• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    城投債規(guī)模對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響及閾值效應(yīng)

    2020-02-08 13:17:42
    管理現(xiàn)代化 2020年1期
    關(guān)鍵詞:投債債務(wù)規(guī)模

    (東北財(cái)經(jīng)大學(xué) 公共管理學(xué)院, 遼寧 大連 116025)

    一、引言及文獻(xiàn)綜述

    全國(guó)第五次金融工作會(huì)議指出,地方政府要嚴(yán)控地方債務(wù)增量,加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)防控。城投債作為地方政府為市政公益性或準(zhǔn)公益性項(xiàng)目籌措資金的一種重要的融資手段,雖然自2014年我國(guó)發(fā)布《中華人民共和國(guó)預(yù)算法》和《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府債務(wù)管理的意見(jiàn)》以來(lái),“城投信仰”在一定程度上有所弱化,但是從現(xiàn)實(shí)情況來(lái)看,城投債融資平臺(tái)公司依然扮演著地方政府融資代理人的角色,其信用仍以地方政府信用作為背書(shū),而城投債逐漸轉(zhuǎn)變成地方政府隱性債務(wù)的一種。

    從城投債的發(fā)行量和凈融資額上看,根據(jù)wind統(tǒng)計(jì),1997年城投債發(fā)行總量和凈融資額分別為5億元,2014年發(fā)行總量為1.9萬(wàn)億元,凈融資額達(dá)到近1.5萬(wàn)億元,而2017年發(fā)行總量近2萬(wàn)億元,凈融資額回落至0.5萬(wàn)億元。城投債的發(fā)展經(jīng)歷過(guò)井噴的態(tài)勢(shì),但隨著近年中央政策文件的發(fā)布,各部門對(duì)融資平臺(tái)的監(jiān)管收緊,城投債的凈融資量逐漸呈現(xiàn)出波動(dòng)下行的態(tài)勢(shì)。研究城投債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系究竟如何,現(xiàn)有的城投債債務(wù)規(guī)模適不適合地方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,是我國(guó)當(dāng)下值得探索的重要現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。

    關(guān)于政府債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系問(wèn)題,一直存在著爭(zhēng)議。目前大體分為以下四種觀點(diǎn)。一是政府債務(wù)的擴(kuò)張會(huì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。凱恩斯主義認(rèn)為,短期內(nèi)產(chǎn)出是由需求決定的,政府債務(wù)的擴(kuò)張緩解財(cái)政赤字,可帶動(dòng)就業(yè),促進(jìn)了家庭可支配收入增加。收入的增加刺激了社會(huì)總需求增長(zhǎng),從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。Auerbach和Kotlikoff[1]認(rèn)為,政府債務(wù)擴(kuò)張可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng),其原因是暫時(shí)性的政府舉債對(duì)儲(chǔ)蓄和投資起到促進(jìn)作用。二是政府債務(wù)擴(kuò)張會(huì)抑制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。古典經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為,政府債務(wù)的擴(kuò)張會(huì)引發(fā)“擠出效應(yīng)”,擠占生產(chǎn)性資本支出,使得資本積累降低,并且會(huì)產(chǎn)生通貨膨脹,導(dǎo)致對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響。程宇丹和龔六堂[2]通過(guò)建立引入債務(wù)的包含地方政府和中央政府的財(cái)政分權(quán)理論模型,證明了隨著中央政府債務(wù)/GDP比重的擴(kuò)大,從整體上看會(huì)造成對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的損害。三是政府債務(wù)擴(kuò)張與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系是中性的?!袄罴螆D等價(jià)”指出,影響經(jīng)濟(jì)的是政府購(gòu)買量,政府采用何種融資方式購(gòu)買對(duì)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有影響。Ugo和Andrea[3]從實(shí)證角度證明,一旦消除了內(nèi)生性問(wèn)題,政府債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的聯(lián)系就會(huì)消失。四是政府債務(wù)擴(kuò)張與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系是非線性的。主要觀點(diǎn)分為三種,其一為倒U形關(guān)系。韓健和程宇丹[4]利用中國(guó)各省市2010—2016年間的地方性政府債務(wù)數(shù)據(jù),證明地方政府債務(wù)規(guī)模增加對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響是倒U形的,閾值為地方債務(wù)占GDP的15%。其二為正U形關(guān)系。Minea和Parent[5]對(duì)20個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家自1949年以來(lái)60年的數(shù)據(jù)采用面板平滑門限回歸模型,發(fā)現(xiàn)政府債務(wù)規(guī)模(政府債務(wù)/GDP)在90%到115%之間時(shí),負(fù)向影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),在政府債務(wù)規(guī)模超過(guò)115%時(shí),變?yōu)檎蛴绊懡?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。其三,存在非線性關(guān)系,但不是U形的。Zhao等[6]利用Moran的散點(diǎn)圖,局部空間關(guān)聯(lián)指標(biāo)(LISA)圖和半?yún)?shù)空間模型(SE-SDM),證明地方政府債務(wù)與區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系呈現(xiàn)出非線性特征,而不是呈U形關(guān)系。

    分析以往的研究,學(xué)者對(duì)單一種類政府債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間關(guān)系的研究較少,并且,單債種債務(wù)規(guī)模對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的閾值效應(yīng)的研究更少,而且,現(xiàn)有文獻(xiàn)中采用的數(shù)據(jù)大多為國(guó)家層面和省級(jí)層面數(shù)據(jù),由于地級(jí)市數(shù)據(jù)收集難度較大,對(duì)地市級(jí)政府債務(wù)的相關(guān)研究還比較少。因此,對(duì)于單債種的債務(wù)規(guī)模與地市級(jí)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系,以及是否具有閾值效應(yīng),是值得探索的。

    二、模型設(shè)定

    在解釋變量的選取上,Bosworth和Collins[7]為保證研究的穩(wěn)健性,認(rèn)為應(yīng)該選擇已經(jīng)被證實(shí)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有穩(wěn)定相關(guān)的核心解釋變量進(jìn)行研究。本文選取貿(mào)易開(kāi)放度、公共財(cái)政支出份額和公共教育份額作為回歸方程的控制變量,同時(shí)選擇目前已被證實(shí)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)密切相關(guān)的通貨膨脹和城鎮(zhèn)化率作為控制變量。核心解釋變量為城投債債務(wù)規(guī)模,將人均GDP增長(zhǎng)率作為被解釋變量。本文采用線性設(shè)定和非線性設(shè)定分別構(gòu)建城投債規(guī)模與人均GDP增長(zhǎng)率回歸方程如下。

    (一)線性設(shè)定

    當(dāng)期的年人均GDP增長(zhǎng)率線性回歸的基本設(shè)定如下:

    pgdprit=α0+α1xit+α2dscaleit+εit

    (1)

    其中,i表示各個(gè)地級(jí)市;t表示時(shí)間;εit代表誤差項(xiàng);pgdprit是t時(shí)期人均GDP增長(zhǎng)率;dscaleit表示城投債債務(wù)規(guī)模,用城投債債務(wù)金額占GDP的比重來(lái)表示,作為核心解釋變量;xit是本文設(shè)定的控制變量,主要包括:貿(mào)易開(kāi)放度,用換算成人民幣的城投債發(fā)行地區(qū)進(jìn)出口總額與 GDP的比值來(lái)表示;公共財(cái)政支出份額,用公共財(cái)政支出與GDP的比率來(lái)衡量;公共教育份額,用公共教育支出/GDP來(lái)表示;通貨膨脹,用居民消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)CPI的年增長(zhǎng)率來(lái)衡量;城鎮(zhèn)化率用城投債發(fā)行地區(qū)城鎮(zhèn)人口數(shù)與常住人口數(shù)的比值來(lái)表示。

    由于在面板數(shù)據(jù)中,可能存在不隨時(shí)間變化的特質(zhì)組間差異,因此在基本模型的基礎(chǔ)上,添加表示地區(qū)異質(zhì)性的固定效應(yīng)項(xiàng)ui,模型設(shè)定為:

    pgdprit=α0+α1xit+α2dscaleit+ui+εit

    (2)

    為了控制不可觀測(cè)的異質(zhì)性特征,采用組內(nèi)去心的方法進(jìn)行估計(jì),將模型中的解釋變量和被解釋變量都減掉它的平均值后再進(jìn)行回歸,模型如下:

    (3)

    自2012年以來(lái),城投債相關(guān)政策不斷出臺(tái),經(jīng)濟(jì)相關(guān)政策也在不斷調(diào)整,因此,估計(jì)結(jié)果可能會(huì)受到經(jīng)濟(jì)周期的影響,所以在固定效應(yīng)模型的基礎(chǔ)上加入時(shí)間固定效應(yīng)θt。模型表示如下:

    pgdprit=α0+α1xit+α2dscaleit+ui+θt+εit

    (4)

    由于核心解釋變量和被解釋變量之間可能存在雙向因果關(guān)系,導(dǎo)致模型內(nèi)生性問(wèn)題的出現(xiàn),因此,為處理內(nèi)生性問(wèn)題,本文利用使用城投債債務(wù)規(guī)模的滯后項(xiàng),作為城投債債務(wù)規(guī)模的工具變量的差分GMM和系統(tǒng)GMM,以及前后兩年人均GDP增長(zhǎng)率的方法來(lái)進(jìn)行控制:

    pgdprit=α0+α1xit+α2dscaleit-1+

    α3pgdprit-1+ui+θt+εit

    (5)

    pgdprit=α0+α1xit+α2dscaleit-1+

    α3pgdprit-1+ui+θt+εit

    (6)

    mgdprit=α0+α1xit+α2dscaleit+ui+θt+εit

    (7)

    模型(7)解釋變量同方程(4)一致,程宇丹和龔六堂[8]將5年期的人均 GDP增長(zhǎng)率均值作為被解釋變量,來(lái)控制模型的內(nèi)生性問(wèn)題,本文考慮到要最大限度保留樣本數(shù)據(jù),將被解釋變量設(shè)定為前后兩年的人均GDP增長(zhǎng)率均值,以此來(lái)減輕經(jīng)濟(jì)波動(dòng)產(chǎn)生的內(nèi)生性問(wèn)題,使模型估計(jì)得更為精準(zhǔn)。前后兩年的人GDP增長(zhǎng)率的均值用mgdprit表示。

    (二)非線性設(shè)定

    模型(1)~(7)為城投債債務(wù)規(guī)模和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間關(guān)系的線性模型設(shè)定,若假設(shè)城投債債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系為非線性的,模型的設(shè)定方式有兩種。第一種是在雙向固定效應(yīng)模型中加入城投債債務(wù)規(guī)模的二次方項(xiàng),二次方項(xiàng)用dscaleit2表示,另一種是利用門限回歸模型進(jìn)行判別,模型設(shè)定如下:

    pgdprit=α0+α1xit+α2dscaleit+

    α3dscaleit2+ui+θt+εit

    (8)

    mgdprit=α0+α1xit+α2dscaleit+

    α3dscaleit2+ui+θt+εit

    (9)

    pgdprit=α0+α1xit+α21dscaleit*q(dscaleit

    α22dscaleit*q(D1

    α23dscale_it*q(dscaleit≥D2)+ui+θt+εit

    (10)

    mgdprit=α0+α1xit+α21dscaleit*q(dscaleit

    α22dscaleit*q(D1

    α23dscaleit*q(dscaleit≥D2)+ui+θt+εit

    (11)

    模型(10)和(11)中,q(*)是虛擬變量,當(dāng)城投債債務(wù)規(guī)模對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存在門限效應(yīng)時(shí),其取值為1,否則取值為0。D1和D2是城投債債務(wù)規(guī)模的閾值。α21、α22和α23分別用于描述小于閾值D1時(shí),隨著城投債債務(wù)規(guī)模的變化,其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響,處于閾值D1和D2之間時(shí),城投債債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系,以及大于閾值D2時(shí)的城投債債務(wù)規(guī)模增加對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。本文利用Hansen提出的門限回歸模型對(duì)閾值進(jìn)行參數(shù)估計(jì)與門限效應(yīng)檢驗(yàn)[9]。

    三、數(shù)據(jù)選擇與處理

    城投債債務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自于東方財(cái)富Chioce和Wind數(shù)據(jù)庫(kù),包含310個(gè)地級(jí)市發(fā)行城投債金額。本文的樣本選取了2012—2017年地級(jí)市發(fā)行的城投債債務(wù)金額,城投債發(fā)行的各地級(jí)市的人均GDP、進(jìn)出口總額、城鎮(zhèn)化率、公共財(cái)政支出和公共教育支出等數(shù)據(jù)來(lái)源于《中國(guó)城市統(tǒng)計(jì)年鑒》、《中國(guó)縣域統(tǒng)計(jì)年鑒》、《各省統(tǒng)計(jì)年鑒》、《中國(guó)社會(huì)統(tǒng)計(jì)年鑒》、《各市國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)》、各市統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站和各市統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站,本文在進(jìn)行數(shù)據(jù)處理時(shí)剔除了缺失值,將面板數(shù)據(jù)處理成平衡面板數(shù)據(jù),并對(duì)變量做平減處理以計(jì)算真實(shí)值,變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示。

    表1 樣本描述性統(tǒng)計(jì)

    四、結(jié)果分析

    (一)城投債債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)線性關(guān)系

    分別對(duì)模型(1)~(7)進(jìn)行回歸,其結(jié)果見(jiàn)表2。

    表2 城投債債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)線性關(guān)系

    注: *表示p<0.10, ** 表示p<0.05, *** 表示p<0.01,下表同。

    表2中的(1)模型是混合OLS的估計(jì)結(jié)果,隨著城投債債務(wù)規(guī)模(城投債發(fā)行金額/GDP)的增加,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率也顯著增加。但是,混合OLS的結(jié)果相對(duì)來(lái)說(shuō)不可靠,其原因在于沒(méi)有考慮面板數(shù)據(jù)可能存在與誤差項(xiàng)相關(guān)的個(gè)體效應(yīng)。模型(2)回歸包含了面板數(shù)據(jù)的個(gè)體效應(yīng)。模型(3)是先去除個(gè)體效應(yīng)再進(jìn)行回歸分析,主要用作比較。模型(4)為雙向固定效應(yīng)回歸,同時(shí)考慮了個(gè)體效應(yīng)和時(shí)間效應(yīng),從R2來(lái)看,要比前三個(gè)模型更具有解釋能力,城投債債務(wù)規(guī)模增加對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響仍是正面的。雖然模型(4)相對(duì)于前三個(gè)模型來(lái)說(shuō),控制了時(shí)間效應(yīng)的影響,但對(duì)于內(nèi)生性的問(wèn)題來(lái)說(shuō),卻沒(méi)有解決,因此,需進(jìn)一步考查(5)城投債債務(wù)規(guī)模的滯后項(xiàng)作為城投債債務(wù)規(guī)模的工具變量的差分GMM、模型(6)城投債債務(wù)規(guī)模的滯后項(xiàng)作為城投債債務(wù)規(guī)模的工具變量的系統(tǒng)GMM,以及模型(7)使用前后兩年人均GDP增長(zhǎng)率均值作為因變量的回歸結(jié)果。模型(5)和模型(6)的回歸結(jié)果顯示,城投債債務(wù)規(guī)模對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響不顯著。模型(7)回歸結(jié)果顯示,城投債債務(wù)規(guī)模對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響顯著,并仍為正向的。在時(shí)間較短,樣本量較大的模型中,模型(6)的估計(jì)結(jié)果要較(5)可信,但是城投債債務(wù)規(guī)模對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響是不顯著的,以此猜測(cè)城投債債務(wù)規(guī)模和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間可能是非線性相關(guān)的,將在接下來(lái)的模型中進(jìn)行驗(yàn)證。使用線性模型得到的結(jié)果只是平均意義上的綜合影響,并不能夠完整地反映出城投債債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的真實(shí)影響。

    (二)城投債債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)非線性關(guān)系

    由表2中城投債債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)線性關(guān)系回歸結(jié)果分析可知,考慮到不存在雙向因果效應(yīng)的前提下,模型(4)的雙向固定效應(yīng)回歸結(jié)果是可靠的,它既控制了不同地級(jí)市個(gè)體的固定效應(yīng),同時(shí)也控制了政策的改變和經(jīng)濟(jì)周期的影響對(duì)應(yīng)的時(shí)間固定效應(yīng)。如果考慮存在雙向因果效應(yīng)產(chǎn)生的內(nèi)生性問(wèn)題時(shí),使用前后兩年人均GDP增長(zhǎng)率均值,作為因變量的雙向固定效應(yīng)的模型(7)得到的估計(jì)結(jié)果更加可靠。因此,在模型(4)和模型(7)的基礎(chǔ)上,驗(yàn)證城投債債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是否存在非線性關(guān)系。

    在模型中加入城投債債務(wù)規(guī)模的二次方項(xiàng),即模型(8)和模型(9),驗(yàn)證是否存在非線性關(guān)系?;貧w結(jié)果如表3所示。

    表3 城投債債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)非線性關(guān)系

    由模型(8)和模型(9)的回歸結(jié)果可知,加入城投債債務(wù)規(guī)模二次方項(xiàng)后,城投債債務(wù)規(guī)模和城投債債務(wù)規(guī)模的二次方項(xiàng)系與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)均不顯著,證明城投債債務(wù)規(guī)模和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間不是二次函數(shù)關(guān)系,下面,利用門限模型進(jìn)一步研究城投債債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系,其結(jié)果如表4所示。

    表4 城投債債務(wù)規(guī)模閾值效應(yīng)

    分別經(jīng)過(guò)500次Bootstrap后,最終確定模型(10)和模型(11)的結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)在城投債債務(wù)規(guī)模(城投債發(fā)行金額/GDP)分別為0.4%和0.6%。表5中①③列為將門限值帶入模型(10)和模型(11)的回歸結(jié)果,②④列為經(jīng)過(guò)懷特異方差修正的回歸結(jié)果,其結(jié)果更為穩(wěn)健。由回歸結(jié)果可以看出,若低于0.4%的閾值,城投債債務(wù)規(guī)模增加損害經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),若在0.4%和0.6%閾值之間,城投債債務(wù)規(guī)模增加會(huì)顯著促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),若高于閾值0.6%,則城投債債務(wù)規(guī)模增加對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用放緩。產(chǎn)生這種現(xiàn)象的原因可能是:在城投債債務(wù)規(guī)模低于0.4%時(shí),從城投債的用途上看,政府對(duì)發(fā)債地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)重視不足,不利于營(yíng)造良好的投資環(huán)境,使得基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資本吸引效應(yīng)降低,導(dǎo)致地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受到損害。當(dāng)城投債債務(wù)規(guī)模在0.4%~0.6%之間時(shí),隨著發(fā)債地區(qū)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的不斷完善,地區(qū)的交通運(yùn)輸和能源等經(jīng)濟(jì)型基礎(chǔ)設(shè)施、醫(yī)療和教育等社會(huì)型基礎(chǔ)設(shè)施水平不斷挺高,使得發(fā)展地區(qū)的交易成本不斷下降,促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的良好發(fā)展,與此同時(shí),發(fā)債地區(qū)的營(yíng)商環(huán)境也在不斷改善,地區(qū)的資本吸引效應(yīng)不斷提高,隨著外來(lái)資本的不斷涌入,提升了地方經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)性和活力,促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng);從城投債的資金流向上看,城投債會(huì)被用在政府公益項(xiàng)目的建設(shè)上,隨著城投債債務(wù)規(guī)模的增加,政府將城投債資金不斷用于更多項(xiàng)公益項(xiàng)目建設(shè),在這些項(xiàng)目建設(shè)中可以提供許多的工作崗位,帶動(dòng)了居民可支配收入的增加,使得社會(huì)需求增加,從而刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。當(dāng)城投債債務(wù)規(guī)模大于0.6%時(shí),一方面,隨著對(duì)資本市場(chǎng)的不斷刺激,會(huì)出現(xiàn)利率上升的情況,即產(chǎn)生資金價(jià)格上揚(yáng),由于利率的上漲,私人資本會(huì)存入銀行,并且借貸成本會(huì)不斷增長(zhǎng),因此會(huì)產(chǎn)生隨著城投債債務(wù)規(guī)模不斷增加,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生減緩現(xiàn)象;另一方面,城投債債務(wù)規(guī)模的增大會(huì)擴(kuò)大政府投資,而在一定時(shí)期內(nèi)資源數(shù)和資金量是一定的,政府以發(fā)行城投債方式的來(lái)獲得的投資的不斷增加,私人支出的一部分便會(huì)用于購(gòu)買城投債債券,政府便會(huì)擠占私人支出,這樣一來(lái)會(huì)降低社會(huì)總需求,使得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩。由于模型(11)中使用前后兩年人均GDP增長(zhǎng)率均值作為因變量的雙向效應(yīng)模型能夠去除雙向因果關(guān)系的作用,則模型(11)構(gòu)建的合理性使得結(jié)果可靠。因此,城投債債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存在非線性關(guān)系。

    模型(12)為穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果,將被解釋變量替換為平減后的人均GDP的對(duì)數(shù),在回歸方程中加入已證實(shí)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相關(guān)的變量投資率,即城投債發(fā)行地區(qū)全社會(huì)固定資產(chǎn)投資完成額占GDP的比重,用符號(hào)fratio表示。第⑤列為將門限值帶入模型(12)的回歸結(jié)果,第⑥列為經(jīng)過(guò)懷特異方差修正的回歸結(jié)果,同樣存在雙門限效應(yīng),對(duì)比(10)和(11)可知,核心解釋變量的系數(shù)無(wú)論是在大小上還是在方向上均沒(méi)有較大差別,說(shuō)明了回歸結(jié)果是穩(wěn)健的。

    五、結(jié)論與建議

    (一)結(jié)論

    通過(guò)地市級(jí)城投債面板數(shù)據(jù)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn),城投債債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間具有非線性關(guān)系。當(dāng)城投債債務(wù)規(guī)模低于0.4%時(shí),隨著城投債債務(wù)規(guī)模的增加,其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)產(chǎn)生負(fù)向影響;當(dāng)城投債債務(wù)的規(guī)模在0.4%~0.6%時(shí),城投債債務(wù)規(guī)模的增加會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生正向促進(jìn)作用;當(dāng)城投債債務(wù)的規(guī)模高于0.6%時(shí),城投債債務(wù)規(guī)模的加大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響同樣是正向的,此時(shí)相較于在0.4%~0.6%時(shí)的城投債債務(wù)規(guī)模,對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用處于減緩趨勢(shì)。

    (二)政策建議

    根據(jù)上述研究結(jié)論,提出以下建議。

    首先,地方政府合理規(guī)劃城投債的舉債規(guī)模。政府要適當(dāng)調(diào)控城投債的發(fā)債規(guī)模,從實(shí)證結(jié)論上看,總體上來(lái)講,目前,隨著城投債債務(wù)規(guī)模的增加,對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用是積極的,政府可以適當(dāng)提高城投債債務(wù)的發(fā)行規(guī)模。基于閾值效應(yīng)來(lái)看,高于0.4%的城投債債務(wù)規(guī)模會(huì)正向促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng),但是我們?nèi)砸吹皆诖笥?.6%的城投債債務(wù)規(guī)模上,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用放緩,因此,不能毫無(wú)限制地發(fā)行城投債。地方政府應(yīng)該做到結(jié)合本地目前的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的自身發(fā)展條件等,分析是否需要發(fā)行城投債,并合理規(guī)劃好城投債舉債規(guī)模,以防發(fā)生債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

    其次,不斷完善地方官員績(jī)效考核機(jī)制。依據(jù)第五次金融工作會(huì)議所提出的要求,各級(jí)地方黨委和政府要樹(shù)立正確政績(jī)觀,嚴(yán)控地方政府債務(wù)增量,終身問(wèn)責(zé),倒查責(zé)任。不斷研究完善地方官員績(jī)效考核指標(biāo),在地方官員的績(jī)效考核上,一是做到考核更為全面,弱化地方官員GDP考核制度,轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的方式,抵制對(duì)于利用地方債務(wù)盲目進(jìn)行項(xiàng)目投資來(lái)帶動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),從考察經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的數(shù)量轉(zhuǎn)變?yōu)榭疾旖?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的質(zhì)量。二是充分考慮地方官員在任期間是否有出現(xiàn)債務(wù)償還逾期或是否有違約行為,是否過(guò)度舉債以及舉債項(xiàng)目是否合理等狀況。同時(shí),建立地方性債務(wù)責(zé)任追究制度,明確舉債責(zé)任主體,不斷探索并完善地方官員任期內(nèi)舉債情況的考核、審計(jì)和責(zé)任追究方式方法,從制度的改善上來(lái)防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

    最后,規(guī)范融資平臺(tái)發(fā)展,探索融資平臺(tái)發(fā)展新模式。從現(xiàn)狀來(lái)看,在未來(lái)很長(zhǎng)時(shí)期內(nèi),平臺(tái)融資仍為地方政府融資的重要方式之一,對(duì)于融資平臺(tái)的發(fā)展政府要加強(qiáng)監(jiān)管,明確對(duì)融資平臺(tái)的監(jiān)督、審計(jì)和稽查等責(zé)任,推動(dòng)融資平臺(tái)信息披露相關(guān)項(xiàng)目建設(shè)。要明確融資平臺(tái)的性質(zhì),對(duì)于不同性質(zhì)的融資平臺(tái),政府制定不同種類的財(cái)政政策,以達(dá)到支持融資平臺(tái)健康發(fā)展目的。探索多元化融資平臺(tái)的發(fā)展模式,豐富融資平臺(tái)建設(shè)主體,促進(jìn)銀行等金融機(jī)構(gòu)參與建設(shè)的積極性,充分發(fā)揮金融機(jī)構(gòu)主體的風(fēng)險(xiǎn)把控能力,做到在融資平臺(tái)的發(fā)展中產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)能及時(shí)預(yù)防和把控。并且,地方政府要對(duì)融資平臺(tái)發(fā)展建立長(zhǎng)效的風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制,不斷推進(jìn)融資平臺(tái)良好發(fā)展?!?/p>

    猜你喜歡
    投債債務(wù)規(guī)模
    2024年底A股各板塊市場(chǎng)規(guī)模
    我國(guó)城投債的風(fēng)險(xiǎn)管理研究
    ——以福建省為例
    我國(guó)城投債違約風(fēng)險(xiǎn)防控研究
    ——以福建省為例
    家庭日常生活所負(fù)債務(wù)應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為夫妻共同債務(wù)
    紅土地(2018年7期)2018-09-26 03:07:26
    規(guī)模之殤
    能源(2018年7期)2018-09-21 07:56:14
    Mentor Grpahics宣布推出規(guī)??蛇_(dá)15BG的Veloce Strato平臺(tái)
    汽車零部件(2017年2期)2017-04-07 07:38:47
    萬(wàn)億元債務(wù)如何化解
    發(fā)改委企業(yè)債審核標(biāo)準(zhǔn)升級(jí)
    萬(wàn)億元債務(wù)如何化解
    “消失”的千萬(wàn)元債務(wù)
    清風(fēng)(2014年10期)2014-09-08 13:11:04
    日日啪夜夜爽| 在线观看人妻少妇| 免费看日本二区| 精品亚洲成国产av| 亚洲人成网站在线观看播放| kizo精华| 国产成人精品无人区| 高清黄色对白视频在线免费看 | 国产精品久久久久成人av| 免费观看无遮挡的男女| 秋霞在线观看毛片| 男女无遮挡免费网站观看| 三级经典国产精品| 久久99精品国语久久久| 成人特级av手机在线观看| 最近手机中文字幕大全| av线在线观看网站| 色5月婷婷丁香| 永久网站在线| 视频区图区小说| 国产精品三级大全| 一区二区av电影网| 水蜜桃什么品种好| 国产在视频线精品| 91在线精品国自产拍蜜月| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久 | 久久99蜜桃精品久久| 精品久久久久久电影网| 亚洲精品一区蜜桃| 亚洲久久久国产精品| 精品人妻偷拍中文字幕| 成人国产av品久久久| 国产亚洲最大av| 麻豆成人午夜福利视频| 少妇精品久久久久久久| 三级国产精品欧美在线观看| 国产欧美日韩综合在线一区二区 | 国产精品国产三级国产av玫瑰| 在线观看人妻少妇| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 春色校园在线视频观看| 日韩亚洲欧美综合| 亚洲,一卡二卡三卡| 观看美女的网站| 国产亚洲最大av| 国产成人免费无遮挡视频| 午夜福利视频精品| 亚洲va在线va天堂va国产| 丝袜脚勾引网站| 婷婷色av中文字幕| a 毛片基地| 一级黄片播放器| 色视频www国产| 亚洲av综合色区一区| 免费看日本二区| 又爽又黄a免费视频| 日韩欧美一区视频在线观看 | 国产精品福利在线免费观看| 一本—道久久a久久精品蜜桃钙片| 成人特级av手机在线观看| 久久综合国产亚洲精品| 日韩制服骚丝袜av| 中国三级夫妇交换| 十分钟在线观看高清视频www | 国产免费一区二区三区四区乱码| 亚洲精品日本国产第一区| 丰满饥渴人妻一区二区三| 亚洲人成网站在线播| 久久久精品免费免费高清| 日韩强制内射视频| 我的女老师完整版在线观看| 国产黄频视频在线观看| 日韩一本色道免费dvd| 22中文网久久字幕| 日韩中字成人| 一本久久精品| 99久久人妻综合| 欧美最新免费一区二区三区| 国产亚洲91精品色在线| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 九草在线视频观看| 99热网站在线观看| 亚洲国产色片| 亚洲无线观看免费| 亚洲国产av新网站| 黄色毛片三级朝国网站 | 日日摸夜夜添夜夜添av毛片| 日韩伦理黄色片| 国产精品免费大片| 久久精品国产自在天天线| 人妻系列 视频| 久久精品夜色国产| 国产黄色视频一区二区在线观看| 亚洲国产欧美日韩在线播放 | 日韩伦理黄色片| 成人影院久久| 亚洲精品国产av成人精品| 中文字幕亚洲精品专区| 少妇的逼水好多| 欧美区成人在线视频| 深夜a级毛片| 国产精品三级大全| 高清欧美精品videossex| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 亚洲av在线观看美女高潮| 麻豆成人av视频| 国产熟女欧美一区二区| 日韩欧美 国产精品| 日产精品乱码卡一卡2卡三| 一区在线观看完整版| 精品国产乱码久久久久久小说| 亚洲国产精品专区欧美| 免费观看性生交大片5| 亚洲精品第二区| 91精品国产九色| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| 少妇高潮的动态图| 亚洲av欧美aⅴ国产| 国国产精品蜜臀av免费| 啦啦啦啦在线视频资源| 国产av精品麻豆| 97超视频在线观看视频| 狂野欧美白嫩少妇大欣赏| 人妻一区二区av| av福利片在线| 国产精品久久久久成人av| 精品一品国产午夜福利视频| 亚洲美女黄色视频免费看| av国产精品久久久久影院| 亚洲精品一区蜜桃| 亚洲激情五月婷婷啪啪| 国产精品久久久久久av不卡| 嘟嘟电影网在线观看| 妹子高潮喷水视频| 国产精品三级大全| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 中文字幕精品免费在线观看视频 | 亚洲精品乱码久久久久久按摩| 69精品国产乱码久久久| 国产亚洲欧美精品永久| 在线观看免费高清a一片| 久久久久精品性色| 亚洲人成网站在线播| 国产淫片久久久久久久久| 久久久国产精品麻豆| 美女脱内裤让男人舔精品视频| 国产精品福利在线免费观看| 亚洲精品国产成人久久av| 日本欧美国产在线视频| 亚洲国产欧美日韩在线播放 | 久久久亚洲精品成人影院| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 一级二级三级毛片免费看| 亚洲国产色片| 高清在线视频一区二区三区| 伦精品一区二区三区| 高清黄色对白视频在线免费看 | 丰满少妇做爰视频| 欧美精品亚洲一区二区| 丝袜在线中文字幕| 久久久精品免费免费高清| 免费观看av网站的网址| 久久免费观看电影| 亚洲国产av新网站| 美女国产视频在线观看| 久久影院123| 一本大道久久a久久精品| 国产日韩欧美视频二区| 高清毛片免费看| 免费黄频网站在线观看国产| 日韩伦理黄色片| 亚洲综合色惰| 亚洲伊人久久精品综合| 免费不卡的大黄色大毛片视频在线观看| 18禁在线播放成人免费| 国产精品久久久久成人av| 又爽又黄a免费视频| 久久久久久久久久久免费av| av天堂中文字幕网| 看免费成人av毛片| 免费观看av网站的网址| 久久精品国产自在天天线| 99九九线精品视频在线观看视频| 国产精品久久久久成人av| 亚洲av成人精品一区久久| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 欧美bdsm另类| 91久久精品国产一区二区三区| 女性被躁到高潮视频| 蜜桃久久精品国产亚洲av| 日韩精品免费视频一区二区三区 | 亚洲精品久久久久久婷婷小说| 国产欧美另类精品又又久久亚洲欧美| 一区二区三区四区激情视频| 麻豆成人午夜福利视频| 欧美日韩国产mv在线观看视频| 51国产日韩欧美| 国产视频内射| 国产亚洲av片在线观看秒播厂| 国产成人精品福利久久| 国产女主播在线喷水免费视频网站| 日本与韩国留学比较| 在线观看国产h片| 亚洲av免费高清在线观看| 久久精品国产亚洲av天美| 精品少妇黑人巨大在线播放| 2022亚洲国产成人精品| 亚洲自偷自拍三级| 一区二区三区免费毛片| 久久久久久久国产电影| 国产精品一区二区三区四区免费观看| 日韩精品有码人妻一区| 狂野欧美激情性xxxx在线观看| 亚洲欧美一区二区三区国产| 国产色婷婷99| 欧美xxⅹ黑人| 女人精品久久久久毛片| 91精品国产国语对白视频| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 三上悠亚av全集在线观看 | 天堂中文最新版在线下载| 国产精品国产三级专区第一集| 一级a做视频免费观看| 99久久综合免费| 亚洲精品乱码久久久v下载方式| 精品酒店卫生间| 国产黄色免费在线视频| 夫妻午夜视频| 亚洲国产最新在线播放| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频 | 美女国产视频在线观看| 久久97久久精品| 午夜精品国产一区二区电影| 日韩,欧美,国产一区二区三区| 欧美日韩在线观看h| 我要看日韩黄色一级片| 亚洲精品成人av观看孕妇| a级一级毛片免费在线观看| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 亚洲自偷自拍三级| av线在线观看网站| 美女主播在线视频| 免费在线观看成人毛片| 国产av码专区亚洲av| 一级二级三级毛片免费看| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 只有这里有精品99| 婷婷色综合www| 精品人妻熟女毛片av久久网站| 大码成人一级视频| 久久久久久久大尺度免费视频| 国产免费一级a男人的天堂| 久久国产亚洲av麻豆专区| 国产av一区二区精品久久| 国产成人91sexporn| 国产亚洲一区二区精品| 天天操日日干夜夜撸| 99久久综合免费| 熟女av电影| 国产欧美日韩综合在线一区二区 | 2022亚洲国产成人精品| 一级黄片播放器| 亚洲人成网站在线观看播放| 久久人妻熟女aⅴ| 亚洲欧洲国产日韩| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 麻豆乱淫一区二区| 亚洲精品一二三| 国产精品国产三级专区第一集| 成人18禁高潮啪啪吃奶动态图 | 偷拍熟女少妇极品色| 色视频www国产| 国产在线视频一区二区| 国产欧美另类精品又又久久亚洲欧美| 97在线人人人人妻| 视频区图区小说| 青春草国产在线视频| 亚洲欧美一区二区三区黑人 | 日韩欧美 国产精品| 99九九在线精品视频 | 欧美日韩国产mv在线观看视频| 午夜视频国产福利| 日本与韩国留学比较| 少妇的逼水好多| 成人亚洲欧美一区二区av| 精品国产乱码久久久久久小说| 久久韩国三级中文字幕| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| av.在线天堂| 欧美国产精品一级二级三级 | 尾随美女入室| 少妇精品久久久久久久| 欧美日韩综合久久久久久| 看非洲黑人一级黄片| 亚洲高清免费不卡视频| 黄色欧美视频在线观看| 这个男人来自地球电影免费观看 | 国产 一区精品| 亚洲精品久久午夜乱码| 高清毛片免费看| 日本黄大片高清| 国国产精品蜜臀av免费| 97精品久久久久久久久久精品| 欧美变态另类bdsm刘玥| 国产精品无大码| 偷拍熟女少妇极品色| 嘟嘟电影网在线观看| 国产在线免费精品| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 狂野欧美激情性xxxx在线观看| 一本大道久久a久久精品| 国产精品久久久久久久久免| 国产精品一区二区三区四区免费观看| 亚洲欧洲国产日韩| 日本欧美国产在线视频| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 美女大奶头黄色视频| 成人特级av手机在线观看| 国产精品久久久久久久久免| 插逼视频在线观看| 日韩强制内射视频| 久久精品国产亚洲av天美| 亚洲精品aⅴ在线观看| 天堂8中文在线网| 国产一区有黄有色的免费视频| 草草在线视频免费看| 女的被弄到高潮叫床怎么办| 国产亚洲5aaaaa淫片| 丰满少妇做爰视频| 91精品国产九色| 国产一级毛片在线| 国产精品久久久久久久电影| 九色成人免费人妻av| 51国产日韩欧美| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频 | 中文精品一卡2卡3卡4更新| 久久99热6这里只有精品| 黄色日韩在线| 黑人猛操日本美女一级片| 国产精品99久久99久久久不卡 | 精品午夜福利在线看| 午夜激情福利司机影院| 国产精品99久久久久久久久| 搡女人真爽免费视频火全软件| 好男人视频免费观看在线| 亚洲不卡免费看| 亚洲欧美一区二区三区黑人 | 黄色毛片三级朝国网站 | 成人国产麻豆网| 曰老女人黄片| 欧美人与善性xxx| 一本色道久久久久久精品综合| 精品一区二区三区视频在线| 免费大片黄手机在线观看| 精品久久久久久久久av| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 亚洲欧美精品自产自拍| 国产免费视频播放在线视频| 熟女av电影| 五月玫瑰六月丁香| 高清毛片免费看| 国产黄色免费在线视频| 免费观看的影片在线观看| 九草在线视频观看| 噜噜噜噜噜久久久久久91| 精品久久久噜噜| 高清黄色对白视频在线免费看 | 尾随美女入室| 十分钟在线观看高清视频www | 免费大片黄手机在线观看| 五月玫瑰六月丁香| 香蕉精品网在线| 男女免费视频国产| 久久精品久久精品一区二区三区| 国产一区有黄有色的免费视频| 婷婷色麻豆天堂久久| 欧美性感艳星| 亚洲av综合色区一区| 精品人妻熟女毛片av久久网站| 国产伦精品一区二区三区视频9| 一本大道久久a久久精品| 中文资源天堂在线| 日韩制服骚丝袜av| 国产片特级美女逼逼视频| 亚洲人成网站在线观看播放| 久久精品久久久久久噜噜老黄| 一级av片app| 久久人妻熟女aⅴ| 亚洲av电影在线观看一区二区三区| 亚洲精品国产av蜜桃| 高清黄色对白视频在线免费看 | 精品99又大又爽又粗少妇毛片| 亚洲电影在线观看av| 久久人人爽人人爽人人片va| 麻豆乱淫一区二区| 欧美最新免费一区二区三区| 五月玫瑰六月丁香| 一级av片app| 制服丝袜香蕉在线| 青春草亚洲视频在线观看| 91精品国产九色| 插逼视频在线观看| 777米奇影视久久| 一级av片app| 中文字幕人妻丝袜制服| 国产精品女同一区二区软件| av在线app专区| av网站免费在线观看视频| 有码 亚洲区| 三上悠亚av全集在线观看 | 成人特级av手机在线观看| 欧美成人午夜免费资源| 蜜臀久久99精品久久宅男| 国产精品久久久久成人av| 免费大片黄手机在线观看| 91久久精品国产一区二区三区| av线在线观看网站| 建设人人有责人人尽责人人享有的| 亚洲va在线va天堂va国产| 免费看不卡的av| 一本—道久久a久久精品蜜桃钙片| 久热久热在线精品观看| 男人舔奶头视频| 日韩免费高清中文字幕av| 成年人免费黄色播放视频 | 能在线免费看毛片的网站| 欧美三级亚洲精品| 乱系列少妇在线播放| 国产精品国产三级专区第一集| 婷婷色av中文字幕| 精品一区二区免费观看| 男女无遮挡免费网站观看| 亚洲精品国产色婷婷电影| 国产精品99久久久久久久久| 美女内射精品一级片tv| 男女免费视频国产| 国产视频内射| 人人妻人人澡人人看| 乱码一卡2卡4卡精品| 大片电影免费在线观看免费| 18+在线观看网站| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 伦理电影大哥的女人| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| 制服丝袜香蕉在线| 麻豆乱淫一区二区| 人人妻人人澡人人看| tube8黄色片| 一边亲一边摸免费视频| 尾随美女入室| 六月丁香七月| 十八禁网站网址无遮挡 | 又粗又硬又长又爽又黄的视频| 人妻少妇偷人精品九色| 欧美区成人在线视频| 亚洲,一卡二卡三卡| 国产精品人妻久久久久久| 大码成人一级视频| 久久精品国产鲁丝片午夜精品| 日本午夜av视频| 国产精品一二三区在线看| 中文天堂在线官网| 日韩亚洲欧美综合| 免费观看av网站的网址| 少妇人妻精品综合一区二区| 高清毛片免费看| 国产有黄有色有爽视频| 天美传媒精品一区二区| 日韩一区二区视频免费看| 大片电影免费在线观看免费| 国产乱人偷精品视频| 桃花免费在线播放| 亚洲国产精品国产精品| 亚洲欧洲国产日韩| 黑人巨大精品欧美一区二区蜜桃 | 欧美精品高潮呻吟av久久| 看非洲黑人一级黄片| 香蕉精品网在线| 欧美bdsm另类| 亚洲国产成人一精品久久久| 最黄视频免费看| 亚洲av不卡在线观看| 少妇被粗大猛烈的视频| 成人二区视频| 午夜av观看不卡| 在线观看www视频免费| 一级,二级,三级黄色视频| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 人体艺术视频欧美日本| 美女内射精品一级片tv| 国产白丝娇喘喷水9色精品| 久久久久人妻精品一区果冻| 成人综合一区亚洲| 国产一区二区在线观看av| 亚洲不卡免费看| 欧美bdsm另类| 国产精品伦人一区二区| 一级,二级,三级黄色视频| 最近手机中文字幕大全| 日本黄色日本黄色录像| 国产精品免费大片| 在线观看一区二区三区激情| 日韩伦理黄色片| 亚洲人成网站在线播| 日本与韩国留学比较| 99热全是精品| 中文天堂在线官网| 亚洲欧美一区二区三区国产| 国产免费一级a男人的天堂| 国产精品久久久久成人av| 全区人妻精品视频| 国产免费一区二区三区四区乱码| 一个人看视频在线观看www免费| 免费大片18禁| kizo精华| 亚洲国产精品一区三区| 18+在线观看网站| a级毛片免费高清观看在线播放| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| 成人国产av品久久久| 国产一级毛片在线| 2022亚洲国产成人精品| 免费黄色在线免费观看| 亚洲av国产av综合av卡| 国产日韩欧美亚洲二区| 99视频精品全部免费 在线| 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 欧美高清成人免费视频www| 夫妻午夜视频| 久久狼人影院| 亚洲精品乱久久久久久| 乱码一卡2卡4卡精品| 亚洲一级一片aⅴ在线观看| 精品亚洲成国产av| 色吧在线观看| 免费黄网站久久成人精品| 亚洲精品,欧美精品| 久久99热6这里只有精品| 亚洲国产精品一区二区三区在线| 大片免费播放器 马上看| 国产男女超爽视频在线观看| 丰满少妇做爰视频| 国产一区二区三区综合在线观看 | 欧美高清成人免费视频www| 国产成人免费观看mmmm| 免费看日本二区| 一区二区三区精品91| 亚洲欧美清纯卡通| 国产伦在线观看视频一区| 国产精品人妻久久久影院| 极品少妇高潮喷水抽搐| 少妇丰满av| 国产欧美日韩一区二区三区在线 | 搡女人真爽免费视频火全软件| 国产一级毛片在线| 国产熟女午夜一区二区三区 | 大香蕉97超碰在线| 亚洲综合精品二区| 性高湖久久久久久久久免费观看| 观看美女的网站| 免费大片黄手机在线观看| 一二三四中文在线观看免费高清| 岛国毛片在线播放| 久久97久久精品| 国产白丝娇喘喷水9色精品| 嫩草影院新地址| 久久女婷五月综合色啪小说| 成人无遮挡网站| 国产精品.久久久| 日韩免费高清中文字幕av| 国产精品一区二区三区四区免费观看| 寂寞人妻少妇视频99o| 国模一区二区三区四区视频| 成人亚洲欧美一区二区av| 美女cb高潮喷水在线观看| 成人亚洲欧美一区二区av| 99久久精品国产国产毛片| 美女大奶头黄色视频| 三级国产精品片| 婷婷色综合大香蕉| 97在线人人人人妻| 大片电影免费在线观看免费| 日韩在线高清观看一区二区三区| 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 国产男女超爽视频在线观看| 在线免费观看不下载黄p国产| 七月丁香在线播放| 在线精品无人区一区二区三| 亚洲国产精品成人久久小说| 免费播放大片免费观看视频在线观看| 日韩在线高清观看一区二区三区| 成人无遮挡网站| 欧美日韩视频精品一区| 青春草视频在线免费观看| 国产精品久久久久久av不卡| 免费人妻精品一区二区三区视频| 国产免费又黄又爽又色| 国产精品久久久久久av不卡| 亚洲精品,欧美精品| 欧美97在线视频| 久久午夜综合久久蜜桃| 夫妻性生交免费视频一级片| 久久精品久久久久久久性| 免费不卡的大黄色大毛片视频在线观看| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 国产中年淑女户外野战色| 色吧在线观看| 免费大片黄手机在线观看| 在线免费观看不下载黄p国产| 日韩大片免费观看网站| 亚洲欧美日韩东京热| 日韩 亚洲 欧美在线| 国产成人免费观看mmmm| 亚洲国产日韩一区二区|