ppp項(xiàng)目資產(chǎn)證券化流程與管控研究

王志勇 張能鯤

（1、立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙），北京 100039）

（2、深圳道為投資基金管理有限公司，北京 100190 ）

一、研究背景

政府和社會(huì)資本合作PPP（Public-Private Partnership），也就是公私合作模式，是指社會(huì)資本與地方政府通過合同等契約方式，達(dá)成以委托運(yùn)營(yíng)、合同管理、BOT等模式實(shí)現(xiàn)的合作關(guān)系。由于ppp項(xiàng)目有現(xiàn)金流穩(wěn)定、區(qū)域性明顯、客戶固定、一次性投入大但需長(zhǎng)期維護(hù)和投入的特征，使得資產(chǎn)管理計(jì)劃可以有效參與進(jìn)來。ppp資管計(jì)劃從退出方式來說，資產(chǎn)證券化由于具有真實(shí)出售、破產(chǎn)隔離、信用增級(jí)地重要要素特征，這使得資產(chǎn)證券化方式作為ppp項(xiàng)目社會(huì)資本及時(shí)、快捷的退出方式之一，具有操作落地的必要性。

二、PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化作用

為推進(jìn)PPP的發(fā)展，PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化（ABS），一方面有助于助推地方政府和社會(huì)資本加速項(xiàng)目合作；另一方面融資方式創(chuàng)新可以加快更多社會(huì)資本踴躍參與，對(duì)于公共服務(wù)層面的PPP資產(chǎn)證券化工作作用重大。

PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化操作模式分類呈現(xiàn)多元化態(tài)勢(shì)，較常見的是按基礎(chǔ)資產(chǎn)、項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)、項(xiàng)目主體、合同主體進(jìn)行分類。按標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行分類，則分為債權(quán)類、股權(quán)類、收益權(quán)類相關(guān)資產(chǎn)。

在資產(chǎn)證券化實(shí)踐中，收益權(quán)類資產(chǎn)是應(yīng)用較多的基礎(chǔ)資產(chǎn)類，包括收費(fèi)收益權(quán)、財(cái)政補(bǔ)貼以及這兩種模式的混合。PPP項(xiàng)目公司擁有收益權(quán)以及債權(quán)。其中的債權(quán)主要包括PPP項(xiàng)目公司包括貸款、應(yīng)收賬款等；其中的股權(quán)主要包括PPP項(xiàng)目公司凈資產(chǎn)或PPP項(xiàng)目基金融資占比對(duì)應(yīng)的實(shí)際份額。

按照PPP項(xiàng)目運(yùn)行階段不同分類，則分為開發(fā)階段，建設(shè)階段、運(yùn)營(yíng)階段。開發(fā)階段與建設(shè)階段體現(xiàn)的是在建工程形式，這兩個(gè)階段沒有現(xiàn)金流回收，處于項(xiàng)目資金流出期，為確保項(xiàng)目運(yùn)行前順利落地，可以通過設(shè)立雙特殊目的主體結(jié)構(gòu)，對(duì)收益權(quán)做系統(tǒng)性的歸集，以此來發(fā)行對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)專項(xiàng)計(jì)劃或是結(jié)合模擬測(cè)試情況，以未來現(xiàn)金流發(fā)行保險(xiǎn)為載體資產(chǎn)管理計(jì)劃模式，再或者可以以債權(quán)為標(biāo)的資產(chǎn)，通過信托公司或者證券資管計(jì)劃，發(fā)行信貸資產(chǎn)證券化模式。

如果到了實(shí)際項(xiàng)目竣工后，ppp項(xiàng)目公司步入穩(wěn)定的管理運(yùn)營(yíng)階段，穩(wěn)定現(xiàn)金流的特征使得開展PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化，無論實(shí)施的模式還是具體選擇的方式將更有操作性。

國(guó)家發(fā)改委按照ppp項(xiàng)目的進(jìn)展，有力地推動(dòng)了ppp資產(chǎn)證券化的發(fā)展，通過證券化PPP項(xiàng)目資產(chǎn)，保障了PPP項(xiàng)目的健康、持續(xù)發(fā)展，拓展融資多樣性，解決PPP項(xiàng)目?jī)?nèi)部資金周轉(zhuǎn)瓶頸問題，克服ppp項(xiàng)目運(yùn)行過程中階段性資金瓶頸問題以及政策變動(dòng)帶來的不確定性因素，提高了資金使用效率和效果，也滿足了社會(huì)資本和外部資金運(yùn)營(yíng)的需求。

三、PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化流程

對(duì)于ppp項(xiàng)目的資產(chǎn)證券化來說，整個(gè)流程當(dāng)中，主要涉及三個(gè)環(huán)節(jié)：公共資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，信用有效增級(jí)，項(xiàng)目持續(xù)經(jīng)營(yíng)。這三個(gè)條件是實(shí)現(xiàn)流程的基本要素，具體的PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化步驟涉及如下：

第一：需要成立特殊目的主體（spv），PPP項(xiàng)目公司將能有穩(wěn)定現(xiàn)金流的融資資產(chǎn)或資產(chǎn)集合，以打包模式轉(zhuǎn)移給該特殊目的主體；

第二：特殊目的主體（spv）針對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)金流進(jìn)行財(cái)務(wù)層面和運(yùn)營(yíng)層面的分析，通過交易結(jié)構(gòu)規(guī)劃、分層、信用增級(jí)，來達(dá)到交易所發(fā)行相關(guān)證券最低條件和目的，獲得交易對(duì)價(jià)；

第三：PPP項(xiàng)目公司結(jié)合標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)金流進(jìn)行歸集歸攏，按項(xiàng)目分配給特殊目的主體（spv），然后將特殊目的主體（spv）對(duì)外部投資人分配，剩余部分作為PPP項(xiàng)目公司本身實(shí)現(xiàn)的收益，既可留存，也可做二次再分配。

第四：PPP項(xiàng)目公司結(jié)合PPP項(xiàng)目周期長(zhǎng)（20-30年）而資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存續(xù)期短的匹配性問題，進(jìn)行交易結(jié)構(gòu)的調(diào)整和設(shè)計(jì)，重點(diǎn)在于破產(chǎn)隔離任務(wù)的落實(shí)；

第五：ppp項(xiàng)目公司主體與特殊目的主體（spv）作為不同會(huì)計(jì)主體，一方面要結(jié)合社會(huì)資本對(duì)特殊目的主體（spv）進(jìn)行靈活配置和投入。且由于特殊目的主體（spv）因?yàn)槠渲辉谥付ㄆ陂g持續(xù)經(jīng)營(yíng)導(dǎo)致針對(duì)該主體是否符合會(huì)計(jì)主體的確認(rèn)存在爭(zhēng)議，這導(dǎo)致特殊目的主體（spv）針對(duì)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目進(jìn)行管理和財(cái)務(wù)核算均單獨(dú)處理，獨(dú)立建賬，獨(dú)立管理，分別收益，分別管理，落實(shí)受托管理的財(cái)產(chǎn)與其固有的財(cái)產(chǎn)分開進(jìn)行計(jì)量。

四、PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化確認(rèn)

對(duì)于PPP項(xiàng)目的處理，主流層面主要有兩種不同操作方式：

第一種：標(biāo)的資產(chǎn)已經(jīng)徹底轉(zhuǎn)移至特殊目的主體（spv），實(shí)現(xiàn)了真實(shí)出售以及破產(chǎn)隔離，標(biāo)的資產(chǎn)從PPP項(xiàng)目公司資產(chǎn)負(fù)債表上進(jìn)行表外處理，實(shí)現(xiàn)PPP項(xiàng)目基礎(chǔ)資產(chǎn)置出；然后特殊目的主體（spv）針對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)以及帶來的穩(wěn)定的現(xiàn)金流對(duì)應(yīng)的損益進(jìn)行獨(dú)立核算。

特殊目的主體作為獨(dú)立核算的會(huì)計(jì)主體，對(duì)存續(xù)期內(nèi)所經(jīng)營(yíng)的標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行獨(dú)立核算，對(duì)相關(guān)的損益和收益等情況進(jìn)行獨(dú)立處理，并且在存續(xù)期結(jié)束之后，再將標(biāo)的資產(chǎn)置入PPP項(xiàng)目公司，此時(shí)才實(shí)現(xiàn)證券化資產(chǎn)的表內(nèi)核算和管理。

第二種：PPP項(xiàng)目公司實(shí)際還控制標(biāo)的資產(chǎn)，并未實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售，形式采取的是作為擔(dān)保融資，針對(duì)證券化后資產(chǎn)管理運(yùn)營(yíng)主體不變，依然是PPP項(xiàng)目公司，因此，證券化類的基礎(chǔ)資產(chǎn)依然在ppp項(xiàng)目公司的資產(chǎn)負(fù)債中進(jìn)行表內(nèi)核算。但為了有效揭示ppp項(xiàng)目的證券化事項(xiàng)，有必要在相應(yīng)會(huì)計(jì)報(bào)表中附注部分進(jìn)行詳盡的披露。

因此，從上述兩個(gè)方案選擇來說，PPP項(xiàng)目公司資產(chǎn)證券化的最終目的是實(shí)現(xiàn)有效融資。因此，應(yīng)該根據(jù)PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的合同條款與交易安排，進(jìn)行具體會(huì)計(jì)核算與管理，同時(shí)，結(jié)合具體標(biāo)的資產(chǎn)種類和交易類型，進(jìn)行系統(tǒng)和有效的分析。

五、結(jié)論與建議

綜上，ppp項(xiàng)目的資產(chǎn)證券化操作，對(duì)社會(huì)資本積極參與ppp項(xiàng)目有明顯推動(dòng)作用，也完善了社會(huì)資本、地方政府、外部出資人的投資與退出模式。這可以確保整個(gè)中國(guó)社會(huì)環(huán)境下，各地方在固定資產(chǎn)投資增速保持在合理水平。通過資產(chǎn)證券化方式，將投資大、周期長(zhǎng)的ppp項(xiàng)目，豐富了外部資本投資與社會(huì)資本退出渠道，對(duì)于提前收回投資、降本增效、提升投資積極性有重要意義。