經(jīng)營性營運資金管理對經(jīng)營績效的影響研究

摘?要：本文選取2012～2018年滬深A股制造業(yè)上市公司的面板數(shù)據(jù)，從經(jīng)營性營運資金管理政策和管理效率兩個層面，研究制造業(yè)上市公司經(jīng)營性營運資金管理對企業(yè)經(jīng)營績效的影響。研究表明，經(jīng)營性營運資金投資政策和經(jīng)營性營運資金籌資政策均與經(jīng)營績效呈顯著正相關(guān)關(guān)系;經(jīng)營性營運資金周轉(zhuǎn)期均與企業(yè)經(jīng)營績效呈顯著負相關(guān)關(guān)系。

關(guān)鍵詞：經(jīng)營性營運資金政策;經(jīng)營性營運資金管理效率;經(jīng)營績效

中圖分類號：F275?文獻標識碼：A?文章編號：1008-4428（2019）11-0109-02

一、 引言

在企業(yè)的資金運動中，營運資金是流動性最強的形態(tài)，直接關(guān)系到利潤的實現(xiàn)與經(jīng)營的持續(xù)。經(jīng)營性營運資金是營運資金中劃歸于經(jīng)營活動的那部分，也是利潤的核心來源，因此，經(jīng)營性營運資金管理水平必然影響以盈利能力為代表的企業(yè)經(jīng)營績效。制造業(yè)的行業(yè)特點使得其營運資金管理尤為重要，而它在國民經(jīng)濟中的支柱地位也使它始終具有研究價值，營運資金管理水平的評價一般從政策和效率兩個方面進行，本文將從經(jīng)營性營運資金政策及管理效率兩個方面探究其對經(jīng)營績效的影響。

二、 文獻綜述與研究假設(shè)

（一）文獻回顧

傳統(tǒng)的營運資金分廣義與狹義，兩者又稱總營運資金和凈營運資金，分別指流動資產(chǎn)總額和流動資產(chǎn)與流動負債的差額。營運資金的管理行為受到關(guān)注后，營運資金的內(nèi)涵再度擴充，即包括流動資產(chǎn)與流動負債，營運資金管理即投資管理和籌資管理。魏剛（2017）將營運資金管理基本內(nèi)容概括為營運資金投資管理、營運資金籌資管理和營運資金運營效率管理，本文即采用這一觀點。

經(jīng)營性營運資金概念的出現(xiàn)基于企業(yè)活動重分類，IASB/FASB （2008）提出，在財務報表中分別披露產(chǎn)生價值的營業(yè)活動和為營業(yè)活動提供資金來源的籌資活動，營業(yè)活動又可進一步分為經(jīng)營活動和投資活動。其后王竹泉等（2017）按此營業(yè)活動的定義對資產(chǎn)類科目進行了比較詳盡的劃分;張新民（2019）將資產(chǎn)總額中不屬于投資資產(chǎn)的都定義為經(jīng)營性資產(chǎn)，也即本文采用的經(jīng)營性資產(chǎn)定義。按上述劃分依據(jù)，流動資產(chǎn)分為經(jīng)營性流動資產(chǎn)和投資性流動資產(chǎn)，流動負債則分為經(jīng)營性流動負債和金融性流動負債。具體的計算方法為：經(jīng)營性流動資產(chǎn)等于流動資產(chǎn)減去投資性流動資產(chǎn)，投資性流動資產(chǎn)等于交易性金融資產(chǎn)+應收股利+應收利息+一年內(nèi)到期的流動資產(chǎn);經(jīng)營性流動負債等于流動負債減去金融性流動負債，金融性流動負債等于短期借款+交易性金融負債+應付股利+應付利息;經(jīng)營性營運資金則等于經(jīng)營性流動資產(chǎn)和經(jīng)營性流動負債的差額。

在厘清經(jīng)營性資產(chǎn)和經(jīng)營性營運資金的概念后，本文將沿用營運資金管理與企業(yè)績效的關(guān)系研究的一貫思路，從經(jīng)營性營運資金投融資政策和經(jīng)營性營運資金周轉(zhuǎn)效率兩個方面探究對企業(yè)績效的影響，本質(zhì)上是探究經(jīng)營活動中營運能力和盈利能力的關(guān)系。

（二）研究假設(shè)

經(jīng)營性流動資產(chǎn)主要包括存貨和應收賬款等，這類資產(chǎn)一般不會再增加價值，反而留在企業(yè)越久，成本越高，理想的情況是存貨快速出售，應收賬款快速收回，因此在大部分時間點，資產(chǎn)賬面上的經(jīng)營性流動資產(chǎn)比例越小，即經(jīng)營性營運資金投資政策越激進，企業(yè)的變現(xiàn)水平越高，經(jīng)營績效越好;而經(jīng)營性流動負債多為無息的商業(yè)信用，如果經(jīng)營性流動負債占融資比例較高，即采用激進型的經(jīng)營性營運資金籌資政策，那么擴充資金空間的同時還能節(jié)省融資費用，進而改善經(jīng)營績效。據(jù)此提出以下假設(shè)：

H1：經(jīng)營性營運資金投資政策與企業(yè)經(jīng)營績效負相關(guān)。

H2：經(jīng)營性營運資金籌資政策與企業(yè)經(jīng)營績效正相關(guān)。

一方面，經(jīng)營性流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)越快，說明變現(xiàn)能力越強，就會有充裕資金開始新一輪采購生產(chǎn)活動，可以在更短的時間里多輪獲利，也無懼短期償債壓力;另一方面，經(jīng)營性流動負債周轉(zhuǎn)越慢，即償債周期長，可以在節(jié)約融資成本的同時延長資金流出時間。而經(jīng)營性營運資金等于經(jīng)營性流動資產(chǎn)和經(jīng)營性流動負債之差，因此經(jīng)營性流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)期越短，經(jīng)營性流動負債周轉(zhuǎn)期越長，即經(jīng)營性營運資金周轉(zhuǎn)期越短，企業(yè)的經(jīng)營績效越好。綜上分析，提出以下假設(shè)：

H3：經(jīng)營活動營運資金周轉(zhuǎn)期與企業(yè)經(jīng)營績效負相關(guān)。

三、 研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

選取2012～2018年滬深A股制造業(yè)上市公司為初始研究樣本，數(shù)據(jù)主要來源于CSMAR國泰安金融數(shù)據(jù)庫。剔除樣本期內(nèi)ST、*ST的公司，剔除缺失數(shù)據(jù)的樣本，最終得到共11880個觀測值，對所有數(shù)據(jù)進行上下1%的Winsorize處理。

（二）變量設(shè)計

1. 被解釋變量

本文借鑒吳春雷（2019）的研究成果，將經(jīng)營性資產(chǎn)核心利潤率作為企業(yè)經(jīng)營績效的代理變量，以更好地反映經(jīng)營性資產(chǎn)的盈利水平。其中核心利潤等于營業(yè)收入—營業(yè)成本—稅金及附加—管理費用—銷售費用—財務費用。

2. 解釋變量

從政策和效率兩方面衡量經(jīng)營性營運資金管理水平。用經(jīng)營性流動資產(chǎn)比率表示經(jīng)營性營運資金投資政策;用經(jīng)營性流動負債比率表示經(jīng)營性營運資金融資政策;用經(jīng)營性營運資金周轉(zhuǎn)期表示經(jīng)營性營運資金管理效率，為了消除量綱不同的誤差，采用王秀華（2012）的做法將周轉(zhuǎn)期的單位設(shè)為年。

3. 控制變量

本文選擇財務杠桿、企業(yè)規(guī)模、成長能力和獲現(xiàn)能力作為控制變量。具體為用資產(chǎn)負債率作為財務杠桿、用總資產(chǎn)的自然對數(shù)表示資產(chǎn)規(guī)模、用總資產(chǎn)增長率表示成長能力、用營業(yè)收入現(xiàn)金凈含量表示獲現(xiàn)能力。各變量定義見表1。

（三）模型設(shè)計

由于部分解釋變量關(guān)聯(lián)度較高，為避免共線性影響，分別建立多元回歸模型測算每個解釋變量對被解釋變量的影響：

其中，X代表自變量OCAR、OCLR和OWCT，依次帶入后成立模型一至三，α0、α1、α2、α3、α4和α5為待估參數(shù)，ε為方程誤差項。

四、 實證分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

由表2可以看出，經(jīng)營性資產(chǎn)核心利潤率（COREPR）均值與中位數(shù)分別為5%和4%，而最小值出現(xiàn)負值-11%，與最大值22%差距明顯，說明樣本中大部分公司經(jīng)營績效未達均值且個體差異明顯。經(jīng)營性流動資產(chǎn)比率（OCAR）超過了50%，且中位數(shù)和平均值相同，說明樣本分布較均勻。經(jīng)營性流動負債占比（OCLR）均值與中位數(shù)分別為23.20%和20.80%，未及經(jīng)營性流動資產(chǎn)占比的一半，可以看出經(jīng)營性流動負債并不是支持經(jīng)營活動的主要融資來源。經(jīng)營性營運資金周轉(zhuǎn)期（OWCT）均值和中位數(shù)分別為0.63年和0.5年，可知過半樣本周轉(zhuǎn)期低于均值，最小值出現(xiàn)負值則說明部分企業(yè)經(jīng)營性流動資產(chǎn)投資額小于經(jīng)營性流動負債融資額，可能面臨較高的償債風險。

（二）回歸分析

根據(jù)表3，模型一的回歸結(jié)果顯示，經(jīng)營性營運資金投資政策與經(jīng)營績效在1%的水平上呈顯著正相關(guān)關(guān)系，表示經(jīng)營性流動資產(chǎn)比例越高，即經(jīng)營性營運資金投資政策越穩(wěn)健，公司的績效水平越好，假設(shè)1不成立。對于這一結(jié)果，筆者認為主要是因為制造業(yè)上市公司大都已經(jīng)頗具生產(chǎn)規(guī)模，相對于繼續(xù)擴大固定資產(chǎn)等經(jīng)營性非流動資產(chǎn)的投資，把資金投入到經(jīng)營性流動資產(chǎn)中，在現(xiàn)有生產(chǎn)規(guī)模下提升產(chǎn)品質(zhì)量與銷量，才更能提高盈利水平。

經(jīng)營性流動負債比率與經(jīng)營績效在1%的水平上呈顯著正相關(guān)關(guān)系，表示經(jīng)營性營運資金融資政策越激進，經(jīng)營績效越好，驗證了假設(shè)2。究其原因，雖然過高比例的經(jīng)營性流動負債會增加償債風險，但因其利率幾乎為零，適度增加其融資比例有利于降低成本，進而提升經(jīng)營績效。

經(jīng)營性營運資金周轉(zhuǎn)期與經(jīng)營性資產(chǎn)核心利潤率在1%的水平上顯著負相關(guān)，表明經(jīng)營性營運資金周轉(zhuǎn)期越短，周轉(zhuǎn)越快，企業(yè)經(jīng)營績效越好，假設(shè)3成立。這說明雖然經(jīng)營性流動資產(chǎn)在經(jīng)營性資產(chǎn)中占比較大更有利，但與經(jīng)營性流動負債的差值不宜大，也就是穩(wěn)健的經(jīng)營性營運資金投資政策搭配較為激進的營運資金融資政策，經(jīng)營績效更好。

（三）穩(wěn)健性檢驗

以ROA作為因變量的替代變量帶入原模型，模型一到三的可決系數(shù)與原回歸結(jié)果基本相當，說明模型的擬合度并沒有因為更換變量而變小;而解釋變量回歸系數(shù)的顯著性和正負方向均與原回歸結(jié)果一致，模型均通過了穩(wěn)健性檢驗。

五、 結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

從經(jīng)營性營運資金管理政策的角度看，經(jīng)營性營運資金投資政策、經(jīng)營性營運資金籌資政策均與經(jīng)營績效呈顯著正相關(guān)關(guān)系;因此，對于制造業(yè)上市公司采用較為穩(wěn)健的經(jīng)營性營運資金投資政策搭配較為激進的經(jīng)營性營運資金融資政策，更有利于提高企業(yè)的經(jīng)營績效。

從經(jīng)營性營運資金管理效率的角度看，經(jīng)營性營運資金周轉(zhuǎn)期對經(jīng)營績效具有負向影響，即經(jīng)營性營運資金周轉(zhuǎn)期越短，經(jīng)營績效越好;進一步說明雖然經(jīng)營性流動資產(chǎn)比例與經(jīng)營性流動負債比例都與經(jīng)營績效正相關(guān)，但他們的差額還是保持較小更有利。

（二）建議

首先，企業(yè)可以通過測算所在行業(yè)與自身的歷史數(shù)據(jù)，找出最有利于自己的營運資金需求，進而指導調(diào)整在經(jīng)營性營運資金投融資上的配置。比如根據(jù)參考本文研究結(jié)論，制造業(yè)上市公司較為理想的配置是在經(jīng)營性流動資產(chǎn)中保持較高的投資額，并在經(jīng)營性流動負債中保持較高的融資額，保持兩者之差為正且維持在較低水平。其次，應與上下游建立緊密合作關(guān)系，擁有對訂單和市場的快速反應機制，從而提高產(chǎn)業(yè)鏈上各方的營運資金周轉(zhuǎn)效率以實現(xiàn)共贏;也可以在某些時期適當利用上游行業(yè)的信用期，為自身獲得更大的資金空間，但一定要以不損傷對方利益和自身信用為底線，以維持良性合作關(guān)系。

參考文獻：

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作者簡介：

許星馳，男，江蘇徐州人，江西理工大學經(jīng)濟管理學院碩士研究生，研究方向：財務管理。