360借殼江南嘉捷重返A(chǔ)股案例分析

蔣春華

【摘?要】由于IPO上市的時(shí)間周期長(zhǎng)，因此較多企業(yè)為了達(dá)到盡快上市的目的，會(huì)選擇一種特殊的資產(chǎn)重組方式：即所謂的“借殼”。借殼上市是一種改善上市公司質(zhì)量的有效途徑，監(jiān)管部門(mén)對(duì)此一直持肯定的態(tài)度。

【關(guān)鍵詞】反向并購(gòu);交易結(jié)構(gòu);借殼上市

1、引言與文獻(xiàn)綜述

國(guó)美電器在香港借殼上市作為國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)狀況較好的民營(yíng)企業(yè)在尋求境外融資的案例中具有一定的代表性。國(guó)美電器通過(guò)此次在香港借殼上市得到了市場(chǎng)的較強(qiáng)認(rèn)可并且取得了多方面的共同效益（2005，洪波）。在我國(guó)，企業(yè)上市通常包括公開(kāi)募股和（IPO兩種方式），其中IPO的條件十分的嚴(yán)苛，而借殼上市則條件相對(duì)較為寬松，并且相比于借殼方式而言，IPO的時(shí)間周期較長(zhǎng)，因此一些急于上市的企業(yè)會(huì)傾向于選擇借殼上市這種特殊的上市方式。并且研究發(fā)現(xiàn)在短期內(nèi)企業(yè)通過(guò)借殼上市可以有效的提高企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值（2015，趙婧軒）。企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)實(shí)際情況選擇對(duì)自己有利的上市方式，并且積極優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，選擇合適的借殼企業(yè)以及適當(dāng)是交易模式是借殼成功的關(guān)鍵因素（2017，吳聰聰）。

2、買(mǎi)殼方與賣(mài)殼方公司簡(jiǎn)介

周鴻祎于2005年9月創(chuàng)立奇虎360科技有限公司，2011年4月在美國(guó)紐約證券交易所上市，在2016年7月完成私有化退市。作為中國(guó)最大的互聯(lián)網(wǎng)安全公司之一，360擁有國(guó)內(nèi)規(guī)模領(lǐng)先的高水平安全技術(shù)團(tuán)隊(duì)，旗下360安全衛(wèi)士、360殺毒、360安全瀏覽器、360安全桌面、360手機(jī)衛(wèi)士等系列產(chǎn)品深受用戶(hù)好評(píng)，使360成為無(wú)可爭(zhēng)議的網(wǎng)絡(luò)安全領(lǐng)先品牌。

江南嘉捷電梯股份有限公司（股票代碼：601313），原名蘇州江南電梯廠有限公司，簡(jiǎn)稱(chēng)SJEC，成立于1992年，2002年3月由股份合作制企業(yè)變更為有限責(zé)任公司，2007年8月整體完成股份化改革并于2012年1月在A股成功上市。SJEC是一家擁有高科技電梯和自動(dòng)扶梯、自動(dòng)人行道技術(shù)的上市公司。公司從1992年創(chuàng)立起便致力于高科技電梯、自動(dòng)扶梯、自動(dòng)人行道產(chǎn)品的設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)和制造。

3、奇虎360公司借殼上市的動(dòng)因

3.1從上市方式角度分析

借殼上市相比于IPO上市而言，其整個(gè)上市的時(shí)間較短、審核較快，但需要對(duì)殼資源進(jìn)行詳盡的調(diào)查并準(zhǔn)備好充足的借殼資金，眾多回歸的中概股中有不少就是利用借殼成功上市的比如：分眾傳媒、學(xué)大教育、巨人網(wǎng)絡(luò)等，對(duì)于360公司來(lái)說(shuō)，雖然有眾多難題擺在眼前，比如殼資源的選擇以及360公司龐大的資本無(wú)法靈活運(yùn)作等等，但前期私有化融資資金已經(jīng)準(zhǔn)備充足還有超額，所以資金方面是有保障的，而且同樣的資產(chǎn)上市，由于估值方法的不同，借殼上市的市場(chǎng)溢價(jià)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于IPO上市的市場(chǎng)溢價(jià)，這對(duì)于這個(gè)急需上市融資的企業(yè)來(lái)說(shuō)是最為快速、直接的方法，再加上分眾傳媒等前車(chē)之鑒，使得360公司上市擁有一定經(jīng)驗(yàn)，2015年以后中國(guó)A股市場(chǎng)股指低落，買(mǎi)殼成本降低，正是360公司出資的好時(shí)機(jī)，所以借殼是其最為有效的一條道路。

3.2從奇虎360自身角度分析

一是在美國(guó)市場(chǎng)中市值被低估，股價(jià)低迷。奇虎360董事長(zhǎng)周鴻祎曾在2015年的公司內(nèi)部郵件中指出當(dāng)時(shí)奇虎360公司80億美元的市值并未體現(xiàn)出公司的實(shí)際價(jià)值，科技股在A股的估值要比美股普遍偏高，互聯(lián)網(wǎng)概念在中國(guó)風(fēng)頭正盛，A股投資者對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)概念還是有所期待的。

3.3從殼公司江南嘉捷角度

江南嘉捷是2012年上市的一個(gè)小企業(yè)主營(yíng)電梯行業(yè)，總市值為30億元左右，實(shí)際控制人為金志峰和金祖銘父子，二者合計(jì)持股29.57%股份，公司在上市以后沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)重大違法違規(guī)事項(xiàng)也沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)其他借殼情況，沒(méi)有歷史遺留問(wèn)題。值得注意的是其上市時(shí)保薦方是華泰聯(lián)合，與360公司回歸A股所簽訂的合作投行是同一家，所以對(duì)于江南嘉捷的經(jīng)營(yíng)狀況、股東背景、股權(quán)結(jié)構(gòu)等等華泰聯(lián)合是非常清楚的，將其作為殼資源是讓360公司比較放心的。

4、案例分析與介紹

4.1借殼前期狀況

奇虎360在2011年3月31日于美國(guó)紐交所上市，上市首日開(kāi)盤(pán)價(jià)為27美元，相比于發(fā)行價(jià)14.5美元有大幅度上漲。2014年3月3日，奇虎360達(dá)到120.79美元的開(kāi)盤(pán)價(jià)，市場(chǎng)形勢(shì)良好。但是，由于在美國(guó)上市的概念股遭遇境外公司的惡意做空，估值總體偏低，中概股出現(xiàn)集體回落，奇虎360股價(jià)一路暴跌。因此，在這種情形下，奇虎360開(kāi)始慢慢籌劃退出美國(guó)市場(chǎng)。2015年12月18日，奇虎360宣布，以周鴻祎為首，由多家機(jī)構(gòu)投資者聯(lián)合組成的買(mǎi)方財(cái)團(tuán)與公司達(dá)成最終的私有化協(xié)議，將以93億美元的現(xiàn)金收購(gòu)奇虎360全部股份。2016年3月30日，最終的私有化協(xié)議在奇虎360股東大會(huì)上正式通過(guò)。2016年4月26日其私有化協(xié)議獲國(guó)家發(fā)改委批準(zhǔn)。

4.2并購(gòu)過(guò)程

第一步：重大資產(chǎn)出售

江南嘉捷將截至2017年3月31日擁有的，除全資子公司嘉捷機(jī)電100%股權(quán)之外的全部資產(chǎn)、負(fù)債、業(yè)務(wù)、人員、合同、資質(zhì)及其他一切權(quán)利與義務(wù)劃轉(zhuǎn)至嘉捷機(jī)電。

在劃轉(zhuǎn)重組的基礎(chǔ)上，江南嘉捷分別將嘉捷機(jī)電90.29%的股權(quán)以現(xiàn)金方式轉(zhuǎn)讓給金志峰、金祖銘或其指定的第三方，交易作價(jià)為16.9億元;

將嘉捷機(jī)電剩余的9.71%股權(quán)與三六零全體股東擁有的三六零100%股權(quán)的等值部分進(jìn)行置換，三六零全體股東再將嘉捷機(jī)電9.71%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給金志峰、金祖銘或其指定的第三方，交易作價(jià)為1.82億元。

5、案例評(píng)價(jià)

為了從納斯達(dá)克回歸A股，奇虎360背負(fù)了沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，但是我國(guó)實(shí)行IPO審批的時(shí)間較長(zhǎng)，并且審查制度十分的嚴(yán)格。由于較長(zhǎng)的排隊(duì)時(shí)間可能導(dǎo)致財(cái)務(wù)的惡化，并且由于奇虎360的負(fù)債率一直過(guò)高這也可能導(dǎo)致審批無(wú)法通過(guò)。以上便是奇虎360選擇借殼上市的原因，并且從最終的結(jié)果來(lái)看，此次反向并購(gòu)較為成功，主要表現(xiàn)為以下幾點(diǎn)：對(duì)奇虎360來(lái)說(shuō)，借殼上市幫助該公司順利的回歸A股。并且此次借殼上市過(guò)程幫助360奇虎順利融資。在此次借殼上市后，市場(chǎng)反應(yīng)也比較良好，其股價(jià)達(dá)到正常的預(yù)期水平。

6、總結(jié)

本文以PPP項(xiàng)目利益相關(guān)角度出發(fā)，對(duì)監(jiān)理合理合法的利益分配機(jī)制進(jìn)行了探討，對(duì)促進(jìn)PPP項(xiàng)目中各方相關(guān)者的合作積極性以及推動(dòng)項(xiàng)目工程的及時(shí)實(shí)施落實(shí)非常的重要?？紤]到我國(guó)目前所處的特殊環(huán)境，應(yīng)當(dāng)對(duì)利益分配機(jī)制進(jìn)行合理的調(diào)整，以確保各方利益的合理分配，實(shí)現(xiàn)資源與優(yōu)勢(shì)的互補(bǔ)作用，推動(dòng)項(xiàng)目發(fā)展合作新模式。

參考文獻(xiàn)：

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（作者單位：重慶大學(xué)）