非控股股東參與決策研究綜述

摘 要：非控股股東參與決策的程度和治理有效性，逐漸受到社會各界人士的關(guān)注?？毓晒蓶|掏空、管理層的非效率投資在非控股股東決策參與的背景下，得到了有效監(jiān)督和遏制。文章梳理和述評非控股股東參與決策的文獻(xiàn)，以完善該領(lǐng)域的研究并做出研究展望。

關(guān)鍵詞：非控股股東;決策參與;影響因素

一、 引言

在公司治理中有關(guān)非控股股東是否參與或者參與程度的文獻(xiàn)在學(xué)術(shù)界逐漸出現(xiàn)，一方面，控股股東“一股獨大”的局面有可能危及公司的發(fā)展，另一方面，政策支持非控股股東參與決策的提案受到關(guān)注熱議。非控股股東是指在上市公司股份份額中占比不過半，或是在公司決策事項中起不到重大作用的股東，其與《公司法》中控股股東的概念是相對的。非控股股東參與決策，是指其行使股東權(quán)利，在股東大會決議時參與投票、發(fā)表意見，主動在公司決策過程中發(fā)揮作用。

近年來，上市公司控股股東通過關(guān)聯(lián)方交易、轉(zhuǎn)移財產(chǎn)或定向增發(fā)等方法損害公司利益，進(jìn)而侵害非控股股東收益的事件持續(xù)發(fā)酵：對于視網(wǎng)業(yè)績巨虧的原因，表面上是持續(xù)受到關(guān)聯(lián)方資金緊張、流動性風(fēng)波影響，實際則是控股股東掏空行為導(dǎo)致;獐子島公司扇貝跑了之前，發(fā)生股東減持等事宜，這系列事件印證一旦控股股東行為缺乏有效監(jiān)督和管制，非控股股東的收益很難保障。2004年底中國證監(jiān)會出臺的《關(guān)于加強(qiáng)社會公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定》與2013年國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)資本市場中小投資者合法權(quán)益保護(hù)工作的意見》更大程度地保障了非控股股東的投票權(quán)，支持并鼓勵非控股股東由“用腳投票”轉(zhuǎn)變成“用手投票”?；诖?，文章從非控股股東參與決策的動因、參與途徑、影響因素和經(jīng)濟(jì)后果等四個維度展開，詳細(xì)梳理非控股股東參與決策的相關(guān)文獻(xiàn)，以完善該領(lǐng)域的研究并做出展望。

二、 非控股股東參與決策的動因

預(yù)防控股股東掏空、維護(hù)本身的應(yīng)有權(quán)益。目前我國上市公司股東大會上沿用“資本多數(shù)決”這一決策原則，實際卻呈現(xiàn)“一股獨大”的現(xiàn)象，控股股東的個人意志上升為公司意志后從根本上決定著業(yè)務(wù)走向和業(yè)績盈虧。資本多數(shù)決原則忽視了非控股股東這一群體的利益訴求，股東大會決議由控股股東決出的實際情況，一方面，有害非控股股東應(yīng)有的知情權(quán)、投票權(quán)和收益權(quán)。另一方面，某些控股股東甚至?xí)涂展?、侵占公司價值，造成業(yè)績巨虧。

提升公司價值，增加收益。非控股股東通常追求短期經(jīng)濟(jì)收益，而在關(guān)于公司持續(xù)性發(fā)展策略方面缺乏洞見。文章認(rèn)為，公司業(yè)績趨勢同樣是非控股股東關(guān)注項，非控股股東利用不同方式參與公司決策有利于監(jiān)督控股股東行為。（高燕等，2016）在研究股權(quán)分置改革后全流通的市場環(huán)境非控股大股東減持能夠發(fā)揮治理作用。

非控股股東積極主義。股東積極主義在我國的發(fā)展階段不長，然而與我國當(dāng)前資本市場磨合的過程中，非控股股東積極主義正在覺醒，非控股股東經(jīng)濟(jì)人的角色從根本上支撐非控股股東積極主義，促使其積極投入到公司決策。已有研究表示，非控股股東退出威脅于降低公司代理成本、股價崩盤風(fēng)險方面能有效發(fā)揮治理作用（陳克兢，2019）。

制度層面上，法律放寬了非控股股東在公司重大事項上的知情權(quán)和干涉力，資本市場的進(jìn)一步發(fā)展和信息披露制度的完善有利于降低控股股東、非控股股東和管理層三者之間的信息不對稱，為非控股股東在公司治理上實施影響力創(chuàng)造了有利環(huán)境，使非控股股東主動參與到?jīng)Q策中，助益非控股股東為上市公司的發(fā)展建言獻(xiàn)策，幫助營造和維護(hù)資本市場的平等與效率。

三、 非控股股東參與決策的途徑

遞交股東提案，而股東提案的主題也是圍繞公司治理環(huán)境的方方面面，包括公司高管的薪酬、監(jiān)事會成員的任免、兼并方案的修繕和公司章程的制訂等等。信息發(fā)達(dá)的環(huán)境下非控股股東選擇網(wǎng)絡(luò)投票的方式在股東大會上對大股東的提案做出看法表示。

行使投票權(quán)，與公司管理層爭奪意思表示進(jìn)行維權(quán)。非控股股東與大股東均具有投票表決權(quán)。作為上市公司資金來源之一的非控股股東依法享有表達(dá)自身意愿的權(quán)利。以往非控股股東的投票權(quán)經(jīng)常被管理層利用，通過管理層滲入到公司治理中，所以非控股股東投票意愿低迷。但隨著非控股股東參與決策意識的覺醒，非控股股東對管理層感到不滿會與管理層爭奪委托投票權(quán)，并將自身的投票權(quán)行使用以監(jiān)督管理層行為。在股東大會上，比起獨立董事而言，（祝繼高等，2015）認(rèn)為非控股股東在面對業(yè)績異態(tài)更有可能投否決票。非控股股東參與決策程度越大，將在外部監(jiān)督機(jī)構(gòu)的作用補(bǔ)充和緩解非控股股東信息匱乏方面發(fā)揮效用。

與管理層溝通是最低成本的非控股股東參與決策途徑。由于單個股東參與股東大會的成本與收益不成正比，非控股股東往往采用“用腳投票”的態(tài)度對大股東的提案和管理者的行為忽視。與會成本限制了非控股股東遞交股東提案和行使投票權(quán)，理性的非控股股東在采用上述兩種途徑之前會考慮與管理層溝通的方法，與管理層“合謀”達(dá)成意見一致的結(jié)果能優(yōu)化公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和治理行為。

非控股股東派駐董事是有效降低第二類代理問題產(chǎn)生的途徑。（辛清泉等，2013）已有結(jié)論，非控股股東在董事會中占比越多，總經(jīng)理變更對業(yè)績變更的敏感度更高。非控股股東派駐董事，一方面，能直接在董事會中參與公司決策，更直接接觸到公司運營的信息;另一方面，由非控股股東派駐的董事可以將這部分股東的利益訴求傳輸?shù)焦芾頇C(jī)制中，對董事會上不符合非控股股東利益的事項持否定態(tài)度進(jìn)而協(xié)調(diào)非控股股東和股東利益沖突。

四、 影響非控股股東參與決策的因素

信息環(huán)境影響非控股股東參與公司決策的積極性。資本市場的信息不對稱是造成代理問題的根源，非控股股東在企業(yè)中作為新興的治理主體無法完備獲得公司經(jīng)營者行為和努力水平的相關(guān)信息，導(dǎo)致非控股股東面對公司經(jīng)營方針和戰(zhàn)略走向提案時較難有效答復(fù)以致參與決策得積極性不高。隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)應(yīng)用升級，非控股股東有可能逐步脫離治理得信息劣勢地位。

公司章程中約束控股股東行為以及強(qiáng)調(diào)非控股股東權(quán)利的條款是決策參與積極性的重要影響因子?！豆痉ā窡o法改變非控股股東出資占比微弱的天性，但是公司章程的靈活性能夠明確界定相關(guān)概念，保護(hù)非控股股東的知情權(quán)、參與權(quán)和收益權(quán)，比如明確股東大會議事方式和表決程序、確定監(jiān)事會成員的來源和數(shù)量、限制控股股東的關(guān)聯(lián)交易以及規(guī)范其誠信義務(wù)。

制度環(huán)境能夠?qū)拘畔⑴顿|(zhì)量和股東行為產(chǎn)生不同程度的影響。在實際中，上市公司信息披露的質(zhì)量參差不齊作用非控股股東的信息價值，直接使這部分股東的誤判以及參與決策失效。近年來我國政府出臺了一系列信息披露條例，用以規(guī)范公司對外披露信息的內(nèi)容和質(zhì)量，增強(qiáng)了非控股股東參與決策的可能性。另外，健全的法律機(jī)制是規(guī)范控股股東侵占公司價值的主要方式，那么作為制度約束的補(bǔ)充機(jī)制——非控股股東監(jiān)督，發(fā)揮效用的余地變窄也就是非控股股東參與決策的有效性受限。

非控股股東維權(quán)意識淡薄，專業(yè)能力低的特點導(dǎo)致決策參與的積極性和效用性打折扣。資金力量單薄往往使得非控股股東不得不考慮參與決策的成本，致使非控股股東投票可能被大股東代勞等現(xiàn)象。不具有金融背景的非控股股東對市場變動方向和公司提案的敏銳性不強(qiáng)，這部分股東通常更傾向放棄參與決策。

五、 非控股股東參與決策的經(jīng)濟(jì)后果

以往研究中關(guān)于非控股股東參與決策的經(jīng)濟(jì)后果尚未形成統(tǒng)一的定論，主要有以下兩種主流觀點：①在非控股股東在對公司經(jīng)營狀況和財務(wù)實況了解不詳?shù)那闆r下，參與積極性和有效性令人擔(dān)憂。非控股股東相較控股股東更為注重公司短期收益，而一些關(guān)乎公司未來持續(xù)性發(fā)展的經(jīng)營戰(zhàn)略決策投否定票。部分非控股股東缺乏治理能力、經(jīng)營技巧和關(guān)于公司業(yè)務(wù)相關(guān)的專業(yè)知識儲備，激進(jìn)參與決策甚至?xí)蓴_公司發(fā)展。（陳姝，簡宇寅，2016）在研究資產(chǎn)專用性背景下的非控股股東掏空時得出結(jié)論，非控股股東利用專用性資產(chǎn)關(guān)聯(lián)交易實現(xiàn)控制權(quán)力反轉(zhuǎn)進(jìn)而做掏空行為。另外，基于股東大會網(wǎng)絡(luò)投票的數(shù)據(jù)可以觀察到，管理者有為了減少負(fù)面輿論影響做出迎合非控股股東的舉動的可能性，增加了非控股股東公司治理風(fēng)險。②非控股股東參與決策具有積極作用。首先，非控股股東和獨立董事、監(jiān)事會同樣作為公司內(nèi)部監(jiān)督主體，能夠有效監(jiān)督并遏制控股股東轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、關(guān)聯(lián)交易掏空企業(yè)行為的發(fā)生，能夠防止管理層非效率投資損害公司價值。其次，非控股股東的投票權(quán)能阻止不利于公司發(fā)展、侵害股東利益和增加公司財務(wù)風(fēng)險的提案通過，緩解管理層與股東之間的代理問題。再次，非控股股東可以通過提名代表他們立場的董事制衡大股東，增加公司章程中保障非控股股東利益的條款。最后，非控股股東極大地增加資本市場流動性，參與決策不僅可以保證自己的收益權(quán)和維護(hù)公司整體利益，在拓寬資本市場的規(guī)模和改善資本市場結(jié)構(gòu)方面具有不可替代的作用。

六、 述評與研究方向展望

非控股股東是資本市場的主要參與者之一，然而學(xué)術(shù)界針對這模塊的研究寥寥，現(xiàn)有研究主要是《公司法》中對小股東的利益保護(hù)進(jìn)行探討，或者在研究控股股東掏空企業(yè)發(fā)展過程中提及非控股股東參與決策的效率問題。非控股股東參與決策的根本原因是大股東掏空，直接原因是信息透明減少誤判，主要采用遞交提案、行使投票權(quán)和管理層直接溝通的方法參與決策。

隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展，非控股股東參與決策的成本降低和方式增多，促進(jìn)其參與決策的積極性。正式制度對非控股股東決策權(quán)的影響仍舊是當(dāng)前和未來研究重點，非控股股東背景和維權(quán)意識對其參與治理的相關(guān)研究空白亟待填補(bǔ)。因此，非控股股東主觀因素和鼓勵其參與決策的客觀原因是未來研究非控股股東決策的方向和重點。

參考文獻(xiàn)：

[1]高燕，楊桐，杜為公.全流通背景下非控股大股東“用腳投票”發(fā)揮治理效應(yīng)了嗎？[J].江西社會科學(xué)，2016，36（10）：73-80.

[2]陳克兢.非控股大股東退出威脅能降低企業(yè)代理成本嗎[J].南開管理評論，2019，22（4）：161-175.

[3]祝繼高，葉康濤，陸正飛.誰是更積極的監(jiān)督者：非控股股東董事還是獨立董事？[J].經(jīng)濟(jì)研究，2015，50（9）：170-184.

[4]辛清泉，梁政山，郭磊.非控股股東派駐董事與國有企業(yè)總經(jīng)理變更研究[J].證券市場導(dǎo)報，2013（4）：45-49.

[5]陳姝，簡宇寅.基于資產(chǎn)專用性下的非控股股東掏空行為研究[J].東岳論叢，2016，37（8）：100-105.

作者簡介：

吳靜，女，南京財經(jīng)大學(xué)碩士，研究方向：公司治理。