企業(yè)大股東股權(quán)質(zhì)押對創(chuàng)新投入的影響研究

摘 要：創(chuàng)新是國家提高綜合國力的關(guān)鍵一步，也是企業(yè)生存與發(fā)展的不竭動力，對于國家和企業(yè)來說至關(guān)重要。股權(quán)質(zhì)押近年來作為一種特殊的融資方式發(fā)展迅速，當(dāng)大股東進行股權(quán)質(zhì)押后，不僅可以獲得資金，緩解當(dāng)前財務(wù)困境問題，同時大股東并不會喪失質(zhì)押的股票的控制權(quán)，同時股權(quán)質(zhì)押方便快捷，得到了普遍青睞。本文從股權(quán)質(zhì)押后，大股東和管理層的態(tài)度和行為著手，研究大股東股權(quán)質(zhì)押對于企業(yè)創(chuàng)新投入的影響，并提出相應(yīng)的建議與應(yīng)對措施。

關(guān)鍵詞：大股東;股權(quán)質(zhì)押;創(chuàng)新投入;兩權(quán)分離

一、引言

如今，市場競爭激烈、技術(shù)突飛猛進、產(chǎn)品生命周期短，企業(yè)面臨著越來越嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，創(chuàng)新逐步成為企業(yè)生存與發(fā)展的關(guān)鍵要素，受到社會各界廣泛關(guān)注，2017年的十九大報告，對國家創(chuàng)新水平進行了長期規(guī)劃，指出：“從2020年到2035年，我國將躋身于世界創(chuàng)新型國家前列”。創(chuàng)新是企業(yè)生存的根本，是發(fā)展的動力，是成功的保障，是企業(yè)實現(xiàn)跨越式發(fā)展的關(guān)鍵一步。但同時，我們必須認(rèn)識到創(chuàng)新是把“雙刃劍”，為企業(yè)帶來巨大優(yōu)勢，提高企業(yè)競爭力的同時，會使企業(yè)面臨較大的風(fēng)險。首先，創(chuàng)新項目的投資會占用企業(yè)大量的資源，使企業(yè)面臨更嚴(yán)重的資源短缺風(fēng)險;其次，創(chuàng)新項目的結(jié)果具有不確定性，如果研發(fā)失敗，會使企業(yè)蒙受巨大損失;最后，即使研發(fā)成功，創(chuàng)新項目的效益具有滯后性，往往并不能立即為企業(yè)帶來巨額收益，且產(chǎn)品并不一定能得到大眾的認(rèn)可。近年來，股權(quán)質(zhì)押作為一種特殊的融資方式發(fā)展迅速，進行股權(quán)質(zhì)押的企業(yè)越來越多，且質(zhì)押規(guī)模越來越大。與其他資產(chǎn)質(zhì)押形式相比，股權(quán)質(zhì)押具有流動性高、變現(xiàn)能力強，能保留控股股東控制權(quán)等優(yōu)點。艾大力和王斌（2012）提出：股權(quán)質(zhì)押能使企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上的靜態(tài)的資產(chǎn)，變成一種可用的流動的資產(chǎn)，加大了財務(wù)資源的杠桿效應(yīng)。股權(quán)質(zhì)押為企業(yè)融資提供了便利條件，但同時其中包含著較大風(fēng)險。當(dāng)股價達(dá)到警戒線時，貸款人可以針對股價下跌造成的價值缺口，要求借款人追加擔(dān)保，當(dāng)股價繼續(xù)下跌至平倉線時，貸款人無需任何條件便可以對質(zhì)押股票進行處理，使股東面臨控制權(quán)轉(zhuǎn)移的風(fēng)險。那么股權(quán)質(zhì)押又會對企業(yè)創(chuàng)新決策產(chǎn)生什么影響呢？因此，本文以此為基礎(chǔ)，重點研究股權(quán)質(zhì)押對創(chuàng)新投入的影響并提出具體針對性建議。

二、相關(guān)概念

1.股權(quán)質(zhì)押

股權(quán)質(zhì)押又稱股權(quán)質(zhì)權(quán)，是指出質(zhì)人以其所擁有的股權(quán)作為質(zhì)押標(biāo)的物而設(shè)立的質(zhì)押。在簽訂質(zhì)押合約時，會對質(zhì)押率、警戒線、平倉線等進行約定。其中，質(zhì)押率就是貸款本金占股票市值的比例;警戒線一般比例在135%以上，該比例是股票市值在貸款本金中的占比，當(dāng)股價下降觸及警戒線時，質(zhì)權(quán)人有權(quán)要求貸款人追加擔(dān)保;當(dāng)股權(quán)市值下降得多，股權(quán)市值與貸款本金比例觸及平倉線或更低時，質(zhì)權(quán)人無需任何條件便可以對質(zhì)押股票進行處理，并且所有得到的價值都要用于對貸款進行清償，假設(shè)出現(xiàn)了盈余，則要向質(zhì)押人進行退還。

2.創(chuàng)新投入

經(jīng)濟學(xué)上，美籍經(jīng)濟學(xué)家熊彼特在其1912年出版的《經(jīng)濟發(fā)展概論》中首次提出創(chuàng)新概念。熊彼特在其著作中提出：創(chuàng)新是指把一種新的生產(chǎn)要素和生產(chǎn)條件的“新結(jié)合”引入生產(chǎn)體系。它包括五種情況：引入一種新產(chǎn)品，引入一種新的生產(chǎn)方法，開辟一個新的市場，獲得原材料或半成品的一種新的供應(yīng)來源，新的組織形式。創(chuàng)新能使企業(yè)獲得核心競爭力，為企業(yè)帶來巨額收益，是企業(yè)實現(xiàn)跨越式發(fā)展的關(guān)鍵，但同時創(chuàng)新具有周期長、風(fēng)險大、收益不確定等缺點。

創(chuàng)新投入包括在研發(fā)過程中進行的各項投入，比如研發(fā)過程消耗的原材料、半成品和產(chǎn)成品等、研發(fā)人員的工資薪金、申請專利權(quán)和注冊商標(biāo)產(chǎn)生的費用等。

三、文獻綜述

如今，學(xué)術(shù)界關(guān)于股權(quán)質(zhì)押的研究碩果累累，主要包括對于其動因及經(jīng)濟后果的研究。具體如下，高蘭芬（2002）認(rèn)為隨著股東股權(quán)質(zhì)押比例的升高，兩權(quán)分離程度加大，大股東和中小股東之間的代理沖突加劇。李永偉（2007）發(fā)現(xiàn)大股東會采取股權(quán)質(zhì)押的手段對上市公司進行利益侵占，而且股權(quán)質(zhì)押比例越高，侵占上市公司資產(chǎn)目的可能更明顯。由此可見，大家普遍認(rèn)為大股東股權(quán)質(zhì)押后，會造成現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)之間兩權(quán)分離程度加深，加重大股東與中小股東之間的第二類代理問題，強化了大股東的“掏空”動機，加深了大股東對中小股東的利益侵占。唐清泉和徐欣（2010）認(rèn)為創(chuàng)新活動風(fēng)險較大，且信息有時需要保密，信息不對稱更加嚴(yán)重，較少有外部投資者愿意投資，所以企業(yè)要想創(chuàng)新，研發(fā)投入資金往往只能來源于企業(yè)內(nèi)部資金。由此可見，企業(yè)創(chuàng)新活動需要的資金往往只能來源于企業(yè)內(nèi)部，很可能存在資金不足的問題。張瑞君等（2017）從股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險角度出發(fā)認(rèn)為，股東股權(quán)質(zhì)押后，會因為害怕創(chuàng)新失敗造成控制權(quán)轉(zhuǎn)移，而不愿意進行創(chuàng)新投資。同時認(rèn)為，金字塔控制層級越長，大股東現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)分離程度更大，因此會在進行股權(quán)質(zhì)押后有更強的動機對上市公司實施利益侵占，所以更不會對企業(yè)進行創(chuàng)新投資。最后他們還認(rèn)為，企業(yè)中股東之間是存在相互制衡作用的，可是如果其他股東也進行了股權(quán)質(zhì)押，那么他們之間的相互監(jiān)督作用就會減弱，很可能合謀掠取企業(yè)資源，侵害其他股東利益，那么股權(quán)質(zhì)押后，企業(yè)創(chuàng)新投入就會更加少。李常青等（2018）進行了更加深入的研究，研究表明只有當(dāng)質(zhì)押率高或者股價接近平倉線，股權(quán)質(zhì)押與企業(yè)創(chuàng)新投入負(fù)相關(guān)關(guān)系才會比較明顯。還有一部分學(xué)者持不同意見，他們認(rèn)為，大股東股權(quán)質(zhì)押后可以獲得資金，這樣就緩解了資源短缺問題，企業(yè)掌握了更多的資金，就減弱了創(chuàng)新項目資金不足的問題，企業(yè)會增加創(chuàng)新投入?？傊壳跋嚓P(guān)研究不斷增多，但并沒有一個統(tǒng)一的結(jié)論，仍需要我們繼續(xù)努力，不斷深化相關(guān)研究。

四、大股東股權(quán)質(zhì)押對創(chuàng)新投入的影響分析

首先，研究表明，當(dāng)大股東進行股權(quán)質(zhì)押時，往往意味著大股東資金鏈短缺，面臨著嚴(yán)重的融資約束。相關(guān)規(guī)定要求，股東股權(quán)質(zhì)押后，企業(yè)向外發(fā)布股權(quán)質(zhì)押的公告，這就向市場傳遞了大股東面臨融資約束的負(fù)面信號，而市場信息使用者往往又會過度解讀這些信息，從而引起股價劇烈變動。當(dāng)企業(yè)股價下跌時，大股東面臨追加擔(dān)保物的風(fēng)險甚至在股價下跌到一定程度時面臨控制權(quán)轉(zhuǎn)移的風(fēng)險，這就迫使大股東舍棄高風(fēng)險項目追求短期利益。創(chuàng)新項目成功的話，會使企業(yè)獲得高額收益，增強企業(yè)競爭力，使企業(yè)獲得長遠(yuǎn)發(fā)展的動力。可一旦失敗，會使企業(yè)蒙受難以預(yù)料的損失，同時我們必須意識到創(chuàng)新項目具有周期長、收益滯后等特點，不會使企業(yè)短期快速獲得收益?；诖?，一方面，大股東股權(quán)質(zhì)押意味著大股東面臨資金短缺風(fēng)險，此時會使大股東更加追求短期效益;另一方面為穩(wěn)定股票市價，會選擇能使企業(yè)短期快速獲益的項目。因此，股權(quán)質(zhì)押后，企業(yè)會進行較少創(chuàng)新活動，從而降低了創(chuàng)新投入。

其次，管理層作為決策的具體執(zhí)行者，往往會對企業(yè)創(chuàng)新投入的多少產(chǎn)生直接影響。大量學(xué)者認(rèn)為管理層會為了獲得個人利益而降低企業(yè)創(chuàng)新投入，尤其是對風(fēng)險厭惡的企業(yè)管理層更不愿意進行技術(shù)創(chuàng)新投入。高管的薪酬往往與企業(yè)業(yè)績掛鉤，管理層往往更偏好獲得穩(wěn)定風(fēng)險小的收益，而當(dāng)企業(yè)進行創(chuàng)新活動時，意味著管理層獲得薪酬的不確定性，當(dāng)項目失敗時也會嚴(yán)重影響管理層的聲譽，為管理層帶來巨大薪酬和聲譽風(fēng)險。因此，管理層尤其是不愿承擔(dān)風(fēng)險的管理層在進行研發(fā)投資決策時往往會選擇風(fēng)險小，收益穩(wěn)定的投資項目而放棄周期長，收益不確定的創(chuàng)新投資項目。同時，由于委托代理問題的存在，管理層會進行在職消費行為，大大浪費了企業(yè)的資源，從而降低企業(yè)創(chuàng)新投入。當(dāng)大股東股權(quán)質(zhì)押后，兩權(quán)分離程度加劇，大股東的激勵動機減弱，會弱化對管理層的監(jiān)督，使管理層不當(dāng)行為更加猖狂，由此，大股東股權(quán)質(zhì)押會減少企業(yè)創(chuàng)新投入。

最后，股權(quán)質(zhì)押是一種簡便快捷、低成本的融資方式，控股股東可以把自己所擁有的上市公司股票出質(zhì)給相關(guān)金融機構(gòu)質(zhì)權(quán)人，從而獲取所需資金，因為質(zhì)押的僅僅是現(xiàn)金流權(quán)，大股東仍具有這個企業(yè)的控制權(quán)，這就造成了兩權(quán)分離程度加劇，加大了大股東侵占中小股東利益的可能性，強化了大股東“掏空”行為動機。鄭國堅（2014）發(fā)現(xiàn)當(dāng)大股東面臨股權(quán)出現(xiàn)質(zhì)押或者股權(quán)被凍結(jié)等情況時，大股東面臨的資金約束加大，因此可能會侵害小股東利益。大股東為了個人利益侵占企業(yè)資源，企業(yè)資源是有限的，這樣使可以投資于創(chuàng)新項目的資源大大減少，從而減少了企業(yè)創(chuàng)新投入。

五、啟示與建議

企業(yè)要想發(fā)展與壯大，股東與管理層要認(rèn)識到創(chuàng)新的重要性，不能為了眼前的個人私利，就將企業(yè)的長期利益置之不顧。對此，本文提出了相應(yīng)的對策建議：

1.監(jiān)管部門加大監(jiān)督力度，完善監(jiān)管措施

大股東股權(quán)質(zhì)押后可能為了個人私利而減少創(chuàng)新投入，這樣不僅發(fā)揮不到股權(quán)質(zhì)押的積極作用，還會危害企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，因此監(jiān)管部門應(yīng)加大監(jiān)管力度，要求企業(yè)及時披露股權(quán)質(zhì)押相關(guān)的信息，不僅包括質(zhì)押數(shù)、質(zhì)押比例，還應(yīng)該披露股權(quán)質(zhì)押得到的資金用途，這樣不僅可以緩解信息不對稱帶來的利益侵占問題，還可以對大股東和管理層形成威懾作用。監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)提高監(jiān)管積極性，深入了解企業(yè)信息，緩解信息不對稱，保護中小股東利益。

2.完善公司內(nèi)部治理機制

大股東股權(quán)質(zhì)押加劇兩權(quán)分化程度，加強了大股東侵占中小股東利益的動機，弱化了對于管理層的監(jiān)督，只是企業(yè)創(chuàng)新投入不足，因此應(yīng)加強企業(yè)內(nèi)部治理，打破大股東與管理層具有絕對話語權(quán)的局面，增加中小股東在董事會監(jiān)事會中的投票權(quán)，保護中小股東利益，同時應(yīng)采取措施將管理層利益與企業(yè)利益緊密聯(lián)系起來。企業(yè)內(nèi)部應(yīng)加強管理，實施公平獎懲制度，對不當(dāng)行為采取嚴(yán)厲措施，完善治理機制，保護各方利益。

3.政府應(yīng)鼓勵企業(yè)創(chuàng)新，提高企業(yè)積極性

我國創(chuàng)新方面不斷進步，取得了不錯的成績，但與世界先進水平相比，仍存在一定差距，為推動我國經(jīng)濟快速發(fā)展，政府應(yīng)全面提倡創(chuàng)新。為提高企業(yè)創(chuàng)新積極性，政府應(yīng)制定并實施相關(guān)創(chuàng)新優(yōu)惠政策，并采取獎勵政策。同時應(yīng)對企業(yè)創(chuàng)新活動提供幫助，對企業(yè)創(chuàng)新進行指導(dǎo)，提高企業(yè)進行創(chuàng)新活動的積極性。

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作者簡介：趙亞靜（1992.06- ），女，漢族，籍貫：河南省漯河市，研究生學(xué)歷，研究方向：會計學(xué)