環(huán)保支出與企業(yè)價值的關(guān)系研究

顧鈺婷

摘要：本文選取了2013-2017年連續(xù)五年披露環(huán)保支出的上市公司作為研究的樣本，研究了企業(yè)環(huán)保支出對企業(yè)價值的影響，以及治理結(jié)構(gòu)的調(diào)節(jié)作用。最后實證的結(jié)果表示：企業(yè)環(huán)保支出和企業(yè)價值是顯著的正向相關(guān)的關(guān)系。董事會規(guī)模、兩權(quán)分離率則對環(huán)保支出與企業(yè)價值之間存在負(fù)向調(diào)節(jié)作用。此外，本文還用企業(yè)EVA價值來替換企業(yè)價值作為穩(wěn)健性檢驗，此時高管激勵對環(huán)保支出與企業(yè)價值之間存在正向調(diào)節(jié)作用，其余結(jié)果和原回歸結(jié)果相似，證明了其具有穩(wěn)健性。

關(guān)鍵詞：環(huán)保支出;治理結(jié)構(gòu);企業(yè)價值

為了追求經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，我國企業(yè)逐漸忽視了環(huán)境保護(hù)的問題，環(huán)境污染事件接連不斷地發(fā)生，污染治理問題迫在眉睫。企業(yè)是環(huán)境資源的主要消費者和污染物的主要排放者。根據(jù)《中華人民共和國環(huán)境保護(hù)法》的規(guī)定，企業(yè)承擔(dān)環(huán)境污染防治的主體責(zé)任。企業(yè)在環(huán)保方面的支出屬于企業(yè)履行其環(huán)境責(zé)任的一部分，是企業(yè)環(huán)境責(zé)任履行程度的量化體現(xiàn)。而環(huán)境責(zé)任作為企業(yè)社會責(zé)任中的重要組成部分，早已被納入企業(yè)社會責(zé)任披露重點披露內(nèi)容之列。

唐國平（2013）等認(rèn)為，我國上市公司在環(huán)保支出上大多是被動的支出，環(huán)保支出存在普遍不足的問題;企業(yè)“被動”進(jìn)行環(huán)保支出的行為主要是為了滿足政府的環(huán)境監(jiān)管，并不是自發(fā)的主動支出行為。企業(yè)發(fā)展經(jīng)營的主要目的是盡可能地獲取利潤，此時企業(yè)就要權(quán)衡企業(yè)價值與環(huán)境污染治理防護(hù)之間的關(guān)系，做到實現(xiàn)了污染防治工作的同時企業(yè)價值方面也要得到提高。同時企業(yè)不同的治理結(jié)構(gòu)會影響企業(yè)內(nèi)部治理的效果，從而對企業(yè)的支出行為產(chǎn)生影響。張釗銘（2020）認(rèn)為股權(quán)集中度越高，可以增強(qiáng)企業(yè)環(huán)保支出與企業(yè)價值正向作用關(guān)系。那么在治理結(jié)構(gòu)不同的企業(yè)中，企業(yè)價值是否存在差異？環(huán)保投資與企業(yè)價值的關(guān)系是否會有所不同？

本文希望可通過研究環(huán)保支出與企業(yè)價值關(guān)系，提高企業(yè)履行環(huán)境責(zé)任增加環(huán)保投入的積極性，推動企業(yè)在環(huán)保支出方面從“被動”支出到“主動”投入。研究企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)在企業(yè)環(huán)保支出與企業(yè)價值之間的關(guān)系中起到的作用，可以使得企業(yè)更好的優(yōu)化自身治理結(jié)構(gòu)，從而增強(qiáng)了環(huán)保支出與企業(yè)價值之間的關(guān)系。除去本章引言部分，本文的研究內(nèi)容如下：第二部分假設(shè)的提出，第三部分實證研究設(shè)計，第四部分進(jìn)行實證檢驗與結(jié)果分析，最后一部分總結(jié)了研究結(jié)論并有針對性地提出政策與建議。

1.研究假設(shè)

企業(yè)如果消極履行或者不履行環(huán)境責(zé)任無疑是向外界傳遞了一個負(fù)面的信號，企業(yè)的各方利益相關(guān)者對企業(yè)盈利能力、收益水平和未來的發(fā)展前景產(chǎn)生質(zhì)疑，導(dǎo)致了企業(yè)在公眾面前的形象大打折扣。因此企業(yè)提高環(huán)保支出，對其環(huán)境責(zé)任的積極履行，不但迎合政府環(huán)保環(huán)境政策的要求降低了企業(yè)受到相關(guān)處罰的風(fēng)險，還能在其利益相關(guān)者中形成良好口碑，實現(xiàn)良性循環(huán)提升企業(yè)價值。因此提出假設(shè)H1：企業(yè)環(huán)保支出與企業(yè)價值呈正相關(guān)關(guān)系。

高管薪資與其給企業(yè)帶來的經(jīng)濟(jì)效益的多少有關(guān)。因此高管會努力提高公司的經(jīng)營績效來獲得更高的年薪。薪酬激勵使得高管人員更愿意為企業(yè)未來的企業(yè)價值而奮斗，通過增加環(huán)保支出履行環(huán)境責(zé)任的方式最終提高企業(yè)價值。為此，提出假設(shè)H2：高管激勵在環(huán)保支出與企業(yè)價值的關(guān)系中起到正向調(diào)節(jié)作用。

董事會規(guī)模小在公司對于實行對環(huán)保支出決策時能夠很快做出決定并形成一致意見，使得企業(yè)能夠快速及時的履行其社會責(zé)任，從而提高企業(yè)價值。而董事會規(guī)模越大不但會增加成本，還會導(dǎo)致各董事之間溝通困難降低效率，不利于發(fā)揮其監(jiān)督職責(zé)。綜上所述，我們提出假設(shè)H3：董事會人數(shù)在環(huán)保支出與企業(yè)價值的關(guān)系中起到負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

兩權(quán)分離度越高，實際控制人對企業(yè)進(jìn)行掏空行為所獲得的私人收益可能就會大于其共享收益，對企業(yè)的整體價值是有負(fù)向影響。因此企業(yè)實際經(jīng)營者更加關(guān)心現(xiàn)實利益與私人利益，對通過履行其企業(yè)社會責(zé)任包括對環(huán)保方面的支出來提高企業(yè)價值沒有很高的積極性。綜上提出假設(shè)H4：兩權(quán)分離度在環(huán)保支出與企業(yè)價值的關(guān)系中起到負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

2.研究設(shè)計

2.1樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2013-2017年我國A股上市公司連續(xù)五年披露環(huán)保支出具體金額的上市公司作為研究的有效樣本，在此基礎(chǔ)上剔除金融類公司、ST公司以及數(shù)據(jù)上存在重大缺失的公司，最終確定了總共121家企業(yè)605個有效樣本。實證研究主要運用STATA 15.0和EXCEL 2019處理分析數(shù)據(jù)。環(huán)保支出數(shù)據(jù)來自于上市公司披露的企業(yè)社會責(zé)任報告、環(huán)境責(zé)任報告書、可持續(xù)發(fā)展報告以及企業(yè)年報手工收集整理獲得。其他數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

2.2變量設(shè)計

（1）被解釋變量

本文采用企業(yè)的市場價值（MV）來作為企業(yè)價值的衡量指標(biāo)。市值是指一個時間點內(nèi)，股票的發(fā)行數(shù)量與股票價格的乘積，市值高低代表了著市場對企業(yè)認(rèn)可程度。市值不但是企業(yè)自身經(jīng)營利潤，經(jīng)營成果的體現(xiàn)，也關(guān)注到了企業(yè)價值在市場中的實現(xiàn)，因此用市值來衡量企業(yè)實際價值更為合理。

（2）解釋變量

本文的解釋變量是環(huán)保支出（EPI）。唐國平等（2013）將披露在企業(yè)社會責(zé)任報告、環(huán)境報告書或者可持續(xù)發(fā)展報告書中的環(huán)保支出額作為研究對象。張釗銘（2020）將企業(yè)環(huán)保支出指標(biāo)以企業(yè)披露的環(huán)保支出總額的自然對數(shù)來衡量，消除了企業(yè)規(guī)模的影響。本文在環(huán)保支出金額的數(shù)據(jù)來源的確定上，借鑒唐國平的方法手工收集環(huán)保支出數(shù)據(jù)，并取自然對數(shù)來消除企業(yè)規(guī)模的影響。

（3）調(diào)節(jié)變量

本文分別選取股權(quán)集中度、高管激勵、董事會規(guī)模、兩權(quán)分離率來說明企業(yè)治理結(jié)構(gòu)。

高管激勵：用董監(jiān)高薪酬前三名總額的自然對數(shù)來衡量。董事會規(guī)模：用投資當(dāng)年的董事會人數(shù)平均值衡量。兩權(quán)分離率：實際控制人擁有上市公司控制權(quán)與所有權(quán)之差來衡量。

（4）控制變量

梳理相關(guān)文獻(xiàn)，本文相關(guān)控制變量詳細(xì)定義表見表1：

2.3模型的建立

為了檢驗假設(shè)1環(huán)保支出與企業(yè)價值的關(guān)系，借鑒陶嵐（2013）的模型，并根據(jù)本文內(nèi)容構(gòu)建以下模型：

為驗證假設(shè)2、3、4，即驗證環(huán)保支出對高管激勵、董事會結(jié)構(gòu)、兩權(quán)分離度的調(diào)節(jié)效應(yīng)，本文引入董監(jiān)高前三名年薪總額、董事人數(shù)的自然對數(shù)和兩權(quán)分離度分別與環(huán)保支出做交乘項，調(diào)節(jié)變量用Adjust表示，在模型（1）的基礎(chǔ)上建立模型（2）：

3.實證分析

3.1描述性統(tǒng)計

基于變量的定義與設(shè)計，本文通過STATA15.0軟件得出相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計。為了消除企業(yè)規(guī)模的影響，企業(yè)價值變量進(jìn)行了歸一化處理，因此它的取值范圍在0到1之間。樣本公司的環(huán)保支出自然對數(shù)均值為17.1，且最大值為22.87，最小值為2.185，說明樣本間環(huán)保支出數(shù)據(jù)差異較大。因篇幅原因統(tǒng)計結(jié)果未示列。

3.2相關(guān)性分析

本文對變量進(jìn)行了Pearson相關(guān)性檢驗，結(jié)果表明，環(huán)保支出（EPI）與企業(yè)價值（MV）的相關(guān)系數(shù)為0.272，且P值在1%下顯著，表明企業(yè)價值與環(huán)保支出呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，變量之間的相關(guān)系數(shù)遠(yuǎn)低于0.8，也就是說各個變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。此外還進(jìn)行了VIF檢驗，企業(yè)價值與其他變量的VIF值均不超過5，此結(jié)果也可以排除模型多重共線性問題的可能性。因篇幅原因分析結(jié)果未示列。

3.3回歸分析

模型1結(jié)果中，EPI系數(shù)為0.197，t值為11.89，環(huán)保支出與企業(yè)價值在1%水平下顯著，表明環(huán)保支出與企業(yè)價值當(dāng)期呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，驗證了假設(shè)1。在模型1的基礎(chǔ)上模型2加入了高管激勵的交互項后，EPI*Top3nx不顯著，說明高管激勵對環(huán)保支出與企業(yè)價值之間不存在調(diào)節(jié)作用，假設(shè)2不成立。模型3加入董事會規(guī)模的交互項后，t值為-1.79，EPI*Num在10%水平下顯著顯著，說明董事會規(guī)模對環(huán)保支出與企業(yè)價值之間存在負(fù)向調(diào)節(jié)效應(yīng)，假設(shè)3成立。模型4加入了兩權(quán)分離的交互項后，EPI*Sep中t值為-4.49，在1%水平下顯著，說明企業(yè)兩權(quán)分離對環(huán)保支出與企業(yè)價值之間存在負(fù)向調(diào)節(jié)作用，因此假設(shè)4成立。

3.4穩(wěn)健性檢驗

此外，本文用企業(yè)的EVA價值來替換原回歸方程的市場價值（MV）來進(jìn)行替換做穩(wěn)健性檢驗，為了消除企業(yè)規(guī)模的影響，將企業(yè)EVA價值取自然對數(shù)再進(jìn)行回歸。結(jié)果顯示原先假設(shè)2高管激勵調(diào)節(jié)變量正向顯著，為假設(shè)2的理論提供數(shù)據(jù)支撐。其余假設(shè)與原結(jié)果相似，由此可見模型具有穩(wěn)健性。穩(wěn)健性回歸結(jié)果因篇幅問題沒有示例。

4.結(jié)論與建議

本文通過對2013-2017年連續(xù)5年披露環(huán)保支出額的121家企業(yè)605個樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行分析得出：企業(yè)的環(huán)保支出與企業(yè)價值之間呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。董事會規(guī)模、兩權(quán)分離率則對環(huán)保支出與企業(yè)價值之間存在負(fù)向調(diào)節(jié)作用。此外，本文還用企業(yè)EVA價值以及滯后一期的數(shù)據(jù)，來測試穩(wěn)健性，結(jié)果和原回歸相似，證明了其具有穩(wěn)健性。

在環(huán)保方面企業(yè)要樹立環(huán)保理念和良好的社會責(zé)任意識，在取得經(jīng)濟(jì)利潤的同時也要保護(hù)環(huán)境效益，優(yōu)化自身治理結(jié)構(gòu)，制定環(huán)境戰(zhàn)略，落實環(huán)境保護(hù)制度，樹立綠色企業(yè)形象。政府作為監(jiān)管者要加強(qiáng)企業(yè)監(jiān)督檢查機(jī)制、完善法律法規(guī)，讓企業(yè)意識到履行環(huán)境責(zé)任的好處，同時出臺激勵機(jī)制對環(huán)保支出加大投入的企業(yè)，進(jìn)行政策扶持和稅收減免的獎勵，從而引導(dǎo)企業(yè)主動履行環(huán)境責(zé)任。對于社會以及我們公民來說，需要不斷提高環(huán)境保護(hù)意識，媒體也要加大宣傳客觀公正得進(jìn)行報道，起到社會監(jiān)督的作用。

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