產(chǎn)融結(jié)合相關(guān)文獻(xiàn)研究綜述

閆帆帆

摘 要：系統(tǒng)梳理到目前為止國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界關(guān)于產(chǎn)融結(jié)合研究的相關(guān)文獻(xiàn)，包括產(chǎn)融結(jié)合的內(nèi)涵、動(dòng)因和經(jīng)濟(jì)效果等方面，并在已有研究成果的基礎(chǔ)上，探索國(guó)內(nèi)目前相關(guān)研究和實(shí)務(wù)比較薄弱的環(huán)節(jié)，以期為我國(guó)產(chǎn)融結(jié)合進(jìn)程提供針對(duì)性意見(jiàn)和建議。

關(guān)鍵詞：產(chǎn)融結(jié)合;動(dòng)因;經(jīng)濟(jì)效果

中圖分類(lèi)號(hào)：C67? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號(hào)：1673-291X（2020）09-0079-02

產(chǎn)融結(jié)合作為一種金融創(chuàng)新兼制度創(chuàng)新，引起了學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。就目前來(lái)看，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)產(chǎn)融結(jié)合的研究主要集中在產(chǎn)融結(jié)合的內(nèi)涵、產(chǎn)融結(jié)合動(dòng)因和產(chǎn)融結(jié)合的經(jīng)濟(jì)效果等方面。

一、產(chǎn)融結(jié)合的內(nèi)涵

關(guān)于產(chǎn)融結(jié)合的內(nèi)涵，學(xué)者們的觀點(diǎn)各不相同：廣義上，產(chǎn)融結(jié)合實(shí)質(zhì)上是一種流動(dòng)性交換的過(guò)程，在這一過(guò)程中，“產(chǎn)”的一方讓渡所有權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)等來(lái)?yè)Q取“融”的一方的流動(dòng)性。狹義上，產(chǎn)融結(jié)合的本質(zhì)是以金融業(yè)和非金融業(yè)為主體，以股權(quán)關(guān)系為紐帶，通過(guò)參股、控股和人事參與等方式進(jìn)行的結(jié)合，這種結(jié)合以職能資本與金融化資本的融合為形式，以生產(chǎn)金融資本為目標(biāo)，最終促使融合的一方或雙方經(jīng)濟(jì)實(shí)力大大提升，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不斷增強(qiáng)，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。從產(chǎn)融結(jié)合的模式來(lái)看，產(chǎn)融結(jié)合可以分為“由產(chǎn)到融”和“由融到產(chǎn)”兩種模式。由于《商業(yè)銀行法》等相關(guān)法律對(duì)金融行業(yè)投資實(shí)體企業(yè)的限制，目前我國(guó)產(chǎn)融結(jié)合主要表現(xiàn)為“由產(chǎn)到融”模式，具體形式包括實(shí)體企業(yè)投資持股金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部設(shè)立全資財(cái)務(wù)公司或者控股財(cái)務(wù)公司、設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金等。

二、產(chǎn)融結(jié)合的動(dòng)因

關(guān)于產(chǎn)融結(jié)合的動(dòng)因，無(wú)論從學(xué)術(shù)界研究還是企業(yè)實(shí)踐來(lái)看，大致可以歸納為以下幾個(gè)方面：第一，節(jié)約交易費(fèi)用，降低交易成本。企業(yè)通過(guò)參股金融機(jī)構(gòu)，減少資金供求雙方間的信息不對(duì)稱(chēng)程度，可以實(shí)現(xiàn)降低交易成本的目的。第二，多元化經(jīng)營(yíng)，提升競(jìng)爭(zhēng)力。第三，獲得協(xié)同效應(yīng)，包括管理協(xié)同和財(cái)務(wù)協(xié)同。第四，緩解融資約束。產(chǎn)融結(jié)合戰(zhàn)略的實(shí)施，可以幫助企業(yè)拓寬融資渠道，優(yōu)化資源配置。李維安等研究發(fā)現(xiàn)，實(shí)體企業(yè)參股金融機(jī)構(gòu)緩解了融資約束程度與投資不足，證實(shí)了產(chǎn)融結(jié)合確實(shí)可以起到拓寬融資渠道、緩解融資約束的目的[1]。第五，政府支持。黎文靖、李茫茫通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，政府干預(yù)程度顯著影響著國(guó)有企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合戰(zhàn)略的選擇，提出產(chǎn)融結(jié)合的“政府干預(yù)假說(shuō)”[2]。何敏在對(duì)江蘇省產(chǎn)融結(jié)合動(dòng)因的研究中也指出，產(chǎn)融結(jié)合的實(shí)施有助于政府管理和整合地方金融資源。除此之外，支燕等從競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)內(nèi)生理論角度提出，實(shí)現(xiàn)資源外取、能力整合進(jìn)而打破路徑依賴(lài)是企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)融結(jié)合更深層次的原因[3]。從企業(yè)實(shí)踐來(lái)看，中國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者問(wèn)卷跟蹤調(diào)查顯示，企業(yè)家進(jìn)行產(chǎn)融結(jié)合的動(dòng)機(jī)主要有“獲得信貸支持，增強(qiáng)財(cái)務(wù)靈活性”“進(jìn)行多元化經(jīng)營(yíng)，降低風(fēng)險(xiǎn)”“為剩余的產(chǎn)業(yè)資本尋求出路，獲取更高的利潤(rùn)”等。

三、產(chǎn)融結(jié)合的經(jīng)濟(jì)效果

對(duì)產(chǎn)融結(jié)合經(jīng)濟(jì)效果的研究，學(xué)者們具體從金融關(guān)聯(lián)關(guān)系、金融控股、參股金融企業(yè)等不同視角展開(kāi)，研究?jī)?nèi)容包括融資約束、現(xiàn)金持有量、公司績(jī)效、主業(yè)投資和創(chuàng)新產(chǎn)出等方面，研究成果也不盡相同。首先，由于信息效應(yīng)和決策效應(yīng)的存在，企業(yè)參股金融機(jī)構(gòu)的產(chǎn)融結(jié)合可以緩解企業(yè)融資約束，同時(shí)企業(yè)個(gè)體特征（產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模）、行業(yè)特征（行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度）、金融環(huán)境（宏觀貨幣政策、地區(qū)金融發(fā)展程度）對(duì)產(chǎn)融結(jié)合與融資約束的緩解作用也存在影響。其次，企業(yè)參股金融機(jī)構(gòu)的產(chǎn)融結(jié)合能夠降低企業(yè)現(xiàn)金持有水平，減少企業(yè)融資過(guò)程中對(duì)內(nèi)部現(xiàn)金流的依賴(lài)程度（陳棟、陳運(yùn)森，2012;Lu等2012;Christopher等，2006;Ostergaard等，2011）。在參股金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的研究方面，有研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)參股金融機(jī)構(gòu)能夠提升公司績(jī)效（Pantzalis、Park和Sutton，2008;劉亮、朱慧敏，2018）。劉亮、朱慧敏發(fā)現(xiàn)，上市公司參股金融企業(yè)后不論從財(cái)務(wù)效應(yīng)還是從市場(chǎng)反應(yīng)，都有著顯著的正向促進(jìn)作用[4]。有研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)參股金融機(jī)構(gòu)不能提升公司績(jī)效[5～9]（La Porta等，2003;Li和Greenwood，2004;藺元，2010）。姚德權(quán)等運(yùn)用隨機(jī)前沿方法得出上市公司參股金融機(jī)構(gòu)之后金融機(jī)構(gòu)自身風(fēng)險(xiǎn)的引入顯著拉低了上市公司的運(yùn)營(yíng)效率的結(jié)論;還有學(xué)者關(guān)注到產(chǎn)融結(jié)合有效性的發(fā)揮有賴(lài)于產(chǎn)融結(jié)合的深度，即只有參股達(dá)到一定比例時(shí)，產(chǎn)融結(jié)合才可能會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。李革森曾通過(guò)實(shí)證分析，將10%作為產(chǎn)融結(jié)合發(fā)揮作用的最低參股比例，認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)持股企業(yè)的比例只有達(dá)到10%以上，產(chǎn)融結(jié)合的實(shí)施才會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生正向影響，否則就起不到顯著的促進(jìn)企業(yè)業(yè)績(jī)的作用。張慶亮、孫景同也指出，我國(guó)產(chǎn)融結(jié)合總體上有效性不顯著，但其有效性會(huì)隨著產(chǎn)融結(jié)合程度的提高而提高。

四、產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新

直接研究產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間關(guān)系的文獻(xiàn)并不多，而且研究結(jié)論也不盡相同。從研究結(jié)論來(lái)看，目前主要存在兩種觀點(diǎn)：一種是產(chǎn)融結(jié)合能夠明顯促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新水平[10～13]。王超恩等對(duì)比了企業(yè)持股上市金融機(jī)構(gòu)與持股非上市金融機(jī)構(gòu)情況下產(chǎn)融結(jié)合分別對(duì)企業(yè)創(chuàng)新能力的影響機(jī)制，發(fā)現(xiàn)產(chǎn)融結(jié)合能夠通過(guò)緩解企業(yè)面臨的融資約束難題從而增強(qiáng)企業(yè)的創(chuàng)新能力，但這一影響機(jī)制只有在企業(yè)持股非上市金融機(jī)構(gòu)的條件下才存在，在企業(yè)持股上市金融機(jī)構(gòu)時(shí)則不顯著。馬紅等在研究產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)成長(zhǎng)的關(guān)系中發(fā)現(xiàn)，企業(yè)參股金融機(jī)構(gòu)能顯著提升企業(yè)創(chuàng)新水平，并且通過(guò)這一路徑促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng);葛寶山等運(yùn)用系統(tǒng)GMM估計(jì)證實(shí)產(chǎn)融結(jié)合顯著促進(jìn)了企業(yè)創(chuàng)新投資強(qiáng)度，并在此基礎(chǔ)上驗(yàn)證了產(chǎn)業(yè)聚集水平、知識(shí)產(chǎn)權(quán)發(fā)展程度以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平對(duì)該促進(jìn)效應(yīng)的正向調(diào)節(jié)作用。陳美等通過(guò)手工收集中央企業(yè)集團(tuán)控股財(cái)務(wù)公司以及成立金融控股平臺(tái)的相關(guān)數(shù)據(jù)，實(shí)證得出央企產(chǎn)融結(jié)合整體上提升了上市公司的創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出水平。另一種觀點(diǎn)是產(chǎn)融結(jié)合不僅不能促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新投入與產(chǎn)出，甚至?xí)皵D出”企業(yè)研發(fā)投入，降低企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平，不利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。黎文靖、李茫茫在產(chǎn)融結(jié)合經(jīng)濟(jì)后果檢驗(yàn)中檢驗(yàn)了產(chǎn)融結(jié)合對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投資的影響，發(fā)現(xiàn)無(wú)論是運(yùn)用PSM匹配樣本還是Heckman模型，都證明了產(chǎn)融結(jié)合對(duì)國(guó)有企業(yè)長(zhǎng)期創(chuàng)新戰(zhàn)略的顯著抑制作用。李文貴、蔡雍蓉在研究產(chǎn)融結(jié)合與主業(yè)投資的關(guān)系中通過(guò)檢驗(yàn)產(chǎn)融結(jié)合與創(chuàng)新投入與產(chǎn)出的關(guān)系，得出產(chǎn)融結(jié)合會(huì)顯著擠壓企業(yè)創(chuàng)新投入和產(chǎn)出的結(jié)論。

隨著產(chǎn)融結(jié)合的發(fā)展，學(xué)界關(guān)于產(chǎn)融結(jié)合到底能夠“助推主業(yè)”還是會(huì)導(dǎo)致“脫實(shí)向虛”的爭(zhēng)議不斷。企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新作為實(shí)體企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的核心競(jìng)爭(zhēng)力，不論是對(duì)于企業(yè)自身還是對(duì)于我國(guó)當(dāng)前創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略都具有重要的意義。產(chǎn)融結(jié)合對(duì)于企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新究竟是起積極作用還是會(huì)造成消極影響，引起這些影響的具體機(jī)制是怎樣的，都可能成為產(chǎn)融結(jié)合進(jìn)一步研究的方向。

參考文獻(xiàn)：

[1]? 李維安，馬超.“實(shí)業(yè)+金融”的產(chǎn)融結(jié)合模式與企業(yè)投資效率——基于中國(guó)上市公司控股金融機(jī)構(gòu)的研究[J].金融研究，2014，（11）：109-126.

[2]? 黎文靖，李茫茫.“實(shí)體+金融”：融資約束、政策迎合還是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)？——基于不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)視角的經(jīng)驗(yàn)研究[J].金融研究，2017，（8）：100-116.

[3]? 支燕，吳河北.動(dòng)態(tài)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下的產(chǎn)融結(jié)合動(dòng)因——基于競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)內(nèi)生論的視角[J].會(huì)計(jì)研究，2011，（11）：72-77.

[4]? 劉亮，朱慧敏.我國(guó)上市公司產(chǎn)融結(jié)合的效應(yīng)分析——基于產(chǎn)業(yè)資本參股金融機(jī)構(gòu)的實(shí)證研究[J].金融評(píng)論，2018，（6）：84-96.

[5]? La Porta R.，Lopez-De-Silanes F.，Zamarripa G..Related Lend-ing.Quarterly Journal of Economics，2003，（1）：231-268.

[6]? 姚德權(quán)，王帥，羅長(zhǎng)青，黃學(xué)軍.產(chǎn)融結(jié)合型上市公司運(yùn)營(yíng)效率評(píng)價(jià)的實(shí)證研究[J].中國(guó)軟科學(xué)，2011，（3）：140-148.

[7]? 李革森.我國(guó)產(chǎn)融結(jié)合的績(jī)效檢驗(yàn)——來(lái)自證券市場(chǎng)的證據(jù)[J].開(kāi)放導(dǎo)報(bào)，2004，（2）：101-103.

[8]? 張慶亮，孫景同.我國(guó)產(chǎn)融結(jié)合有效性的企業(yè)績(jī)效分析[J].中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2007，（7）：96-102.

[9]? Li S.X.，Greenwood，R..The Effect of Within-industry Diver-sification on Firm Performance：Synergy Creation，Multi-market Contact and Market Structuration.Strategic Management Jour-nal，2004，（12）：1131-1153.

[10]? 王超恩，張瑞君，謝露.產(chǎn)融結(jié)合、金融發(fā)展與企業(yè)創(chuàng)新——來(lái)自制造業(yè)上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].研究與發(fā)展管理，2016，（5）：71-81.

[11]? 葛寶山，何瑾.產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)創(chuàng)新投資[J].求是學(xué)刊，2019，（2）：99-110.

[12]? 陳美，夏卓秀.產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)創(chuàng)新——基于央企控股上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].金融評(píng)論，2019，（2）：81-94+125.

[13]? 李文貴，蔡雍蓉.產(chǎn)融結(jié)合：“助推主業(yè)”還是“脫實(shí)向虛”？——基于上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的研究[J].會(huì)計(jì)之友，2019，（3）：63-67.

[責(zé)任編輯 陳丹丹]