企業(yè)管理層上下級(jí)逆向年齡關(guān)系的公司治理效應(yīng)研究

[摘 要]以2001—2017年我國(guó)A股上市公司為研究樣本，以企業(yè)過(guò)度投資為視角，文章考察了企業(yè)高管內(nèi)部上下級(jí)逆向年齡關(guān)系的公司治理效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn)，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系可以抑制企業(yè)過(guò)度投資問(wèn)題，即該種上下級(jí)關(guān)系具有正面的公司治理效應(yīng)。進(jìn)一步研究還發(fā)現(xiàn)：相對(duì)于國(guó)有企業(yè)，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系對(duì)企業(yè)過(guò)度投資的抑制作用在民營(yíng)企業(yè)中更加顯著;該作用在股權(quán)分散的企業(yè)中表現(xiàn)得更加顯著。總之，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系確實(shí)具有正面的公司治理效應(yīng)，但這種正面治理效用的發(fā)揮具有情景效應(yīng)。

[關(guān)鍵詞]上下級(jí)逆向年齡關(guān)系;公司治理;過(guò)度投資

[中圖分類(lèi)號(hào)]F272[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A[文章編號(hào)]1673-0461（2020）02-0013-09

一、引 言

企業(yè)過(guò)度投資對(duì)企業(yè)自身和整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展都具有不利影響，因此該問(wèn)題一直為我國(guó)社會(huì)各界所關(guān)注。對(duì)于該問(wèn)題的成因，學(xué)術(shù)界給出了一致解釋?zhuān)丛谛畔⒉粚?duì)稱(chēng)的情況下，由管理者代理行為或過(guò)度自信行為所致[1-2]。因此，通過(guò)提升企業(yè)公司治理水平，提高企業(yè)信息透明度，減少管理者代理行為和過(guò)度自信行為便可以從根本上杜絕過(guò)度投資問(wèn)題。按照上述思想，現(xiàn)有研究分別從制度和非制度因素兩個(gè)方面對(duì)如何降低企業(yè)過(guò)度投資進(jìn)行了討論。一方面，一些研究認(rèn)為，完美的公司治理制度設(shè)計(jì)是解決企業(yè)過(guò)度投資的根本所在，因此這些研究試圖從正式制度角度出發(fā)，探討緩解企業(yè)過(guò)度投資制度構(gòu)建。比如，劉慧龍等（2012）發(fā)現(xiàn)，獨(dú)立董事制度的引入在一定程度上可以抑制我國(guó)企業(yè)過(guò)度投資問(wèn)題[3]。另一方面，一些學(xué)者認(rèn)為，在既有制度框架下，非制度因素的作用同樣不可忽視。而在非制度因素中，企業(yè)管理層的背景特征則成為近年來(lái)學(xué)者關(guān)注的重點(diǎn)。一些研究發(fā)現(xiàn)，管理者的性別、年齡、學(xué)歷、任期、個(gè)人經(jīng)歷、宗教信仰以及政治聯(lián)系等都會(huì)影響企業(yè)的過(guò)度投資行為[4-8]。

然而，還沒(méi)有研究專(zhuān)門(mén)討論企業(yè)高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部中，年輕上司-年長(zhǎng)下屬這種上下級(jí)關(guān)系對(duì)企業(yè)過(guò)度投資的影響。已有研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)上下級(jí)之間的年齡關(guān)系會(huì)對(duì)上下級(jí)之間的人際關(guān)系和行為產(chǎn)生影響，而且當(dāng)上司年長(zhǎng)于下屬時(shí)，這種影響表現(xiàn)為正面，相反，當(dāng)上司比下屬年輕時(shí)這種影響表現(xiàn)為負(fù)面[8-9]。Tsui等（2002）發(fā)現(xiàn)，管理者通常會(huì)給比自己年輕的下屬較高的評(píng)價(jià)，但給比自己年長(zhǎng)的下屬的評(píng)分卻比較低[8]。張龍和劉洪（2009）發(fā)現(xiàn)，當(dāng)董事長(zhǎng)比CEO年長(zhǎng)時(shí)，二者更容易形成默契[9]。Kunze和Menges（2017）則發(fā)現(xiàn)，當(dāng)上司比下屬年輕時(shí)，年長(zhǎng)下屬的負(fù)面情緒會(huì)不斷蔓延，最終破壞整個(gè)團(tuán)隊(duì)的凝聚力，從而對(duì)團(tuán)隊(duì)績(jī)效產(chǎn)生不利影響[10]。由此可見(jiàn)，年輕上司-年長(zhǎng)下屬這種上下級(jí)關(guān)系應(yīng)該不利于上下級(jí)的溝通與信任感的形成，從而可能不利于企業(yè)創(chuàng)新或適應(yīng)性變革這類(lèi)對(duì)知識(shí)融合要求極高的企業(yè)行為?；诖?，現(xiàn)有研究對(duì)這種上下級(jí)關(guān)系持否定態(tài)度。然而，如果換個(gè)角度考慮，年輕上司-年長(zhǎng)下屬這種上下級(jí)關(guān)系不利于上下級(jí)之間形成默契，那么是否也不利于上下級(jí)之間形成合謀關(guān)系，從而使上下級(jí)互相監(jiān)督，并發(fā)揮正面的公司治理作用？沿著這一思路，本文推測(cè)，年輕上司-年長(zhǎng)下屬這種上下級(jí)關(guān)系可以在一定程度上避免高管內(nèi)部合謀，從而提升企業(yè)信息透明度，并抑制管理者代理，最終緩解企業(yè)過(guò)度投資行為。

由于年輕上司-年長(zhǎng)下屬這一模式與我國(guó)傳統(tǒng)的長(zhǎng)幼尊卑、論資排輩等傳統(tǒng)文化思想相悖，因此本文將企業(yè)高管團(tuán)隊(duì)中，CEO的年齡小于其他高管年齡這一現(xiàn)象稱(chēng)為管理層上下級(jí)逆向年齡關(guān)系，以下簡(jiǎn)稱(chēng)上下級(jí)逆向年齡關(guān)系。

通過(guò)對(duì)2001—2017年我國(guó)上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)量分析發(fā)現(xiàn)，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系可以抑制企業(yè)過(guò)度投資。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系的治理效應(yīng)在民營(yíng)企業(yè)和股權(quán)分散的企業(yè)中更加顯著，而在國(guó)有企業(yè)和股權(quán)集中的企業(yè)中相對(duì)較弱。總之，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系確實(shí)具有正面的公司治理效應(yīng)，但這種正面作用的發(fā)揮具有情景效應(yīng)。

本文研究的貢獻(xiàn)在于：第一，本文的研究結(jié)論為我國(guó)企業(yè)過(guò)度投資的成因及應(yīng)對(duì)策略提供了新的理論依據(jù)。第二，本文發(fā)現(xiàn)了上下級(jí)逆向年齡關(guān)系在公司治理方面的正面作用，這不僅豐富了管理層年齡差異的相關(guān)文獻(xiàn)，也對(duì)公司治理研究提供了新的思路。

二、理論分析及假設(shè)提出

對(duì)于企業(yè)過(guò)度投資的成因，現(xiàn)有研究認(rèn)為，管理權(quán)與所有權(quán)的分離使管理者與股東的利益在某些情況下不一致，在進(jìn)行投資決策時(shí)，管理者往往會(huì)投資一些對(duì)自己有利但凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目，從而導(dǎo)致了過(guò)度投資。例如，管理者為追求私人利益，經(jīng)常將資金投入到凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目中去，導(dǎo)致過(guò)度投資[1];在大企業(yè)中，管理者為了構(gòu)建商業(yè)帝國(guó)，會(huì)利用自己所掌握的大量資源進(jìn)行過(guò)度投資[2]?？梢?jiàn)，從公司治理角度講，避免企業(yè)管理者的代理行為，是緩解企業(yè)過(guò)度投資的關(guān)鍵所在。

與此同時(shí)，本文認(rèn)為上下級(jí)逆向年齡關(guān)系可以避免上下級(jí)之間合謀。

首先，按照傳統(tǒng)的社會(huì)規(guī)范和人們的認(rèn)知習(xí)慣，年長(zhǎng)上司-年輕下屬這種上下級(jí)關(guān)系更容易被人們接受。在上述思想的影響下，一旦組織中出現(xiàn)年輕上司-年長(zhǎng)下屬這種情況，上下級(jí)之間的關(guān)系和各自行為便可能受到負(fù)面影響。一方面，對(duì)于年輕CEO來(lái)講，即便其各方面能力均足以擔(dān)任CEO一職，但在傳統(tǒng)社會(huì)規(guī)范思想的影響下，其可能缺乏自信和安全感。根據(jù)進(jìn)化心理學(xué)的觀點(diǎn)，自信心強(qiáng)的人，更容易接受不同意見(jiàn)，而缺乏自信的人則更容易表現(xiàn)出自衛(wèi)行為和認(rèn)知閉合，不利于溝通[11]。如此，即便是來(lái)自年長(zhǎng)高管的正當(dāng)建議，年輕CEO往往會(huì)將其視為對(duì)自己權(quán)威的挑戰(zhàn)，從而阻礙了彼此之間的交流。另一方面，對(duì)于其他年長(zhǎng)高管來(lái)講，被比自己年輕的CEO管理，難免心生不滿(mǎn)情緒，因此很難從心理和行動(dòng)上給予CEO實(shí)際的支持與配合，再加上CEO的芥蒂之心，便使上下級(jí)難以形成默契。

其次，職業(yè)時(shí)間表理論認(rèn)為，人們往往通過(guò)與自己年齡相近的同事或同行相比較來(lái)評(píng)價(jià)自己職業(yè)生涯的發(fā)展水平[12]。而在東方社會(huì)，年齡與職業(yè)發(fā)展水平的聯(lián)系更加緊密[13]。因此當(dāng)年輕員工擔(dān)任CEO時(shí)，會(huì)加劇與其年齡相當(dāng)或比其年長(zhǎng)的員工對(duì)自己職業(yè)生涯發(fā)展水平的擔(dān)憂(yōu)，從而產(chǎn)生負(fù)面情緒。這種負(fù)面情緒便會(huì)阻礙年輕CEO與年長(zhǎng)高管之間形成融洽關(guān)系。

由此可見(jiàn)，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系不利于上下級(jí)之間的溝通與信任感的形成。而這在一定程度上可以避免上下級(jí)之間形成合謀關(guān)系。本文認(rèn)為，這可能會(huì)促進(jìn)上下級(jí)相互監(jiān)督，從而減少代理行為的發(fā)生，最終可以緩解企業(yè)過(guò)度投資問(wèn)題。而這一監(jiān)督過(guò)程主要表現(xiàn)在如下兩個(gè)環(huán)節(jié)：

首先，在項(xiàng)目的決策環(huán)節(jié)，出于自利動(dòng)機(jī)，CEO往往會(huì)投資一些凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目，從而導(dǎo)致過(guò)度投資[1]。然而，雖然CEO是企業(yè)投資決策的關(guān)鍵人物，但一個(gè)項(xiàng)目能否被執(zhí)行并非由其一人決定，其他高管的支持與配合也非常關(guān)鍵[14]。比如，投資決策本質(zhì)上也是一種財(cái)務(wù)決策，CFO在投資決策過(guò)程中也會(huì)起到重要作用[15]，因此如果沒(méi)有CFO的配合，CEO提出的投資項(xiàng)目難以被推行?？梢?jiàn)，高管團(tuán)隊(duì)上下級(jí)能否達(dá)成一致意見(jiàn)是過(guò)度投資項(xiàng)目能否被執(zhí)行的關(guān)鍵因素之一。由于上下級(jí)逆向年齡關(guān)系不利于上下級(jí)之間的溝通與交流，從而避免了合謀關(guān)系的形成。因此，當(dāng)CEO比其他高管年輕時(shí)，如果CEO出于利己動(dòng)機(jī)，提出非效率的投資議案，那么其他高管會(huì)秉公辦事，不與其合謀，從而可以在一定程度上避免過(guò)度投資。反之，當(dāng)CEO比其他高管年長(zhǎng)時(shí)，CEO的行為可能更容易被其他高管認(rèn)可，上下級(jí)交流也相對(duì)容易。在這種情況下，對(duì)于CEO提出的明顯不合理的投資議案，即便其他高管不認(rèn)同，也會(huì)由于上下級(jí)之間“融洽關(guān)系”的存在而與之合謀，從而導(dǎo)致過(guò)度投資。

其次，項(xiàng)目存續(xù)期的信息披露環(huán)節(jié)。一些項(xiàng)目雖然在決策之初的凈現(xiàn)值為正，但隨著市場(chǎng)環(huán)境等因素的變化，凈現(xiàn)值可能由正轉(zhuǎn)負(fù)。在這種情況下，出于自身職位和薪酬的考慮，CEO往往傾向于隱瞞項(xiàng)目的真實(shí)信息，而這種行為則會(huì)導(dǎo)致凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目得以繼續(xù)，使股東蒙受更大的損失。好在CEO并非企業(yè)信息披露的直接負(fù)責(zé)人，所以其隱瞞信息的動(dòng)機(jī)只有在其他高管的配合下才能實(shí)現(xiàn)。也就是說(shuō)只有CEO和其他高管達(dá)成一致意見(jiàn)時(shí)，項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為負(fù)的事實(shí)才會(huì)被隱瞞。當(dāng)相對(duì)年輕的CEO面對(duì)其他年長(zhǎng)高管時(shí)，彼此之間的不認(rèn)同使二者難以形成合謀關(guān)系，從而在隱瞞信息上也就難以達(dá)成一致意見(jiàn)。如此，關(guān)于項(xiàng)目最真實(shí)的信息會(huì)及時(shí)被披露，項(xiàng)目便可以及時(shí)終止，從而減少了過(guò)度投資。反之，如果CEO年長(zhǎng)于其他高管，即便其他高管與其意見(jiàn)不一致，也往往會(huì)迫于壓力與之合謀隱瞞關(guān)于項(xiàng)目的壞消息。這便不能及時(shí)終止項(xiàng)目，加劇了過(guò)度投資。

綜合以上兩點(diǎn)，本文提出如下假設(shè)：

研究假設(shè)：上下級(jí)逆向年齡關(guān)系可以抑制企業(yè)過(guò)度投資。

三、研究設(shè)計(jì)

（一） 樣本選擇及數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以2001—2017年中國(guó)A股上市公司為研究對(duì)象，并按如下程序篩選樣本：①剔除了金融類(lèi)上市公司;②剔除實(shí)證數(shù)據(jù)存在缺失值的樣本;③剔除被標(biāo)記為ST和ST*的公司，最終獲得12 736個(gè)公司-年度觀測(cè)值。本文所有數(shù)據(jù)均來(lái)源于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。此外，對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行了雙側(cè)Winsorize縮尾處理，以避免離群值對(duì)實(shí)證結(jié)果的影響。

Dage的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，說(shuō)明CEO相對(duì)其他高管越年輕，其他高管對(duì)其不認(rèn)可程度越深，從而彼此之間也更不容易形成合謀關(guān)系，起到了正面的治理作用，緩解了企業(yè)過(guò)度投資?？傊?，本文實(shí)證結(jié)果是比較穩(wěn)健的。

3.內(nèi)生性討論

對(duì)于上述實(shí)證結(jié)果的另一個(gè)擔(dān)心是由反向因果關(guān)系和遺漏不可觀測(cè)解釋變量導(dǎo)致的內(nèi)生性問(wèn)題。對(duì)于由反向因果關(guān)系導(dǎo)致的內(nèi)生性問(wèn)題，在主回歸模型中，均采用核心解釋變量并滯后一期，這在一定程度上可以緩解反向因果關(guān)系的干擾。為了進(jìn)一步解決反向因果關(guān)系問(wèn)題，本文將采用核心解釋變量滯后兩期值再次進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果見(jiàn)表4第2—3列。結(jié)果顯示，滯后兩期的Sd的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為負(fù)，這進(jìn)一步說(shuō)明，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系與企業(yè)過(guò)度投資之間呈現(xiàn)的負(fù)相關(guān)確實(shí)因前者對(duì)后者的抑制作用所致。

盡管增加解釋變量的滯后階數(shù)可以在一定程度上解決反向因果關(guān)系導(dǎo)致的內(nèi)生性問(wèn)題，但卻不能很好地解決有遺漏變量導(dǎo)致的內(nèi)生性問(wèn)題。為此，本文又構(gòu)建企業(yè)層面的固定效應(yīng)模型來(lái)盡量避免該類(lèi)內(nèi)生性問(wèn)題，檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表4第4—5列。結(jié)果顯示，Sd的回歸系數(shù)均在10%的水平上顯著為負(fù)，這說(shuō)明，即便是考慮到企業(yè)層面不可觀測(cè)的因素的影響，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系仍可以顯著地抑制企業(yè)過(guò)度投資問(wèn)題。

五、進(jìn)一步分析

（一）產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)作用

在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下，CEO受到的激勵(lì)方式不同，從而采取代理行為的動(dòng)機(jī)也存在差異。在民營(yíng)企業(yè)中，CEO對(duì)薪酬的關(guān)注度較高，而且薪酬和待遇與企業(yè)規(guī)模和績(jī)效有較高的關(guān)聯(lián)度，因此進(jìn)行過(guò)度投資的動(dòng)機(jī)更強(qiáng)。相反，在國(guó)有企業(yè)中，政治晉升作為一種隱性激勵(lì)在很大程度上補(bǔ)充了薪酬激勵(lì)的不足，從而在一定程度上緩解了CEO在職消費(fèi)和“帝國(guó)構(gòu)建”的動(dòng)機(jī)[18]。另外，在國(guó)有企業(yè)中，等級(jí)觀念更強(qiáng)，由于CEO在高管團(tuán)隊(duì)中職位最高，其他高管可能會(huì)迫于CEO的權(quán)力表現(xiàn)出更多配合傾向[17]。因此，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系對(duì)企業(yè)過(guò)度投資的抑制作用可能也不同?；谏鲜隹紤]，本文按照企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，將全樣本分為國(guó)有企業(yè)組和民營(yíng)企業(yè)組，然后分別估計(jì)模型（2）。

表5第2—5列給出了回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，當(dāng)以民營(yíng)企業(yè)為研究樣本時(shí)，Sd的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為負(fù);當(dāng)以國(guó)有企業(yè)為研究樣本時(shí)，該系數(shù)雖然為負(fù)，但系數(shù)的估計(jì)值和顯著性水平均明顯低于民營(yíng)企業(yè)。這說(shuō)明，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系對(duì)企業(yè)過(guò)度投資的抑制作用在民營(yíng)企業(yè)中更容易發(fā)揮?？赡艿脑蚴牵阂环矫?，政治晉升作為一種隱性激勵(lì)，抑制了國(guó)有企業(yè)CEO主觀上的代理動(dòng)機(jī)，使國(guó)有企業(yè)過(guò)度投資程度低于民營(yíng)企業(yè)（主回歸中Soe的回歸系數(shù)顯著為負(fù)可以在一定程度證明這一觀點(diǎn)），即政治晉升作為一種治理手段對(duì)上下級(jí)逆向年齡關(guān)系的治理效果形成了替代;另一方面，可能是因?yàn)閲?guó)有企業(yè)中等級(jí)觀念更加強(qiáng)烈，CEO職位的合法性迫使其他高管屈從于CEO的權(quán)力，從而使上下級(jí)逆向年齡關(guān)系的治理作用難以發(fā)揮。

（二）大股東持股的調(diào)節(jié)作用

關(guān)于大股東對(duì)企業(yè)公司治理的影響，我國(guó)學(xué)者近期的研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)大股東持股比例較高時(shí)，大股東在剩余索取權(quán)的驅(qū)動(dòng)下，會(huì)加大對(duì)管理層的監(jiān)督力度，從而會(huì)發(fā)揮了“監(jiān)督效應(yīng)”，起到了正面的公司治理作用[19]。那么大股東持股比例對(duì)上下級(jí)逆向年齡關(guān)系治理效用的發(fā)揮會(huì)有影響嗎？本文認(rèn)為隨著大股東持股比例的增加，其會(huì)削弱上下級(jí)逆向年齡關(guān)系的正面治理效應(yīng)的發(fā)揮。上下級(jí)逆向年齡關(guān)系可以抑制企業(yè)過(guò)度投資的本質(zhì)原因是高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部成員互相監(jiān)督的結(jié)果，而這種監(jiān)督是以高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部相互不合作和不信任為代價(jià)的，其在發(fā)揮正面治理作用的同時(shí)，也限制了企業(yè)的發(fā)展。當(dāng)大股東持股比例較高時(shí)，無(wú)論是過(guò)度投資造成的資源浪費(fèi)，還是因高管團(tuán)隊(duì)“內(nèi)耗”造成的損失，最大受害者都是大股東。因此出于對(duì)自身利益的保護(hù)，一方面，大股東會(huì)加強(qiáng)對(duì)管理層的監(jiān)督，以避免經(jīng)理人的代理行為[20]，從而替代了高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部互相監(jiān)督，也就削弱了上下級(jí)逆向年齡關(guān)系的公司治理效應(yīng)。另一方面，對(duì)于年輕CEO與年長(zhǎng)高管之間的矛盾，大股東應(yīng)該更有能力去化解，這也在一定程度上削弱了高管團(tuán)隊(duì)的內(nèi)部監(jiān)督。相反，當(dāng)股權(quán)比較分散的時(shí)候，監(jiān)督管理層作為一種公共品，具有很強(qiáng)的外部性，這便導(dǎo)致股東之間“搭便車(chē)”行為。在這種情況下，高管之間內(nèi)部監(jiān)督作用得以發(fā)揮，雖然這不利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，但卻通過(guò)緩解管理者的代理行為和過(guò)度自信行為抑制了過(guò)度投資。

綜上所述，本文認(rèn)為，大股東持股比例會(huì)對(duì)上下級(jí)逆向年齡關(guān)系對(duì)企業(yè)過(guò)度投資的抑制作用產(chǎn)生影響。當(dāng)大股東持股比例較低時(shí)，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系可以抑制企業(yè)過(guò)度投資;當(dāng)大股東持股比例較高時(shí)，該作用不顯著。

為了證明上述觀點(diǎn)，本文首先按全樣本大股東持股比例均值將樣本分為兩組，大于均值為股權(quán)集中組，反之為股權(quán)分散組;然后分別以上述兩組數(shù)據(jù)為樣本，來(lái)估計(jì)模型（2）。

表5第6—9列的回歸結(jié)果顯示，在股權(quán)集中組中，Sd的回歸系數(shù)的顯著性水平較低，但在股權(quán)分散組中，該系數(shù)均在1%的水平上顯著為負(fù)。這說(shuō)明，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系對(duì)企業(yè)過(guò)度投資的抑制作用在股權(quán)分散的企業(yè)中較顯著，在股權(quán)集中的企業(yè)中不夠明顯。原因是，當(dāng)企業(yè)股權(quán)比較分散時(shí)，股東們?cè)凇按畋丬?chē)”思想的驅(qū)動(dòng)下，缺乏對(duì)CEO代理行為的監(jiān)督，此時(shí)高管內(nèi)部的監(jiān)督作用顯得非常明顯，于是上下級(jí)逆向年齡關(guān)系的治理作用得以發(fā)揮;反之，當(dāng)股權(quán)比較集中時(shí)，在剩余索取權(quán)的激勵(lì)下，大股東主觀上會(huì)加強(qiáng)對(duì)CEO的監(jiān)督，從而對(duì)高管內(nèi)部監(jiān)督形成了替代，最終削弱了上下級(jí)逆向年齡關(guān)系的正面治理作用。

六、結(jié) 論

以2001—2017年我國(guó)A股上市公司為樣本，本文考察了企業(yè)高管內(nèi)部上下級(jí)逆向年齡關(guān)系對(duì)企業(yè)過(guò)度投資的影響。研究發(fā)現(xiàn)，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系可以抑制企業(yè)過(guò)度投資，經(jīng)過(guò)穩(wěn)健性檢驗(yàn)和內(nèi)生性檢驗(yàn)后，該結(jié)論依然成立。進(jìn)一步分析中，本文還發(fā)現(xiàn)，上下級(jí)逆向年齡關(guān)系對(duì)企業(yè)過(guò)度投資的抑制作用在民營(yíng)企業(yè)中相對(duì)顯著，在國(guó)有企業(yè)中顯著性較弱;同時(shí)，當(dāng)企業(yè)股權(quán)比較分散時(shí)該作用很明顯，但當(dāng)股權(quán)比較集中時(shí)不夠顯著?？傊舷录?jí)逆向年齡關(guān)系可以通過(guò)抑制企業(yè)過(guò)度投資來(lái)發(fā)揮正面的公司治理作用，但這種正面作用的發(fā)揮具有情景效應(yīng)。

本文研究拓展了企業(yè)過(guò)度投資成因的相關(guān)文獻(xiàn)，同時(shí)也豐富了高階梯隊(duì)理論和公司治理理論。此外，本文的現(xiàn)實(shí)意義在于，為企業(yè)人事任命以及如何避免過(guò)度投資提供了新的理論依據(jù)。

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Abstract： Taking China's a-share listed companies from 2001 to 2017 as research samples and from the perspective of enterprise over-investment， this paper investigates the corporate governance effect of the age-inverse relationship between the upper and lower ranks of corporate executives.It is found that the age-inverse relationship between the superior and the subordinate has positive corporate governance effect in constraining over-investment. Further study also finds that the above governance function is more obvious in private enterprises， and the performance is relatively obvious in enterprises with decent ralized equity.In short， the age-inverse relationship between superiors and subordinates does have a positive corporate governance effect， but the exertion of this positive governance effect has a context effect.

Key words： age-inverse relationship; corporate governance; over-investment

（責(zé)任編輯：李 萌）