuàng)板公司須披露社會(huì)責(zé)任信息的要求都表明隨著頂層設(shè)計(jì)的完善，我國(guó)資本市場(chǎng)將對(duì)企業(yè)ESG表現(xiàn)給予更多的關(guān)注。最后，企業(yè)正在主動(dòng)適應(yīng)ESG。上市公司的社會(huì)責(zé)任報(bào)告數(shù)量明顯增加，資管機(jī)構(gòu)加入聯(lián)合國(guó)負(fù)責(zé)任投資組織（UN PRI）數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)，ESG投資產(chǎn)品發(fā)行有所增加。

？綠色治理的長(zhǎng)期溢價(jià)

有研究表明，綠色治理表現(xiàn)與股票回報(bào)正相關(guān)。擁有良好環(huán)境表現(xiàn)的企業(yè)在疫情中所受到的負(fù)面影響較小，股票的回報(bào)率較高。疫情沒(méi)有分散投資者對(duì)于環(huán)境問(wèn)題的關(guān)注，相反，資本市場(chǎng)在很大程度上更青睞于具有良好環(huán)境意識(shí)和責(zé)任感的企業(yè)15 。

ESG投資可能有一定的溢價(jià)。對(duì)過(guò)往研究結(jié)果的梳理顯示，多數(shù)研究者認(rèn)為ESG與企業(yè)績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系16 。新興市場(chǎng)的ESG指數(shù)相較其樣本股基礎(chǔ)指數(shù)具有一定的市場(chǎng)溢價(jià)。在A股市場(chǎng)，ESC指數(shù)的長(zhǎng)期回報(bào)同樣超越了滬深300基準(zhǔn)指數(shù)。

長(zhǎng)線投資者對(duì)企業(yè)環(huán)境責(zé)任給予了更多關(guān)注。投資者認(rèn)為環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)具有金融意義，希望企業(yè)能夠及時(shí)提交環(huán)境氣候風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告17 。在長(zhǎng)線投資者的投資組合中，企業(yè)綠色治理及環(huán)境保護(hù)表現(xiàn)和股票回報(bào)率具有正相關(guān)關(guān)系，因?yàn)殚L(zhǎng)線投資者更加關(guān)注企業(yè)環(huán)境意識(shí)的長(zhǎng)期影響。疫情背景下，投資者希望企業(yè)能夠就綠色治理提出更好的長(zhǎng)期舉措，而非片面追求短期的效益18 。

疫情中的合規(guī)治理

合規(guī)的企業(yè)在疫情中表現(xiàn)的韌性較強(qiáng)。一方面，重視合規(guī)的企業(yè)往往風(fēng)險(xiǎn)更低，復(fù)工更快，那些激進(jìn)的中小金融機(jī)構(gòu)受疫情沖擊較大。另一方面，疫情期間企業(yè)的財(cái)務(wù)壓力陡增，若信息披露不及時(shí)、不規(guī)范，可能積壓風(fēng)險(xiǎn)，影響投資者信心和后續(xù)融資。

總體看，疫情給企業(yè)的傳統(tǒng)內(nèi)部治理、應(yīng)急治理、網(wǎng)絡(luò)治理、綠色治理和合規(guī)治理都提出了新的和更高的要求。內(nèi)部授權(quán)清晰、系統(tǒng)透明順暢、文化凝聚力強(qiáng)的企業(yè)，資金、庫(kù)存、供應(yīng)鏈有裕度和韌性的企業(yè)，擁抱數(shù)字經(jīng)濟(jì)、考慮多方利益、重視合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)，能更有力地應(yīng)對(duì)危機(jī)，取得長(zhǎng)足的發(fā)展。

作者供職于中金公司研究部

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