基金價值管理芻議

樊美英

一、引言

價值管理一般有三個核心的要素：創(chuàng)造價值、管理價值、衡量價值。創(chuàng)造價值更多的是反應(yīng)了企業(yè)或者組織的總體戰(zhàn)略，包括頂層戰(zhàn)略、部門戰(zhàn)略等等各個層級。管理價值主要體現(xiàn)在企業(yè)或者組織的內(nèi)部軟實力，包括管理能力、企業(yè)文化、治理結(jié)構(gòu)等等。衡量價值主要體現(xiàn)在對于相應(yīng)的價值進行必要的評估，以期能夠為下一步的價值管理奠定重要的現(xiàn)實基礎(chǔ)。對于基金管理來說，同樣可以適用價值管理?；鸬墓芾磉^程通常體現(xiàn)在“募投管退”四個環(huán)節(jié)。每一個環(huán)節(jié)都有自身的價值管理訴求，我們也將基于此進行詳細(xì)的分析。

二、當(dāng)下基金管理各個環(huán)節(jié)價值管理存在的問題和不足

（一）資金募集環(huán)節(jié)中缺少風(fēng)險意識，對LP的評估不到位

在基金的使用中，資金的募集是前提和基礎(chǔ)，沒有良好的完成資金募集，也就難以進行后續(xù)的基金投資工作，更加談不上基金的投資效益。通常來說，有限合伙制的基金的出資人為LP，基金的發(fā)起人或者管理人在尋找LP的時候，不能因為其是資金的出資人，就可能在談判的過程中處于相對較低的姿態(tài)，從而缺乏對于LP的評估，導(dǎo)致后期在資金的實際到位過程中出現(xiàn)一些風(fēng)險。一般來說，對于LP的評估，主要從兩個方面進行：一是注重其出資能力，主要考量LP的一些核心財務(wù)指標(biāo)，核心業(yè)務(wù)情況等等，超出能力的出資承諾對于整支基金的健康運行來說是非常不利的。二是注重其出資意愿。雖然會有相應(yīng)的出資協(xié)議等文件將其出資行為作為義務(wù)來進行規(guī)范，但是在此過程中過多的延遲也可能會使完成基金投資的效益降低。

（二）基金投資和退出環(huán)節(jié)中對于項目的評估和退出的設(shè)計考慮不到位

基金在完成初始的資金募集之后，就會進入到投資環(huán)節(jié)，以及最后的退出環(huán)節(jié)。在投資環(huán)節(jié)來說，當(dāng)下存在的問題主要是對于擬投資的項目缺乏科學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)全面的研究和評估，一方面是由于相關(guān)行業(yè)知識和經(jīng)驗的缺乏。另一方面對于政府類基金來說，功能性任務(wù)往往會對相應(yīng)的評估過程和結(jié)果不敏感，投資的目的更加偏重于戰(zhàn)略布局和引導(dǎo)，而不是投資的效益本身。在退出環(huán)節(jié)來說，當(dāng)下存在的問題主要是退出機制的設(shè)計和退出通道的實現(xiàn)較為單一，或者是雖然在設(shè)計中有較多的退出選擇，但是在實際執(zhí)行中具有很大的難度。特別是在私募新政的約束下，諸如保底回購類的債轉(zhuǎn)股的方式被嚴(yán)格禁止，也給很多專業(yè)化程度一般的基金造成了較大的退出風(fēng)險。

三、基金優(yōu)化提升價值管理的措施建議

（一）在資金募集過程中強化對于LP的選擇和評估，跟蹤其出資義務(wù)履行能力和意愿

資金募集是基金完善價值管理的首要環(huán)節(jié)，也是重要的基礎(chǔ)工作之一。在資金募集過程中，應(yīng)該建立起相應(yīng)的LP篩選機制，該機制主要包括三個方面的內(nèi)容：一是結(jié)合基金自身的行業(yè)偏好，有針對性的選擇LP，可以通過查看或者調(diào)研LP的歷史投資數(shù)據(jù)和文件，總結(jié)出其真實的偏好，然后進行相應(yīng)的匹配度的測試，最終得到該LP與擬設(shè)立的基金的主要投資方向是否有較好的匹配度。二是要建立起相應(yīng)的出資能力的評估標(biāo)準(zhǔn)，一般來說是從財務(wù)指標(biāo)和業(yè)務(wù)指標(biāo)來評估，同時還要對該LP在基金存續(xù)期內(nèi)的基本情況進行合理的預(yù)測，有效的評估持續(xù)出資能力的風(fēng)險。三是要建立起相應(yīng)的出資意愿的評估標(biāo)準(zhǔn)，一般來說這方面沒有辦法進行詳細(xì)的量化，但可以從歷史數(shù)據(jù)整理以及核心管理人員訪談中得到一些有用的信息，以此來佐證其是否具有較為正常的出資意愿。通過對于投資方向匹配度、出資能力和出資意愿的評估和考量，基本能夠在資金募集環(huán)節(jié)做好相應(yīng)的風(fēng)險規(guī)避工作，實現(xiàn)該環(huán)節(jié)的價值管理。

（二）在投資和退出過程中強化對于項目的科學(xué)評估，豐富多元化可操作的退出通道

基金的投資過程是其直接創(chuàng)造價值和收益的環(huán)節(jié)，因此在整個的價值管理過程中處于核心的地位?；鹜顿Y過程中應(yīng)該注意的有兩點：一是對于擬投資項目的評估，這就涉及到多個方面，比如投資方向匹配度、市場前景、技術(shù)水平、管理水平等等方面。基金除了自己培養(yǎng)具有專業(yè)知識水平的評估團隊，也可以在市場上聘請相應(yīng)的投資咨詢團隊，從第三方機構(gòu)的角度為該投資項目做出評價。二是對于政府引導(dǎo)性投資基金的投資項目來說，其政治意義和戰(zhàn)略意義往往會大于經(jīng)濟意義，這就需要在具體的評估中更加側(cè)重于該項目對于當(dāng)?shù)亟?jīng)濟和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的促進和帶動作用，包括產(chǎn)值規(guī)模、就業(yè)規(guī)模、產(chǎn)業(yè)鏈完善等等方面，對于經(jīng)濟意義的評估則更加注重于基礎(chǔ)保本的訴求，以及區(qū)域大經(jīng)濟賬的測算。

基金的退出過程也是影響其投資效益切實實現(xiàn)的重要因素。我國的基金投資發(fā)展起步較晚，在眾多方面還不夠完善，其中退出就是重要的亟待完善的地方。一般來說，基金投資的退出方式有很多，包括IPO，股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓等等，但是在實際操作過程中，由于IPO難度較大，股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓不得，退出擱淺的案例數(shù)不勝數(shù)。對此，我們建議基金在投資之前，與被投資項目或者企業(yè)一定要約定好多元化的退出通道，同時在股權(quán)回購或者協(xié)議轉(zhuǎn)讓的過程中特別注意對于私募新政中相關(guān)條款的遵循，例如回購或者轉(zhuǎn)讓的觸發(fā)條款的設(shè)計，回購或者轉(zhuǎn)讓的價格一定要與項目或者企業(yè)的實際經(jīng)營掛鉤等等，以期能夠有效的規(guī)避“明股實債”的認(rèn)定，規(guī)避不必要的法律風(fēng)險。

通過在投資環(huán)節(jié)和退出環(huán)節(jié)的相關(guān)措施，能夠有效的規(guī)避項目風(fēng)險、退出風(fēng)險和合規(guī)風(fēng)險，做好相應(yīng)的價值管理，為基金整體的價值管理工作奠定堅實的基礎(chǔ)。

（三）在投后管理過程中提升監(jiān)控的動態(tài)性，優(yōu)化應(yīng)對措施

上文已經(jīng)提及，投后管理也是基金價值管理的重要環(huán)節(jié)，但卻最容易被忽視。鑒于此，我們建議基金應(yīng)該從以下兩個方面來做好投后管理工作：一是要逐步實現(xiàn)管理的動態(tài)化，逐步建立起對于已投資項目的定期或者不定期的監(jiān)控，有條件的還應(yīng)該通過信息化的手段來達(dá)到實時監(jiān)控的目的，例如通過相應(yīng)的工作平臺，查看和監(jiān)控項目及公司的日常經(jīng)營情況，包括項目分工及進度、人才隊伍建設(shè)進度、物資采購、項目投入等等，特別是其中一些涉及金額較大的事項，就需要重點把控。二是要做好相應(yīng)的應(yīng)對措施的設(shè)計，例如止損措施、風(fēng)險轉(zhuǎn)移措施等等，這些都能夠為基金投資效益的順利實現(xiàn)奠定堅實基礎(chǔ)。

四、結(jié)語

基金的價值管理與企業(yè)的價值管理具有顯著差異，但其基本邏輯和本質(zhì)目標(biāo)是趨同的。因此，在借鑒企業(yè)價值管理的基礎(chǔ)上，基金應(yīng)該結(jié)合具體行業(yè)特征以及所處階段特征，從“募投管退”四大核心環(huán)節(jié)著手，通過一系列具體措施，基于相應(yīng)的風(fēng)險控制和效益提升，來切實的做好基金的價值管理工作。價值管理不是某一個環(huán)節(jié)或者部門的工作，其應(yīng)該體現(xiàn)在基金運作的方方面面。（作者單位：中商（青島）基金管理有限公司）