金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)過(guò)程中的政府作用：增進(jìn)還是抑制？

樊 羚 韓廷春

內(nèi)容提要：本文關(guān)注中國(guó)金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)過(guò)程中的政府作用，研究政府干預(yù)究竟是增進(jìn)還是抑制金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能。從理論上分析，金融發(fā)展通過(guò)資本積累和全要素生產(chǎn)率兩個(gè)渠道影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)，政府干預(yù)影響金融功能也從這兩個(gè)渠道展開(kāi)。從實(shí)證上分析，基于2001—2018年省級(jí)面板數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及兩個(gè)渠道都具有顯著的促進(jìn)作用，而金融發(fā)展與財(cái)政支出的交叉項(xiàng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及兩個(gè)渠道產(chǎn)生了顯著的抑制作用，表明政府干預(yù)抑制了金融功能的有效發(fā)揮。

一、問(wèn)題提出

金融發(fā)展對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)具有促進(jìn)作用，這一結(jié)論已得到大量理論和實(shí)證研究的認(rèn)同[1-4]。然而，大多文獻(xiàn)暗含了金融市場(chǎng)為完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)的假設(shè)，即金融機(jī)構(gòu)在配置金融資源時(shí)，完全基于市場(chǎng)信息而不受其他因素的干擾。有學(xué)者認(rèn)為既有研究忽視了政府對(duì)金融市場(chǎng)的重要影響，并對(duì)模型進(jìn)行修正，通過(guò)交叉項(xiàng)的設(shè)計(jì)研究政府干預(yù)對(duì)金融功能的影響[5-6]。

中國(guó)在1994年實(shí)行分稅制改革以后，地方政府面臨財(cái)政壓力和晉升壓力。周黎安(2007)用“晉升錦標(biāo)賽”模式描述地方政府之間的關(guān)系[7]。張軍(2005)指出，中國(guó)地方政府之間的關(guān)系表現(xiàn)為“為增長(zhǎng)而競(jìng)爭(zhēng)”的態(tài)勢(shì)[8]，這對(duì)包括金融體系在內(nèi)的各個(gè)方面產(chǎn)生了不容忽視的影響。周立和胡鞍鋼(2002)對(duì)政府與金融的關(guān)系進(jìn)行了研究，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)本質(zhì)上是投資競(jìng)爭(zhēng)，投資競(jìng)爭(zhēng)則表現(xiàn)為金融競(jìng)爭(zhēng)，財(cái)政分權(quán)對(duì)金融發(fā)展的顯著影響之一是地方政府對(duì)金融資源的市場(chǎng)化配置產(chǎn)生了干預(yù)[9]。錢(qián)先航等(2011)、丁騁騁和傅勇(2012)則明確指出，政府對(duì)金融，特別是對(duì)信貸配置產(chǎn)生干預(yù)，已經(jīng)成為一個(gè)共識(shí)，也成為轉(zhuǎn)型過(guò)程中中國(guó)金融與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個(gè)特殊現(xiàn)象[10-11]。

就中國(guó)實(shí)際情況而言，陳雨露(2014)指出，金融體系的發(fā)展和金融功能的發(fā)揮受到了政府的強(qiáng)烈影響[12]。張璟和沈坤榮(2008)認(rèn)為，忽視這一重要國(guó)情，極有可能導(dǎo)致研究結(jié)論發(fā)生偏誤，據(jù)此提出的政策建議則可能具有誤導(dǎo)性[6]。中國(guó)金融市場(chǎng)機(jī)制尚不完善，金融配置資源的過(guò)程受到政府的干預(yù)，不考慮政府干預(yù)而研究中國(guó)金融發(fā)展與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，難免有失偏頗，導(dǎo)致研究的信度不足。對(duì)于政府干預(yù)影響金融發(fā)展與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系的既有研究，也存在較大爭(zhēng)議。劉瑞明(2011)認(rèn)為政府干預(yù)抑制了金融配置資源的功能和效率，存在金融歧視現(xiàn)象，對(duì)政府干預(yù)持否定態(tài)度[13]。張杰和謝曉雪(2008)則認(rèn)為政府干預(yù)金融配置資源的過(guò)程是彌補(bǔ)市場(chǎng)失靈、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)均衡發(fā)展的一種內(nèi)生需要[14]。

在中國(guó)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)的背景下，政府干預(yù)對(duì)金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能究竟產(chǎn)生了怎樣的影響？這是本文關(guān)注的核心問(wèn)題。本文認(rèn)為金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過(guò)程和機(jī)制受到政府干預(yù)，在原有模型中，考慮加入財(cái)政與金融作用的交叉項(xiàng)，表示政府干預(yù)(1)本文所提的政府干預(yù)指的是政府對(duì)金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)過(guò)程的干預(yù)，而不是政府通過(guò)財(cái)政支出影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過(guò)程。為避免混淆，本文將后者稱(chēng)為財(cái)政支出，衡量政府對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的直接作用，前者稱(chēng)為政府干預(yù)，衡量政府對(duì)金融功能(金融發(fā)展影響實(shí)體經(jīng)濟(jì))的作用。。本文主要內(nèi)容安排為：通過(guò)文獻(xiàn)梳理，厘清金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)過(guò)程中政府作用的研究，闡釋政府干預(yù)影響金融功能的渠道與機(jī)制(第二部分)；對(duì)中國(guó)2001—2018年省級(jí)面板數(shù)據(jù)采用固定效應(yīng)和廣義矩估計(jì)，進(jìn)行實(shí)證分析(第三、四部分)；根據(jù)理論與實(shí)證分析，得出結(jié)論與政策含義(第五部分)。

二、文獻(xiàn)梳理與機(jī)制分析

金融發(fā)展理論從誕生至今，經(jīng)歷了三次研究主題和研究范式的重大轉(zhuǎn)換，金融發(fā)展與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系一直是核心的研究問(wèn)題之一。對(duì)金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)過(guò)程中的政府作用的研究也經(jīng)歷了階段性的轉(zhuǎn)變，從忽略到重視，從全面否定、逐步中立到客觀(guān)肯定。特別是對(duì)中國(guó)金融發(fā)展與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系的研究以及社會(huì)融資規(guī)模概念的創(chuàng)造性提出，都為本文的研究提供了扎實(shí)的理論基礎(chǔ)。

金融發(fā)展理論的形成以麥金農(nóng)(Mckinnon，1973)[15]和肖(Shaw，1973)[16]的兩本著作為標(biāo)志，在著作中作者以金融抑制現(xiàn)象為關(guān)注點(diǎn)，提出了金融深化和金融自由化的政策建議。20世紀(jì)七八十年代一大批經(jīng)濟(jì)學(xué)家在M-S框架內(nèi)展開(kāi)討論，形成了第一代金融發(fā)展理論(2)第一代金融發(fā)展理論的研究者也被稱(chēng)為M-S學(xué)派。。他們認(rèn)為在發(fā)展中國(guó)家，金融發(fā)展的市場(chǎng)機(jī)制不健全，政府干預(yù)對(duì)金融發(fā)展本身產(chǎn)生了抑制作用，進(jìn)而抑制了金融服務(wù)經(jīng)濟(jì)的功能?？梢?jiàn)，他們對(duì)金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)過(guò)程中的政府作用持否定態(tài)度。

20世紀(jì)90年代，金融發(fā)展理論吸收了內(nèi)生增長(zhǎng)理論的內(nèi)容，發(fā)展出了第二代金融發(fā)展理論(3)第二代金融發(fā)展理論的研究者也被稱(chēng)為內(nèi)生金融學(xué)派。。帕加諾(Pagano，1993)和萊文(Levine，1997)對(duì)金融中介體和金融市場(chǎng)的形成，以及金融中介體和金融市場(chǎng)如何影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)展開(kāi)了實(shí)證研究，明確了金融發(fā)展影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的路徑機(jī)制，發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展通過(guò)資本積累和全要素生產(chǎn)率兩條渠道影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，提出了金融約束的政策建議[1,17]。但是內(nèi)生金融學(xué)派的不足在于沒(méi)有將政府干預(yù)納入理論框架。他們僅將政府干預(yù)看作是影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的外部政策，對(duì)金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)過(guò)程中的政府作用持中立態(tài)度。

20世紀(jì)90年代末，以法律金融觀(guān)為代表，形成了第三代金融發(fā)展理論[18]。拉詹和金格萊斯(Rajan & Zingales，2003)從法律、政治等正式制度和文化、宗教等非正式制度的視角解釋金融形成的原因以及各國(guó)金融存在差異的原因[19]。盧峰和姚洋(2004)則發(fā)現(xiàn)中國(guó)法律并沒(méi)有推動(dòng)金融深化和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)[20]。他們雖然沒(méi)有對(duì)政府如何影響金融與經(jīng)濟(jì)的關(guān)系展開(kāi)專(zhuān)門(mén)研究，但是已將政府作為內(nèi)生因素，納入理論框架，開(kāi)始關(guān)注政府在金融發(fā)展過(guò)程中存在的正面作用。

縱觀(guān)三代金融發(fā)展理論中對(duì)政府作用的研究，可以發(fā)現(xiàn)，在金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過(guò)程中，對(duì)政府干預(yù)的機(jī)制和結(jié)果存在不同觀(guān)點(diǎn)。在中國(guó)財(cái)政分權(quán)的實(shí)際背景下，地方政府同時(shí)面臨財(cái)政壓力和晉升壓力。由于金融市場(chǎng)機(jī)制尚不完善，地方政府對(duì)金融機(jī)構(gòu)的干預(yù)成為普遍的現(xiàn)象[6,9]，但是這種干預(yù)究竟是增進(jìn)還是抑制了金融功能的發(fā)揮，卻產(chǎn)生了爭(zhēng)議。既有觀(guān)點(diǎn)可以分為兩種：一種是對(duì)政府干預(yù)金融功能持否定態(tài)度，例如尹希果等(2006)認(rèn)為政府在多元化目標(biāo)下干預(yù)金融資源配置，違背了資金配置效率最大化原則，阻礙了金融功能的發(fā)揮，削弱了金融發(fā)展對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)效應(yīng)[21]；另一種是對(duì)政府干預(yù)金融功能持肯定態(tài)度，例如陳雨露(2014)認(rèn)為在轉(zhuǎn)型時(shí)期，金融配置資源的機(jī)制尚不完善，政府干預(yù)作為一種補(bǔ)充，可以通過(guò)制定合理的金融政策，引導(dǎo)金融配置資源的方向和規(guī)模，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，彌補(bǔ)了金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能[12]。錢(qián)先航等(2011)在“發(fā)展觀(guān)”和“政治觀(guān)”的理論框架下，對(duì)官員與銀行信貸行為的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究，認(rèn)為地方政府官員干預(yù)金融系統(tǒng)的效應(yīng)不能簡(jiǎn)單地正面或負(fù)面評(píng)價(jià)，應(yīng)該從規(guī)模、效率等多方面進(jìn)行考察[10]。徐建波和夏海勇(2014)引入政府政策，使其更符合中國(guó)現(xiàn)實(shí)，對(duì)政府干預(yù)金融發(fā)展的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)進(jìn)行了理論研究，發(fā)現(xiàn)：(1)市場(chǎng)機(jī)制不能自動(dòng)彌補(bǔ)經(jīng)濟(jì)差距，存在市場(chǎng)失靈；(2)政府干預(yù)可以通過(guò)改變金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期、緩解金融歧視等途徑彌補(bǔ)市場(chǎng)失靈，提升總體經(jīng)濟(jì)水平[5]。因此，政府干預(yù)金融功能的總體效應(yīng)，可能表現(xiàn)為正面的增進(jìn)作用，也可能表現(xiàn)為負(fù)面的抑制作用。

金融發(fā)展理論表明，金融發(fā)展主要通過(guò)資本積累和全要素生產(chǎn)率兩條渠道影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)[17，22]，而對(duì)于政府干預(yù)如何影響金融發(fā)展在這兩條渠道的效應(yīng)，則關(guān)注不足。本文對(duì)既有文獻(xiàn)進(jìn)行梳理，從資本積累和全要素生產(chǎn)率兩條渠道，對(duì)政府干預(yù)金融功能的具體機(jī)制進(jìn)行進(jìn)一步闡釋(見(jiàn)圖1)。

圖1 政府干預(yù)影響金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)功能的機(jī)制分析

政府干預(yù)金融功能的渠道之一，是通過(guò)影響儲(chǔ)蓄行為、儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化的數(shù)量和方向，進(jìn)而影響資本積累[4]。對(duì)于居民，政府通過(guò)提高存款利率，可以激勵(lì)儲(chǔ)蓄，增加資本積累的來(lái)源。對(duì)于實(shí)體企業(yè)，政府通過(guò)降低貸款利率，刺激貸款投資，增加實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的資本積累[23]。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)，政府通過(guò)對(duì)投機(jī)性的金融業(yè)務(wù)進(jìn)行規(guī)范，控制金融機(jī)構(gòu)資本空轉(zhuǎn)現(xiàn)象，讓更多的資本流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，增加資本積累[23]；政府通過(guò)更加全面的政策保障，分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，降低經(jīng)營(yíng)成本，創(chuàng)造穩(wěn)定的外部環(huán)境[20]等。然而，政府作為政策制定者和監(jiān)管者，其干預(yù)的效果也可能產(chǎn)生負(fù)面的影響。對(duì)于居民，對(duì)信貸消費(fèi)業(yè)務(wù)的放松，可能造成信貸消費(fèi)增加而預(yù)防性?xún)?chǔ)蓄減少；對(duì)于實(shí)體企業(yè)，由于對(duì)高收益的金融業(yè)務(wù)缺乏約束，造成投機(jī)性的金融業(yè)務(wù)發(fā)展過(guò)度，反而導(dǎo)致資本空轉(zhuǎn)，脫實(shí)向虛，實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的資本積累減少；對(duì)于金融機(jī)構(gòu)，由于對(duì)日益多樣化的金融產(chǎn)品和服務(wù)缺乏監(jiān)管，金融機(jī)構(gòu)缺乏穩(wěn)定有序的市場(chǎng)環(huán)境，進(jìn)而出現(xiàn)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)提供資本的能力不足[20]。因此，在金融發(fā)展促進(jìn)資本積累的過(guò)程中，政府干預(yù)既可能產(chǎn)生正面的增進(jìn)作用，也可能產(chǎn)生負(fù)面的抑制作用。

政府干預(yù)金融功能的渠道之二，是通過(guò)改善資本配置、提高技術(shù)效率、促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新等，進(jìn)而提升全要素生產(chǎn)率[4]。對(duì)于實(shí)體企業(yè)，政府通過(guò)提供風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)保和政策性補(bǔ)償，鼓勵(lì)前沿性和高收益的項(xiàng)目投資，進(jìn)而提高資本配置效率[24]。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)，政府可以通過(guò)所掌握的宏觀(guān)信息和微觀(guān)信息，協(xié)助金融機(jī)構(gòu)降低監(jiān)督成本；進(jìn)一步，政府提供的有效信息，有助于金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)識(shí)別創(chuàng)新項(xiàng)目，揭示創(chuàng)新收益，促進(jìn)技術(shù)進(jìn)步[5]；政府通過(guò)對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的規(guī)范和創(chuàng)新項(xiàng)目貸款業(yè)務(wù)的激勵(lì)，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)向創(chuàng)新型企業(yè)提供資金支持[24]。然而需要注意的是，金融發(fā)展具有本身的基本規(guī)律，政府干預(yù)會(huì)降低金融配置資源的效率，這也是金融發(fā)展理論的M-S學(xué)派和內(nèi)生金融學(xué)派所強(qiáng)調(diào)的觀(guān)點(diǎn)[15-17]。金融機(jī)構(gòu)本身具有風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和收益識(shí)別的能力，政府的過(guò)度干預(yù)，可能會(huì)違背效率最大化原則，反而降低了金融機(jī)構(gòu)本身的資源配置效率，創(chuàng)新項(xiàng)目無(wú)法得到充足的資金支持，導(dǎo)致資源錯(cuò)配[24-25]。因此，在金融發(fā)展提升全要素生產(chǎn)率的過(guò)程中，政府干預(yù)既可能產(chǎn)生正面的增進(jìn)作用，也可能產(chǎn)生負(fù)面的抑制作用。

金融發(fā)展通過(guò)資本積累和全要素生產(chǎn)率兩個(gè)渠道影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)，因此可以在金融發(fā)展影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及兩個(gè)渠道的計(jì)量分析模型中，通過(guò)引入金融發(fā)展與財(cái)政支出的交叉項(xiàng)(4)參考陳強(qiáng)(2014)[26]，基礎(chǔ)的線(xiàn)性回歸模型為Y=β0+β1X1+β2X2+ε，加入交叉項(xiàng)的模型為Y=β0+β1X1+β2X2+β3X1×X2+ε。對(duì)于基礎(chǔ)模型，解釋變量X1對(duì)被解釋變量Y的影響為?Y/?X1=β1，是一個(gè)常數(shù)；對(duì)于加入交叉項(xiàng)的模型，解釋變量X1對(duì)被解釋變量Y的影響為?Y/?X1=β1+β3X2，表示解釋變量X1對(duì)被解釋變量Y的影響受到X2的調(diào)節(jié)。交叉項(xiàng)之前的回歸系數(shù)β3，稱(chēng)之為交互效應(yīng)或調(diào)節(jié)效應(yīng)。如果β3>0，則交互效應(yīng)為正，表示解釋變量X1對(duì)被解釋變量Y的邊際效應(yīng)隨著X2的增大而上升；反之，則交互效應(yīng)為負(fù)。來(lái)研究政府干預(yù)對(duì)金融功能的影響[26]，即政府干預(yù)究竟是增進(jìn)了還是抑制了金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)模型設(shè)定

基于既有研究，資本積累和全要素生產(chǎn)率是金融發(fā)展影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的兩條基本路徑，因此本文研究政府干預(yù)對(duì)金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)功能的影響也從這兩個(gè)渠道展開(kāi)。在已有的實(shí)證模型①基礎(chǔ)上，進(jìn)行拓展和修正，構(gòu)建模型(1)—模型(3)：

Yit=β0+β1FDit+β2Fiit+β3FDit×Fiit+β4Tradeit+εit

(1)

Kit=β0+β1FDit+β2Fiit+β3FDit×Fiit+β4FDIit+εit

(2)

TFPit=β0+β1FDit+β2Fiit+β3FDit×Fiit+β4R&Dit+εit

(3)

其中，i表示個(gè)體，t表示時(shí)間，εit表示隨機(jī)誤差項(xiàng)。本文的實(shí)證模型進(jìn)行了三個(gè)方面的拓展：第一，引入金融發(fā)展與財(cái)政支出的交叉項(xiàng)FD×Fi，表示政府干預(yù)對(duì)金融功能的影響；第二，建立了實(shí)體經(jīng)濟(jì)Y、資本積累K和全要素生產(chǎn)率TFP為被解釋變量的不同模型，共同的解釋變量為金融發(fā)展FD、財(cái)政支出Fi和政府干預(yù)FD×Fi；第三，在不同模型中加入了不同的控制變量，以提高研究的效度，模型(1)的控制變量為對(duì)外貿(mào)易Trade，模型(2)的控制變量為外商投資FDI，模型(3)的控制變量為研發(fā)投入R&D。

在各個(gè)模型中，重點(diǎn)關(guān)注交叉項(xiàng)的系數(shù)。對(duì)于模型(1)，當(dāng)β3<0時(shí)，金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能受到政府干預(yù)的影響而減弱，即政府干預(yù)抑制了金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能；當(dāng)β3>0時(shí)，金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能受到政府干預(yù)的影響而增強(qiáng)，即政府干預(yù)增進(jìn)了金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能。對(duì)于模型(2)和模型(3)，當(dāng)β3<0時(shí)，金融發(fā)展對(duì)資本存量和全要素生產(chǎn)率的作用受到政府干預(yù)的影響而減弱，政府干預(yù)表現(xiàn)為抑制作用；當(dāng)β3>0時(shí)，金融發(fā)展對(duì)資本存量和全要素生產(chǎn)率的作用受到政府干預(yù)的影響而增強(qiáng)，政府干預(yù)表現(xiàn)為增進(jìn)作用。

(二)變量和數(shù)據(jù)

本文選取中國(guó)2001—2018年省級(jí)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，共540個(gè)觀(guān)測(cè)點(diǎn)，研究需要的相關(guān)數(shù)據(jù)(不包括西藏、香港、澳門(mén)、臺(tái)灣的數(shù)據(jù))來(lái)自《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》《中國(guó)金融年鑒》《中國(guó)科技年鑒》等，具體的變量和數(shù)據(jù)說(shuō)明見(jiàn)表1。

表1 變量和數(shù)據(jù)說(shuō)明

Y：實(shí)體經(jīng)濟(jì)，采用扣除金融業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)之外的人均實(shí)際國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)衡量。其中，地區(qū)GDP根據(jù)GDP指數(shù)進(jìn)行調(diào)整，金融業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)根據(jù)第三產(chǎn)業(yè)增加值指數(shù)進(jìn)行調(diào)整，皆以2000年為基期，剔除價(jià)格變動(dòng)的影響，除以年末總?cè)丝?，得到?shí)際的人均實(shí)體經(jīng)濟(jì)增加值。對(duì)變量取對(duì)數(shù)，有利于克服異方差問(wèn)題，變量前系數(shù)表示解釋變量變化一單位時(shí)，被解釋變量變動(dòng)的百分比單位。

K：資本存量，采用永續(xù)盤(pán)存法(5)永續(xù)盤(pán)存法核算資本存量的基本公式為Kt=Kt-1(1-δ)+It/Pt，其中四個(gè)重要的基礎(chǔ)變量：每年新增投資為It，價(jià)格指數(shù)為Pt，初始資本存量為K0，折舊率為δ。進(jìn)行人均實(shí)際資本存量的核算。具體方法參考張軍等(2004)[27]的方法，所有變量均調(diào)整至以2000年為基期的實(shí)際價(jià)格。初始資本存量K0采用張軍等(2004)[27]的方法，以當(dāng)年價(jià)格計(jì)算的2000年實(shí)際資本存量，每年新增投資It采用固定資本形成總額，并且以當(dāng)年固定資產(chǎn)價(jià)格指數(shù)Pt進(jìn)行調(diào)整，折舊率δ為9.6%，資本形成率(1-δ)為90.4%。

TFP：全要素生產(chǎn)率，采用索羅殘差法(6)使用索羅殘差法核算全要素生產(chǎn)率基本公式為C-D生產(chǎn)函數(shù)Y=AKαLβ，取人均值和對(duì)數(shù)值，lny=lnA+αlnk，其中重要的三個(gè)基礎(chǔ)變量為：人均產(chǎn)出y，人均資本存量k，資本彈性系數(shù)α。進(jìn)行核算。具體方法參考郭慶旺和賈俊雪(2005)[28]的方法，假設(shè)規(guī)模收益不變(α+β=1)，資本彈性系數(shù)α取0.69。人均產(chǎn)出Yt，采用以2000年為基期的實(shí)際GDP，人均資本Kt，采用以2000年為基期的資本存量，即本文核算的資本存量。對(duì)柯布-道格拉斯(C-D)生產(chǎn)函數(shù)取對(duì)數(shù)，經(jīng)過(guò)核算得到的TFP為對(duì)數(shù)值。

FD：金融發(fā)展，采用社會(huì)融資規(guī)模占GDP的比重衡量。社會(huì)融資規(guī)模的統(tǒng)計(jì)分為兩個(gè)階段，2001—2014年包括社會(huì)融資規(guī)?？偭?、貸款、債券(含可轉(zhuǎn)債)和股票四項(xiàng)，2013—2018年包括社會(huì)融資規(guī)?？偭?、人民幣貸款、企業(yè)債券、境內(nèi)股票融資等多項(xiàng)，經(jīng)過(guò)2013年和2014年的數(shù)據(jù)對(duì)比，發(fā)現(xiàn)社會(huì)融資規(guī)?？偭壳昂笠恢?，保證了數(shù)據(jù)連續(xù)性。

Fi：財(cái)政支出，采用扣除了國(guó)防、公共安全、一般公共服務(wù)和國(guó)債還本付息支出以后的建設(shè)性財(cái)政支出占GDP的比重衡量。具體方法參考樊綱等(2003)[29]的方法，用建設(shè)性財(cái)政支出占GDP的比重近似地反映政府支配資源的比重，為了消除偶發(fā)因素導(dǎo)致的年度異常波動(dòng)，使用4年移動(dòng)平均值代替當(dāng)年值，例如2004年為2001—2004年的平均值。

FD×Fi：政府干預(yù)，代表政府對(duì)金融功能的干預(yù)，采用金融發(fā)展FD與財(cái)政支出Fi的乘積。當(dāng)該項(xiàng)的系數(shù)為正時(shí)，表示政府干預(yù)有利于金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，政府對(duì)金融功能的影響表現(xiàn)為增進(jìn)；當(dāng)該項(xiàng)的系數(shù)為負(fù)時(shí)，表示政府干預(yù)不利于金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，政府對(duì)金融功能的影響表現(xiàn)為抑制。

其他控制變量根據(jù)被解釋變量選擇了不同的指標(biāo)。模型(1)選擇對(duì)外貿(mào)易Trade，采用以經(jīng)營(yíng)單位所在地的凈出口額占GDP的比重衡量。模型(2)選擇外商投資FDI，采用外商直接投資占GDP的比重衡量。模型(3)選擇研發(fā)投入R&D，采用研究與試驗(yàn)發(fā)展人員全時(shí)當(dāng)量的對(duì)數(shù)值衡量。

另外，對(duì)內(nèi)生性進(jìn)行處理時(shí)，選擇R1、R2和R3分別為短期、中期和長(zhǎng)期貸款利率(7)2014年11月22日，中國(guó)人民銀行將人民幣貸款利率期限簡(jiǎn)并為一年以?xún)?nèi)(含一年)、一年至五年(含五年)和五年以上三個(gè)檔次。本文對(duì)之前的歷次利率進(jìn)行相應(yīng)的歸并處理，將六個(gè)月以?xún)?nèi)(含六個(gè)月)和六個(gè)月至一年(含一年)合并為一年以?xún)?nèi)(含一年)的利率，稱(chēng)為短期利率R1；將一年至三年(含三年)和三至五年(含五年)合并為一年至五年(含五年)的利率，稱(chēng)為中期利率R2，五年以上利率保持不變，稱(chēng)為長(zhǎng)期利率R3。，作為金融發(fā)展FD的工具變量；Fife表示財(cái)政性教育經(jīng)費(fèi)占GDP的比重，作為財(cái)政支出Fi的工具變量。

(三)平穩(wěn)性檢驗(yàn)

采用常用的LLC、IPS、ADF-Fisher和PP-Fisher四種檢驗(yàn)，對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行面板單位根檢驗(yàn)(見(jiàn)表2)。經(jīng)過(guò)檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)除了Trade、R&D和Fife三個(gè)變量的PP-Fisher檢驗(yàn)未通過(guò)外，其他所有變量均通過(guò)所有檢驗(yàn)，可以判斷所有變量均是平穩(wěn)變量，可以對(duì)這一組變量進(jìn)行回歸分析。考慮到面板數(shù)據(jù)的結(jié)構(gòu)(n=30，T=18)，本文采用短面板數(shù)據(jù)常用的策略，首先考慮采用固定效應(yīng)(FE)模型進(jìn)行基準(zhǔn)回歸，其次考慮內(nèi)生性問(wèn)題，進(jìn)行廣義矩估計(jì)(GMM)，然后通過(guò)替換變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

四、實(shí)證研究

(一)固定效應(yīng)模型

首先對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行模型檢驗(yàn)，通過(guò)F檢驗(yàn)、LM檢驗(yàn)和Hausman檢驗(yàn)，在混合最小二乘(Pooled OLS)、固定效應(yīng)(FE)和隨機(jī)效應(yīng)(RE)中，選擇固定效應(yīng)模型(8)限于篇幅，本文不再贅述檢驗(yàn)過(guò)程。。第二，對(duì)固定效應(yīng)模型進(jìn)行模型檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)存在異方差、自相關(guān)和截面相關(guān)問(wèn)題(見(jiàn)表3)，因此采用D-K方法進(jìn)行克服，實(shí)證結(jié)果見(jiàn)表4。

表3 模型檢驗(yàn)

表4 固定效應(yīng)模型的實(shí)證結(jié)果

從各變量對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的總體效應(yīng)看，金融發(fā)展與財(cái)政支出對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響系數(shù)都顯著為正，而交叉項(xiàng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響系數(shù)顯著為負(fù)，表明政府干預(yù)對(duì)金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能產(chǎn)生了抑制作用。從金融發(fā)展對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響渠道分析，金融發(fā)展與財(cái)政支出對(duì)資本存量的影響系數(shù)都顯著為正，交叉項(xiàng)對(duì)資本存量的影響系數(shù)顯著為負(fù)，表明政府干預(yù)對(duì)金融發(fā)展影響資本存量的作用產(chǎn)生了抑制；金融發(fā)展與財(cái)政支出對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響系數(shù)都顯著為正，交叉項(xiàng)對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響系數(shù)顯著為負(fù)，表明政府干預(yù)對(duì)金融發(fā)展影響全要素生產(chǎn)率的作用產(chǎn)生了抑制。綜上，金融與財(cái)政各自對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)總體、資本積累渠道和全要素生產(chǎn)率渠道均表現(xiàn)為顯著的促進(jìn)作用，而政府干預(yù)則對(duì)金融功能產(chǎn)生了抑制作用，即政府干預(yù)對(duì)金融功能的總體以及兩條渠道的作用都表現(xiàn)為抑制，而不是增進(jìn)。

(二)GMM回歸模型

考慮到實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)金融發(fā)展的影響而可能導(dǎo)致內(nèi)生性問(wèn)題，本文采用工具變量法進(jìn)行克服。首先，通過(guò)豪斯曼(Hausman)檢驗(yàn)和內(nèi)生性檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展和交叉項(xiàng)為模型(1)和模型(2)的內(nèi)生解釋變量，財(cái)政支出為模型(3)的內(nèi)生解釋變量(見(jiàn)表5)。本文將貸款利率Rate作為金融發(fā)展和交叉項(xiàng)的工具變量，包括短期利率R1、中期利率R2和長(zhǎng)期利率R3，將財(cái)政性教育經(jīng)費(fèi)Fife作為財(cái)政支出的工具變量(9)貸款利率與社會(huì)融資規(guī)模相關(guān)，社會(huì)融資規(guī)模越大，貸款利率越高，而貸款利率對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)并不產(chǎn)生直接影響；財(cái)政性教育經(jīng)費(fèi)與財(cái)政支出相關(guān)，財(cái)政支出越多，財(cái)政性教育經(jīng)費(fèi)越多，而財(cái)政性教育經(jīng)費(fèi)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)并不產(chǎn)生直接影響。因此，貸款利率可以作為金融發(fā)展和交叉項(xiàng)的工具變量，財(cái)政性教育經(jīng)費(fèi)可以作為財(cái)政支出的工具變量。。第二，考慮到存在異方差問(wèn)題，本文采用更為穩(wěn)健的GMM方法進(jìn)行估計(jì)，相關(guān)變量均通過(guò)了識(shí)別不足、過(guò)度識(shí)別(10)在模型(3)中，工具變量為財(cái)政性教育經(jīng)費(fèi)Fife，內(nèi)生解釋變量為財(cái)政支出Fi，工具變量和內(nèi)生解釋變量數(shù)目相等，所以不進(jìn)行過(guò)度識(shí)別檢驗(yàn)。和弱工具變量檢驗(yàn)，實(shí)證結(jié)果見(jiàn)表6。從GMM估計(jì)結(jié)果看，金融發(fā)展和財(cái)政支出對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、資本積累和全要素生產(chǎn)率的影響系數(shù)都顯著為正，而交叉項(xiàng)的影響系數(shù)都顯著為負(fù)，表明金融與財(cái)政各自對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、資本積累和全要素生產(chǎn)率均表現(xiàn)為正面影響，而政府干預(yù)則對(duì)金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及兩個(gè)渠道產(chǎn)生了負(fù)面影響，即政府干預(yù)對(duì)金融功能的發(fā)揮具有抑制作用。這與固定效應(yīng)模型的估計(jì)結(jié)果是一致的，保證了結(jié)論的穩(wěn)健性，表明實(shí)證研究的信度較高。

表5 變量?jī)?nèi)生性檢驗(yàn)

表6 GMM回歸模型的實(shí)證結(jié)果

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

克服了內(nèi)生性問(wèn)題以后，本文通過(guò)相近的替換指標(biāo)，進(jìn)一步進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。金融發(fā)展采用銀行貸款占GDP的比重Load衡量，相應(yīng)交叉項(xiàng)替換為L(zhǎng)oad×Fi。首先，對(duì)變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，替換后的核心解釋變量Load和交叉項(xiàng)Load×Fi均為平穩(wěn)變量，說(shuō)明可以直接進(jìn)行回歸分析(11)限于篇幅，變量平穩(wěn)性檢驗(yàn)的過(guò)程不再贅述。。第二，對(duì)固定效應(yīng)模型進(jìn)行檢驗(yàn)，由于存在異方差、自相關(guān)和截面相關(guān)問(wèn)題(12)限于篇幅，模型檢驗(yàn)過(guò)程不再贅述。，采用D-K方法進(jìn)行克服。

對(duì)核心解釋變量FD和交叉項(xiàng)FD×Fi進(jìn)行替換后，對(duì)模型(1)—模型(3)重新進(jìn)行估計(jì)，發(fā)現(xiàn)各個(gè)變量的顯著性及影響系數(shù)的符號(hào)與固定效應(yīng)模型、GMM回歸模型的估計(jì)結(jié)果保持一致(限于篇幅，具體結(jié)果未列示，備索)。因此，本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

五、結(jié)論與政策含義

本文通過(guò)引入金融發(fā)展與財(cái)政支出的交叉項(xiàng)，對(duì)政府干預(yù)如何影響金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能進(jìn)行了實(shí)證研究。研究發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展通過(guò)兩個(gè)渠道，即資本積累和全要素生產(chǎn)率，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)具有促進(jìn)作用；但政府干預(yù)影響了金融功能的發(fā)揮，對(duì)金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及兩個(gè)渠道的功能均產(chǎn)生了抑制作用。因此，在考察金融發(fā)展對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響時(shí)，不應(yīng)該只關(guān)注金融發(fā)展本身的效應(yīng)，還應(yīng)該同時(shí)關(guān)注政府干預(yù)對(duì)金融功能發(fā)揮的影響，只有將金融發(fā)展本身的效應(yīng)和政府干預(yù)金融功能的效應(yīng)結(jié)合起來(lái)，才能全面地把握金融發(fā)展影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的實(shí)際效應(yīng)。除了核心解釋變量外，對(duì)于其他控制變量的實(shí)證分析結(jié)果也帶給我們一些啟示。對(duì)于模型(1)，對(duì)外貿(mào)易對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)具有顯著的正面影響，表明貿(mào)易開(kāi)放仍然是發(fā)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要途徑；對(duì)于模型(2)，外商投資對(duì)資本積累具有顯著的負(fù)面影響，表明存在金融開(kāi)放與資本開(kāi)放不匹配的問(wèn)題[30]，值得引起注意；對(duì)于模型(3)，研發(fā)投入對(duì)全要素生產(chǎn)率具有顯著的正面影響，表明科技研發(fā)是提升經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量的重要途徑，需要繼續(xù)重視教育與科技的作用。

財(cái)政與金融關(guān)系的制度安排是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)體系的核心制度之一，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，財(cái)政與金融關(guān)系的失衡仍然存在[31]。從金融和財(cái)政各自的獨(dú)立表現(xiàn)看，都是配置資源的有效方式，通過(guò)資本積累和全要素生產(chǎn)率兩條渠道促進(jìn)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。但是從金融與財(cái)政的交互影響看，政府干預(yù)削弱了金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效果。在金融發(fā)展服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過(guò)程中，政府作用表現(xiàn)為抑制而不是增進(jìn)。因此，推動(dòng)財(cái)政與金融雙歸位，劃清政府與市場(chǎng)的邊界，就成為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展階段的現(xiàn)實(shí)要求。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，政府需要一方面盡量減少對(duì)金融配置資源功能的直接干預(yù)，使財(cái)政與金融歸位，發(fā)揮好各自促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的功能；另一方面為金融配置資源創(chuàng)造穩(wěn)定的外部條件，維護(hù)良好的金融環(huán)境。特別是當(dāng)前在面臨全球經(jīng)濟(jì)下行、國(guó)際金融市場(chǎng)震蕩的巨大風(fēng)險(xiǎn)和壓力下，政府更需要加強(qiáng)金融監(jiān)管，維護(hù)好金融穩(wěn)定，保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行。因此，在金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過(guò)程中，政府在減少對(duì)金融功能直接干預(yù)的同時(shí)，還應(yīng)該在制定金融政策、加強(qiáng)金融監(jiān)管、防范金融風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)金融穩(wěn)定等方面發(fā)揮好作用，以更好地為金融發(fā)展服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造穩(wěn)定有序的外部環(huán)境，進(jìn)而增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能。