互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌多元化退出機制的完善

摘 ?要：互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌經(jīng)歷了迅猛發(fā)展后，于2016年開始步入寒冬，而退出機制障礙是導致行業(yè)萎靡的重要原因，具體來說有途徑障礙、市場障礙與規(guī)則障礙三個方面。在對境外包括美國與臺灣地區(qū)的相關(guān)法律規(guī)范和實踐經(jīng)驗進行分析的基礎(chǔ)上，我國互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌可以從完善現(xiàn)有退出途徑、構(gòu)建多層次場外交易市場以及制定并完善股權(quán)眾籌退出規(guī)則三個方面對退出機制進行完善，以期形成進出有序的股權(quán)眾籌資本市場。

關(guān)鍵詞：股權(quán)眾籌;退出機制;投資;融資

中圖分類號：F276.3;F832.4 ? ? ? ? 文獻標識碼：A ? ? ? ? ?文章編號：1671-9255（2020）01-0039-05

一、問題的提出

天使匯是較為典型的早期互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌平臺，專注于服務(wù)創(chuàng)業(yè)投資項目。2013年1月，天使匯推出首個創(chuàng)業(yè)投資項目“Lava Radio”，僅17天就完成融資335萬元人民幣。根據(jù)天使匯平臺披露的信息，截至2015年上半年，天使匯已完成超過400個創(chuàng)業(yè)項目的融資，總額超過40億元人民幣。[1]然而，從2016年下半年開始，天使匯上的創(chuàng)業(yè)項目銳減，融資額出現(xiàn)大幅下降趨勢。天使匯是我國股權(quán)眾籌行業(yè)的一個縮影，也是較具代表性的。從天使匯項目融資情況的變化能夠看到，公眾對股權(quán)眾籌行業(yè)的熱情從持續(xù)高漲到逐漸冷卻。近三年來，投資者更多地持觀望態(tài)度，對線上項目的投資表現(xiàn)較為謹慎。

互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌是指通過互聯(lián)網(wǎng)平臺公開地進行小額股權(quán)融資的活動。我國的股權(quán)眾籌從2012年至2016年呈現(xiàn)出迅速增長的態(tài)勢。2011年上線的平臺僅有3家，2016年上線平臺數(shù)高達283家。自2017年起，眾籌平臺上線數(shù)量驟減，2017年僅有70家平臺上線，2018年上半年僅有9家新增平臺。從全國上線平臺的數(shù)量可以看出，近幾年股權(quán)眾籌行業(yè)的發(fā)展減緩甚至停滯。截至2018年6月底，國內(nèi)上線過的眾籌平臺共計854家，其中已下線或轉(zhuǎn)型的共有603家，正常運營的平臺卻僅有251家（如圖一）。[2]

不難看出，我國股權(quán)眾籌的發(fā)展呈現(xiàn)一個倒U曲線（如圖二）?；ヂ?lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌行業(yè)在經(jīng)歷了膨脹式發(fā)展后快速衰退，其背后的原因除了眾籌行業(yè)競爭導致的行業(yè)淘汰以及政府對行業(yè)監(jiān)管導致的不合規(guī)平臺下線以外，投資人退出機制障礙在很大程度上助推了眾籌行業(yè)發(fā)展速度突降的態(tài)勢。簡而言之，股權(quán)眾籌投資更多是有著通過投資創(chuàng)業(yè)項目以快速實現(xiàn)資本增值的目的，同時力求實現(xiàn)資金配置最優(yōu)化。然而，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌周期長、退出難等特點使得投資人在實現(xiàn)了資本增值后無法退出，不能將資金投入自己認為更優(yōu)的配置中，只能等到項目結(jié)束才能贖回資金。同時，期限長會導致不確定因素變多，投資者承擔的風險也會隨之變大。一般的公眾投資者風險承受力較差，在資本增值后，為了減少不確定性因素帶來的風險，大都希望能在短期內(nèi)收回投資，不想承擔長期的企業(yè)經(jīng)營風險以及管理者的信用風險。眾所周知，資本只有在流動的形式下才能更好地發(fā)揮增值的目的。如此一來，只有在5-7年的項目周期結(jié)束后，投資人才能收回投資。公眾投資者對互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌的熱情必定大大削弱，這也使得股權(quán)眾籌行業(yè)從盛夏走向了寒冬。

二、我國互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌退出的現(xiàn)實障礙

投資人退出是股權(quán)眾籌的最后一個環(huán)節(jié)，也是實現(xiàn)資本流動、體現(xiàn)資本逐利屬性的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。資本只有在投資與贖回的循環(huán)里才能實現(xiàn)資本的增值與最優(yōu)化配置。我國現(xiàn)存的互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌退出機制的不健全大大制約了資本市場與經(jīng)濟的快速發(fā)展。退出機制障礙主要體現(xiàn)在退出途徑較少且過于傳統(tǒng)，退出市場的層次單一且缺乏統(tǒng)一的規(guī)則。

（一）途徑障礙

國內(nèi)目前采取的互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌退出方式主要有兩種：股權(quán)回購和股權(quán)轉(zhuǎn)讓。首先，股權(quán)回購是在企業(yè)成功融資后，進入平穩(wěn)發(fā)展階段，進行股權(quán)的回購，以達到投資人退出的目的。股權(quán)回購能夠增加項目發(fā)起人的控制權(quán)，同時提高企業(yè)價值。不能忽略的是，股權(quán)回購會導致企業(yè)流動資金減少甚至大量負債增加，不利于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化配置，同時發(fā)起人對信息和資源的控制容易引發(fā)內(nèi)幕交易、侵害公眾投資者利益。其次，現(xiàn)階段的股權(quán)轉(zhuǎn)讓是狹義上的轉(zhuǎn)讓，以IPO、新三板掛牌、收購為主。具體而言，第一，IPO公司上市退出是公司所有者與投資者都熱衷的方式。投資者可以在主板、中小板或創(chuàng)業(yè)板上公開轉(zhuǎn)讓自己所持的股份以實現(xiàn)資本的流動并增值。但是，IPO要求門檻較高，需要公司滿足較高的財務(wù)審核指標，而財務(wù)標準是一般的中小型創(chuàng)業(yè)企業(yè)無法達到的。與此同時，IPO上市的周期長，公司實現(xiàn)上市一般要歷經(jīng)數(shù)年。與IPO具有相似性的是新三板掛牌，同樣存在周期長、不確定性較大的劣勢。第二，收購退出是將企業(yè)或項目出售給其他發(fā)展較為成熟、規(guī)模較大的同行公司以實現(xiàn)原公司投資人退出的機制。該機制具有程序簡便、周期短、變現(xiàn)快等優(yōu)勢。但是，收購必然導致控制權(quán)轉(zhuǎn)移，加之不存在公開市場，公共投資者對股權(quán)沒有定價權(quán)，投資者權(quán)益很難得到保障。因此，收購退出在我國所占比例不大。

我國現(xiàn)存的幾種傳統(tǒng)的股權(quán)眾籌退出方式最大的共同點在于投資者的被動性，即投資者在是否退出方面沒有選擇權(quán)。雖然在實踐中，也確實存在協(xié)議轉(zhuǎn)讓股權(quán)的情形，但是，在公眾投資者缺乏專業(yè)性的背景下，尋找合適受讓人的困難使得協(xié)議轉(zhuǎn)讓無法成為投資者的優(yōu)勢選擇。投資者缺乏主動權(quán)不僅導致投資熱情低落、行業(yè)發(fā)展受阻，也會使得投資者 ?面臨權(quán)益得不到保護的風險。

（二）市場障礙

我國股權(quán)眾籌退出市場層次單一，難以滿足投資人對股權(quán)眾籌退出的要求。融資成功后，公司可以設(shè)立為有限責任公司或合伙企業(yè)。根據(jù)公司法規(guī)定，若設(shè)立成為有限責任公司，則發(fā)起人自公司設(shè)立一年內(nèi)不能轉(zhuǎn)讓本公司股票。同時，有限責任公司股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)限制較多，如向股東以外的人轉(zhuǎn)讓，需要過半數(shù)股東的同意，而這個條件在互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌中幾乎難以實現(xiàn)。合伙企業(yè)股權(quán)的轉(zhuǎn)讓需要有事先的協(xié)議，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌通常未簽訂協(xié)議，這成為投資人收回投資的實質(zhì)性障礙。我國資本市場近幾年來的發(fā)展與改革在很大程度上緩解了股權(quán)眾籌退出的現(xiàn)實壓力，但超過80%的股權(quán)眾籌項目投資人尚未成功實現(xiàn)退出。股權(quán)眾籌退出市場缺乏多層次的機制構(gòu)建。近幾年來部分市場主體在積極推進私募股權(quán)基金二級市場的公開轉(zhuǎn)讓，也初現(xiàn)成效，例如歌斐和宜信推出的用于受讓項目二手份額的基金。[3]互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌行業(yè)缺乏體系化、規(guī)?；墓蓹?quán)二手市場公開交易平臺，缺少多樣性、層次化的退出市場也成為股權(quán)眾籌退出機制的障礙之一。

（三）規(guī)則障礙

我國目前還未制定股權(quán)眾籌的法律規(guī)范，股權(quán)眾籌投資人的退出方式與規(guī)則只能參照證券法、公司法、合伙企業(yè)法的有關(guān)規(guī)定。局限性大、退出門檻高、退出周期長等使得投資人無法及時收回資金以進行下一輪的投資與增值，直接侵害了投資人的合法權(quán)益。股權(quán)眾籌相關(guān)立法相對空白，證監(jiān)會等十部門聯(lián)合發(fā)布的《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）》與《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導意見》對投資者退出的規(guī)定少之又少，難以形成具有約束力的規(guī)范準則，缺少對市場主體的法律定位和對其行為的監(jiān)管。有些眾籌平臺甚至沒有明確的退出機制，眾籌平臺在投資人退出問題上可謂亂象叢生。投資者無法獲取關(guān)于退出機制的信息，將導致信息不透明。這種信息的不對稱容易導致眾籌行業(yè)呈現(xiàn)出阿克洛夫模型，威脅股權(quán)眾籌行業(yè)的發(fā)展，也會引發(fā)融資人的信用風險，危害投資者利益。

三、股權(quán)眾籌退出機制的境外經(jīng)驗借鑒

（一）美國行業(yè)規(guī)范及實踐

美國是最早開始互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌的國家。20世紀末，美國授權(quán)證券交易委員會（簡稱SEC）頒布了Rule 144A規(guī)則。根據(jù)該規(guī)則，美國證券市場增加了專門發(fā)行不需要經(jīng)SEC注冊登記的“限制證券”市場，很大程度上放寬了投資者股權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制，使股權(quán)轉(zhuǎn)讓變得靈活而高效。2012年，美國總統(tǒng)奧巴馬簽署生效了《工商初創(chuàng)企業(yè)推動法》（簡稱JOBS法），接著在2015年通過的《眾籌條例》進一步對JOBS法細化，其中包括對眾籌豁免做出的詳盡規(guī)制。一系列眾籌立法以及市場實踐實現(xiàn)了美國股權(quán)眾籌行業(yè)的規(guī)范化和體系化，在股權(quán)眾籌退出上，也形成了其多層次的退出機制，其中包括IPO、兼并、回購、清算以及二級市場交易在內(nèi)的多種退出途徑。[4]2016年各種退出機制所占比例分布如下：

不難發(fā)現(xiàn)，美國股權(quán)眾籌二級交易市場活躍，成為美國股權(quán)眾籌行業(yè)退出的主要方式。其中Second Market 和 Shares Post 兩大股權(quán)交易市場成為美國股權(quán)交易的主要平臺，其在提供股權(quán)轉(zhuǎn)讓的同時，也盡可能詳細地提供交易價格與股權(quán)評估服務(wù)，減少不對稱信息的不利影響。

（二）臺灣地區(qū)多層次資本市場

我國臺灣地區(qū)以場內(nèi)市場和場外市場分層共同構(gòu)建了其特有的多層次化資本市場，其由一個場內(nèi)市場“上柜板”和兩個場外市場“興柜板”“創(chuàng)柜板”構(gòu)成。其中，“創(chuàng)柜板”是由自律性的場外交易場所柜臺買賣中心（簡稱柜買中心）負責運作和監(jiān)督的股權(quán)眾籌平臺?！皠?chuàng)柜板”的設(shè)立目的是服務(wù)于中小企業(yè)的融資，其特點是在“創(chuàng)柜板”掛牌的企業(yè)沒有成立年限和營業(yè)利潤的最低限額。這在很大程度上解決了小微企業(yè)融資難的問題。此外，股權(quán)認購不需要通過券商，僅通過網(wǎng)絡(luò)籌資系統(tǒng)即可辦理，最大程度上減少了股權(quán)認購的成本費用。值得注意的是，在“創(chuàng)柜板”掛牌的企業(yè)必須接受柜買中心提供的免費公司治理輔導以實現(xiàn)企業(yè)管理的優(yōu)化升級。此舉在刺激經(jīng)濟、鼓勵創(chuàng)業(yè)的同時，最大程度上扶持了企業(yè)的生存與發(fā)展。企業(yè)的規(guī)范、繁榮發(fā)展一方面能減少企業(yè)“曇花一現(xiàn)”的現(xiàn)象，另一方面也能讓投資者的投資更加有保障。“創(chuàng)柜板”在設(shè)立的最初十個月內(nèi)登陸公司從最初的19家擴展到31家。根據(jù)披露的數(shù)據(jù)，31家公司三年平均營業(yè)收入為2711.22萬新臺幣。創(chuàng)柜板充分發(fā)揮在企業(yè)融資方面的專業(yè)化優(yōu)勢，借助聯(lián)合輔導機構(gòu)進行持續(xù)性培訓，在很大程度上滿足了初創(chuàng)企業(yè)的融資需求。“創(chuàng)柜板”另一個鮮明特征是掛牌滿3年的公司將退出“創(chuàng)柜板”，主要渠道是企業(yè)申請在“興柜板”和“上柜板”公開上市，投資人可通過企業(yè)上市實現(xiàn)資本的收回與資金的流動。該渠道的打通破除了各層級資本市場之間的壁壘，實現(xiàn)了各層級市場的有效銜接。

四、我國股權(quán)眾籌退出的可行化路徑

股權(quán)眾籌投資模式為“籌資—投資—投后管理—退出”四個環(huán)節(jié)。退出機制的多樣化與完善直接影響資本的收回以及下一輪股權(quán)眾籌循環(huán)的啟動?；ヂ?lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌退出機制多元化的構(gòu)建應(yīng)當著重在以下幾個方面：

（一）完善現(xiàn)有股權(quán)眾籌退出途徑

我國股權(quán)眾籌方式包括IPO、兼并、回購等在內(nèi)的幾種傳統(tǒng)的退出機制?？朔鳈C制的固有障礙以實現(xiàn)優(yōu)勢最大化成為完善互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌退出機制的首選。

1.借鑒英美國家適當降低IPO、新三板的審核標準，適當縮短審核周期，以減少投資者資金的時間成本，實現(xiàn)貨幣的時間價值，使得投資者能夠及時實現(xiàn)資本的回收與增值，完成一輪資本循環(huán)，從而為下一輪投資做準備。

2.在股權(quán)回購過程中建立回購監(jiān)管機制，實現(xiàn)對回購價格、回購過程的全流程監(jiān)控，保障回購過程的透明，防止出現(xiàn)內(nèi)幕交易，保證信息對稱，實現(xiàn)回購過程的公開化、公正化。

3.設(shè)立收購中介機構(gòu)并對其進行監(jiān)管。首先是設(shè)立專業(yè)化的收購中介機構(gòu)。在美國，投資銀行充當資本市場的中介，負責獲取兼并收購信息，考量和均衡雙方利益，包括對股權(quán)比例的控制等以最大限度滿足雙方對收購的要求，提高收購成功的比例。在收購過程中，中介機構(gòu)負責財務(wù)信息的整理、匯總與溝通，同時為雙方提供專業(yè)的法律服務(wù)。專業(yè)的中介機構(gòu)能夠給公眾投資者提供收購的相關(guān)信息，彌補投資的盲目性，有利于打破信息壁壘，在保障收購雙方的合法權(quán)益之余兼顧投資者的利益。

4.股權(quán)眾籌平臺可以以多輪融資期間賦予投資者退出選擇權(quán)。以“36氪”股權(quán)眾籌平臺的“下輪氪退”為例，在第一輪融資結(jié)束后，投資者可以選擇退出眾籌以收回資金和收益，也可以選擇繼續(xù)第二輪投資。與此同時，股權(quán)眾籌平臺與企業(yè)應(yīng)在投后管理中注重資源的整合，以此吸引和尋找優(yōu)質(zhì)的接盤基金或機構(gòu)。如耀途資本非常注重對項目的投后管理，充分利用各級市場的良性資源，積極尋找投資項目的接盤基金或機構(gòu)，從而保障有限合伙人（中小投資者）的退出渠道和收益。[5]

（二）構(gòu)建多層次的場外交易市場

1.推進場外交易市場的功能完善

在資本市場上，不同的投資者與融資者有著不同的規(guī)模大小與主體特征，體現(xiàn)了對資本市場的不同需求。這種多樣化需求決定了資本市場應(yīng)該是一個多層次的市場體系。2014年5月9日，國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》明確將區(qū)域性股權(quán)交易市場納入多層次資本市場范疇。區(qū)域性股權(quán)交易市場旨在服務(wù)中小企業(yè)融資，具有掛牌門檻低、周期短的特點，為中小企業(yè)融資以及股東股權(quán)轉(zhuǎn)讓建立了平臺。以天津股權(quán)交易所為例，采取雙方交互式定價模式，由報價商報價，受讓人集合競價，并可根據(jù)協(xié)議確定股權(quán)價格，增加了交易的透明度，賦予了雙方充分的主動權(quán)，兼顧雙方利益。為投資人的進入和退出提供了便利。[6]由此可見，區(qū)域性股權(quán)交易市場對眾籌完成后股權(quán)的轉(zhuǎn)讓具有重要的意義。適當推動區(qū)域性股權(quán)交易市場，使之成為互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌重要的退出途徑，形成完備、高效、穩(wěn)定的股權(quán)眾籌退出市場。在發(fā)展并完善區(qū)域性股權(quán)交易市場發(fā)展的同時，可以借鑒臺灣地區(qū)“創(chuàng)柜板”對掛牌企業(yè)沒有成立年限和財務(wù)狀況的最低要求的經(jīng)驗，讓盡可能多的具有潛力的企業(yè)能夠融到足夠的資金。提供強制性的免費管理輔導，不接受管理輔導的企業(yè)無法在此掛牌。企業(yè)的管理輔導主要是為企業(yè)提供成立、運營方面的專業(yè)支持，以及輔助規(guī)避各類運營風險，以此避免企業(yè)管理者因缺乏管理經(jīng)驗導致企業(yè)破產(chǎn)的情況發(fā)生，可以在很大程度上保護投資者利益。

積極探索股權(quán)交易二級市場的建立。目前為止，真正實現(xiàn)退出的股權(quán)眾籌項目僅達到上線項目的20%左右，依靠傳統(tǒng)的退出機制難以及時、有效消化掉大量的眾籌項目。北京金融資金交易所在2012年組建的“中國PE二級市場發(fā)展聯(lián)盟”為非上市股權(quán)交易提供了新的思路與方法。建立互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌二級市場可以借鑒美國Second Market平臺模式，建立與眾籌平臺相分離的股權(quán)轉(zhuǎn)讓平臺。股權(quán)交易出讓方與受讓方能夠在此平臺上及時獲取股權(quán)轉(zhuǎn)讓的相關(guān)信息，最大程度上獲取該企業(yè)的有關(guān)信息，保證信息的通暢與對稱。該平臺在提供基本信息的同時也能對股權(quán)進行估價以保證提供信息的準確性與完整性。另外，需要加強股權(quán)眾籌平臺與該二級交易市場的合作與溝通，在合作的前提下保持市場的獨立性。

2.加強各板之間的銜接

構(gòu)建多層次資本市場不是構(gòu)建彼此獨立的股權(quán)交易板塊，而是搭建緊密聯(lián)系、互聯(lián)互通的資本市場體系。加強各股權(quán)板塊之間的銜接與聯(lián)系是不可忽視的一個環(huán)節(jié)。區(qū)域性股權(quán)交易市場作為股權(quán)交易的最基礎(chǔ)的資本市場，可以最大程度上為初創(chuàng)公司提供融資渠道。企業(yè)掛牌后，可設(shè)置一定的掛牌期間，如：“創(chuàng)柜板”設(shè)置的三年，在掛牌期間內(nèi)，區(qū)域性股權(quán)交易市場強制提供公司管理培訓，為企業(yè)后期轉(zhuǎn)板打好基礎(chǔ)，掛牌期滿后，滿足一定的條件可實現(xiàn)直接轉(zhuǎn)板，打通區(qū)域性股權(quán)交易市場與新三板和場內(nèi)交易市場的渠道，實現(xiàn)企業(yè)順利轉(zhuǎn)板，并保證轉(zhuǎn)板成本的最小化。在此背景下，長期持有區(qū)域性股權(quán)交易市場掛牌企業(yè)股權(quán)的投資人可在企業(yè)轉(zhuǎn)板成功后實現(xiàn)資本的大幅度增值，以這種退出方式來實現(xiàn)投資收回的目的。

（三）制定并完善股權(quán)眾籌退出機制的相關(guān)規(guī)范

1.加快出臺股權(quán)眾籌法律規(guī)范

推進多層次資本市場的改革發(fā)展，構(gòu)建資本市場新的格局，離不開法律的規(guī)制與監(jiān)管。證監(jiān)會已將《股權(quán)眾籌試點管理辦法》與《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》納入到了立法規(guī)劃[7]，旨在通過法律法規(guī)以規(guī)范互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌行業(yè)的發(fā)展，防止實踐的異化。股權(quán)眾籌法律規(guī)范應(yīng)當從市場主體的界定、項目審核、企業(yè)信息披露、退出機制等整體進行全面把控，加強對信息披露、資金使用和托管以及退出機制的監(jiān)管，在保證股權(quán)眾籌資本市場健康有序發(fā)展的前提下，保障投資者的投資利益。

2.制定退出機制的強制性規(guī)定的同時鼓勵發(fā)揮行業(yè)自律

資本市場是市場主體根據(jù)需求進行投融資形成的經(jīng)濟市場，充分體現(xiàn)了市場主體各異性的需求和主動性。法律規(guī)范的擬制是為了設(shè)置防御風險的最低限度，不能過于嚴格與僵化。在進行對股權(quán)眾籌退出機制的規(guī)范上，應(yīng)當兼具法律的強制性與行業(yè)的自律性，最大程度上發(fā)揮市場主體的主動權(quán)。如法律規(guī)定的信息披露方面，將強制披露與自愿披露相結(jié)合，法律在最低程度上降低投資者風險，而企業(yè)或平臺可在此基礎(chǔ)上進行進一步細化和要求，以吸引更多的投資者進行投資。在退出機制上也可以進行仿照，法律對各眾籌平臺退出機制做出強制性規(guī)定，如場內(nèi)資本市場上市與場外資本掛牌、兼并收購、回購等途徑，同時鼓勵各眾籌平臺發(fā)揮積極性與主動性，探索新的退出機制，如36氪的“下輪氪退”、京東東家的“下輪融資”以及海爾小帥影院具有選擇權(quán)的融資協(xié)議等。[8]在降低并控制風險的基礎(chǔ)上發(fā)揮市場活力，推動資本市場更好更快地發(fā)展。

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Optimization of the Diversified Exit Mechanism for Internet Equity Crowd-funding

MA Qing

（Law School， Anhui University， Hefei 230039， China）

Abstract： Internet equity crowd-funding began to experience difficulty in 2016 after its rapid development， which is mainly due to the obstacle in the exit mechanism， in terms of obstacles in exit channels， market， and rules. After analyzing the relevant legal norms and practical experience of equity crowd-funding in America， Taiwan district， and other countries as well as areas outside the mainland of China， the author suggests improving the existing exit mechanism by optimizing the present exit channel， building multi-level over-the-counter market， formulating and improving the relevant exit rules for the internet equity crowd-funding， hoping to establish an orderly and healthy equity crowd-funding capital market.

Key Words： equity crowd-funding， exit mechanism， investment; financing

收稿日期：2019-12-06

基金項目：國家社會科學基金項目（19BFX139）

作者簡介：馬晴（1990-），女，安徽宿州人，安徽大學法學院碩士研究生。

DOI：10.13685/j.cnki.abc. 000470