• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    余額寶收益率與Shibor關系的實證研究

    2020-05-21 02:14:28沈珊珊
    市場研究 2020年4期
    關鍵詞:階數(shù)格蘭杰余額

    趙 曼 沈珊珊/文

    一、引言

    2013年6月,支付寶與天弘基金聯(lián)合推出余額寶這一理財產(chǎn)品,其具有低門檻、高流動性、高收益性等特點。該產(chǎn)品一推出便吸引了巨大的群體,受到很多消費者的喜愛。實質(zhì)上,它是一種貨幣型基金,天弘基金的銷售系統(tǒng)內(nèi)嵌于余額寶的購買內(nèi)部。也就是說,消費者在購買余額寶的背后,其實是購買了天弘基金,天弘基金因此獲得了一部分可供其支配的沉淀資金。

    貨幣基金的特點是具有較高的安全性、較強的流動性以及比較穩(wěn)定的收益率,一定程度上相當于“準儲蓄”。這類基金主要是用于投資期限較短的貨幣市場工具,包含期限較短的國債、信用評級高的信用債券以及票據(jù)等。在余額寶業(yè)務管理中,天弘基金公司會根據(jù)基金托管的規(guī)模支付一定的平臺服務費。這就直接導致了基金經(jīng)理在進行資產(chǎn)管理時更偏好具有高收益性質(zhì)的同業(yè)存單。

    市場基準利率是隨著市場對于貨幣的需求情況變化的,反映了市場中資金的成本以及資金的供求狀況。它是市場中其他利率的基準,其他利率會隨著基準利率的波動而變化。我國的上海銀行間同業(yè)拆借利率Shibor于2007年運行,是經(jīng)過信用良好的銀行上報人民幣拆借利率進行算術平均計算出來的利率,經(jīng)過多年發(fā)展,Shibor已經(jīng)成為我國的市場基準利率。

    Shibor作為市場基準利率,會影響其他各種利率,其中就包括余額寶收益率,但是余額寶這一具有高流動性的線上理財產(chǎn)品是否能夠?qū)hibor產(chǎn)生影響一直是有爭論的。部分人認為Shibor對于余額寶利率的影響是單向的,但也有很多人認為,余額寶這一類具有很強流動性、占據(jù)較大市場份額的產(chǎn)品的出現(xiàn)推動了市場利率的發(fā)展,進而加速了我國利率市場化進程。針對以上兩種觀點,本文運用VAR方法,從實證分析角度分析Shibor與余額寶收益率之間是否存在雙向影響機制,并根據(jù)實證得出的結(jié)果提出相關建議。

    二、文獻綜述

    市場的注意力很快就被余額寶這種新型線上理財產(chǎn)品吸引了,學術界也無法避免。王瑩(2013)從流動性、盈利性以及安全性角度對余額寶進行了針對性分析,認為余額寶當時4%的收益率是其能夠繼續(xù)穩(wěn)健發(fā)展的前提。廖愉平(2014)從互聯(lián)網(wǎng)理財產(chǎn)品(余額寶)的角度出發(fā),分析互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展給傳統(tǒng)銀行業(yè)務帶來的沖擊,并根據(jù)目前余額寶發(fā)展的情況,提出了風險防范問題。喬海曙和李穎(2014)從博弈角度出發(fā),認為余額寶對于促進我國的利率市場化存在著極為明顯的鯰魚效應;而銀行必須適應利率市場化的節(jié)奏才能夠提升社會福利;監(jiān)管機構(gòu)則應當對余額寶等新型理財產(chǎn)品進行適當監(jiān)管,既不能任其野草式發(fā)展,也不能過度監(jiān)管,要為金融創(chuàng)新留下適當空間。陳安琪和鄒正方(2014)認為,余額寶收益率之所以發(fā)生變化,是因為余額寶與商業(yè)銀行之間應當是合作互補、共同發(fā)展的關系。張瑾和陳麗珍(2015)認為余額寶更注重用戶的潛在需求,追求簡單快捷,還對此類服務創(chuàng)新型產(chǎn)品進行了風險警示。曾毅和王曉麗(2013)則從法律角度分析余額寶帶來的問題,只有建立健全網(wǎng)絡制度,才能使余額寶類產(chǎn)品更合規(guī)合法。朱碼(2013)則探討沉淀資金的法律歸屬問題,提出了該項資金的運用風險問題,并開始探索沉淀資金的監(jiān)管之路。

    我國學者對于余額寶的研究有很多,但是大部分研究的是余額寶與傳統(tǒng)銀行理財產(chǎn)品的關系或者是對于余額寶發(fā)展的法律監(jiān)管。對于余額寶的收益率與Shibor之間的定量實證研究成果不多。韓國紅(2016)運用誤差修正模型研究了shibor與余額寶收益率之間的關系。楊毅和劉柳(2014)運用格蘭杰檢驗的方法對余額寶收益率與Shibor之間存在的因果關系進行了檢驗。然而,他們的研究樣本較少,而且處于余額寶發(fā)展初期。因此,此次研究選取了2013年6月3日—2019年5月31日,總計1498組數(shù)據(jù),運用VAR模型,對余額寶收益率和Shibor之間的關系進行實證分析。

    三、實證分析

    (一)數(shù)據(jù)的選取

    根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計,銀行間拆借資金期限較短,多為一天,故而本文選取了隔夜拆借的Shibor作為建模分析的數(shù)據(jù)。本文選取2013年6月3日至2019年5月31日的Shibor拆借利率以及同一時期內(nèi)余額寶的七天年化收益率,共計1498組數(shù)據(jù),使用Eviews10.0軟件對這些數(shù)據(jù)構(gòu)建模型。

    表1 Shibor與余額寶(yeb)收益率的描述性統(tǒng)計

    從表1可以看出,Shibor和余額寶收益率的均值分別為2.527571%和3.711158%。圖1為Shibor和余額寶收益率的走勢,不難看出,余額寶的收益率走勢與Shibor保持同步性。圖1橫坐標為樣本數(shù)量、縱坐標為樣本值。

    圖1 余額寶收益率與Shibor走勢圖

    (二)VAR 模型

    1.平穩(wěn)性檢驗

    當時間序列數(shù)據(jù)非平穩(wěn)時,作為大樣本下統(tǒng)計推斷基礎的一致性要求便被破壞,基于非平穩(wěn)時間序列的預測也就失效,導致回歸結(jié)果的不準確。所以,在建立時間序列數(shù)據(jù)模型之前,要對數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進行檢驗。此次采用ADF方法檢驗數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。

    表2 Shibor與余額寶收益率的ADF檢驗

    可以看出,Shibor和余額寶收益率的原始數(shù)據(jù)ADF檢驗結(jié)果并不理想,所以,對于原始數(shù)據(jù)先進行一階差分處理,然后得其ADF檢驗如圖2,根據(jù)圖2結(jié)果不難看出,在1%的置信水平下,dyeb和dshibor的ADF統(tǒng)計量是小于其臨界值的,結(jié)果表明這兩個序列是平穩(wěn)的。

    表3 一階滯后的Shibor與yeb的ADF檢驗

    2.VAR模型滯后階數(shù)的確定

    在VAR模型建立之前,首要是將滯后階數(shù)確定下來。一般情況下,有五種方法檢驗最優(yōu)滯后階數(shù),具體來看,有LR檢驗、F檢驗、AIC準則、SC準則以及HQ準則,結(jié)果如表4所示,這五個指標很清楚地表示7應該是最優(yōu)的滯后階數(shù),據(jù)此建立VAR(7)模型。

    表4 確定滯后階數(shù)

    3.格蘭杰因果檢驗

    確定了最優(yōu)滯后階數(shù)后,要確定變量之間的關系,此時用的是格蘭杰因果檢驗。假如其中一個變量會因為另一個變量的滯后而產(chǎn)生變化,說明這兩個變量互為格蘭杰因果。

    格蘭杰因果檢驗的結(jié)果如表5所示,根據(jù)理論解釋來看,dShibor是dyeb的格蘭杰原因。這一結(jié)論與我國金融市場的實際情況是相符合的,因為Shibor作為我國市場基準利率,會對金融市場各種各樣的金融產(chǎn)品利率以及收益率產(chǎn)生影響,余額寶作為我國金融市場中的一種理財產(chǎn)品,也會和其他產(chǎn)品一樣,深受Shibor變化的影響。由表5結(jié)果還可以看出,余額寶收益率的變化會影響Shibor,使其產(chǎn)生變化。該結(jié)果出現(xiàn)的原因,一是余額寶作為一種靈活性很強的貨幣基金,其規(guī)模十分巨大,由于其資產(chǎn)組成中占比很高的是銀行存款和結(jié)算備付金,所以余額寶與貨幣市場的聯(lián)系密切,可能會對我國市場利率產(chǎn)生一定影響。二是余額寶的收益率在同等理財產(chǎn)品中相當具有吸引力,購買群體十分巨大,通過引導市場參與者,余額寶能達到影響市場利率的目的。

    表5 格蘭杰因果檢驗

    4.建立VAR模型

    VAR模型的實證結(jié)果如下所示:

    由自回歸結(jié)果可以看到,(1)式的AIC和SC的數(shù)值都比較小,說明該方程的回歸結(jié)果比較好。Shibor會受到自身的滯后階數(shù)和余額寶收益率及其滯后階數(shù)的共同影響。與此同時,Shibor不同的滯后期對自身的影響亦不同,有正相關影響,也有負相關影響。其中,Shibor滯后三期的系數(shù)最大,說明滯后三期的Shibor的變化對Shibor影響最大。

    再看(2)式,其對數(shù)似然值的數(shù)值很大,達到2987.315,這說明方程回歸結(jié)果較為理想。其中,余額寶收益率受到滯后期數(shù)為1和2的余額寶收益率影響較大。

    5.VAR模型的穩(wěn)定性檢驗

    平穩(wěn)性對于本文的實證分析十分重要,無論是數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性還是模型的穩(wěn)定性。所以為了檢驗模型的穩(wěn)定性,進行如下的特征根檢驗(如下圖2),由圖2可看出,特征根均在單位圓內(nèi),表明此模型是穩(wěn)定的。

    圖2 單位根檢驗結(jié)果

    6.脈沖響應分析

    本文運用脈沖響應函數(shù)對Shibor和余額寶的收益率受到外部沖擊時動態(tài)影響的路徑的模擬。下圖的脈沖響應結(jié)果很好地顯示了Shibor與余額寶收益率對于Shibor脈沖影響的整個動態(tài)過程。圖3的橫軸表示該過程的追蹤天數(shù),共為10天。從圖中可以得出,dShibor對其自身的沖擊影響是正負相互交替,初期迅速下降,一直到第四期,降到了谷底,但是在經(jīng)歷了幾次沖擊滯后,后面有逐漸趨于0的趨勢。dShibor對于dyeb的沖擊響應可以說是前四期迅速上升,后面又迅速下跌,有逐漸向0收斂的趨勢。dyeb對于dShibor的沖擊響應則是先呈現(xiàn)上升的趨勢,再下降。dyeb對于自身的脈沖響應則是先處于下降階段,然后逐漸趨于平緩,并向0靠近。整體來看,余額寶的收益率受前期影響的可能性是比較大的。

    圖3 脈沖響應

    7.方差分解

    方差分解能夠?qū)hibor和余額寶收益率進行各自的貢獻度評估。由圖3可知,Shibor受到自身的滯后效應從最初的100%逐漸至第5期下降至82%上下。而dyeb的自身貢獻度則從0%最終上升到16%左右,這就足以說明,余額寶的市場影響力是不斷增強的。

    圖4 方差分解

    由圖4可得,余額寶收益率的滯后效應慣性強,持續(xù)時間長。Shibor對余額寶收益率隨時間推移會產(chǎn)生較強的正向影響,體現(xiàn)了Shibor作為市場基準利率的有效性。

    四、結(jié)論與建議

    研究結(jié)果顯示,余額寶收益率與Shibor之間存在雙向因果關系,不僅Shibor能夠?qū)τ囝~寶的收益率產(chǎn)生影響,余額寶的收益率也能對Shibor產(chǎn)生一定影響。該結(jié)果表明我國金融市場在持續(xù)成長并完善。除了相互影響之外,它們還各自受到自身前期數(shù)據(jù)的影響,期限靠得越近,影響因子越大。

    (一)加強Shibor的市場基準性

    我國的利率市場化改革已經(jīng)基本告一段落,Shibor作為貨幣政策的傳導中介,對線上理財收益率的影響程度是我國金融市場有效性的印證。不難看出,余額寶已經(jīng)很明確地受到Shibor的影響。Shibor作為基準利率,其所發(fā)出的監(jiān)管信號會極大影響其他金融資產(chǎn)的價格并進一步影響金融市場利率的設定,最終將對我國金融市場的金融產(chǎn)品價格產(chǎn)生影響。因此,對于Shibor市場地位的穩(wěn)固,可以向市場傳達明確基準利率的信號。

    雖然Shibor對于余額寶收益率存在一定的影響,但是這種影響程度是較弱的。這可能是由于Shibor所應用的銀行間同業(yè)拆借市場的體量在整個金融市場中不夠大、不活躍。國際較為成熟的金融市場經(jīng)驗很值得我們借鑒,利用成本加成法作為基準利率的報價方法,是市場對資本需求的真實反映,而不是參考目前市場中存在的相關利率。在這樣的基礎上,Shibor才會成長為更加公允并且成熟的利率工具。

    (二)余額寶要加強風險防范

    目前,余額寶基金規(guī)模已高達萬億,巨大的市場份額使余額寶的收益率能夠?qū)hibor產(chǎn)生影響,意味著余額寶必須妥善經(jīng)營管理,尤其是防范風險。

    首先值得注意的是余額寶收益率的變化引起的風險以及基金平臺自身存在的風險,余額寶其本質(zhì)還是貨幣基金,而天弘的投資主要集中于我國的銀行同業(yè)拆借市場。這就意味著一旦我國的拆借市場有風險出現(xiàn),余額寶必然會受到影響。此外,阿里巴巴是民營企業(yè),其抗風險能力并不如傳統(tǒng)的國有銀行。所以,余額寶必須對日常的變動進行及時預判并做出反饋,提高對外界環(huán)境的適應能力。

    其次是由于第三方機構(gòu)存在的巨額墊付的風險,目前為止,余額寶是相對比較穩(wěn)健的,但是如何繼續(xù)保持穩(wěn)健并且避免委托代理產(chǎn)生的道德風險問題是極其重要的。所以余額寶推出了很多與之類似的產(chǎn)品,進行風險分散。2018年,余額寶與國泰基金達成合作,以期兩方形成制衡來分散投資,進而降低風險。

    (三)監(jiān)管部門要對余額寶適度監(jiān)管

    余額寶的超大規(guī)模使得監(jiān)管部門必須對其進行審慎監(jiān)管,因為其對于金融風險的傳導作用是不可小覷的。目前,各級政府部門和相對應的監(jiān)管機構(gòu)在積極采取能夠降低余額寶風險的系列行動。在區(qū)塊鏈、大數(shù)據(jù)等技術支持下,各級監(jiān)管部門要互通有無,聯(lián)合監(jiān)管,要保護用戶權益,防范系統(tǒng)性金融風險的發(fā)生。但是也要適度監(jiān)管,因為我國的金融市場不夠完善,需要很多新興的金融創(chuàng)新,這就對我國的大環(huán)境提出了要求。監(jiān)管適度,可以為金融創(chuàng)新提供良好的環(huán)境。

    猜你喜歡
    階數(shù)格蘭杰余額
    央行:2022年三季度末個人住房貸款余額38.91萬億元
    關于無窮小階數(shù)的幾點注記
    確定有限級數(shù)解的階數(shù)上界的一種n階展開方法
    2020,余額不足
    余額寶的感知風險
    格蘭杰因果關系在神經(jīng)科學領域的發(fā)展及缺陷
    電子科技(2015年8期)2015-12-18 13:17:56
    滬港通一周成交概況 (2015.5.8—2015.5.14)
    一種新的多址信道有效階數(shù)估計算法*
    電訊技術(2014年1期)2014-09-28 12:25:26
    關于動態(tài)電路階數(shù)的討論
    榜單
    一本色道久久久久久精品综合| 男插女下体视频免费在线播放| 99热国产这里只有精品6| 欧美日韩一区二区视频在线观看视频在线 | 色吧在线观看| 欧美日韩视频精品一区| 国产午夜福利久久久久久| 欧美激情国产日韩精品一区| 国产大屁股一区二区在线视频| 久久精品夜色国产| 在现免费观看毛片| 97热精品久久久久久| 王馨瑶露胸无遮挡在线观看| 视频中文字幕在线观看| 国产成人精品婷婷| 日韩三级伦理在线观看| 国产成人免费观看mmmm| 26uuu在线亚洲综合色| av播播在线观看一区| 欧美精品人与动牲交sv欧美| h日本视频在线播放| av在线亚洲专区| 91精品一卡2卡3卡4卡| 成人午夜精彩视频在线观看| 免费黄频网站在线观看国产| 久久精品国产亚洲av天美| 国产久久久一区二区三区| 中文字幕亚洲精品专区| 天堂俺去俺来也www色官网| 秋霞在线观看毛片| 亚洲成人久久爱视频| 大香蕉97超碰在线| 禁无遮挡网站| 嫩草影院入口| 亚洲av电影在线观看一区二区三区 | 色哟哟·www| 久久久国产一区二区| xxx大片免费视频| 国产精品国产三级国产av玫瑰| 亚洲av福利一区| 亚洲欧洲日产国产| 久久影院123| 亚洲精品国产成人久久av| 成人毛片a级毛片在线播放| 亚洲人成网站高清观看| 亚洲高清免费不卡视频| 亚洲国产av新网站| 日韩av在线免费看完整版不卡| 国产成人a区在线观看| 热99国产精品久久久久久7| 久久人人爽人人爽人人片va| 欧美精品一区二区大全| 国产精品人妻久久久久久| 少妇人妻精品综合一区二区| 有码 亚洲区| 男女下面进入的视频免费午夜| 99热国产这里只有精品6| 一本—道久久a久久精品蜜桃钙片 精品乱码久久久久久99久播 | 高清av免费在线| 高清av免费在线| 亚洲国产欧美人成| 国产成人精品婷婷| 国产av不卡久久| 九色成人免费人妻av| 国产精品人妻久久久影院| 大片电影免费在线观看免费| 自拍欧美九色日韩亚洲蝌蚪91 | 国产高清三级在线| av黄色大香蕉| 国产在线一区二区三区精| 高清毛片免费看| 日韩电影二区| 日韩欧美一区视频在线观看 | 少妇人妻久久综合中文| 精品久久久久久电影网| 一级毛片 在线播放| 午夜激情久久久久久久| 偷拍熟女少妇极品色| 啦啦啦中文免费视频观看日本| 欧美日韩国产mv在线观看视频 | 毛片一级片免费看久久久久| 69av精品久久久久久| 精品久久久久久久末码| 亚洲va在线va天堂va国产| av女优亚洲男人天堂| 亚洲精品第二区| 亚洲精品中文字幕在线视频 | 国产高清不卡午夜福利| 亚洲国产高清在线一区二区三| 1000部很黄的大片| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 亚洲精品视频女| 美女脱内裤让男人舔精品视频| 国产成人一区二区在线| 久久久久久久久久成人| 小蜜桃在线观看免费完整版高清| 免费在线观看成人毛片| 亚洲国产最新在线播放| 国产精品爽爽va在线观看网站| 欧美性感艳星| 久久午夜福利片| 男人和女人高潮做爰伦理| 成年人午夜在线观看视频| 性色avwww在线观看| 色婷婷久久久亚洲欧美| 免费黄色在线免费观看| 一级黄片播放器| 亚洲精品国产av蜜桃| 免费黄频网站在线观看国产| 欧美一级a爱片免费观看看| 秋霞伦理黄片| 欧美+日韩+精品| 黄色配什么色好看| 国产欧美亚洲国产| 国内精品美女久久久久久| 久久热精品热| 精品久久久久久久久亚洲| 最新中文字幕久久久久| 大片电影免费在线观看免费| 丝袜美腿在线中文| 欧美3d第一页| 日韩欧美一区视频在线观看 | 久久99热这里只频精品6学生| 一区二区三区免费毛片| 卡戴珊不雅视频在线播放| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 国产中年淑女户外野战色| 国产精品蜜桃在线观看| 乱码一卡2卡4卡精品| 国产精品人妻久久久久久| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜| 99精国产麻豆久久婷婷| 中文天堂在线官网| 亚洲欧美日韩无卡精品| 亚洲怡红院男人天堂| 久久久久久国产a免费观看| 免费观看性生交大片5| 王馨瑶露胸无遮挡在线观看| 国产精品一区www在线观看| 美女高潮的动态| 免费黄色在线免费观看| 免费黄频网站在线观看国产| 伊人久久精品亚洲午夜| 91久久精品电影网| 免费观看a级毛片全部| 亚洲精品国产成人久久av| 一区二区三区四区激情视频| 国内精品宾馆在线| 超碰97精品在线观看| 日本一本二区三区精品| 日本熟妇午夜| 亚洲激情五月婷婷啪啪| 少妇人妻久久综合中文| 免费观看性生交大片5| 美女cb高潮喷水在线观看| 狂野欧美白嫩少妇大欣赏| 晚上一个人看的免费电影| 国产亚洲av片在线观看秒播厂| 亚洲人成网站在线观看播放| 黄色日韩在线| 午夜福利高清视频| 99热国产这里只有精品6| 777米奇影视久久| 日本av手机在线免费观看| 最后的刺客免费高清国语| av女优亚洲男人天堂| 久热久热在线精品观看| 亚洲人成网站高清观看| 日韩成人伦理影院| 国产av码专区亚洲av| 日韩av不卡免费在线播放| 少妇被粗大猛烈的视频| 色吧在线观看| 18禁在线无遮挡免费观看视频| 久久久色成人| 99热6这里只有精品| videos熟女内射| 中文字幕久久专区| 十八禁网站网址无遮挡 | 99久国产av精品国产电影| 午夜激情福利司机影院| 国产乱人偷精品视频| 亚洲美女搞黄在线观看| 亚洲精品乱码久久久v下载方式| 日韩欧美一区视频在线观看 | 久久久久网色| 国产精品伦人一区二区| 联通29元200g的流量卡| 大香蕉久久网| 欧美精品一区二区大全| 久久精品久久久久久噜噜老黄| 国产av不卡久久| 成人无遮挡网站| 好男人在线观看高清免费视频| 欧美日韩综合久久久久久| 特级一级黄色大片| 青春草视频在线免费观看| 极品教师在线视频| 国产成人aa在线观看| 男人狂女人下面高潮的视频| 免费人成在线观看视频色| 插逼视频在线观看| 亚洲成人精品中文字幕电影| 欧美精品国产亚洲| 天天躁日日操中文字幕| 免费看av在线观看网站| 秋霞伦理黄片| 99视频精品全部免费 在线| 免费观看a级毛片全部| 亚洲精品国产色婷婷电影| 亚洲va在线va天堂va国产| 免费看日本二区| 午夜视频国产福利| 国产有黄有色有爽视频| 成人黄色视频免费在线看| 亚洲精品色激情综合| 免费观看无遮挡的男女| 久久久久精品性色| 新久久久久国产一级毛片| 亚洲国产日韩一区二区| 亚洲一区二区三区欧美精品 | 蜜桃亚洲精品一区二区三区| 成人欧美大片| 日本免费在线观看一区| 蜜臀久久99精品久久宅男| 少妇的逼好多水| 亚洲欧美清纯卡通| av线在线观看网站| 久久精品国产亚洲av涩爱| 蜜臀久久99精品久久宅男| 18禁裸乳无遮挡动漫免费视频 | 人妻一区二区av| 国产成人精品久久久久久| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 超碰av人人做人人爽久久| 五月天丁香电影| 久久精品国产a三级三级三级| 美女被艹到高潮喷水动态| 熟女电影av网| 少妇人妻 视频| 最近中文字幕高清免费大全6| 51国产日韩欧美| 中文字幕久久专区| 99视频精品全部免费 在线| 久久精品久久久久久噜噜老黄| 欧美性猛交╳xxx乱大交人| 性色av一级| 亚洲精品久久午夜乱码| 一级毛片我不卡| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 国产成人午夜福利电影在线观看| 大话2 男鬼变身卡| 只有这里有精品99| 亚洲欧洲日产国产| videossex国产| 欧美成人精品欧美一级黄| 日日摸夜夜添夜夜添av毛片| 午夜福利高清视频| av又黄又爽大尺度在线免费看| 婷婷色综合www| 高清在线视频一区二区三区| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜| 亚洲精品日韩av片在线观看| 国产高清国产精品国产三级 | av国产久精品久网站免费入址| 国产91av在线免费观看| 色5月婷婷丁香| 久久99精品国语久久久| 国产黄色免费在线视频| 久久久欧美国产精品| 99精国产麻豆久久婷婷| 亚洲国产av新网站| av卡一久久| 亚洲av不卡在线观看| 免费看光身美女| 亚洲成人精品中文字幕电影| 国产精品精品国产色婷婷| 97精品久久久久久久久久精品| 精品久久久噜噜| 免费av不卡在线播放| 99久久精品热视频| 好男人视频免费观看在线| 午夜精品国产一区二区电影 | 日韩av不卡免费在线播放| 精品久久久久久久久av| 在线 av 中文字幕| 国产高清三级在线| 欧美三级亚洲精品| 黑人高潮一二区| 国产亚洲av嫩草精品影院| 涩涩av久久男人的天堂| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜| 少妇丰满av| av在线播放精品| 久久久久久久大尺度免费视频| 国产成人精品福利久久| 少妇丰满av| 欧美日韩国产mv在线观看视频 | 国产综合懂色| 国产av码专区亚洲av| 亚洲av成人精品一二三区| 欧美zozozo另类| 久久久a久久爽久久v久久| 欧美精品人与动牲交sv欧美| 男女边吃奶边做爰视频| 亚洲欧美日韩另类电影网站 | 国产一级毛片在线| 天天一区二区日本电影三级| 久久精品久久久久久噜噜老黄| 欧美成人a在线观看| 精品99又大又爽又粗少妇毛片| 国产成人精品福利久久| 99热网站在线观看| 午夜福利视频1000在线观看| 黄色欧美视频在线观看| 久久热精品热| 激情 狠狠 欧美| 男人狂女人下面高潮的视频| 免费看光身美女| 亚洲av.av天堂| 国产亚洲av嫩草精品影院| 99久久精品一区二区三区| 日韩av不卡免费在线播放| 18禁在线播放成人免费| 蜜桃久久精品国产亚洲av| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 亚洲av免费在线观看| 2021少妇久久久久久久久久久| 亚洲人成网站在线观看播放| freevideosex欧美| 久久6这里有精品| 极品少妇高潮喷水抽搐| 三级国产精品欧美在线观看| 午夜激情久久久久久久| 少妇 在线观看| 亚洲最大成人中文| 亚洲欧美成人综合另类久久久| av国产久精品久网站免费入址| 老师上课跳d突然被开到最大视频| av网站免费在线观看视频| 综合色av麻豆| 国产一级毛片在线| 国产男女超爽视频在线观看| 黑人高潮一二区| 秋霞在线观看毛片| 少妇高潮的动态图| 国产国拍精品亚洲av在线观看| 一级av片app| 成年女人看的毛片在线观看| 亚洲内射少妇av| 国产视频内射| 一个人看的www免费观看视频| 国产欧美另类精品又又久久亚洲欧美| 欧美成人午夜免费资源| 看十八女毛片水多多多| 七月丁香在线播放| 黄色视频在线播放观看不卡| 国产伦理片在线播放av一区| 国内揄拍国产精品人妻在线| 国产亚洲av嫩草精品影院| 欧美日本视频| 最新中文字幕久久久久| 国产精品久久久久久av不卡| 久久久a久久爽久久v久久| 午夜福利网站1000一区二区三区| 久久精品综合一区二区三区| 欧美 日韩 精品 国产| 精品国产一区二区三区久久久樱花 | 国产亚洲一区二区精品| 一个人看视频在线观看www免费| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 国产精品嫩草影院av在线观看| 午夜免费男女啪啪视频观看| 欧美日韩视频精品一区| 精品久久久精品久久久| 欧美潮喷喷水| 亚洲天堂av无毛| 插阴视频在线观看视频| 成人欧美大片| 街头女战士在线观看网站| 亚洲精品久久午夜乱码| av线在线观看网站| 两个人的视频大全免费| 在线观看国产h片| 99热这里只有精品一区| 日韩国内少妇激情av| 免费电影在线观看免费观看| 国产精品一区www在线观看| 内射极品少妇av片p| 99久久中文字幕三级久久日本| 狂野欧美激情性bbbbbb| 在线精品无人区一区二区三 | 日韩精品有码人妻一区| 插阴视频在线观看视频| 午夜免费男女啪啪视频观看| 精华霜和精华液先用哪个| 国产亚洲精品久久久com| 日韩在线高清观看一区二区三区| 亚洲天堂av无毛| 亚洲国产色片| 亚洲,欧美,日韩| 亚洲国产av新网站| 国产精品嫩草影院av在线观看| 欧美人与善性xxx| 亚洲综合色惰| 国产老妇伦熟女老妇高清| 中文资源天堂在线| 亚洲怡红院男人天堂| 熟女人妻精品中文字幕| 久久久久国产网址| xxx大片免费视频| 国产亚洲一区二区精品| 老司机影院毛片| 久久ye,这里只有精品| 亚洲图色成人| 国产爱豆传媒在线观看| 精品久久国产蜜桃| 国产片特级美女逼逼视频| 亚洲国产精品999| 日韩制服骚丝袜av| 国产 精品1| 日本一本二区三区精品| 高清午夜精品一区二区三区| 欧美少妇被猛烈插入视频| 丰满少妇做爰视频| 午夜精品一区二区三区免费看| 亚洲自拍偷在线| 一级毛片我不卡| 久久亚洲国产成人精品v| 最近最新中文字幕免费大全7| 免费看av在线观看网站| 伦理电影大哥的女人| 亚洲精品色激情综合| 亚洲人成网站在线播| av在线蜜桃| 午夜福利视频精品| 久热这里只有精品99| 最新中文字幕久久久久| 最近2019中文字幕mv第一页| 久久久久久久久久人人人人人人| 欧美国产精品一级二级三级 | 3wmmmm亚洲av在线观看| av女优亚洲男人天堂| 久久久久久久久久久免费av| 麻豆国产97在线/欧美| 尤物成人国产欧美一区二区三区| 亚洲精品aⅴ在线观看| 91久久精品国产一区二区成人| 美女cb高潮喷水在线观看| 国产v大片淫在线免费观看| 欧美精品人与动牲交sv欧美| 亚洲国产精品成人综合色| a级一级毛片免费在线观看| 国产精品秋霞免费鲁丝片| 韩国av在线不卡| 免费观看av网站的网址| 精品少妇久久久久久888优播| av专区在线播放| 亚洲国产av新网站| 韩国av在线不卡| 两个人的视频大全免费| 毛片一级片免费看久久久久| 国产精品国产av在线观看| 免费av毛片视频| 亚洲精品中文字幕在线视频 | a级毛片免费高清观看在线播放| 久久精品国产鲁丝片午夜精品| 亚洲欧美精品专区久久| 精品一区二区三区视频在线| 日本黄大片高清| 久久国内精品自在自线图片| 插逼视频在线观看| 最后的刺客免费高清国语| 成年版毛片免费区| 欧美另类一区| 中文在线观看免费www的网站| 国产一区二区在线观看日韩| 欧美xxxx性猛交bbbb| 白带黄色成豆腐渣| 欧美性猛交╳xxx乱大交人| 国产欧美日韩精品一区二区| 各种免费的搞黄视频| 亚洲国产成人一精品久久久| 亚洲一区二区三区欧美精品 | 人人妻人人澡人人爽人人夜夜| 欧美性猛交╳xxx乱大交人| 国产伦精品一区二区三区四那| 亚洲av.av天堂| 热re99久久精品国产66热6| 日本黄大片高清| 性插视频无遮挡在线免费观看| 天天一区二区日本电影三级| 国国产精品蜜臀av免费| 最近最新中文字幕大全电影3| av国产免费在线观看| 亚洲欧美日韩另类电影网站 | 国产探花在线观看一区二区| 久久久久久伊人网av| 国产v大片淫在线免费观看| 午夜福利在线在线| 日韩亚洲欧美综合| 一个人看的www免费观看视频| 69人妻影院| 久久亚洲国产成人精品v| 又粗又硬又长又爽又黄的视频| 欧美成人午夜免费资源| 久久99蜜桃精品久久| 熟女人妻精品中文字幕| 精品国产一区二区三区久久久樱花 | 80岁老熟妇乱子伦牲交| 亚洲国产精品专区欧美| 成人亚洲精品av一区二区| 日韩欧美精品v在线| 97精品久久久久久久久久精品| 国产女主播在线喷水免费视频网站| 一区二区三区免费毛片| 日韩,欧美,国产一区二区三区| 听说在线观看完整版免费高清| 中文字幕久久专区| 免费av毛片视频| 中文字幕免费在线视频6| 亚洲成人中文字幕在线播放| 国产精品国产三级国产专区5o| 日韩av不卡免费在线播放| 毛片女人毛片| 肉色欧美久久久久久久蜜桃 | 日本熟妇午夜| 免费大片18禁| 18+在线观看网站| 国产亚洲午夜精品一区二区久久 | 国产精品偷伦视频观看了| 亚洲成人久久爱视频| 国产免费福利视频在线观看| 日韩免费高清中文字幕av| 国产黄片美女视频| 一二三四中文在线观看免费高清| 国产精品99久久久久久久久| 精品一区在线观看国产| 人妻 亚洲 视频| 有码 亚洲区| 国产乱人偷精品视频| 国产永久视频网站| 一级毛片我不卡| 国产男女超爽视频在线观看| 色播亚洲综合网| 黄色配什么色好看| 观看美女的网站| 欧美激情国产日韩精品一区| 观看美女的网站| 亚洲性久久影院| 视频中文字幕在线观看| 伦精品一区二区三区| 综合色丁香网| 成人免费观看视频高清| 亚洲国产最新在线播放| 插逼视频在线观看| 国产在视频线精品| 在线a可以看的网站| 精品久久久久久久末码| 波野结衣二区三区在线| 大片免费播放器 马上看| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜| 国产精品久久久久久av不卡| 白带黄色成豆腐渣| 六月丁香七月| .国产精品久久| 好男人视频免费观看在线| av福利片在线观看| 欧美成人a在线观看| 波野结衣二区三区在线| 亚洲,一卡二卡三卡| 欧美激情久久久久久爽电影| 色视频在线一区二区三区| 国产探花极品一区二区| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 在线精品无人区一区二区三 | 色视频在线一区二区三区| 欧美+日韩+精品| 日本爱情动作片www.在线观看| 国产毛片在线视频| 国产精品女同一区二区软件| 午夜免费男女啪啪视频观看| 久久影院123| 99re6热这里在线精品视频| 听说在线观看完整版免费高清| 91狼人影院| 91在线精品国自产拍蜜月| 国产精品一区二区三区四区免费观看| 一个人观看的视频www高清免费观看| 免费av不卡在线播放| 春色校园在线视频观看| 欧美日韩一区二区视频在线观看视频在线 | 天美传媒精品一区二区| 国产探花极品一区二区| 亚洲欧美日韩卡通动漫| 女人久久www免费人成看片| 欧美zozozo另类| 黄色日韩在线| 国产亚洲av嫩草精品影院| 亚洲欧美一区二区三区黑人 | 精品少妇黑人巨大在线播放| 久久97久久精品| 全区人妻精品视频| 狂野欧美激情性bbbbbb| 亚洲精品日韩av片在线观看| av线在线观看网站| 97超视频在线观看视频| 国产欧美日韩精品一区二区| 欧美一区二区亚洲| 国产精品一区二区三区四区免费观看| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| 永久网站在线| 最近的中文字幕免费完整| 日本色播在线视频| 丝瓜视频免费看黄片|