市場(chǎng)競爭下企業(yè)股權(quán)融資的供應(yīng)鏈模型分析*

王 宇， 于 輝

(1. 重慶理工大學(xué)管理學(xué)院， 重慶 400054； 2. 重慶大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院， 重慶 400030)

0 引 言

清科數(shù)據(jù)顯示： 2017年我國股權(quán)投資市場(chǎng)披露的投資金額高達(dá)12 111億元，投資案例共計(jì)10 144起.股權(quán)投資不僅拓寬了成長型企業(yè)的融資渠道，還提供管理、營銷、戰(zhàn)略規(guī)劃等一系列增值服務(wù)，逐漸成為企業(yè)搶占市場(chǎng)份額、捕獲成長機(jī)會(huì)的重要途徑.2004年劉強(qiáng)東放棄線下連鎖創(chuàng)立京東多媒體網(wǎng)(京東商城前身)，并先后引入今日資本、老虎環(huán)球基金、高瓴資本等股權(quán)投資機(jī)構(gòu)共計(jì)七輪股權(quán)投資，融資總金額高達(dá)30億美元.大量資本的涌入使京東在常年虧損下仍有能力進(jìn)行市場(chǎng)開拓、物流體系建設(shè)和企業(yè)并購等一系列戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)舉措，并通過價(jià)格戰(zhàn)和產(chǎn)品戰(zhàn)迅速占領(lǐng)市場(chǎng).京東通過股權(quán)融資捕獲了電商快速發(fā)展的良好市場(chǎng)機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)了營業(yè)收入從千萬元到千億元的巨大跨越.其競爭對(duì)手蘇寧(曾經(jīng)的連鎖零售龍頭企業(yè))卻逐漸放緩發(fā)展腳步，最終被京東所超越.由此可見，企業(yè)在面臨良好市場(chǎng)機(jī)遇進(jìn)行市場(chǎng)開拓時(shí)，股權(quán)融資對(duì)企業(yè)贏得市場(chǎng)競爭、實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展至關(guān)重要.

資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)僅與其在資本市場(chǎng)上的運(yùn)作相關(guān)，產(chǎn)品市場(chǎng)上的運(yùn)營不會(huì)影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的選擇，因而忽視了資本結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)運(yùn)營之間的內(nèi)在聯(lián)系.實(shí)際上，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)運(yùn)營不可分割.一方面，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)會(huì)通過債務(wù)的戰(zhàn)略性破產(chǎn)效應(yīng)和有限責(zé)任效應(yīng)影響企業(yè)的競爭策略.債務(wù)的戰(zhàn)略性破產(chǎn)效應(yīng)指出資金充足的企業(yè)會(huì)采取旨在誘使競爭對(duì)手陷入無力償債的競爭策略，以將其驅(qū)逐出市場(chǎng)；債務(wù)的有限責(zé)任效應(yīng)認(rèn)為由于股東僅承擔(dān)債務(wù)的有限責(zé)任，當(dāng)股東和管理者之間無代理成本時(shí)，債務(wù)融資會(huì)激勵(lì)管理者采取更激進(jìn)的策略.Wanzenried[1]考慮了差異化產(chǎn)品的市場(chǎng)競爭，指出發(fā)行債券融資的企業(yè)會(huì)提高銷售價(jià)格并降低產(chǎn)量，生產(chǎn)戰(zhàn)略替代性產(chǎn)品的企業(yè)利潤上升，生產(chǎn)戰(zhàn)略互補(bǔ)性產(chǎn)品的企業(yè)利潤下降.當(dāng)進(jìn)一步考慮產(chǎn)品質(zhì)量時(shí)，選擇債權(quán)融資的企業(yè)會(huì)同時(shí)提高均衡價(jià)格和均衡質(zhì)量，生產(chǎn)高質(zhì)量產(chǎn)品的企業(yè)利潤下降，生產(chǎn)低質(zhì)量產(chǎn)品的企業(yè)利潤上升[2].此外，胡志強(qiáng)等[3]指出，企業(yè)IPO后會(huì)采取更積極的產(chǎn)品市場(chǎng)競爭策略來搶占市場(chǎng)份額.另一方面，企業(yè)運(yùn)營會(huì)對(duì)資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響.企業(yè)的生產(chǎn)、訂貨、物流等運(yùn)營決策會(huì)顯著地影響其現(xiàn)金流[4]，企業(yè)在競爭行業(yè)中的地位也會(huì)影響其資本結(jié)構(gòu)[5].產(chǎn)品市場(chǎng)競爭優(yōu)勢(shì)有助于降低企業(yè)的負(fù)債水平[6]，但激烈的市場(chǎng)競爭會(huì)使企業(yè)傾向于提高負(fù)債率以提升企業(yè)業(yè)績[7].中國上市企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)競爭與其負(fù)債率呈現(xiàn)出非線性關(guān)系[8]，而在伊朗企業(yè)中兩者顯著負(fù)相關(guān)[9]，Phillips[10]指出這種相關(guān)性受到競爭對(duì)手財(cái)務(wù)杠桿和行業(yè)進(jìn)入壁壘的影響.企業(yè)的市場(chǎng)占有率也會(huì)對(duì)企業(yè)融資造成影響，Mitani[11]對(duì)日本企業(yè)的實(shí)證研究表明，較高的市場(chǎng)占有率會(huì)限制企業(yè)的債權(quán)融資.

上述研究對(duì)企業(yè)運(yùn)營(尤其是市場(chǎng)競爭)和資本結(jié)構(gòu)的相互作用進(jìn)行了較好闡述.但債權(quán)融資難、融資成本高、融資額有限等因素會(huì)阻礙企業(yè)在市場(chǎng)競爭中采取最優(yōu)策略，難以完全激活企業(yè)成長性.股權(quán)融資不存在資本限額配給，且能顯著地提高公司管理水平[12]、創(chuàng)新能力[13,14]和業(yè)績[15]，逐漸成為成長型企業(yè)融資的重要選擇.已有的股權(quán)投融資研究主要從金融視角關(guān)注股權(quán)投融資偏好[16,17]、股權(quán)投資回報(bào)[18,19]、企業(yè)估值[20,21]和控制權(quán)[22,23]對(duì)股權(quán)融資的影響，然而關(guān)于市場(chǎng)競爭和股權(quán)融資作用機(jī)理的研究卻鮮有開展，也尚未考慮企業(yè)股權(quán)融資后供應(yīng)鏈的反應(yīng).本研究構(gòu)建了處于市場(chǎng)競爭下雙寡頭零售商的股權(quán)融資模型，研究其中一個(gè)零售商面臨良好市場(chǎng)機(jī)遇、采取股權(quán)融資進(jìn)行市場(chǎng)開拓時(shí)，市場(chǎng)競爭對(duì)其股權(quán)融資決策的影響機(jī)制，探討供應(yīng)商的博弈行為對(duì)市場(chǎng)競爭下零售商股權(quán)融資的影響，為企業(yè)管理者進(jìn)行運(yùn)營和融資的總體戰(zhàn)略制定提供參考.

1 基本假設(shè)和基準(zhǔn)模型

考慮處于市場(chǎng)競爭的零售商1，其自有資金為η，當(dāng)其面臨良好市場(chǎng)機(jī)遇時(shí)，可通過付出努力水平e進(jìn)行市場(chǎng)開拓，市場(chǎng)開拓的努力成本參數(shù)為s(s>0).零售商1由于資金不足而采取股權(quán)融資，其融資額為B(e).模型其他相關(guān)參數(shù)定義為

ai：零售商i(i=1,2，下同)的初始市場(chǎng)規(guī)模；

bi：零售商i的價(jià)格敏感系數(shù)；

γi：零售商i的產(chǎn)品替代系數(shù)，γi

β：零售商1的市場(chǎng)成長因子，β越大表示零售商1的成長性越好；

α：融資時(shí)零售商1的市銷率估值；

V：融資時(shí)零售商1的估值.

1.1 基本假設(shè)

1)假設(shè)零售商1和零售商2均為風(fēng)險(xiǎn)中性，追求企業(yè)利潤最大化.僅考慮處于擴(kuò)張期和成熟期的零售商，它們擁有一定的市場(chǎng)份額，不必通過激烈的價(jià)格戰(zhàn)來搶占市場(chǎng)，而通過合理的價(jià)格競爭以實(shí)現(xiàn)利潤最大化.

2)融資前零售商1的自有資金剛好滿足供應(yīng)鏈運(yùn)營需求，當(dāng)其面臨良好市場(chǎng)機(jī)遇進(jìn)行市場(chǎng)開拓時(shí)，由于自有資金不足而向PE(private equity)融資，其融資額根據(jù)供應(yīng)鏈運(yùn)營所缺資金而定.零售商2的自有資金充足，可以滿足競爭策略調(diào)整的資金需求.

3)PE進(jìn)行股權(quán)投資后在企業(yè)董事會(huì)擁有一定席位.假設(shè)PE參與零售商1的經(jīng)營決策，雙方以企業(yè)總利潤最大化為目標(biāo)進(jìn)行運(yùn)營，不考慮股權(quán)融資產(chǎn)生的委托代理問題.

4)供應(yīng)商的產(chǎn)能能夠滿足市場(chǎng)開拓后兩個(gè)零售商的訂貨需求.

1.2 基準(zhǔn)模型

考慮由一個(gè)供應(yīng)商和雙寡頭零售商組成的供應(yīng)鏈(如圖1所示)，供應(yīng)商在供應(yīng)鏈中占主導(dǎo)地位，其成本為c，制定批發(fā)價(jià)格w，與兩個(gè)零售商開展Stackelberg博弈，追求企業(yè)總利潤最大化.零售商1和零售商2均以統(tǒng)一的批發(fā)價(jià)格從供應(yīng)商處訂貨并銷往同一市場(chǎng)，雙方開展Bertrand競爭，追求各自利潤最大化.零售商1和零售商2的市場(chǎng)需求分別為D1=a1-b1p1+γ1p2和D2=a2-b2p2+γ2p1.

零售商1和零售商2的利潤分別為

πr1(p1)=(p1-w)(a1-b1p1+γ1p2)

(1)

πr2(p2)=(p2-w)(a2-b2p2+γ2p1)

(2)

圖1 基準(zhǔn)模型的系統(tǒng)流程圖

Fig.1 Operational process of basic model

供應(yīng)商的利潤為

πs(w)=(w-c)(a1-b1p1+γ1p2)+

(w-c)(a2-b2p2+γ2p1)

(3)

零售商1和零售商2進(jìn)行Bertrand競爭，其銷售價(jià)格關(guān)于批發(fā)價(jià)格w的反應(yīng)函數(shù)分別為

(4)

(5)

(6)

因此，零售商的最優(yōu)銷售價(jià)格分別為

(7)

(8)

訂貨量分別為

(9)

(10)

利潤分別為

(11)

(12)

零售商1的自有資金為

(13)

其中G=4b1b2-γ1γ2，Li=ai+b1w*，Ni=ai-biw*，Mi=ai+biw*+γiw*(i=1,2).

2 股權(quán)融資模型

零售商1面臨良好市場(chǎng)機(jī)遇時(shí)(如在大范圍市場(chǎng)上存在明顯沒有被滿足的現(xiàn)實(shí)需求)，可付出努力水平e進(jìn)行市場(chǎng)開拓，市場(chǎng)開拓?cái)U(kuò)大了市場(chǎng)規(guī)模，新的市場(chǎng)需求D1(e)可細(xì)分為基本需求和市場(chǎng)開拓努力帶來的需求增長βe，即D1(e)=a1-b1p1+γ1p2+βe，市場(chǎng)開拓中零售商1付出的努力成本為se2/2[24,25].由于市場(chǎng)存在較大的潛在發(fā)展空間，零售商1的市場(chǎng)開拓行為不會(huì)對(duì)零售商2的需求產(chǎn)生直接負(fù)面影響，而通過價(jià)格競爭的方式間接影響零售商2的需求，其需求函數(shù)仍為D2=a2-b2p2+γ2p1.

零售商1由于自有資金不能滿足市場(chǎng)開拓的資金需求而選擇向PE融資，融資額為B(e).過多的融資額會(huì)導(dǎo)致部分資金閑置，并降低零售商1原股東的持股比例和利潤，因此，在不考慮其他因素的情況下，零售商1的融資額應(yīng)根據(jù)其努力成本和訂貨成本來確定，即w*q1(e)+se2/2=η+B(e)，則

B(e)=w*(a1-b1p1+γ1p2+βe)-

(14)

零售商1的市場(chǎng)開拓?cái)U(kuò)大了市場(chǎng)規(guī)模，根據(jù)零售商1的市場(chǎng)競爭行為選擇和供應(yīng)商的博弈行為選擇，考慮如下三個(gè)模型.

模型1市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大后供應(yīng)商不參與博弈，零售商1選擇維持原來的銷售價(jià)格，不與零售商2開展新一輪市場(chǎng)競爭，僅通過制定最優(yōu)努力水平來最大化企業(yè)總利潤.

模型2市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大后供應(yīng)商不參與博弈，零售商1選擇開展新的市場(chǎng)競爭，通過制定新的銷售價(jià)格和努力水平來最大化企業(yè)總利潤；零售商2參與競爭，以利潤最大化為目標(biāo)制定新的銷售價(jià)格.

模型3在模型2的基礎(chǔ)上，供應(yīng)商作為領(lǐng)導(dǎo)者參與博弈制定最優(yōu)批發(fā)價(jià)格，零售商1和零售商2開展新一輪市場(chǎng)競爭以最大化各自利潤.

三個(gè)模型的系統(tǒng)流程圖如圖2所示，供應(yīng)商作為領(lǐng)導(dǎo)者制定統(tǒng)一的批發(fā)價(jià)格w最大化其利潤，零售商1與PE約定企業(yè)估值水平，選擇股權(quán)融資額B(e)進(jìn)行市場(chǎng)開拓，并與零售商2在同一市場(chǎng)上開展價(jià)格競爭最大化各自的企業(yè)利潤，待產(chǎn)品售出資金回籠后，零售商1再與PE進(jìn)行收益分配(或?qū)⑹找嫱度胂乱浑A段的企業(yè)運(yùn)營).擬通過模型1和模型2的對(duì)比，研究市場(chǎng)競爭對(duì)零售商股權(quán)融資的促進(jìn)或抑制作用；通過基準(zhǔn)模型1與模型2的對(duì)比，研究市場(chǎng)開拓下零售商的股權(quán)融資對(duì)市場(chǎng)競爭的影響；通過模型2和模型3的對(duì)比，研究供應(yīng)商的博弈行為對(duì)零售商市場(chǎng)競爭和股權(quán)融資的影響.

圖2 模型1、 模型2和模型3的系統(tǒng)流程圖

Fig.2 Operational process of model 1, model 2 and model 3

2.1 模型1： 零售商不開展新市場(chǎng)競爭

零售商1的利潤為

(15)

零售商2的利潤為

(16)

(17)

因此，在該模型中零售商1完全占據(jù)了新開拓的市場(chǎng)份額，高成長性的零售商1會(huì)選擇更高的努力水平和訂貨量，以獲取更多的企業(yè)利潤.由于零售商1不開展新的市場(chǎng)競爭，且供應(yīng)商不參與博弈，故零售商2不會(huì)受到影響，供應(yīng)商的利潤則由于訂貨量的增加而上升.

2.2 模型2： 零售商開展新的市場(chǎng)競爭

開展新市場(chǎng)競爭后，零售商1的利潤為

πr1(p1,e)=(p1-w*)(a1-b1p1+γ1p2+βe)-

(18)

零售商2的利潤為

πr2(p2)=(p2-w*)(a2-b2p2+γ2p1)

(19)

(20)

零售商1和零售商2的最優(yōu)銷售價(jià)格分別為

(21)

(22)

其中G=4b1b2-γ1γ2，Li=ai+b1w*，Ni=ai-biw*，Mi=ai+biw*+γiw*(i=1,2).命題2的證明見附錄.

開展新的市場(chǎng)競爭后，零售商的最優(yōu)努力水平和銷售價(jià)格均與其市場(chǎng)成長性相關(guān)，由式(20)～式(22)易知，市場(chǎng)成長性的增加意味著付出單位努力水平可獲得更多的市場(chǎng)需求，故零售商1會(huì)選擇提高努力水平和銷售價(jià)格，作為競爭對(duì)手的零售商2同樣會(huì)選擇提價(jià)來予以應(yīng)對(duì).

證明當(dāng)股權(quán)融資下的零售商1選擇開展新的市場(chǎng)競爭時(shí)，對(duì)比模型1(以上標(biāo)1表示)和模型2(以上標(biāo)2表示)可知，零售商的銷售價(jià)格和訂貨量變化為

(23)

(2β2b2+sγ1γ2-2sb1b2)

(24)

零售商1的努力水平和融資額變化為

(25)

(26)

證畢.

零售商1選擇開展新一輪的價(jià)格競爭不會(huì)降低其訂貨量，故訂貨成本不會(huì)下降，而其努力水平的上升提高了努力成本.資金需求的增加促使零售商1選擇更為激進(jìn)的融資決策，加快了其控制權(quán)的喪失速度.

推論2市場(chǎng)開拓下零售商1的股權(quán)融資減緩了企業(yè)間的市場(chǎng)競爭，零售商1和零售商2均會(huì)選擇提高銷售價(jià)格來追逐更高的利潤.零售商1的成長性越高，兩者的銷售價(jià)格提高越多.

證明當(dāng)零售商采取股權(quán)融資進(jìn)行市場(chǎng)開拓，并開展新的市場(chǎng)競爭時(shí)，對(duì)比基準(zhǔn)模型(以上標(biāo)0表示)和基準(zhǔn)模型2可知，零售商1和零售商2的銷售價(jià)格、銷售量的變化為

(27)

因此，零售商1采取股權(quán)融資并進(jìn)行市場(chǎng)開拓后，零售商1和零售商2的銷售價(jià)格和銷售量均增加.此時(shí)零售商1和零售商2的利潤變化為

(28)

(29)

即零售商1和零售商2的利潤均增加.由于批發(fā)價(jià)格不變，總訂貨量增加，供應(yīng)商的利潤上升.

推論2證畢.

股權(quán)融資下的市場(chǎng)開拓?cái)U(kuò)大了市場(chǎng)規(guī)模，零售商1和零售商2均會(huì)選擇提高銷售價(jià)格來重新瓜分市場(chǎng)，不是通過傳統(tǒng)的價(jià)格戰(zhàn)來獲取更多市場(chǎng)份額.價(jià)格戰(zhàn)往往是零售企業(yè)成長初期采取的手段，以犧牲企業(yè)利潤來換取市場(chǎng)份額，但對(duì)于追求利潤的擴(kuò)張期或成熟期零售商而言，市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大后競爭雙方均采取提價(jià)策略是唯一的納什均衡.后續(xù)的仿真結(jié)果也表明：市場(chǎng)擴(kuò)張下零售商1采取提價(jià)策略也能大幅增加其市場(chǎng)份額，價(jià)格戰(zhàn)不是最優(yōu)選擇.零售商2的價(jià)格變化相對(duì)較小，通過市場(chǎng)競爭分享零售商1的市場(chǎng)開拓收益，存在“搭便車”的現(xiàn)象.

2.3 模型3： 供應(yīng)商參與博弈下的股權(quán)融資與市場(chǎng)競爭

在模型2的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步考慮供應(yīng)商作為領(lǐng)導(dǎo)者參與博弈，通過制定批發(fā)價(jià)格w*3最大化其利潤，零售商作為跟隨者開展價(jià)格競爭以最大化企業(yè)利潤.

根據(jù)式(14)，零售商1的股權(quán)融資額為

(30)

零售商1進(jìn)行市場(chǎng)開拓并開展新一輪市場(chǎng)競爭后，企業(yè)的利潤為

πr1(p1,e)=(p1-w)(a1-b1p1+γ1p2+βe)-

(31)

零售商2的利潤為

πr2(p2)=(p2-w)(a2-b2p2+γ2p1)

(32)

供應(yīng)商的總利潤為

πs(w)=(w-c)(a1-b1p1+γ1p2)+

(w-c)(a2-b2p2+γ2p1)

(34)

零售商1的最優(yōu)努力水平為

(35)

零售商1的最優(yōu)銷售價(jià)格為

(36)

零售商2的最優(yōu)銷售價(jià)格為

(37)

證明當(dāng)零售商1選擇開展新一輪市場(chǎng)競爭時(shí)，供應(yīng)商作為主導(dǎo)者參與博弈，則其最優(yōu)批發(fā)價(jià)格的變化為

(38)

(39)

(2b1b2-γ1γ2)(b1+b2)-b1b2(γ1+γ2)>b1b2(b1+b2)-b1b2(γ1+γ2)>0

(40)

因此供應(yīng)商參與博弈后是否提高批發(fā)價(jià)格取決于a1(b2-γ2)-a2(b1-γ1)的正負(fù)性.當(dāng)a1/(b1-γ1)>a2/(b2-γ2)時(shí)，供應(yīng)商參與博弈后提高批發(fā)價(jià)格，反之則降低批發(fā)價(jià)格.

推論3證畢.

推論4供應(yīng)商降低批發(fā)價(jià)格會(huì)促進(jìn)零售商1的股權(quán)融資，供應(yīng)商提高批發(fā)價(jià)格對(duì)零售商1股權(quán)融資的影響取決于零售商1的市場(chǎng)成長性.

證明當(dāng)追求利潤最大化的供應(yīng)商參與博弈后，其利潤相對(duì)于模型2不會(huì)降低，即

(41)

零售商1的訂貨量、努力水平和融資額的變化為

(42)

(43)

(44)

推論4證畢.

推論3和推論4表明：供應(yīng)商的批發(fā)價(jià)格策略僅取決于零售商的市場(chǎng)信息(初始市場(chǎng)規(guī)模、價(jià)格敏感系數(shù)、產(chǎn)品替代系數(shù))，而與其成長性無關(guān).特別地，當(dāng)b1=b2且γ1=γ2時(shí)，供應(yīng)商的批發(fā)價(jià)格策略僅取決于零售商1和零售商2的初始市場(chǎng)規(guī)模的相對(duì)大小.初始市場(chǎng)規(guī)模較小(a1

3 數(shù)值仿真

本節(jié)擬通過數(shù)值仿真分析：1)股權(quán)融資與市場(chǎng)競爭的相互作用機(jī)理；2)供應(yīng)商的博弈行為對(duì)市場(chǎng)競爭和股權(quán)融資的影響；3)零售商1的市場(chǎng)成長性、初始市場(chǎng)規(guī)模在上述過程中的作用.

考慮出售同質(zhì)產(chǎn)品、初始市場(chǎng)規(guī)模不同的雙寡頭零售商，基本參數(shù)為：b1=b2=10，γ1=γ2=2，c=100，s=1，α=1.5.表1和圖3、表2和圖4分別給出了零售商1的初始市場(chǎng)規(guī)模較低(a1=4 000a2=4 000)時(shí)不同成長性下各個(gè)模型的仿真結(jié)果，其中OC1為零售商1的訂貨成本，rate1和rate2分別為零售商1和零售商2的市場(chǎng)占有率.

3.1 市場(chǎng)競爭對(duì)股權(quán)融資的影響

市場(chǎng)競爭會(huì)通過直接和間接影響改變零售商的融資決策：零售商在市場(chǎng)競爭中調(diào)整定價(jià)策略，帶來的訂貨量和訂貨成本的變化直接影響其融資需求，稱之為市場(chǎng)競爭的“直接影響”；市場(chǎng)競爭會(huì)影響零售商在市場(chǎng)開拓中的努力水平，努力水平通過影響訂貨量和訂貨成本間接地影響企業(yè)的融資需求，稱之為市場(chǎng)競爭的“間接影響”.市場(chǎng)競爭對(duì)零售商1股權(quán)融資的最終作用取決于其直接影響和間接影響的相對(duì)強(qiáng)弱.

表1 零售商1市場(chǎng)成長性的影響, 參數(shù)選?。?a1=4 000，a2=8 000

對(duì)比模型1和模型2的仿真結(jié)果可知：零售商1為獲取更多利潤總會(huì)選擇開展新的市場(chǎng)競爭.市場(chǎng)競爭激勵(lì)零售商1付出更多努力水平進(jìn)行市場(chǎng)開拓，競爭雙方均選擇提高銷售價(jià)格.低成長性零售商1的市場(chǎng)開拓帶來的需求增加不能彌補(bǔ)其提價(jià)產(chǎn)生的需求損失，市場(chǎng)競爭的直接影響占據(jù)主導(dǎo)，故訂貨量下降，零售商1選擇降低融資額，提高了原股東的持股比例.高成長性零售商1在市場(chǎng)競爭下大幅提高努力水平，市場(chǎng)開拓帶來的需求增加覆蓋了市場(chǎng)競爭造成的需求損失，市場(chǎng)競爭的間接影響占據(jù)主導(dǎo)地位，故其訂貨量和訂貨成本均上升，零售商1選擇出讓更多的股權(quán)以獲取更多融資額.因此，市場(chǎng)競爭抑制了低成長性零售商的股權(quán)融資，促進(jìn)了高成長性零售商的股權(quán)融資.市場(chǎng)占有率(初始市場(chǎng)規(guī)模)只會(huì)定量而不會(huì)定性影響零售商1的股權(quán)融資策略.

圖3 模型1， 模型2和模型3的仿真結(jié)果比較

Fig.3 Results comparison of numerical analysis among model 1, model 2 and model 3

3.2 股權(quán)融資對(duì)市場(chǎng)競爭的影響

在未采取股權(quán)融資時(shí)，初始市場(chǎng)規(guī)模較低的零售商1在市場(chǎng)競爭中處于弱勢(shì)地位而選擇以較低的價(jià)格銷售較少的商品，故其市場(chǎng)占有率遠(yuǎn)低于零售商2(表1的基準(zhǔn)模型)；初始市場(chǎng)規(guī)模較大的零售商1則剛好相反(表2的基準(zhǔn)模型).當(dāng)面臨較好市場(chǎng)機(jī)遇時(shí)，零售商1采取股權(quán)融資進(jìn)行市場(chǎng)開拓，并選擇與零售商2開展新一輪的價(jià)格競爭(模型2).股權(quán)融資對(duì)雙寡頭零售商定價(jià)策略的影響與債權(quán)融資的影響[1,2]一致，零售商1和零售商2均選擇提高銷售價(jià)格和訂貨量，以獲取更高的利潤.但零售商1的價(jià)格、訂貨量和利潤的增量均大于零售商2，而零售商1初始市場(chǎng)規(guī)模的變化(表2)不會(huì)定性改變股權(quán)融資對(duì)市場(chǎng)競爭策略的影響.

當(dāng)零售商1的市場(chǎng)成長性β=4時(shí)，采取股權(quán)融資進(jìn)行市場(chǎng)開拓使其銷售量增加4.2倍，利潤增加25.9倍，市場(chǎng)占有率由18.5%上升到52.0%，但企業(yè)原股東的持股比例下降到20%，而零售商2的銷售量和利潤僅小幅增加.由此可見，股權(quán)融資能助推企業(yè)在市場(chǎng)競爭中處于優(yōu)勢(shì)地位，使其迅速占領(lǐng)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，市場(chǎng)開拓下零售商1的提價(jià)策略也能大幅提高其市場(chǎng)份額，此時(shí)價(jià)格戰(zhàn)不是最優(yōu)選擇.零售商1的快速成長伴隨著其控制權(quán)的喪失，企業(yè)原股東可采取投票權(quán)委托、一致行動(dòng)協(xié)議、有限合伙持股和雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)等方式維持對(duì)企業(yè)的實(shí)際控制.盡管零售商2可以通過市場(chǎng)競爭分享零售商1市場(chǎng)開拓的收益，存在“搭便車”的現(xiàn)象，但其市場(chǎng)份額的快速下降使其逐漸被零售商1超越，零售商2在面臨相同的市場(chǎng)機(jī)遇時(shí)同樣應(yīng)該采取股權(quán)融資進(jìn)行市場(chǎng)開拓，避免其市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)地位的喪失.

表2 零售商1市場(chǎng)成長性的影響, 參數(shù)選擇： a1=8 000，a2=4 000

3.3 供應(yīng)商博弈行為的影響

當(dāng)初始市場(chǎng)規(guī)模(市場(chǎng)占有率)較低的零售商1選擇股權(quán)融資并開展新一輪價(jià)格競爭時(shí)，供應(yīng)商參與博弈會(huì)導(dǎo)致零售商的競爭和融資決策發(fā)生變化.對(duì)比表1中模型2和模型3的仿真結(jié)果可知：當(dāng)預(yù)知到零售商選擇股權(quán)融資并進(jìn)行價(jià)格競爭會(huì)導(dǎo)致總訂貨量增加時(shí)，供應(yīng)商會(huì)選擇降低批發(fā)價(jià)格，激勵(lì)零售商1的市場(chǎng)開拓.零售商1會(huì)根據(jù)其市場(chǎng)成長性來調(diào)整其銷售價(jià)格：低成長性零售商選擇小幅降低價(jià)格提高競爭力，市場(chǎng)競爭和市場(chǎng)開拓均增加了其訂貨量；高成長性零售商的市場(chǎng)開拓帶來大量需求，故選擇提高價(jià)格獲取更多收益.零售商1訂貨成本和努力成本的同時(shí)上升增加了零售商1的融資需求，供應(yīng)商參與博弈促進(jìn)了初始市場(chǎng)規(guī)模較低的零售商股權(quán)融資(圖3，其子圖為各指標(biāo)下模型3與模型2仿真結(jié)果的差值).

零售商1初始市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大(市場(chǎng)占有率提高)導(dǎo)致供應(yīng)商和零售商會(huì)選擇完全相反的定價(jià)策略和更為復(fù)雜的融資策略(圖4，其子圖為相應(yīng)指標(biāo)下模型3與模型2仿真結(jié)果的差值)：供應(yīng)商提高批發(fā)價(jià)格，低成長性的零售商1選擇提價(jià)，并小幅降低努力水平，訂貨成本的上升促進(jìn)了股權(quán)融資；高成長性的零售商1選擇降價(jià)提高競爭力，并降低努力水平和融資額，供應(yīng)商的博弈行為抑制了零售商1的股權(quán)融資.零售商2只能提高銷售價(jià)格來應(yīng)對(duì)供應(yīng)商和零售商1的策略調(diào)整，故其利潤大幅下降.因此，供應(yīng)商參與博弈下零售商1的融資策略變化取決于不同初始市場(chǎng)規(guī)模和企業(yè)成長性下的市場(chǎng)開拓與市場(chǎng)競爭的權(quán)衡，較高的市場(chǎng)占有率并不一定如限制債權(quán)融資[11]般限制企業(yè)的股權(quán)融資，還取決于融資企業(yè)的成長性和供應(yīng)商的博弈決策.

圖4 模型1， 模型2和模型3的仿真結(jié)果比較

Fig.4 Results comparison of numerical analysis among model 1, model 2 and model 3

4 結(jié)束語

股權(quán)融資是企業(yè)贏得市場(chǎng)競爭、實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展的重要融資途徑.通過構(gòu)建雙寡頭零售商開展Bertrand競爭的股權(quán)融資模型，研究市場(chǎng)競爭對(duì)股權(quán)融資決策的作用機(jī)理，以及供應(yīng)商博弈行為對(duì)競爭企業(yè)股權(quán)融資的影響機(jī)制.研究發(fā)現(xiàn)

(1)零售商的股權(quán)融資應(yīng)考慮不同成長性下市場(chǎng)競爭的直接和間接影響.在低市場(chǎng)成長性時(shí)市場(chǎng)競爭的直接影響占主導(dǎo)，考慮市場(chǎng)競爭后零售商應(yīng)降低股權(quán)融資額和出讓股權(quán)比例.在高成長性下，市場(chǎng)競爭的間接影響起主導(dǎo)作用，市場(chǎng)競爭促進(jìn)了零售商的股權(quán)融資.

(2)供應(yīng)商參與博弈后，零售商融資策略取決于企業(yè)的初始市場(chǎng)規(guī)模和成長性.供應(yīng)商應(yīng)降低批發(fā)價(jià)格激勵(lì)初始市場(chǎng)規(guī)模較低的零售商的市場(chǎng)開拓，零售商則應(yīng)提高融資額和出讓股權(quán)，并在低成長性下降價(jià)、高成長性下提價(jià)進(jìn)行市場(chǎng)競爭.初始市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大會(huì)導(dǎo)致供應(yīng)商和零售商選擇完全相反的定價(jià)策略，此時(shí)零售商的融資策略受到其成長性的影響.

(3)市場(chǎng)開拓下零售商的股權(quán)融資減緩了市場(chǎng)競爭.市場(chǎng)開拓后市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大使得零售商選擇提價(jià)來減緩競爭以獲取更多收益，零售商2通過市場(chǎng)競爭分享零售商1市場(chǎng)開拓的部分收益，存在“搭便車”的現(xiàn)象，但其市場(chǎng)地位逐步被零售商1侵蝕，必須采取相應(yīng)的措施(如同樣選擇股權(quán)融資進(jìn)行市場(chǎng)開拓)予以應(yīng)對(duì).

盡管以企業(yè)的融資決策和供應(yīng)鏈運(yùn)營決策相融合的方式給出了零售商進(jìn)行市場(chǎng)開拓時(shí)市場(chǎng)競爭和股權(quán)融資的相互作用機(jī)理，探討了供應(yīng)商博弈行為對(duì)零售商股權(quán)融資的影響機(jī)制.但新的發(fā)現(xiàn)還需進(jìn)一步考慮零售商市場(chǎng)開拓行為對(duì)競爭對(duì)手需求的直接影響、市場(chǎng)競爭下多個(gè)零售商的股權(quán)融資行為等因素，力爭為零售企業(yè)的融資和運(yùn)營提供更為實(shí)際的管理學(xué)指導(dǎo)和參考價(jià)值.