交通投融資平臺(tái)企業(yè)債務(wù)問題的解決思路

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近年來，隱性債務(wù)屢被提出亟待解決，地方政府尤其是財(cái)政部門則更是“談債色變”（特指隱性債務(wù)）。融資平臺(tái)與地方政府“你中有我，我中有你”千絲萬縷的關(guān)系，導(dǎo)致其債務(wù)問題不僅僅是普通企業(yè)債務(wù)的性質(zhì)。特別是在國家有關(guān)部門提出明確要求后，解決融資平臺(tái)債務(wù)、政府債務(wù)問題進(jìn)一步提上日程。

《收費(fèi)公路管理?xiàng)l例》將我國收費(fèi)公路項(xiàng)目按照建設(shè)投資方式，分為政府還貸公路縣級(jí)以上地方人民政府交通主管部門利用貸款或者向企業(yè)、個(gè)人有償集資建設(shè)的公路，與經(jīng)營(yíng)性公路即國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)組織投資建設(shè)或者依照公路法的規(guī)定受讓政府還貸公路收費(fèi)權(quán)的公路。實(shí)行貸款修路的政策以來，為地方政府承擔(dān)融資責(zé)任的融資平臺(tái)債務(wù)“雪球”隨著建設(shè)需求的成倍增長(zhǎng)越滾越大。

融資平臺(tái)企業(yè)負(fù)債現(xiàn)狀

《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府融資平臺(tái)公司管理有關(guān)問題的通知》（國發(fā)〔2010〕19號(hào)）提出，地方政府融資平臺(tái)公司承擔(dān)政府投資項(xiàng)目融資功能，通過舉債融資為地方經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展籌集資金，在加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及應(yīng)對(duì)國際金融危機(jī)沖擊中發(fā)揮了積極作用。但與此同時(shí)，也出現(xiàn)了一些問題，融資平臺(tái)公司舉債融資規(guī)模迅速膨脹，運(yùn)作不夠規(guī)范；地方政府違規(guī)或變相提供擔(dān)保，償債風(fēng)險(xiǎn)日益加大；部分銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱，對(duì)融資平臺(tái)公司信貸管理缺失等。在規(guī)范管理地方政府融資平臺(tái)的過程中，必須對(duì)債務(wù)的償還問題加以重視，尤其要重點(diǎn)解決可能被認(rèn)定為政府隱性負(fù)債的問題。地方政府融資平臺(tái)公司的依法依規(guī)經(jīng)營(yíng)管理，對(duì)于緩解地方政府債務(wù)問題具有重大意義。

目前，由地方政府及其部門和機(jī)構(gòu)等通過財(cái)政撥款或注入土地、股權(quán)等資產(chǎn)設(shè)立的投融資平臺(tái)企業(yè)債務(wù)，按其成因大體可分為三大類，即正常負(fù)債、非正常負(fù)債和不良負(fù)債。正常負(fù)債即企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)所發(fā)生的債務(wù)，企業(yè)在正常經(jīng)營(yíng)周期內(nèi)有能力償還。非正常債務(wù)主要是指那些由于政策不銜接和改革不配套所形成的企業(yè)過度負(fù)債，如一些項(xiàng)目國家計(jì)劃投資不足，在建設(shè)階段留有硬缺口，自有流動(dòng)資金嚴(yán)重不足甚至沒有等。所謂不良債務(wù)，主要指那些企業(yè)管理混亂、浪費(fèi)嚴(yán)重；貸款投資決策失誤、貸款投資項(xiàng)目效果欠佳；投機(jī)性投資失??；還貸自我約束不硬等因素所造成的歸還不了的“呆賬”“爛賬”。顯然，解決企業(yè)過度負(fù)債，主要是指后兩種債務(wù)。

關(guān)于解決企業(yè)過度負(fù)債問題的途徑措施，當(dāng)前理論界和管理部門提出了不少具體設(shè)想。一種思路是向企業(yè)注資，包括國家資本的直接注入和各類法人資本的投入，但是通過注資解決企業(yè)過度負(fù)債的思路很難從根本上解決問題。原因是直接注資受國家財(cái)政狀況的限制，不能拿出足夠的資金投入企業(yè)，此外，吸收其他法人機(jī)構(gòu)投資的設(shè)想受到國有企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)效益和吸引力的制約，很難對(duì)現(xiàn)狀有全面改觀。

第二種思路是在企業(yè)、銀行和國家財(cái)政之間的債務(wù)重組，即由財(cái)政向中央銀行借款，交給企業(yè)后由企業(yè)歸還專業(yè)銀行貸款，專業(yè)銀行減少向中央銀行的貸款。然而，這種債務(wù)轉(zhuǎn)換方法的實(shí)質(zhì)，只是把企業(yè)對(duì)銀行的債務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)樨?cái)政對(duì)銀行的債務(wù)，雖然表面看來并不增加貨幣供應(yīng)量，也不增加財(cái)政支出，但是不良債務(wù)只是從企業(yè)轉(zhuǎn)到財(cái)政，從國民經(jīng)濟(jì)的角度考慮，問題并沒有最終解決。另外，目前階段在土地指標(biāo)受限，多數(shù)地方政府財(cái)政本就不容樂觀的情況下，再增加其所屬企業(yè)的不良債務(wù)，勢(shì)必進(jìn)一步造成地方政府財(cái)政的負(fù)擔(dān)增加。因此，必須謹(jǐn)慎對(duì)待。

還有一種思路是通過出售或轉(zhuǎn)讓企業(yè)中的部分國家股權(quán)，將收回的資金用于歸還企業(yè)的債務(wù)，即用資產(chǎn)歸還債務(wù)。但以目前在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化試點(diǎn)城市的試驗(yàn)來看，由于缺乏統(tǒng)一的認(rèn)識(shí)、規(guī)劃和部署，以及標(biāo)準(zhǔn)不一、把關(guān)不嚴(yán)等問題的存在，容易造成國有資產(chǎn)的流失。

企業(yè)融資方式的進(jìn)階

過度融資造成與自身體量不匹配的大量負(fù)債，往往是由于企業(yè)采取了“鉆漏洞”、游走在“灰色地帶”等不合法合規(guī)的融資方式。因此，依法依規(guī)開展融資活動(dòng)對(duì)于解決融資平臺(tái)的債務(wù)問題具有重要作用，要根據(jù)企業(yè)自身情況選擇最優(yōu)融資方式。

金融機(jī)構(gòu)貸款

固定資產(chǎn)投資融資方式最為普遍的，即金融機(jī)構(gòu)貸款，由于公路建設(shè)項(xiàng)目投資體量通常為10億元以上級(jí)別，因此通常能夠提供匹配體量貸款的多為國有銀行。由于公路項(xiàng)目資產(chǎn)權(quán)屬歸為國家所有，因此貸款主體通常用自有資產(chǎn)抵押或收費(fèi)公路收益權(quán)質(zhì)押融資。需要注意的是，企業(yè)貸款時(shí)政府不得提供任何擔(dān)保及背書。

發(fā)行企業(yè)債/公司債

企業(yè)債是指境內(nèi)具有法人資格的企業(yè)，依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價(jià)證券，發(fā)行人一般為非上市公司、企業(yè)，最終由國家發(fā)改委核準(zhǔn)。

2013年3月22日，浙江省交通投資集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“浙江交投”）首期15億元非公開定向債務(wù)融資工具（定向債）順利募集完成，發(fā)行成本為5.18%，綜合成本為5.48%，相當(dāng)于較同期銀行貸款基準(zhǔn)利率下浮11%左右。經(jīng)與募集用途的經(jīng)營(yíng)性公司當(dāng)時(shí)的融資成本相比，該次15億元非定向債全部轉(zhuǎn)貸完成后，預(yù)計(jì)每年可為浙江交投節(jié)約財(cái)務(wù)費(fèi)用1600萬元左右。

公司債券是指公司依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限還本付息的有價(jià)證券。公司債券以證監(jiān)會(huì)審核要求為基礎(chǔ)，以交易所市場(chǎng)為上市場(chǎng)所，主要由交易所投資者進(jìn)行投資。

基金主導(dǎo)

2018年，國家發(fā)改委等五部門印發(fā)《2018年降低企業(yè)杠桿率工作要點(diǎn)》，要求充分發(fā)揮國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束機(jī)制作用。國資委嚴(yán)格管控標(biāo)準(zhǔn)，加強(qiáng)分類管控，制定了更加嚴(yán)格的負(fù)債率警戒線（非工業(yè)企業(yè)70%，工業(yè)企業(yè)65%，科研企業(yè)60%），并制定了《中央企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率分類管控方案》，按負(fù)債率水平高低和帶息負(fù)債規(guī)模大小不同，結(jié)合企業(yè)改革發(fā)展的特殊情況，對(duì)中央企業(yè)分類提出管控要求，要求負(fù)債率逐步回歸管控線和警戒線以下。

因此對(duì)于央企和國企，降低資產(chǎn)負(fù)債率成為近年來的主要經(jīng)營(yíng)目標(biāo)之一，引入基金投資以實(shí)現(xiàn)表外融資亦成為可行性最高的解決資產(chǎn)負(fù)債率的途徑。對(duì)于實(shí)力強(qiáng)勁的企業(yè)，可自行設(shè)立基金公司；對(duì)于實(shí)力一般的企業(yè)，則多尋求其他基金公司的合作。

資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化（Asset-backed Securities，簡(jiǎn)稱ABS），是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)進(jìn)行信用增級(jí)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的過程。通常融資平臺(tái)原始資本為所屬政府直接以財(cái)政撥款注資或注入的土地、股權(quán)等資產(chǎn)，后期通過政府協(xié)助、增資及自身良好的運(yùn)營(yíng)，資產(chǎn)規(guī)模將實(shí)現(xiàn)擴(kuò)大。

資產(chǎn)證券化的實(shí)質(zhì)就是將企業(yè)甚至一個(gè)項(xiàng)目，在未來能夠取得的現(xiàn)金的權(quán)利在當(dāng)下進(jìn)行貼現(xiàn)，使當(dāng)下能夠獲得最大限度的現(xiàn)金。

除上述幾種融資方式外，還有企業(yè)用股權(quán)合作方式融資，即通過轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)獲得投資，但同時(shí)約定在一定期限內(nèi)將轉(zhuǎn)讓的股權(quán)收購回來。表面上看起來是吸引投資，但實(shí)際上往往伴隨著固定回報(bào)和股權(quán)回購，此類融資方式須警惕。另外，還需注意的是國有企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓應(yīng)按照國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的程序嚴(yán)格執(zhí)行，否則可能造成國有資產(chǎn)流失。