MBO改善公司長期業(yè)績的實證研究

黃雪真 趙嘉俊

[摘 要]雖然中國經(jīng)濟在飛速發(fā)展，但是我國企業(yè)的產(chǎn)權(quán)機制、管理制度未能緊跟經(jīng)濟發(fā)展的腳步，暴露出產(chǎn)權(quán)不清、所有者缺位、管理者激勵不足等問題，部分企業(yè)嘗試通過管理層收購（MBO）解決上述問題。本文通過研究美的集團MBO案例，對比MBO前后每股收益、總資產(chǎn)收益、凈資產(chǎn)收益、品牌價值等指標(biāo)變化，分析MBO對該集團長期業(yè)績的影響，為我國企業(yè)股權(quán)優(yōu)化提供啟示。

[關(guān)鍵詞]MBO;長期業(yè)績;美的集團

doi：10.3969/j.issn.1673 - 0194.2020.18.017

[中圖分類號]F275[文獻標(biāo)識碼]A[文章編號]1673-0194（2020）18-00-02

1? ? ?美的集團MBO過程簡介

美的成立于1968年。從1998年開始，通過一系列股權(quán)轉(zhuǎn)換，美的成為北滘鎮(zhèn)政府控股的集體企業(yè)。2000年4月，順德市美托投資有限公司（以下簡稱“美托投資”）成立，該公司由美的公司的經(jīng)理層和工會共同出資組建。2000年4月10日，美托投資以2.95元/股的價格受讓了美的控股持有的

3 518.4萬股，此次收購拉開了管理層收購（Management Buy-Outs，MBO）的序幕。2000年12月，美托投資以3元/股的價格，再次受讓美的控股公司7 243萬股。股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，美托投資正式成為“美的”的第一大股東，所持股份升至22.19%。至此，美的MBO基本完成。

2? ? ?MBO對美的集團長期業(yè)績的影響

本文從財務(wù)業(yè)績和市場業(yè)績兩個方面分析美的集團多年來的業(yè)績變化，表1為所選指標(biāo)及計算公式，表2是美的電器1993-2018年相關(guān)指標(biāo)的數(shù)據(jù)。

2.1? ?美的集團的財務(wù)業(yè)績

2.1.1? ?每股收益

每股收益，指稅后利潤與股本總數(shù)的比率，是衡量上市公司盈利能力最重要的財務(wù)指標(biāo)之一，比率越高，表明每股創(chuàng)造的利潤越多。從表2可以看出，美的集團在實施MBO的年份（1998-2000年），每股收益有所增加。一方面，產(chǎn)權(quán)不斷明晰，內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化;另一方面，MBO還沒完全完成，即將成為主人的管理層不敢掉以輕心，會加大內(nèi)部治理力度。隨著公司逐漸步入正軌，公司內(nèi)部治理日益成熟，自2004年開始，EPS雖然在不同年份略有震蕩，但是總體仍呈現(xiàn)上升趨勢，并于2018年達到歷年最高值3.08元。

2.1.2? ?總資產(chǎn)收益率

總資產(chǎn)收益率，指每單位資產(chǎn)創(chuàng)造了多少凈利潤，是業(yè)界應(yīng)用最廣泛的衡量企業(yè)盈利能力的指標(biāo)之一，該指標(biāo)越高，表明企業(yè)資產(chǎn)利用效果越好。同EPS的變化趨勢相似，隨著MBO的實施，產(chǎn)權(quán)逐漸明晰，內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，美的集團的ROA呈上升趨勢。這說明了實施MBO后，美的集團的盈利能力大大增強;同時也說明了實施MBO后，該集團資產(chǎn)利用效果變好，在增加收入和節(jié)約資金使用方面的能力大大增強，公司的盈利能力變好。

2.1.3? ?凈資產(chǎn)收益率

凈資產(chǎn)收益率，又稱股東權(quán)益收益率，指凈利潤與平均股東權(quán)益的比率，該指標(biāo)反映股東權(quán)益的收益水平，用以衡量公司運用自有資本的效率。該比率越高，說明投資帶來的收益越高。根據(jù)表2可以看出，ROE的變化趨勢基本同ROA，這說明：MBO后，股東權(quán)益的收益水平相應(yīng)提高，這從另一個方面反映出公司盈利能力的增強。

2.2? ?美的集團的市場業(yè)績

品牌價值的高低反映了一個企業(yè)的市場競爭能力，價值越高，市場對該品牌的認(rèn)可程度越大。中國最有價值品牌評估是由北京名牌資產(chǎn)評估事務(wù)所編制，自1995年起每年對國內(nèi)各個知名品牌的價值進行評估;“中國500最具價值品牌”榜單是由世界品牌實驗室編制，自2004年起每年公布一次“美的”的品牌價值，且由此可以發(fā)現(xiàn)，美的的品牌價值呈不斷增長趨勢，特別是2004年、2009年、2015年及2018年，品牌價值的增長幅度較大。2001-2018年，品牌價值從64億元上漲到956億元，增長了14.9倍，年均增長率約為16.2%。這主要因為通過MBO，管理層獲得了股權(quán)，建立了以股權(quán)為核心的長期激勵機制，未來的人力資本投入也擁有了產(chǎn)權(quán)回報。美的品牌價值的不斷上升從一定程度上反映了日益增強的市場競爭能力。

3? ? ?美的集團MBO對我國企業(yè)的啟示

隨著中國國有企業(yè)改革的不斷深化，MBO這種形式在國企改革中發(fā)揮著越來越重要的作用。然而，由于目前我國的法律體系以及監(jiān)督體系仍不夠完善，導(dǎo)致MBO在實施過程中存在不少問題。為推進我國企業(yè)股權(quán)改革、提升企業(yè)整體活力，可以采取以下幾項措施。

3.1? ?加強市場約束，完善現(xiàn)有的法律監(jiān)管體系

目前，我國關(guān)于并購的法律條文只是做了一些原則性規(guī)定，對MBO合法性的界定仍比較模糊，因此，政府必須盡快制定規(guī)范的股權(quán)轉(zhuǎn)讓實施細則和操作規(guī)范。例如，建立一套科學(xué)嚴(yán)密的核算評價體系解決MBO的定價問題，使MBO實施有法可依、有章可循，并在公司治理中發(fā)揮積極作用，提高企業(yè)績效。

3.2? ?拓寬融資渠道

融資困難是制約MBO的瓶頸之一。目前，我國上市公司的MBO融資道比較單一，高額的借貸資金可能導(dǎo)致MBO后的惡性分紅，損害中小股東的利益。因此，相關(guān)機構(gòu)需要規(guī)范并拓寬MBO的融資渠道，例如，引入風(fēng)險投資、設(shè)立MBO基金等。

3.3? ?完善信息披露制度

信息披露能否及時、充分，對市場各方具有重大影響。只有提高MBO過程信息公開的透明性，才能防止國有資產(chǎn)流失、暗箱操作，使MBO真正發(fā)揮改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化公司治理的作用。因此，國資管理部門需進一步完善信息披露制度，提高股權(quán)轉(zhuǎn)讓信息的透明度，建立科學(xué)的信息溝通機制;證券管理機構(gòu)應(yīng)對收購價格、收購資金來源等內(nèi)容進行強制性的信息披露。

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