“雙循環(huán)”下的投資邏輯

何艷 王飛

編者按

最高層為未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展提出“國(guó)內(nèi)大循環(huán)”“雙循環(huán)”戰(zhàn)略，即“逐步形成以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局”。

這一重大戰(zhàn)略為消費(fèi)、科技等眾多行業(yè)帶來(lái)了新的想象力。從消費(fèi)來(lái)說(shuō)，當(dāng)中國(guó)即將成為世界第一大消費(fèi)市場(chǎng)時(shí)，能滿(mǎn)足內(nèi)需的消費(fèi)類(lèi)產(chǎn)品勢(shì)必迎來(lái)新的增長(zhǎng)曲線。從科技來(lái)說(shuō)，當(dāng)政策方面支持芯片和軟件行業(yè)大發(fā)展，這讓市場(chǎng)人士想起了京東方的液晶面板的崛起往事。從資本市場(chǎng)自身來(lái)說(shuō)，將孕育出更多優(yōu)秀公司，令市場(chǎng)慢牛持續(xù)前行。

總之，“雙循環(huán)”正在與市場(chǎng)產(chǎn)生共振，并創(chuàng)造更多可能。

備受市場(chǎng)關(guān)注的“雙循環(huán)”正在改變投資者的思考邏輯。接受本刊采訪的投資人表示，“雙循環(huán)”是國(guó)家應(yīng)對(duì)當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)政治環(huán)境的重要戰(zhàn)略方向決策，會(huì)是未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展核心策略。就當(dāng)前而言，“雙循環(huán)”戰(zhàn)略有望成為慢牛的重要基石，大金融、消費(fèi)、科技成為新戰(zhàn)略決策下的主要投資方向。

“雙循環(huán)”定調(diào) 利好慢牛走穩(wěn)致遠(yuǎn)

“雙循環(huán)”將令資本市場(chǎng)發(fā)揮更大作用，并將與市場(chǎng)形成共振，為市場(chǎng)貢獻(xiàn)一批優(yōu)秀的上市公司，促進(jìn)慢牛行情持續(xù)演繹。

“國(guó)內(nèi)大循環(huán)”“雙循環(huán)”是當(dāng)前市場(chǎng)的熱詞，該詞來(lái)自國(guó)家最高層對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最新定調(diào)：“逐步形成以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局”。

在萬(wàn)博新經(jīng)濟(jì)研究院院長(zhǎng)滕泰看來(lái)，這個(gè)最新定調(diào)有兩大戰(zhàn)略背景。他對(duì)《紅周刊》記者表示，“首先，從2015年-2019年，我國(guó)貿(mào)易順差由最高點(diǎn)逐年回落。即便沒(méi)有貿(mào)易戰(zhàn)和新冠疫情的沖擊，我們預(yù)測(cè)這個(gè)逐年回落的趨勢(shì)還會(huì)持續(xù)十年左右，到2030年基本達(dá)到貿(mào)易平衡，也就是貿(mào)易順差減少到零。其次，2019年中國(guó)GDP總額約13萬(wàn)億美元（約100萬(wàn)億元人民幣），美國(guó)GDP是21萬(wàn)億美元，在中美兩國(guó)GDP規(guī)模差距較大的情況下，中美兩國(guó)的社會(huì)商品零售總額卻相差無(wú)幾?？偨Y(jié)就是，中國(guó)需要確立以?xún)?nèi)需市場(chǎng)為主體的戰(zhàn)略思想，我們的內(nèi)需市場(chǎng)也具有成為全球第一大市場(chǎng)的潛力?！?/p>

在“國(guó)內(nèi)大循環(huán)”為主之外，還要國(guó)內(nèi)國(guó)際“雙循環(huán)”。對(duì)此，滕泰舉例稱(chēng)，“我們每年出口的帽子約有100億頂，出口的鞋子約有100億雙，出口的服裝約有300億件，這些產(chǎn)能只能依靠海外市場(chǎng)來(lái)消化。還有我們一些能源資源產(chǎn)品，如石油、鐵礦石都依賴(lài)海外市場(chǎng)。所以政策上還是在強(qiáng)調(diào)擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放的。”因此，在“雙循環(huán)”指引下，消費(fèi)領(lǐng)域和被卡脖子的核心技術(shù)領(lǐng)域值得看好。

國(guó)泰元鑫資產(chǎn)研究部執(zhí)行總監(jiān)王懿超則對(duì)《紅周刊》記者表示，對(duì)“雙循環(huán)”的認(rèn)識(shí)要從回答經(jīng)濟(jì)發(fā)展的三個(gè)核心問(wèn)題開(kāi)始，即需求從哪里來(lái)？供給從哪里來(lái)？信用從哪里來(lái)？“在需求端我們有14億人口文化生活升級(jí)的巨大需求;在供給端中國(guó)制造是世界經(jīng)濟(jì)循環(huán)的主要力量;在信用端也就是金融業(yè)，不論是銀行間接融資還是資本市場(chǎng)直接融資，都是經(jīng)濟(jì)循環(huán)的“血液”，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有著重要的支持作用。國(guó)際間的資本流動(dòng)、貿(mào)易流轉(zhuǎn)非常發(fā)達(dá)，國(guó)際間的這兩大循環(huán)能夠?yàn)閲?guó)內(nèi)國(guó)際‘雙循環(huán)起著很好的促進(jìn)作用。而就國(guó)際資本流動(dòng)而言，就是要堅(jiān)持對(duì)外開(kāi)放，做好資本市場(chǎng)制度建設(shè)，做大做強(qiáng)券商、投行、基金等行業(yè)?！?/p>

因此，在“雙循環(huán)”背景下，資本市場(chǎng)的地位實(shí)際在進(jìn)一步上升。寶新金融首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄭磊對(duì)記者表示，從資本市場(chǎng)制度建設(shè)來(lái)看，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板都已經(jīng)實(shí)施注冊(cè)制，充分發(fā)揮資本市場(chǎng)的融資作用，為短板的技術(shù)和產(chǎn)業(yè)提供資金支持。

同時(shí)，“雙循環(huán)”戰(zhàn)略有望成為慢牛市的重要基石，與市場(chǎng)形成共振。深圳私享股權(quán)投資基金管理有限公司總經(jīng)理陳建德對(duì)記者表示，“在內(nèi)循環(huán)里，就要提升國(guó)內(nèi)的科技競(jìng)爭(zhēng)力，因?yàn)槲覈?guó)以前以出口導(dǎo)向?yàn)橹?，自主的科技?chuàng)新沒(méi)有現(xiàn)在那么強(qiáng)。科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制，對(duì)解決創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資難的問(wèn)題具有重大的推動(dòng)作用。而科技公司的大量上市，肯定會(huì)涌現(xiàn)出不少優(yōu)秀公司，并推動(dòng)資本長(zhǎng)期發(fā)展。一個(gè)好的資本市場(chǎng)最典型的特征就是有一批優(yōu)秀的上市公司茁壯成長(zhǎng)?！?h3>大金融迎來(lái)長(zhǎng)期利好 部分行業(yè)基本面已經(jīng)“預(yù)喜”

在慢牛之下，銀行股估值修復(fù)的確定性非常高。

當(dāng)“雙循環(huán)”和慢牛市“結(jié)合”，最先受益的可能是證券行業(yè)。

事實(shí)上，在上半年滬指創(chuàng)最近兩年新高的過(guò)程中，券商的業(yè)績(jī)節(jié)節(jié)走高。比如中信證券最新公告顯示，7月份母公司營(yíng)收達(dá)到65.98億元，凈利潤(rùn)44.43億元，凈利潤(rùn)環(huán)比（6月份凈利潤(rùn)為9.47億元）增長(zhǎng)達(dá)369%。中信建投母公司7月份實(shí)現(xiàn)營(yíng)收31.1億元，同比增長(zhǎng)124.72%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)16.98億元，同比增長(zhǎng)174.65%;今年6月凈利潤(rùn)為10億元，環(huán)比增長(zhǎng)69.8%。在業(yè)績(jī)背書(shū)之下，中信證券、中信建投的股價(jià)雙雙開(kāi)啟上升走勢(shì)。

“對(duì)于券商行業(yè)來(lái)講，顯然是資本市場(chǎng)走牛最受益的行業(yè)。8月6日晚上，中信證券、中信建投、廣發(fā)證券等多家券商已經(jīng)公布了7月份的業(yè)績(jī)快報(bào)。從數(shù)據(jù)上來(lái)看，券商業(yè)績(jī)得到很大提升。在券商業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性增升、市場(chǎng)容量提升空間打開(kāi)后，券商業(yè)的估值中樞是有望繼續(xù)抬升的。”陳建德表示。

陳建德指出，券商之后，保險(xiǎn)同樣受益牛市環(huán)境?！氨ｋU(xiǎn)公司目前20萬(wàn)億左右的總資產(chǎn)里大概有10%是投向權(quán)益市場(chǎng)的，由于市場(chǎng)整體回暖，可以為保險(xiǎn)業(yè)帶來(lái)較多的投資收益。同時(shí)，國(guó)家相關(guān)監(jiān)管部門(mén)提升了險(xiǎn)資投資于權(quán)益市場(chǎng)的比例，這給保險(xiǎn)業(yè)的投資打開(kāi)了更大的空間。另外，由于保險(xiǎn)資金主要投資一些優(yōu)質(zhì)、低估、高分紅的藍(lán)籌公司，所以，新興科技公司的上市對(duì)他們的影響比較小?！?/p>

和券商、保險(xiǎn)同屬大金融板塊的銀行，是否也會(huì)在“雙循環(huán)”與慢牛市共振中獲得關(guān)注呢？特別是銀行股在經(jīng)過(guò)7月份短暫的反彈之后，直接轉(zhuǎn)身掉頭向下，創(chuàng)出有史以來(lái)的最低估值。

對(duì)此，陳建德認(rèn)為，隨著資本市場(chǎng)直接融資比例的提升，市場(chǎng)擔(dān)心的銀行壞賬率有可能有所降低，“銀行板塊的估值水平，一來(lái)有望因不良的下降而提升;二來(lái)在銀行業(yè)本身良好業(yè)績(jī)得到印證的情況下提升，銀行業(yè)本身就具有非常大的估值重估的空間。比如，一般認(rèn)為制造業(yè)是銀行不良的‘主要貢獻(xiàn)者，但事實(shí)是鋼鐵、有色、地產(chǎn)等行業(yè)沒(méi)有制造多少壞賬。IPO上市變得容易，這也在一定程度上會(huì)幫助銀行降低不良率?！?/p>

廈門(mén)祐益峰資產(chǎn)管理公司策略研究總監(jiān)魏斌杰也指出，“從統(tǒng)計(jì)數(shù)字看，銀行的不良率自2015年之后——在統(tǒng)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)日益提高的前提下，仍然逐年下降。而企業(yè)核心資本充足率隨著每年利潤(rùn)的滾存，也在逐步的提高。市場(chǎng)擔(dān)心的銀行不良率問(wèn)題、銀行讓利問(wèn)題和計(jì)劃降低分紅比率問(wèn)題，個(gè)人判斷都屬于在可控范圍內(nèi)?！?/p>

目前，A股和港股中市凈率最低的中信銀行H股只有0.33倍，A股中市凈率最低的交通銀行是0.5倍。港股中分紅率最高的民生、光大、中行、交通銀行都在8%左右，A股分紅率是6.6%左右。對(duì)此，魏斌杰表示，“當(dāng)前的銀行股情形和2014年非常相似。當(dāng)年中國(guó)銀行股價(jià)2.5元，0.8倍的市凈率，分紅0.19元，接近8%。當(dāng)時(shí)的銀行股不良率和杠桿比例比現(xiàn)在更高。當(dāng)年的創(chuàng)業(yè)板和中小板的炒作氛圍不會(huì)比現(xiàn)在的科創(chuàng)板更差，整個(gè)市場(chǎng)也流行著一個(gè)‘談估值就輸在起跑線的言論。但是在2014年七月份銀行股觸底之后，整個(gè)銀行板塊就開(kāi)始一路走高。半年之后幾乎所有的銀行股都有一波100%的漲幅，直接消滅了所有的一倍市凈率以下的銀行股?！?/p>

因此，在慢牛之下，銀行股估值修復(fù)的確定性非常高。除此，在魏斌杰看來(lái)，銀行股還有兩項(xiàng)收益值得注意?！澳壳暗你y行理財(cái)基本在3%左右，而銀行股分紅都遠(yuǎn)超這個(gè)收益。有一些投資者覺(jué)得分紅毫無(wú)意義。對(duì)于破凈的銀行股，每次分紅都能夠在提升安全墊的同時(shí)，提高第二年的現(xiàn)金分紅率。比如2.63港幣的中國(guó)銀行H股，每年分紅0.21港幣。如果股價(jià)一直除權(quán)，13年后會(huì)出現(xiàn)一個(gè)股價(jià)為零，凈資產(chǎn)為10元以上的股票。大家知道這種情況出現(xiàn)的可能性非常小。另外，就A股銀行股來(lái)說(shuō)，還要加持一個(gè)打新收益。集思錄的統(tǒng)計(jì)數(shù)字顯示，最近一年上海打新年化收益為10%，深圳6%。今年收益最高的幾個(gè)新股中簽一個(gè)直接收益超過(guò)20萬(wàn)?！?h3>金融板塊或?qū)⑿绿怼扒|市值俱樂(lè)部”新成員

江蘇銀行和南京銀行目前的市值分別是711.14億元和792.56億元，直追千億市值。

需要注意的是，數(shù)據(jù)顯示，“雙循環(huán)”之下，金融板塊或?qū)⑿绿怼扒|市值俱樂(lè)部”新成員。廣發(fā)證券的研報(bào)認(rèn)為，僅在“內(nèi)循環(huán)”方面將衍生出六大投資方向，金融內(nèi)循環(huán)（金融更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，提升經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率）就是其中之一。

據(jù)《紅周刊》記者統(tǒng)計(jì)，金融板塊三個(gè)細(xì)分行業(yè)銀行、券商和保險(xiǎn)的“千億市值俱樂(lè)部”成員分別有16位、13位和5位，合計(jì)占板塊內(nèi)所有公司的比例為37.36%，而滬深兩市所有的千億市值公司的權(quán)重僅為3.35%。

實(shí)際上，今年5月中旬以來(lái)，“雙循環(huán)”新發(fā)展格局便被提出，此后更是多次被提及。而作為“先覺(jué)資金”的代表，上市公司的重要股東早已“聞風(fēng)”而動(dòng)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年4月份，上市公司的重要股東累計(jì)增持金融板塊的權(quán)重不足0.44%。到了5月-7月，這一數(shù)據(jù)分別已達(dá)3.89%、30.48%和18.64%（見(jiàn)表1）。具體來(lái)看，在統(tǒng)計(jì)區(qū)間內(nèi)，江蘇銀行、南京銀行和長(zhǎng)沙銀行被增持的金額居前，其中江蘇銀行和南京銀行目前的市值分別是711.14億元和792.56億元，直追千億市值。

需要注意的是，盡管在七月上旬經(jīng)歷一波上漲行情，但金融板塊在A股中仍是“估值洼地”，銀行、券商、保險(xiǎn)整體的市盈率分別為5.86倍、34.76倍和13.49倍，而其歷史中位線分別為7.23倍、26.38倍和19.18倍。同時(shí)，金融板塊也是業(yè)績(jī)韌性較強(qiáng)的行業(yè)。如銀行業(yè)，受新冠肺炎疫情的影響，今年一季度滬深兩市近七成公司的凈利潤(rùn)出現(xiàn)下滑，但銀行業(yè)的36家公司中，有35家的凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)了正增長(zhǎng)，占比97.22%。其中，招商銀行、江蘇銀行和南京銀行等18家銀行更是實(shí)現(xiàn)了凈利潤(rùn)的雙位數(shù)增長(zhǎng)。

保險(xiǎn)行業(yè)也是這樣，并且隨著中國(guó)居民人均可支配收入的持續(xù)上升（見(jiàn)表2）以及居民購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)的積極性不斷提高，在擴(kuò)大內(nèi)需的大背景下，部分險(xiǎn)企在今年一季度的業(yè)績(jī)下滑或迎來(lái)改觀，如自2018年年末至今年一季度末，中國(guó)平安互聯(lián)網(wǎng)用戶(hù)量已增加20.48%（見(jiàn)表3）。

火熱的消費(fèi)賽道再添長(zhǎng)期邏輯“短板”“長(zhǎng)板”皆存機(jī)會(huì)

未來(lái)我國(guó)結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)可以來(lái)自于‘補(bǔ)短板、也可以來(lái)自于‘鍛長(zhǎng)板。

在大金融迎來(lái)長(zhǎng)期利好，且部分標(biāo)的朝著千億市值前進(jìn)的同時(shí)，被市場(chǎng)持續(xù)看好的消費(fèi)賽道，也因“雙循環(huán)”而新添一條長(zhǎng)期邏輯。

據(jù)波士頓咨詢(xún)公司（BCG）與阿里巴巴聯(lián)合發(fā)布的《中國(guó)消費(fèi)新趨勢(shì)：三大動(dòng)力塑造中國(guó)消費(fèi)新客群》報(bào)告指出，即使中國(guó)GDP增長(zhǎng)放緩至5.5%，中國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模仍將從2016年的4.4萬(wàn)億美元增長(zhǎng)到2021年的6.1萬(wàn)億美元。中國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)的規(guī)模已經(jīng)連續(xù)14年保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，未來(lái)兩三年必將超越美國(guó)，成為全球最大的消費(fèi)市場(chǎng)。

伊洛投資董事長(zhǎng)許傳華對(duì)記者表示，“從擴(kuò)大內(nèi)需的前景來(lái)看，我國(guó)部分行業(yè)的產(chǎn)能利用率較低，主要集中在鋼鐵、煤炭、有色和化工等行業(yè)，去產(chǎn)能壓力依舊較大。與此同時(shí)，我國(guó)光伏、5G以及以高鐵為代表的高端裝備領(lǐng)域擁有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，未來(lái)我國(guó)結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)可以來(lái)自于‘補(bǔ)短板、也可以來(lái)自于‘鍛長(zhǎng)板。”

結(jié)合疫情背景，作為“長(zhǎng)板”的線上消費(fèi)幾乎完成了“全民普及”，這本身就蘊(yùn)藏了巨大的投資價(jià)值。許傳華認(rèn)為，“電商、游戲娛樂(lè)平臺(tái)、產(chǎn)品和內(nèi)容供應(yīng)商我們可分別看作為兩條不同的產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行邏輯分析。首先電商價(jià)值鏈的中心位置為電商平臺(tái)，因?yàn)殡娚听堫^壟斷效應(yīng)十分明顯，而商家?guī)缀鯙橥耆?jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，且商家大多會(huì)在各平臺(tái)進(jìn)行布局，消費(fèi)者對(duì)電商選擇黏性小;游戲娛樂(lè)平臺(tái)價(jià)值鏈的中心位置則為內(nèi)容供應(yīng)商，因大多內(nèi)容供應(yīng)商會(huì)與平臺(tái)簽署獨(dú)家協(xié)議，此時(shí)消費(fèi)者對(duì)內(nèi)容供應(yīng)者會(huì)比平臺(tái)的選擇黏性大。從投資機(jī)會(huì)的角度來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)的優(yōu)勢(shì)資源向頭部企業(yè)集中的趨勢(shì)不可逆，優(yōu)先選擇像騰訊、美團(tuán)和阿里等互聯(lián)網(wǎng)巨頭作為長(zhǎng)期投資的對(duì)象?！?/p>

當(dāng)然，“長(zhǎng)板”不僅僅只有線上消費(fèi)，康莊資產(chǎn)董事長(zhǎng)常士杉指出，“就國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力而言，主要是一些細(xì)分領(lǐng)域龍頭，如新能源、5G科技、物聯(lián)網(wǎng)、細(xì)分醫(yī)療領(lǐng)域等等。就擴(kuò)大內(nèi)需而言，醫(yī)療領(lǐng)域資源相對(duì)緊缺，特別是老齡化相關(guān)，還有疫苗相關(guān)的一些企業(yè)。我們認(rèn)為，隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，人民生活從溫飽到追求品質(zhì)和健康的趨勢(shì)不會(huì)變，故而有核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)，有壟斷和品牌優(yōu)勢(shì)以及研發(fā)優(yōu)勢(shì)等形成的行業(yè)細(xì)分龍頭領(lǐng)域公司，依然在未來(lái)能夠穿越牛熊?！?/p>

“短板”方面，國(guó)內(nèi)的醫(yī)藥領(lǐng)域不僅是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，還是“國(guó)內(nèi)大循環(huán)”的政策支持方向之一。西南證券醫(yī)藥生物組首席分析師杜向陽(yáng)對(duì)記者表示，預(yù)計(jì)本次疫情將進(jìn)一步推動(dòng)國(guó)家對(duì)于公共衛(wèi)生健康的投入，與醫(yī)院建設(shè)相關(guān)的領(lǐng)域以及醫(yī)療設(shè)備行業(yè)有望受益，同時(shí)相關(guān)醫(yī)學(xué)檢測(cè)實(shí)驗(yàn)室、IVD耗材等領(lǐng)域也有望迎來(lái)較快發(fā)展。

杜向陽(yáng)進(jìn)一步解釋說(shuō)，從國(guó)內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新領(lǐng)域來(lái)看，自2015年開(kāi)始國(guó)家不斷出臺(tái)政策鼓勵(lì)引導(dǎo)企業(yè)創(chuàng)新，同時(shí)針對(duì)仿制藥、中成藥等出臺(tái)帶量采購(gòu)等政策，打壓相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格，在實(shí)現(xiàn)醫(yī)?？刭M(fèi)，支付結(jié)構(gòu)優(yōu)化的同時(shí)，引導(dǎo)制藥企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)。近幾年國(guó)內(nèi)企業(yè)創(chuàng)新藥研發(fā)實(shí)力快速增強(qiáng)，PD-1等藥物的研發(fā)進(jìn)度已經(jīng)達(dá)到世界領(lǐng)先水平，不斷滿(mǎn)足國(guó)內(nèi)患者的醫(yī)療需求，成為帶動(dòng)醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)循環(huán)的核心動(dòng)力。創(chuàng)新藥爆發(fā)的同時(shí)，也帶動(dòng)了國(guó)內(nèi)CXO行業(yè)（指代CRO/CMO/CDMO/CSO）的發(fā)展，預(yù)計(jì)創(chuàng)新藥和CXO都將是優(yōu)秀的長(zhǎng)期投資賽道。

“從國(guó)內(nèi)醫(yī)藥消費(fèi)領(lǐng)域來(lái)看，涉及范圍則相對(duì)較廣，包括疫苗、血制品、零售藥店、體檢、眼科和口腔等多個(gè)不同賽道，整體來(lái)看受醫(yī)保政策負(fù)面影響較小，伴隨國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí)大趨勢(shì)以及群眾對(duì)高端醫(yī)療需求的持續(xù)增長(zhǎng)，行業(yè)有望保持長(zhǎng)期發(fā)展，成為醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)循環(huán)的重要推動(dòng)力。從大循環(huán)的角度來(lái)看，自主可控和國(guó)產(chǎn)替代將是主要的發(fā)展方向，其中以創(chuàng)新器械行業(yè)為代表，目前我國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)快速增長(zhǎng)，2019年已經(jīng)達(dá)到6000億元，且細(xì)分賽道較多，但當(dāng)前大部分賽道國(guó)產(chǎn)化率不足40%，高端領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)化比例更低，預(yù)計(jì)未來(lái)隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)持續(xù)實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破，并憑借高性?xún)r(jià)比以及顯著的渠道優(yōu)勢(shì)，國(guó)產(chǎn)化率將持續(xù)提升，未來(lái)十年仍將是器械行業(yè)黃金發(fā)展的十年，具備較突出的投資價(jià)值?！倍畔蜿?yáng)如是表示。

芯片和軟件產(chǎn)業(yè)開(kāi)始“京東方時(shí)刻”投資邏輯被拉長(zhǎng)

新的鼓勵(lì)政策，把集成電路的投資邏輯拉長(zhǎng)了，從未來(lái)很長(zhǎng)期看，以半導(dǎo)體和操作系統(tǒng)為核心的國(guó)內(nèi)最緊缺技術(shù)領(lǐng)域，真正體現(xiàn)出了長(zhǎng)期的價(jià)值趨勢(shì)。

與大金融、消費(fèi)賽道的投資契機(jī)完全不同，“雙循環(huán)”之于半導(dǎo)體等科技行業(yè)，主要是解決“有無(wú)”甚至是“生死”問(wèn)題。市場(chǎng)感受最明顯的就是中國(guó)引進(jìn)芯片受限問(wèn)題，這也是刺激二級(jí)市場(chǎng)芯片股大漲的關(guān)鍵原因。

在“國(guó)內(nèi)大循環(huán)”政策之前，本土不少科技企業(yè)實(shí)際就是靠國(guó)內(nèi)市場(chǎng)才活下來(lái)的。財(cái)經(jīng)博主@唐史主任司馬遷向記者介紹說(shuō)，大多數(shù)科技企業(yè)的研發(fā)成本非常高，所以需要穩(wěn)定的利潤(rùn)來(lái)源，來(lái)支持自己研發(fā)再投入和再生產(chǎn)?！氨热缇〇|方A、TCL的面板業(yè)務(wù)，今天看起來(lái)也很強(qiáng)了，但它們的起點(diǎn)都很低，一點(diǎn)一點(diǎn)爬坡爬上來(lái)的。這種現(xiàn)象幾乎只能在中國(guó)出現(xiàn)，因?yàn)槲覀冇袕?qiáng)大的內(nèi)部市場(chǎng)，它們生產(chǎn)的產(chǎn)品只要達(dá)到可用的狀態(tài)，就大概率能活下來(lái)。內(nèi)循環(huán)是不直接參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的，這也是半封閉市場(chǎng)的好處，比如現(xiàn)在新能源汽車(chē)領(lǐng)域跑出來(lái)寧德時(shí)代和比亞迪兩個(gè)頭部公司，這兩個(gè)公司也是依靠?jī)?nèi)循環(huán)市場(chǎng)起來(lái)的?！?/p>

鑫然投資董事長(zhǎng)孔令峰進(jìn)一步指出，科技企業(yè)只有先活下來(lái)，才可能做大做強(qiáng)。他認(rèn)為，中國(guó)的光伏、電動(dòng)車(chē)，即新能源，以及消費(fèi)電子，是中國(guó)科技領(lǐng)域有比較優(yōu)勢(shì)的行業(yè)賽道。“消費(fèi)電子、光伏、電動(dòng)車(chē)領(lǐng)域電池的各個(gè)環(huán)節(jié)，它們有個(gè)共同點(diǎn)，就是技術(shù)門(mén)檻都不高。中國(guó)公司相比歐美有成本優(yōu)勢(shì)，相比東南亞有技術(shù)和制造優(yōu)勢(shì)。目前，在全球發(fā)電量結(jié)構(gòu)中，光伏發(fā)電占比在3%左右，光伏價(jià)格過(guò)去四五年有大幅下降，未來(lái)持續(xù)下降，它一定會(huì)低于煤電價(jià)格。那么光伏發(fā)電的清潔能源特性、零運(yùn)營(yíng)成本優(yōu)勢(shì)，就會(huì)得到充分體現(xiàn)，這其中自然有巨大的投資機(jī)會(huì)。而整個(gè)硅料、硅片、電池等行業(yè)頭部公司全在中國(guó)，比如光伏領(lǐng)域的隆基股份、中環(huán)股份、陽(yáng)光電源等，電動(dòng)車(chē)領(lǐng)域電池方面的寧德時(shí)代，整車(chē)公司比亞迪，以及億緯鋰能、欣旺達(dá)等，都是其中的龍頭公司?！?/p>

當(dāng)前面臨類(lèi)似京東方當(dāng)年從零起步時(shí)境況的是芯片和軟件產(chǎn)業(yè)。政策方面，8月4日，國(guó)務(wù)院印發(fā)《新時(shí)期促進(jìn)集成電路產(chǎn)業(yè)和軟件產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干政策》制定出臺(tái)財(cái)稅、投融資、研究開(kāi)發(fā)、進(jìn)出口、人才、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、市場(chǎng)應(yīng)用、國(guó)際合作等八個(gè)方面政策措施?！度舾烧摺访鞔_，凡在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的集成電路企業(yè)和軟件企業(yè)，不分所有制性質(zhì)，均可按規(guī)定享受相關(guān)政策。國(guó)家重點(diǎn)鼓勵(lì)的重點(diǎn)軟件企業(yè)，自獲利年度起，第一年至第五年免征企業(yè)所得稅，接續(xù)年度減按10%的稅率征收企業(yè)所得稅。據(jù)國(guó)盛證券統(tǒng)計(jì)，2015年至2019年計(jì)算機(jī)板塊的總體所得稅率分別為14.30%、14.57%、11%、22.09%、24.39%，新的稅收政策大幅降低軟件公司稅負(fù)，利好尚未盈利的公司。

對(duì)此，孔令峰表示，“國(guó)務(wù)院關(guān)于集成電路的政策里，有一個(gè)很重要的詞就是舉國(guó)之力，這個(gè)價(jià)值非常大。實(shí)際是把集成電路的投資邏輯拉長(zhǎng)了，從未來(lái)很長(zhǎng)期看，以半導(dǎo)體和操作系統(tǒng)為核心的國(guó)內(nèi)最緊缺技術(shù)領(lǐng)域，真正體現(xiàn)出了長(zhǎng)期的價(jià)值趨勢(shì)?！?/p>

@唐史主任司馬遷表示，最新的半導(dǎo)體、軟件的貼稅政策，實(shí)際上就是鼓勵(lì)進(jìn)行“內(nèi)循環(huán)”，引導(dǎo)技術(shù)和產(chǎn)能爬坡。“最新的芯片設(shè)計(jì)和制造技術(shù)我們達(dá)不到，那么我們就先把能達(dá)到的做到極致。比如28納米芯片，臺(tái)積電能做到多少錢(qián)，中芯國(guó)際也能做到多少錢(qián)甚至更低，那么28納米芯片市場(chǎng)就會(huì)徹底變成一家獨(dú)大。因?yàn)閺?qiáng)大的內(nèi)循環(huán)市場(chǎng)能給28納米芯片提供重大支持，可以說(shuō)通過(guò)內(nèi)循環(huán)就可以全部消耗。這樣的話(huà)，企業(yè)也才有錢(qián)去參加外循環(huán)?！?/p>

王懿超進(jìn)一步指出，“進(jìn)口替代確實(shí)是產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)中國(guó)內(nèi)公司的重要機(jī)遇。因?yàn)?，科技行業(yè)有一個(gè)非常重要的特點(diǎn)：技術(shù)參數(shù)的暫時(shí)領(lǐng)先與否不重要，有更多的用戶(hù)使用最重要，即使技術(shù)參數(shù)短期落后，更多的用戶(hù)使用會(huì)促進(jìn)技術(shù)升級(jí)迭代。最終在技術(shù)路徑的競(jìng)爭(zhēng)中勝出的，往往不是技術(shù)參數(shù)最優(yōu)的而是更多人使用的。因此，我提出一個(gè)觀點(diǎn)，中國(guó)巨大的消費(fèi)市場(chǎng)是中國(guó)科技進(jìn)步的重要推動(dòng)力量?！?/p>

不亞于半導(dǎo)體和軟件受市場(chǎng)關(guān)注的另一個(gè)科技概念是5G。從5G整體投資看，好于預(yù)期。對(duì)此，王懿超認(rèn)為，5G行業(yè)要從兩個(gè)方面分別來(lái)分析，一是硬件設(shè)備制造及網(wǎng)絡(luò)投資建設(shè)，二是軟件和應(yīng)用?！拔艺J(rèn)為，5G革新性的應(yīng)用模式可能會(huì)出現(xiàn)在B端（企業(yè)制造端）的工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，以及C端消費(fèi)的人工智能、機(jī)器人領(lǐng)域?！?/p>

不過(guò)，天風(fēng)證券深圳分公司副總經(jīng)理李毓英提醒說(shuō)，2019年末一陣科技風(fēng)把科技股已經(jīng)刮得很熱了，估值很高。他看好的是有研發(fā)能力或渠道能力的高端制造業(yè)。

僅就下半年投資方向而言，孔令峰認(rèn)為，要么看估值性?xún)r(jià)比，要么看行業(yè)地位確定性或者趨勢(shì)確定性，比如半導(dǎo)體代表國(guó)家大方向的領(lǐng)域，以及前面提到的光伏、電動(dòng)車(chē)、消費(fèi)電子領(lǐng)域。許傳華則指出，“下半年將繼續(xù)跟蹤和分析宏觀和行業(yè)動(dòng)態(tài)發(fā)展，以國(guó)家政策為導(dǎo)向，挑選符合國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)的行業(yè)作為主要投資方向，包括醫(yī)藥、消費(fèi)和科技等領(lǐng)域。同時(shí)我們也將時(shí)時(shí)關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)的回暖信號(hào)，判斷相關(guān)行業(yè)的周期拐點(diǎn)，把握傳統(tǒng)基建、能源化工以及汽車(chē)航空等周期行業(yè)的復(fù)蘇機(jī)會(huì)?！?/p>

整體來(lái)看，陳建德說(shuō)，“現(xiàn)在就是在一輪的牛市的路上，對(duì)于投資者而言，建議充分把握住牛市的機(jī)會(huì)。同時(shí)要注意很多股票估值炒到100倍以上，以及一些股票估值只有個(gè)位數(shù)的情況，比如銀行、保險(xiǎn)、地產(chǎn)、基建、公用事業(yè)公司等板塊。在資本市場(chǎng)，中長(zhǎng)期來(lái)看均值一定是要回歸的?！?/p>