制度環(huán)境、銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新
——基于創(chuàng)業(yè)板上市公司的實(shí)證研究

邵傳林，王育姣

（蘭州財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，蘭州 730020）

引 言

2018年12月19日至21日中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出“加大對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新支持力度，加強(qiáng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)和運(yùn)用，形成有效的創(chuàng)新激勵(lì)機(jī)制”。改革開(kāi)放40多年來(lái)，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)得到飛速發(fā)展，與此同時(shí)，創(chuàng)新一直是國(guó)家關(guān)注的重點(diǎn)，在致力于建設(shè)創(chuàng)新型國(guó)家的過(guò)程中，巨大的資金缺口成為企業(yè)創(chuàng)新的最大障礙。由于創(chuàng)新活動(dòng)周期長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)高，企業(yè)開(kāi)展創(chuàng)新活動(dòng)面臨嚴(yán)重的融資困境，尤其是創(chuàng)業(yè)型企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)常常遭遇信貸配給問(wèn)題。

當(dāng)內(nèi)部資金不足以支持企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)時(shí)，外部融資對(duì)創(chuàng)新活動(dòng)的影響不得不成為企業(yè)考慮的首要因素。根據(jù)融資優(yōu)序理論，債務(wù)融資是企業(yè)首選的外部融資方式，其存在對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新投資有很大的影響。目前，國(guó)內(nèi)主要的債務(wù)融資系統(tǒng)是以銀行為主導(dǎo)的金融系統(tǒng)，因此大部分企業(yè)通常會(huì)選擇銀行貸款等方式從金融市場(chǎng)獲得資本，銀行作為我國(guó)重要的金融中介之一，主要的功能是實(shí)現(xiàn)信貸資金供給，進(jìn)行合理有效的資源配置，對(duì)其投資的項(xiàng)目進(jìn)行持續(xù)有效的監(jiān)管[1-2]。借貸技術(shù)作為銀行的核心產(chǎn)品會(huì)對(duì)不同企業(yè)的信貸可得性產(chǎn)生一定的影響，這是因?yàn)樵诓煌闹贫拳h(huán)境下，政府政策和金融機(jī)構(gòu)有很大的不同[3]。由于我國(guó)企業(yè)所處的制度環(huán)境各不相同，那么這一情形是否會(huì)影響銀行借貸對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的作用呢？銀行借貸又會(huì)在怎樣的制度環(huán)境中能夠更好發(fā)揮對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的促進(jìn)作用呢？鑒于此，本文試圖通過(guò)理論和實(shí)證來(lái)解釋制度環(huán)境、銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系。

有研究表明，由于制度環(huán)境質(zhì)量的不同，一個(gè)地區(qū)的金融發(fā)展水平、市場(chǎng)組織結(jié)構(gòu)、法治環(huán)境、產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度、政府補(bǔ)助政策等都會(huì)影響一個(gè)企業(yè)的貸款融資行為，這將會(huì)進(jìn)一步影響企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)[4]。因此本文立足已有研究探討制度環(huán)境對(duì)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，并基于創(chuàng)業(yè)板上市公司的面板數(shù)據(jù)以多元線性回歸模型來(lái)檢驗(yàn)制度環(huán)境對(duì)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

本文有以下兩個(gè)方面的創(chuàng)新：在研究視角上，當(dāng)前中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展面臨最大的難題便是融資問(wèn)題，而銀行信貸是其最主要的資金來(lái)源，本文在研究銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系時(shí)還考慮了制度環(huán)境的調(diào)節(jié)作用，即從制度環(huán)境的視角考察銀行信貸對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的異質(zhì)性影響，這為后續(xù)研究提供了一個(gè)新的思路。在政策啟示上，本文按制度環(huán)境不同進(jìn)一步討論了銀行信貸期限結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響在不同區(qū)域之間的異質(zhì)性效應(yīng)，這為我國(guó)構(gòu)建與不同制度環(huán)境相匹配的創(chuàng)新激勵(lì)和相關(guān)融資政策提供了實(shí)證依據(jù)。

下文安排如下：第一部分為文獻(xiàn)回顧與假說(shuō)發(fā)展；第二部分為研究設(shè)計(jì)，主要包括樣本選取、數(shù)據(jù)來(lái)源、變量設(shè)定和模型構(gòu)建；第三部分為回歸結(jié)果分析和穩(wěn)健性檢驗(yàn)；第四部分為研究結(jié)論與啟示。

1 文獻(xiàn)回顧與假說(shuō)發(fā)展

1.1 文獻(xiàn)回顧

長(zhǎng)期以來(lái)，創(chuàng)新問(wèn)題一直是學(xué)術(shù)界討論的熱點(diǎn)話題，而關(guān)于創(chuàng)新的概念最早由Schumpeter于1912年提出[5]。由于本文研究的是在特定的制度環(huán)境背景下銀行借貸對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，所以我們?cè)诖藘H重點(diǎn)評(píng)述上述領(lǐng)域的相關(guān)文獻(xiàn)。

1.1.1 債務(wù)融資對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響

債務(wù)融資作為外部融資最主要的融資方式，主要包括銀行借款、發(fā)行債券、商業(yè)信用、租賃，而商業(yè)銀行貸款是企業(yè)研發(fā)活動(dòng)最主要的外源性間接融資方式[6]。國(guó)內(nèi)外關(guān)于債務(wù)融資與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的研究大多闡述了總的債務(wù)融資與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系，以及銀行信貸、發(fā)行債券與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系，并且各位學(xué)者的研究結(jié)論尚未統(tǒng)一。表1針對(duì)這三個(gè)方面對(duì)國(guó)內(nèi)外的相關(guān)研究進(jìn)行了有效的梳理。

表1 相關(guān)研究文獻(xiàn)的梳理與歸集

對(duì)上述的文獻(xiàn)回顧和討論可發(fā)現(xiàn)：關(guān)于債務(wù)融資對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新的作用學(xué)術(shù)界并未形成統(tǒng)一的結(jié)論，有研究表明債務(wù)融資有利于促進(jìn)企業(yè)開(kāi)展創(chuàng)新活動(dòng)：債務(wù)融資能夠?yàn)槠髽I(yè)的研發(fā)活動(dòng)提供資金來(lái)源，保證企業(yè)在進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)時(shí)具有財(cái)務(wù)持續(xù)性。還有研究結(jié)果表明：為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，銀行對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)較高的研發(fā)項(xiàng)目往往要求較高的收益率，并且對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)較高的項(xiàng)目會(huì)有惜貸行為，所以不利于企業(yè)開(kāi)展創(chuàng)新活動(dòng)。

1.1.2 制度環(huán)境對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響

除上述之外，部分學(xué)者對(duì)制度環(huán)境如何影響企業(yè)創(chuàng)新的問(wèn)題也做了相關(guān)研究。制度環(huán)境作為企業(yè)創(chuàng)新的外部條件，主要指市場(chǎng)反應(yīng)、政府支持以及政策變動(dòng)等方面對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。市場(chǎng)如何進(jìn)行資源配置以及在這個(gè)過(guò)程中所發(fā)揮的作用決定了一個(gè)地區(qū)制度環(huán)境質(zhì)量的好與壞。學(xué)者關(guān)于制度環(huán)境對(duì)創(chuàng)新的影響這一論題得出了一致結(jié)論，即制度環(huán)境對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)具有促進(jìn)作用，產(chǎn)權(quán)制度環(huán)境、金融發(fā)展程度、企業(yè)規(guī)模、政治關(guān)聯(lián)度、市場(chǎng)化進(jìn)程等均是影響我國(guó)企業(yè)創(chuàng)新動(dòng)力的重要因素[36-38]。侯曉輝等（2011）研究發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)化程度能顯著促進(jìn)工業(yè)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率提高[39]；謝家智等（2014）以中國(guó)上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)為研究對(duì)象發(fā)現(xiàn)，過(guò)度金融化對(duì)制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力有一定的抑制作用，而這種抑制作用隨政府的控制而被放大[40]；高潔（2015）的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度、完善的市場(chǎng)組織服務(wù)等對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有正的影響，并且在制度環(huán)境不完善的地區(qū)，企業(yè)創(chuàng)新對(duì)法律保護(hù)有較強(qiáng)的依賴[41]。

1.1.3 制度環(huán)境對(duì)債務(wù)融資的影響

制度環(huán)境是影響債務(wù)融資的重要因素[42]，企業(yè)的信貸融資一般會(huì)隨著地區(qū)的不同而體現(xiàn)出差異性特征，這是因?yàn)樵诓煌牡貐^(qū)，其銀行市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和制度環(huán)境也有所不同[43]，對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的作用也將會(huì)隨著地區(qū)的不同而產(chǎn)生差異。崔璨（2015）認(rèn)為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)投資并不僅僅依賴于企業(yè)的內(nèi)部融資，也依賴于企業(yè)的債務(wù)融資，這主要取決于我國(guó)制度環(huán)境相對(duì)復(fù)雜，對(duì)企業(yè)內(nèi)外部融資都會(huì)產(chǎn)生顯著影響[44]。還有研究指出，在制度不完善的地區(qū)，法治化水平程度較低、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度不夠完善、政府干預(yù)較大，此時(shí)“政治關(guān)聯(lián)”可以作為一種非正式的替代機(jī)制，不但彌補(bǔ)了債務(wù)契約不能有效執(zhí)行的不足，而且緩解了不完善制度環(huán)境對(duì)民營(yíng)企業(yè)發(fā)展的阻礙作用，提升民營(yíng)企業(yè)獲得銀行貸款的能力[45]。張敏和李延喜（2013）認(rèn)為，當(dāng)制度環(huán)境較完善時(shí)，企業(yè)更傾向于選擇內(nèi)源融資，債務(wù)融資水平較低；當(dāng)制度環(huán)境不完善時(shí)，企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資的意愿更強(qiáng)烈，債務(wù)融資水平越高[46]。

綜上所述，有關(guān)債務(wù)融資對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響、制度環(huán)境對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，以及制度環(huán)境對(duì)債務(wù)融資的影響，學(xué)者都進(jìn)行了探究，重點(diǎn)研究了制度環(huán)境是通過(guò)何種方式和路徑去影響企業(yè)創(chuàng)新和企業(yè)融資。在致力于建設(shè)創(chuàng)新型國(guó)家的背景下，厘清制度環(huán)境、債務(wù)融資與企業(yè)創(chuàng)新這三者的關(guān)系顯得尤為重要。目前國(guó)內(nèi)的融資系統(tǒng)仍是以銀行為主導(dǎo)的金融系統(tǒng)，因此本文選擇債務(wù)融資方式中的銀行借款，嘗試去探討制度環(huán)境作為調(diào)節(jié)變量是如何去影響銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系，即在制度環(huán)境質(zhì)量好的地區(qū)和制度環(huán)境質(zhì)量比較差的地區(qū)，銀行信貸將會(huì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生怎樣的影響。

1.2 假說(shuō)發(fā)展

我國(guó)不同地區(qū)制度環(huán)境的差異很好地揭示了不同地區(qū)之間同類公司債務(wù)融資水平差異較大這一現(xiàn)象[47]。在不同的制度環(huán)境背景下，銀行借款的可獲得性表現(xiàn)出顯著的差異，對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的作用也將隨地區(qū)的不同而產(chǎn)生差異，為了厘清制度環(huán)境對(duì)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的調(diào)節(jié)機(jī)制，本文主要從法治環(huán)境、金融發(fā)展兩個(gè)方面來(lái)闡述制度環(huán)境如何調(diào)節(jié)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系。

金融發(fā)展會(huì)影響企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)時(shí)能否順利獲得所需的融資資金。在不同的制度環(huán)境背景下，每個(gè)地區(qū)的金融發(fā)展水平不同，這會(huì)使得每個(gè)地區(qū)的信貸配給程度有明顯的差異，從而導(dǎo)致銀行信貸對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的影響隨地區(qū)的不同而呈現(xiàn)出明顯的差異[48]。當(dāng)一個(gè)地區(qū)的制度環(huán)境逐漸得到改善，表明該地區(qū)的政府干預(yù)減少，信息不對(duì)稱程度得到緩解，同時(shí)銀行逐漸地在市場(chǎng)中占據(jù)主導(dǎo)地位，銀行的決策更加市場(chǎng)化，銀行對(duì)貸款企業(yè)的資格審查變得嚴(yán)格，貸款條件更苛刻，部分企業(yè)由于達(dá)不到相關(guān)要求而失去貸款機(jī)會(huì)，在一定程度上會(huì)挫傷企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的積極性。并且當(dāng)金融環(huán)境不斷完善時(shí)，銀行等金融機(jī)構(gòu)減少了對(duì)聲譽(yù)等非正式契約的依賴更多采取交易型債務(wù)融資[49]。金融發(fā)展較差的地區(qū)銀行貸款的條件相比金融發(fā)展較好的地區(qū)而言沒(méi)有那么苛刻，企業(yè)更多依賴于關(guān)系型債務(wù)融資，此時(shí)銀行更傾向于通過(guò)發(fā)放短期貸款的方式來(lái)合理控制自身的風(fēng)險(xiǎn)[50]，還本付息的壓力以及來(lái)自銀行持續(xù)的監(jiān)督會(huì)使得企業(yè)管理層提升研發(fā)效率，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。在東部地區(qū)，不僅有商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、證券公司等正規(guī)金融機(jī)構(gòu)，而且還擁有一些非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)如小額貸款公司等[48]。這表明企業(yè)的融資渠道不僅僅依賴于銀行，還可以從一些非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)中取得貸款，因此在企業(yè)的債務(wù)融資中銀行借款占比較小。而在中西部地區(qū)，金融機(jī)構(gòu)數(shù)量較少，銀行在整個(gè)金融體系中占主導(dǎo)地位，為企業(yè)的研發(fā)活動(dòng)提供了大量的資金來(lái)源，極大促進(jìn)了企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)。

銀行信貸對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的作用必然要依賴于外部法治環(huán)境，一個(gè)國(guó)家或者一個(gè)地區(qū)的法治環(huán)境由契約制度和產(chǎn)權(quán)制度構(gòu)成[51-53]。在制度環(huán)境越完善的地區(qū)，其契約制度和產(chǎn)權(quán)制度越有效，對(duì)債權(quán)人的保護(hù)也在不斷增強(qiáng)，企業(yè)和銀行更趨向于按照規(guī)則辦事。而在制度環(huán)境不完善的地區(qū)，對(duì)債權(quán)人的利益缺乏保護(hù)，在這種情況下，商業(yè)銀行預(yù)期與借款者簽訂的合同很難有效地被執(zhí)行，部分借款者可能會(huì)有違約的可能性，因此在差的契約制度下，銀行會(huì)提高借款利率，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)的融資成本增加。為了降低違約風(fēng)險(xiǎn)，銀行會(huì)對(duì)企業(yè)的研發(fā)投入進(jìn)行持續(xù)的監(jiān)督，同時(shí)企業(yè)為了高的融資成本也會(huì)提升工作效率，提高研發(fā)投入的積極性，這在一定程度上促進(jìn)了企業(yè)創(chuàng)新。此外，亞當(dāng)·斯密（2009）[54]在《國(guó)富論》第二篇第一章中指出“若不幸，國(guó)家專制，君主暴虐，人民財(cái)產(chǎn)，隨時(shí)有受侵害的危險(xiǎn)，則人民為求財(cái)產(chǎn)安全，每以資財(cái)之大部，掩埋地下”。這表明較差的產(chǎn)權(quán)制度無(wú)法約束政府官員的行為，在此制度環(huán)境中政府官員會(huì)使用手中的權(quán)力謀取利益，甚至?xí)深A(yù)銀行的信貸決策，這使得中小企業(yè)通過(guò)各種渠道和銀行建立良好的關(guān)系，更傾向于通過(guò)建立良好的銀企關(guān)系來(lái)獲得更高的貸款機(jī)會(huì)，在一定程度上，銀行也可因此分擔(dān)信貸風(fēng)險(xiǎn)，使中小企業(yè)獲得貸款的可能性變大，進(jìn)而有助于提升研發(fā)創(chuàng)新的積極性[43]。還有證據(jù)表明，契約制度不影響企業(yè)的生產(chǎn)效率，在一些制度環(huán)境比較差的地區(qū)，仍然有大量的企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新，這表明存在一定的替代機(jī)制緩解了這種抑制作用[55]。

基于以上分析，本文提出如下假說(shuō)：

制度環(huán)境負(fù)向調(diào)節(jié)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系，即銀行信貸在制度環(huán)境質(zhì)量差的地區(qū)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強(qiáng)。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)多為成長(zhǎng)型、科技含量比較高的中小企業(yè)，本文選取創(chuàng)業(yè)板數(shù)據(jù)為樣本主要有以下幾點(diǎn)考慮：第一，創(chuàng)業(yè)板的數(shù)據(jù)更加具有代表性，不僅能夠全面反映出我國(guó)中小企業(yè)創(chuàng)新成果的具體情況，而且也能反映中小企業(yè)在創(chuàng)新投入方面所面臨的融資約束問(wèn)題。第二，創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)具有較強(qiáng)的科技創(chuàng)新潛力與發(fā)展空間。第三，創(chuàng)業(yè)板的數(shù)據(jù)具有針對(duì)性、科學(xué)性，研究對(duì)象集中，能夠準(zhǔn)確反映中小企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)所面臨的融資需求，使得實(shí)證分析的結(jié)果更加真實(shí)、可信。

創(chuàng)業(yè)板在2008年以前上市的公司數(shù)量較少，并且由于專利數(shù)據(jù)更新到2016年，為了使得樣本的數(shù)據(jù)來(lái)源具有連續(xù)性和可靠性。因此本文選取2008—2016年創(chuàng)業(yè)板上市公司的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與專利數(shù)據(jù)作為研究樣本，同時(shí)本文對(duì)數(shù)據(jù)做了以下處理：第一，剔除保險(xiǎn)金融類上市公司。金融類上市公司的內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)相較于其他行業(yè)具有特殊性且受到外部的監(jiān)管程度也和其他行業(yè)不同，為了保證回歸結(jié)果的真實(shí)性，故刪除該行業(yè)的公司。第二，剔除數(shù)據(jù)不全或相關(guān)數(shù)據(jù)未披露的公司。第三，為了使樣本數(shù)據(jù)不受極值的影響且具有較好的完整性，本文對(duì)所研究的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了上下1%的Winsorize異常值處理。通過(guò)對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行以上3個(gè)方面的處理后，本文最終得到9年2 678個(gè)有效的樣本數(shù)據(jù)。制度環(huán)境變量參考樊綱等編著的《中國(guó)分省份市場(chǎng)化指數(shù)報(bào)告（2016）》[56]，除此之外大部分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)源CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。本文運(yùn)用EXECL進(jìn)行數(shù)據(jù)的處理與運(yùn)算，采用Stata15.0進(jìn)行數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)分析和數(shù)據(jù)的回歸分析。

2.2 變量設(shè)計(jì)

2.2.1 被解釋變量

企業(yè)創(chuàng)新（Lnpatent），指在一定的經(jīng)營(yíng)區(qū)間內(nèi)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的成果，目前學(xué)術(shù)界關(guān)于企業(yè)創(chuàng)新的衡量指標(biāo)并未形成統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，目前最全面、最常見(jiàn)的衡量方法是陳廣宇等（2009）提出的企業(yè)創(chuàng)新能力評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，主要是從創(chuàng)新投入、創(chuàng)新產(chǎn)出、創(chuàng)新管理和創(chuàng)新制度這四個(gè)方面來(lái)衡量[57]。此外，還有學(xué)者主要從創(chuàng)新產(chǎn)出這個(gè)角度來(lái)衡量，如用專利的授權(quán)量、專利的申請(qǐng)量作為衡量企業(yè)創(chuàng)新的指標(biāo)[58-59]。由于專利的相關(guān)數(shù)據(jù)獲得性較高，更新比較快，并且在政府的考核指標(biāo)中占有很大的比例，因此本文借鑒一些學(xué)者的做法，采用專利授權(quán)來(lái)衡量企業(yè)創(chuàng)新。

2.2.2 核心解釋變量

本文主要研究銀行信貸對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，參考國(guó)外學(xué)者Guedes等（1996）的衡量方法，使用債務(wù)增量衡量銀行信貸[60]。此外，由于銀行借款對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響需要經(jīng)過(guò)一定的時(shí)間，本文用滯后一期的銀行借款增量/總資產(chǎn)來(lái)衡量銀行信貸，同時(shí)又細(xì)分為滯后一期的長(zhǎng)期借款增量/總資產(chǎn)、滯后一期的短期借款增量/總資產(chǎn)；借鑒一些學(xué)者的做法對(duì)該變量設(shè)置虛擬變量（Debt），若其取值大于5%則為1，否則為0。

制度環(huán)境變量（Inst）：自從改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)各省份的發(fā)展逐漸呈現(xiàn)出明顯的差異，各個(gè)省份的金融發(fā)展水平、法律體系、政府干預(yù)、產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度等均有著很大差異，這表明我國(guó)各省份的市場(chǎng)化進(jìn)程存在明顯的差距，為我們研究制度環(huán)境對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響提供了良好的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)。對(duì)于制度環(huán)境的衡量，本文借鑒大多數(shù)學(xué)者的做法采用樊綱、王小魯和余靜文編寫(xiě)的《中國(guó)分省份市場(chǎng)化指數(shù)報(bào)告（2016）》[56]一書(shū)中的市場(chǎng)化指數(shù)總得分來(lái)衡量，該值越大，說(shuō)明上市公司所在省份的制度環(huán)境質(zhì)量越好，反之則表明制度環(huán)境質(zhì)量越差，同時(shí)選取要素市場(chǎng)發(fā)育、中介組織發(fā)育和法律做穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

2.2.3 銀行信貸與制度環(huán)境的交互項(xiàng)（Debt*Inst）

交互項(xiàng)是指調(diào)節(jié)變量與解釋變量的乘積，將調(diào)節(jié)變量與解釋變量的乘積放入模型中，用來(lái)反映調(diào)節(jié)變量如何調(diào)節(jié)解釋變量對(duì)被解釋變量的影響，故本文采用銀行借款與制度環(huán)境的乘積來(lái)衡量加入制度環(huán)境變量之后，銀行借款會(huì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生怎樣的影響。

2.2.4 控制變量

除了上文提到的銀行借款會(huì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生一定的影響之外，基于影響的重要性、數(shù)據(jù)的可得性和本文研究需要，從企業(yè)特征、公司治理、成長(zhǎng)能力方面分別選取影響變量因素加以控制：第一，企業(yè)規(guī)模（Size）：用企業(yè)總資產(chǎn)表示。一般而言，企業(yè)規(guī)模越大，承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力就越強(qiáng)，同時(shí)與銀行建立良好的關(guān)系將有助于銀行借款的獲得，越有能力進(jìn)行研發(fā)投入，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。第二，企業(yè)年齡（Age）：企業(yè)年齡是指企業(yè)自從上市以來(lái)至今所經(jīng)歷的年數(shù)。企業(yè)的年齡也會(huì)間接影響企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)，具體表現(xiàn)為，對(duì)于年輕企業(yè)來(lái)說(shuō)，大多通過(guò)銀行借款進(jìn)行融資，而對(duì)于成熟企業(yè)來(lái)說(shuō)，由于公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)較完善可能更多采取股權(quán)融資或者發(fā)現(xiàn)債券。因此，本文將企業(yè)年齡作為控制變量之一。第三，資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）反映了企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿，是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中的重要組成部分，它反映了企業(yè)外部融資和企業(yè)自身持有資金的占比，這將會(huì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生一定的影響。Hall（1992）認(rèn)為企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿比率與企業(yè)創(chuàng)新成反比[14]，但也有部分學(xué)者認(rèn)為，財(cái)務(wù)杠桿比率將會(huì)促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，因此本文將資產(chǎn)負(fù)債率作為控制變量，用企業(yè)總負(fù)債與總資產(chǎn)之比來(lái)表示。第四，股權(quán)集中度（Conc）反映了一個(gè)企業(yè)股權(quán)分散和集中的程度，反映了企業(yè)內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)，也可能影響企業(yè)創(chuàng)新，本文借鑒國(guó)內(nèi)外大多數(shù)學(xué)者的做法用前5位大股東持股比例之和來(lái)表示。第五，政府補(bǔ)助（Gov）是指一個(gè)企業(yè)從政府那里得到的補(bǔ)償，一個(gè)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)不僅與所處地區(qū)的金融發(fā)展水平相關(guān)，往往還會(huì)受到國(guó)家相關(guān)政策的影響，解維敏等（2009）認(rèn)為政府補(bǔ)助對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有一定影響[61]，因此本文采用政府補(bǔ)助的自然對(duì)數(shù)來(lái)表示政府補(bǔ)貼變量。第六，公司的盈利能力（ROA）用凈利潤(rùn)與總資產(chǎn)之比來(lái)表示。公司的創(chuàng)新活動(dòng)對(duì)資金的需求量較大，所以公司的盈利能力影響著創(chuàng)新投資強(qiáng)度的大?。ㄍ跞物w，2005）[62]。良好的盈利能力可以緩解企業(yè)的融資約束，有助于促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)。各變量如表2所示。

表2 變量設(shè)定

2.3 模型設(shè)定

為了檢驗(yàn)前文中提到的假設(shè)，本文建立以下多元線性回歸模型：

在式（1）中，Lnpatentjit為被解釋變量，表示地區(qū)j內(nèi)的企業(yè)i在第t年的創(chuàng)新績(jī)效，核心解釋變量Debtjit表示地區(qū)j內(nèi)的企業(yè)i在第t年的銀行信貸，調(diào)節(jié)變量Instjt表示地區(qū)j第t年的制度環(huán)境，Debtjit*Instjit為制度環(huán)境與銀行信貸的交互項(xiàng)，以此來(lái)驗(yàn)證制度環(huán)境對(duì)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新之間關(guān)系的影響。通過(guò)參考已有的研究文獻(xiàn)選取控制變量集X，主要包括企業(yè)的規(guī)模（Size）、企業(yè)的年齡（Age）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、政府補(bǔ)助（Gov）、股權(quán)集中度（Conc）和總資產(chǎn)收益率（ROA）。本文的模型均是在控制行業(yè)固定效應(yīng)、時(shí)間固定以及地區(qū)固定效應(yīng)的基礎(chǔ)上采用混合的最小二乘回歸法來(lái)估計(jì)。本文著重探討α3的符號(hào)，若α3＜0且顯著，表明銀行借貸與制度環(huán)境的交互項(xiàng)負(fù)向調(diào)節(jié)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效，假說(shuō)得到驗(yàn)證，反之亦然。

3 實(shí)證分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)分析

表3列出了本文主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)特征，根據(jù)表3可以看出被解釋變量的最小值為0，最大值為2.475 671，調(diào)節(jié)變量Inst的均值和標(biāo)準(zhǔn)差分別是7.332 913和1.275 237，且最大值和最小值相差4.986 923，表明我國(guó)不同省份之間的市場(chǎng)化進(jìn)程存在明顯的差距，這與現(xiàn)階段我國(guó)的實(shí)際情況相符合。企業(yè)規(guī)模（Size）的均值為9.072 36，最小值為7.325944，最大值為10.408 54，說(shuō)明企業(yè)的規(guī)模大小存在差異，這在一定程度上也會(huì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生影響。表4列出了各變量之間的相關(guān)系數(shù)，如表4所示銀行信貸（Debt）與企業(yè)創(chuàng)新顯著正相關(guān)，初步表明銀行信貸能夠促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。此外，從表4中還能發(fā)現(xiàn)主要解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.4，表明各變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。

表3 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表4 主要變量的相關(guān)性分析

3.2 回歸結(jié)果分析

根據(jù)表5中的列（1）可以看出，在沒(méi)有加入制度環(huán)境變量的情況下銀行信貸的估計(jì)系數(shù)為0.0331同時(shí)在10%的水平下顯著，說(shuō)明在控制了企業(yè)規(guī)模、企業(yè)年齡、政府補(bǔ)助、股權(quán)集中度、資產(chǎn)負(fù)債率以及資產(chǎn)收益率對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響后，銀行信貸可以促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)。從列（2）可以看出制度環(huán)境變量（Inst）的估計(jì)系數(shù)為0.046 7且在1%的水平上顯著，這表明制度環(huán)境能夠促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。列（3）是在列（1）和（2）的基礎(chǔ)上加入了銀行信貸與制度環(huán)境的交互項(xiàng)（Debt*Inst），其估計(jì)系數(shù)為-0.031且在5%的水平上顯著，這表明在控制了企業(yè)規(guī)模、企業(yè)年齡、政府補(bǔ)助、股權(quán)集中度、資產(chǎn)負(fù)債率以及資產(chǎn)收益率對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響后，制度環(huán)境會(huì)負(fù)向調(diào)節(jié)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系，即與制度環(huán)境好的地區(qū)相比，銀行信貸在制度環(huán)境比較差的地區(qū)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強(qiáng)，并且在5%的水平下，這一調(diào)節(jié)作用是顯著成立的，上文假說(shuō)得到驗(yàn)證。

3.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了驗(yàn)證本文得出的結(jié)論是否具有穩(wěn)健性，接下來(lái)，對(duì)上一節(jié)得出的結(jié)論進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，主要過(guò)程如下：

首先，根據(jù)本文的假設(shè)以及上文的結(jié)論，在其他條件相同的情況下，與制度環(huán)境質(zhì)量好的地區(qū)相比，銀行信貸在制度環(huán)境質(zhì)量較差的地區(qū)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強(qiáng)，而我國(guó)自從改革開(kāi)放以來(lái)，各區(qū)域的市場(chǎng)化程度逐漸出現(xiàn)了差異，東部相比中西部在經(jīng)濟(jì)總量、質(zhì)量以及市場(chǎng)化程度方面均較好，而中西部地區(qū)位于大陸內(nèi)地，地理位置決定了其不像東部地區(qū)那樣擁有發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)和豐富的資源，再加上中西部地區(qū)對(duì)外開(kāi)放程度相對(duì)偏弱，在資源配置、金融發(fā)展水平等方面與東部均有較大的差距。因此本文將樣本分為東部和中西部?jī)刹糠址謩e進(jìn)行回歸，探討在制度環(huán)境較好的東部地區(qū)和制度環(huán)境較弱的中西部地區(qū)，銀行信貸對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響將會(huì)有何不同。

根據(jù)表6中的列（2）我們可以看出在東部地區(qū)，制度環(huán)境與銀行信貸的交互項(xiàng)（Debt*Inst）的估計(jì)系數(shù)為0.004 49，但不顯著，系數(shù)估計(jì)值很小，這表明在東部地區(qū)并不存在制度環(huán)境對(duì)銀行信貸促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)作用，但中西部地區(qū)交互項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)為0.181且在1%的水平上顯著，這表明在中西部地區(qū)制度環(huán)境對(duì)銀行信貸促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新存在調(diào)節(jié)作用。因此，將東部地區(qū)的估計(jì)系數(shù)與中西部的估計(jì)系數(shù)相比較發(fā)現(xiàn)在制度環(huán)境較差的中西部地區(qū)銀行信貸對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強(qiáng)，這再一次驗(yàn)證了上文假設(shè)。

表5 制度環(huán)境對(duì)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)作用

表6 東部與中西部的差異

其次，替換被解釋變量（Lnpatent）。上文中選取專利授權(quán)取對(duì)數(shù)作為被解釋變量，因此將被解釋變量替換為二元變量，即專利授權(quán)大于0且不等于空值記為1，否則為0。由于被解釋變量為虛擬變量，接下來(lái)，采用Probit模型進(jìn)行回歸，同時(shí)控制行業(yè)固定效應(yīng)、時(shí)間固定效應(yīng)和地區(qū)固定效應(yīng)。根據(jù)表7可以看出制度環(huán)境與銀行信貸的交互項(xiàng)（Debt*Inst）的估計(jì)系數(shù)為-0.079 5且在5%的水平上顯著，并沒(méi)因被解釋變量的衡量而發(fā)生改變，因此，研究結(jié)果與原假設(shè)保持一致，該模型穩(wěn)健性較好。

第三，替換解釋變量。本文將企業(yè)的銀行借款又細(xì)分為短期借款和長(zhǎng)期借款來(lái)進(jìn)一步檢驗(yàn)假設(shè)，替換變量后，回歸結(jié)果如表8所示。由表8可以看出短期借款與制度環(huán)境的交互項(xiàng)（S_debt*inst）的估計(jì)系數(shù)為-0.056 9，且在1%的水平上顯著，其經(jīng)濟(jì)意義解釋為：在其他條件相同的情況下與制度環(huán)境質(zhì)量好的地區(qū)相比，短期借款在制度環(huán)境質(zhì)量差的地區(qū)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強(qiáng)；短期借款與制度環(huán)境的交互項(xiàng)（S_debt*inst）的估計(jì)系數(shù)的絕對(duì)值為0.056 9，而銀行信貸與制度環(huán)境的交互項(xiàng)（Debt*Inst）的估計(jì)系數(shù)的絕對(duì)值為0.031，這表明短期借款相比總的銀行借款而言在制度環(huán)境質(zhì)量較差的地區(qū)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強(qiáng)。此外，考慮到長(zhǎng)期借款與制度環(huán)境的交互項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)在統(tǒng)計(jì)上不顯著，所以在表8中并未展示其估計(jì)結(jié)果。基于以上分析，對(duì)于制度環(huán)境較差的地區(qū)而言，為了促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，應(yīng)該增加短期借款比例，減少長(zhǎng)期借款比例。在借款比重中增加短期借款的比例，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，由于短期借款周期較短，會(huì)增加企業(yè)的還款壓力，對(duì)企業(yè)的研發(fā)投入活動(dòng)產(chǎn)生激勵(lì)作用，促使企業(yè)提升工作效率，增加創(chuàng)新的積極性；對(duì)于債權(quán)人來(lái)說(shuō)，短期借款風(fēng)險(xiǎn)較大，壞賬率較高，這會(huì)督促債權(quán)人強(qiáng)化其監(jiān)督作用，對(duì)企業(yè)的內(nèi)部管理以及企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)進(jìn)行持續(xù)的監(jiān)督。

第四，替換調(diào)節(jié)變量（Inst）。上文中采用市場(chǎng)化進(jìn)程總得分來(lái)衡量制度環(huán)境的質(zhì)量，參考已有研究，這再次表明制度環(huán)境質(zhì)量的好壞會(huì)調(diào)節(jié)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系。具體表現(xiàn)為，銀行信貸在制度環(huán)境質(zhì)量比較差的地區(qū)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的作用更強(qiáng)，與上文得出的結(jié)論一致，該模型穩(wěn)健性較好。

表7 制度環(huán)境對(duì)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)作用

表8 制度環(huán)境對(duì)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

4 研究結(jié)論

本文以2008年至2016年創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究樣本，研究了制度環(huán)境作為調(diào)節(jié)變量對(duì)銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系所產(chǎn)生的影響。文章運(yùn)用多元線性回歸分析的方法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，采用最小二乘法對(duì)系數(shù)進(jìn)行估計(jì)，并通過(guò)替換被解釋變量、解釋變量、調(diào)節(jié)變量的方法對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。本文的檢驗(yàn)結(jié)果表明：銀行信貸對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有顯著的促進(jìn)作用，制度環(huán)境對(duì)企業(yè)創(chuàng)新也有顯著的促進(jìn)作用；在其他條件相同時(shí)，銀行信貸對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響依賴于外部的制度環(huán)境，即銀行信貸在制度環(huán)境質(zhì)量差的地區(qū)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強(qiáng)；穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果表明本文的研究結(jié)論具有較好的穩(wěn)健性。

根據(jù)本文的結(jié)論得出如下啟示：首先，積極改善和優(yōu)化制度環(huán)境，完善西部地區(qū)的法律環(huán)境體系，降低政府的干預(yù)。本文的研究表明銀行信貸與企業(yè)創(chuàng)新呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，而制度環(huán)境對(duì)二者之間的正相關(guān)關(guān)系起著負(fù)向調(diào)節(jié)作用，這主要是由于我國(guó)法律制度體系不夠完善，企業(yè)依靠中國(guó)式“人情關(guān)系”方式獲得銀行信貸，因此在未來(lái)時(shí)期應(yīng)進(jìn)一步優(yōu)化法律體系，這不但有助于降低銀行壞賬，而且對(duì)債權(quán)人的權(quán)益也起到保護(hù)作用。除此之外，應(yīng)大力優(yōu)化融資營(yíng)商環(huán)境，降低政府的干預(yù)，完善后續(xù)的監(jiān)管，防止滋生腐敗。其次，要進(jìn)一步深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，借助調(diào)整銀行信貸的期限結(jié)構(gòu)來(lái)促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。本文研究表明，短期借款促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，這是因?yàn)殡S著制度環(huán)境的不斷完善，銀行的放款條件越來(lái)越嚴(yán)格，相比長(zhǎng)期貸款，銀行更傾向于發(fā)放短期貸款，這在一定程度上會(huì)使企業(yè)減少長(zhǎng)期的創(chuàng)新投入，因此政府應(yīng)進(jìn)一步深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、優(yōu)化區(qū)域金融營(yíng)商環(huán)境，同時(shí)簡(jiǎn)化長(zhǎng)期貸款的條件；除此之外，還應(yīng)強(qiáng)化金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)督作用，增加企業(yè)還貸壓力，迫使企業(yè)提高工作效率，促進(jìn)創(chuàng)新績(jī)效提升。

關(guān)于制度環(huán)境、銀行信貸和企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系還可做進(jìn)一步的研究，本文只是研究了制度環(huán)境作為調(diào)節(jié)變量是如何影響銀行信貸和企業(yè)創(chuàng)新二者之間的關(guān)系，譬如還可研究，制度環(huán)境是如何通過(guò)銀行信貸來(lái)影響企業(yè)創(chuàng)新，即將銀行信貸作為中介變量進(jìn)行研究。同時(shí)本文使用的制度環(huán)境指標(biāo)具有一定的片面性，不能全面反映出現(xiàn)實(shí)中制度環(huán)境的變化情況，還需在指標(biāo)設(shè)計(jì)上進(jìn)行完善。