微評

丁點兒IPO折射家族式治理“頑疾”？

近日，四川丁點兒食品開發(fā)股份有限公司（丁點兒股份）擬公開發(fā)行3033.5萬股普通股，募集4.3億元，用于標(biāo)準(zhǔn)化川味調(diào)味料研發(fā)、生產(chǎn)基地擴能技改等項目。2017年至2019年，公司營業(yè)收入分別為1.87億元、1.94億元、2.2億元，歸母凈利潤分別為1118.7萬元、3641.52萬元、5165.55萬元。業(yè)績表現(xiàn)不錯，符合發(fā)行條件。但丁點兒股份此次IPO卻引來市場對“家族式”控股背后暗含的公司治理頑疾的擔(dān)憂。

【微評】

丁點兒股份的招股說明書顯示：一方面，公司股權(quán)過度集中于家族成員手中，壓縮了其他高管及投資者的資本占比空間;另一方面，公司核心高管主要為家族成員，且專業(yè)能力存疑。人們普遍擔(dān)心：公司股權(quán)相對集中于某一家庭成員手中，會更易導(dǎo)致公司經(jīng)營風(fēng)險的發(fā)生。其原因在于家族成員對企業(yè)的實際控制成本，尤其是信息成本，要比一般的公司來得更為簡單、便利;從而導(dǎo)致家族企業(yè)更容易損害公司利益及中小股東權(quán)益。其次，由于公司股權(quán)過度集中，一旦大股東發(fā)生意外或股東之間產(chǎn)生分歧，極易導(dǎo)致公司經(jīng)營穩(wěn)定性或遭受挑戰(zhàn)。再次，股權(quán)過度集中，也可能壓縮外部投資人介入公司的可能。不過，上述擔(dān)心其實有點兒杞人憂天和過度解讀了，可以進一步分為以下幾個更為具體的問題：

其一，認(rèn)清“家族式控股”。嚴(yán)格來講，“家族式控股”與“家族企業(yè)”并不是同一概念。前者是指具有血緣、親緣關(guān)系的家族成員擁有對特定企業(yè)股權(quán)的絕對控制現(xiàn)象;家族成員具有股東身份，但并不一定實際參與企業(yè)管理;而“家族企業(yè)”則是從公司股權(quán)結(jié)構(gòu)到實際經(jīng)營活動均為特定家族成員所控制的一種企業(yè)類型，強調(diào)家族成員不僅實際參與公司企業(yè)的經(jīng)營管理活動，而且實際掌控公司控制權(quán)。就此而言，“家族式控股”并不可怕，可以把他們看作是一類比較特殊的一致行動人;而“家族企業(yè)”，尤其是作為上市公司的家族企業(yè)，其家族“封閉性”特征勢必與上市公司的“公共性”屬性之間形成沖突。這種沖突，說白了，就是作為控股股東的家族成員與其他股東之間的利益沖突。

其二，提防“家族式管理”。其實，較之于對“家族式控股”的過分擔(dān)心，真正值得人們關(guān)注的應(yīng)當(dāng)是公司的“家族式管理”。家族式管理的核心，不在于“資本多數(shù)決”原則下“資本民主”原則，而在于家族成員之間的“尊卑長幼”秩序;這種秩序觀念，或許在管理效率角度而言，并不落后，甚至更為有效。但在“公平、公開與公正”角度而言，家族式管理顯然與強調(diào)身份平等、“三公原則”下的市場經(jīng)濟原則并不相融。換言之，具有家族背景的股權(quán)相對集中，透過公司內(nèi)部決策機制掌握了公司的控制權(quán)——公司經(jīng)營權(quán)，從而架空了公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)：股權(quán)、公司經(jīng)營權(quán)與公司監(jiān)督權(quán)的相互制衡可能。實踐中，人們常常主張公司股權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離，其實也就是要維持這種制衡機制。

其三，丁點兒股份通過IPO將會加劇還是弱化公司的“家族式控股”以及“家族式管理”？顯然，通過IPO將會稀釋公司原有股東持股比例，弱化公司“家族式控股”的色彩。但并不能就此判定，IPO一定可以消除公司股權(quán)集中的隱憂;甚至相反，隨著公司IPO的成功，或許會降低控股股東的控股成本，使得家族控股股東更為便利地實現(xiàn)公司控制權(quán)。真正值得擔(dān)心的還是：IPO后，公司依然維持了一定程度上的“家族式管理”以及相應(yīng)的經(jīng)營風(fēng)險，在這種局面下，作為投資者，或許就必須在投資收益機會與是否掌控公司控制權(quán)之間作出選擇。

最后，“家族式控股”“家族式管理”是不是民營企業(yè)獨有的現(xiàn)象？如果我們將“一股獨大”“濫用控股股東地位”“股東合謀損害公司利益以及中小股東利益”等現(xiàn)象也看作是某種“家族式”行為的話，顯然他們的危害性并不一定比一般民營企業(yè)存在的“家族控股”或者“家族管理”的危害更小、更少、更文明。所以，資本市場里不需要各種各樣的“家族”，要的是平等的投資者、發(fā)行人和中介商，要的是法治。

茅臺“家族式腐敗”凸顯治理失敗？

據(jù)貴州省紀(jì)委監(jiān)委日前通報稱，貴州茅臺酒股份有限公司原副總經(jīng)理張家齊，茅臺學(xué)院黨委委員、副院長李明燦因涉嫌嚴(yán)重違紀(jì)違法正接受審查調(diào)查。自2019年5月茅臺集團原黨委副書記、董事長袁仁國被通報“雙開”至今，茅臺集團及其子公司已有至少13名高管接連落馬，凸顯出企業(yè)管理的混亂，并謂之曰：“家族式腐敗”。

【微評】

顯然，對一家國有控股上市公司內(nèi)部高級管理人員腐敗問題頻發(fā)，用“家族式腐敗”概括，并不準(zhǔn)確、貼切。在司法機關(guān)尚未作出最終結(jié)論之前，也無法斷定這么多的高管接連落馬之間是否存在某種類似“家族”般的組織或者結(jié)構(gòu)性聯(lián)系。

一個不爭的事實是：在上述系列腐敗案的連續(xù)重?fù)糁?，茅臺公司內(nèi)部管理的“混亂”被揭示得一覽無余。由股東大會、董事會、監(jiān)事會構(gòu)建的基本制衡與約束機制，幾乎陷于空轉(zhuǎn)，并未發(fā)揮各自的基本職責(zé)與職能。就此而言，這是一家內(nèi)部治理難言成功的公司。

不過，或許有很多投資者并不認(rèn)同這一評價。按道理講，一家內(nèi)部治理失敗的企業(yè)，并不具有投資價值，可茅臺在資本市場的高光表現(xiàn)，到底打了誰的臉？毋須諱言，茅臺酒好，再多的腐敗問題也不會影響到酒的質(zhì)量和口味?？蓡栴}是，在資本市場上，投資者的投資標(biāo)的是上市公司整體，并不是上市公司的某一具體產(chǎn)品。產(chǎn)品的投資價值與企業(yè)的投資價值原本就屬于兩個不同的概念和范疇。

根據(jù)紀(jì)監(jiān)部門的通報，茅臺管理混亂的背后，或許存在靠企吃企、設(shè)租尋租、關(guān)聯(lián)交易、內(nèi)外勾結(jié)侵吞國有資產(chǎn)等問題。而公司治理失靈問題的存在，不一定就是所謂的“制度漏洞”造成，或許更多的問題是出現(xiàn)在“違規(guī)決策”“擴張執(zhí)行”與“選擇監(jiān)督”等方面。所謂“違規(guī)決策”就是違反現(xiàn)有公司以股東大會為中心的決策機制，小圈子決策;所謂“擴張執(zhí)行”就是在具體經(jīng)營過程中，公司撇開股東大會、董事會的授權(quán)機制，恣意而為;所謂“選擇監(jiān)督”就是以公司監(jiān)事會、獨立董事等具有監(jiān)督職能的公司機構(gòu)，在公司自律監(jiān)督中抓小放大，避重就輕，以至喪失實際監(jiān)督功能。

23歲神秘富豪舉牌三變科技成謎

近日，業(yè)績乏善可陳的三變科技股價突然大漲近三成。據(jù)三變科技7月2日晚間公告稱，當(dāng)日公司收到股東莫某樑出具的《簡式權(quán)益變動報告書》，莫某樑6月30日通過集中競價交易的方式增持公司股份104.94萬股后，總持股數(shù)達到1009.31萬股，占公司總股本的5.0065%，觸及舉牌線。

【微評】

這則新聞的看點有三：

一是，投資者莫某樑年紀(jì)輕輕，便身價不菲，可以在資本市場呼風(fēng)喚雨，令人感慨。據(jù)報道，莫某樑出生于1997年，年僅23歲，目前居住于在杭州有名的豪宅——地中海別墅;擁有2019年8月成立的杭州威陵物聯(lián)網(wǎng)科技有限公司70%股權(quán);同時擁有2004年2月成立的海威控股30%的股份。大量顯形或者隱形青年富翁的出現(xiàn)，反映出改革開放以來第一批社會財富擁有者們已經(jīng)完成了家族、家庭內(nèi)部成員之間的代際轉(zhuǎn)換，“富二代”不再是一群開著豪車呼嘯而去的青年，而是將在未來經(jīng)濟社會中扮演越來越重要角色的實力人物。

二是，三變科技股價大漲的真正原因有待觀察。莫某樑通過公告聲稱舉牌三變科技是“對上市公司未來持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的信心及對上市公司價值的認(rèn)可”。顯然，如果僅以近年來三變科技持續(xù)萎靡不振的經(jīng)營業(yè)績來看，三變科技談不上什么“持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展”，一般投資者也難以認(rèn)可該“上市公司價值”。但三變科技的既往業(yè)績表現(xiàn)，并不足以否定投資人對其未來的獨具慧眼的預(yù)期與評估，莫某樑不是表示：“在未來12個月內(nèi)，有根據(jù)股價擇機增持公司股份的計劃”么？

三是，莫某樑在舉牌增持過程中涉嫌違規(guī)問題有待查明。根據(jù)三變科技公告，莫某樑持股數(shù)量達到1009.31萬股（占上市公司總股本5.0065%）——觸及首次舉牌線時，是否按照《證券法》的規(guī)定向證監(jiān)會、交易所作出了書面報告？是否通知了上市公司，并予公告？是否在限制交易的期限內(nèi)，繼續(xù)增持或者減持了該上市公司股票？相關(guān)事實，都需要監(jiān)管部門進一步查明。

點評人楊為喬系西北政法大學(xué)經(jīng)濟法學(xué)院副教授