• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    黃金在我國市場環(huán)境下的資產(chǎn)配置價值

    2019-12-09 01:57徐宜偲
    財(cái)訊 2019年27期
    關(guān)鍵詞:資產(chǎn)配置黃金

    摘 ?要:黃金在人類文明的發(fā)展歷程中擁有不可替代的重要性,它同時具有商品屬性與貨幣屬性。國際貨幣基金組織在1975年宣布實(shí)行牙買加體系,各國可以合法實(shí)行浮動匯率制度,黃金從制度上退出了貨幣化。然而,世界各國仍然將黃金儲備作為本國低于匯率風(fēng)險的重要工具,這也使得黃金在制度上退出貨幣化之后,依然保留了一定的貨幣屬性。本文通過構(gòu)建包含不同資產(chǎn)的均值方差最優(yōu)投資組合,對比包含黃金與不含黃金的投資組合在資產(chǎn)配置比例與投資組合業(yè)績表現(xiàn)之間的區(qū)別,分析黃金在我國金融市場環(huán)境下的資產(chǎn)配置價值。

    關(guān)鍵詞:黃金;資產(chǎn)配置;避險;均值方差模型

    一、引言

    黃金在人類文明的發(fā)展歷程中擁有不可替代的重要性,它同時具有商品屬性與貨幣屬性。隨著大航海時代的開啟,國際貿(mào)易日趨興盛,國家間對于不同貨幣的體系建設(shè)需求日趨迫切。由于黃金在各國文明中均被視為珍貴之物,因此歷史上第一個國際貨幣制度選擇了國際金本位貨幣制度。由于黃金與白銀儲量的稀缺,可以很好的穩(wěn)定一個宏觀經(jīng)濟(jì)體內(nèi)流通的貨幣總量,防止出現(xiàn)惡性通貨膨脹。

    英國首先于1816年制訂了《金本位制度法案》,約定英鎊可以兌換若干固定重量的黃金,隨后其他國家也陸續(xù)制訂了金本位貨幣制度,并根據(jù)本國貨幣可兌換的黃金重量來確定貨幣間匯率。20世紀(jì)20年代開始,主要工業(yè)國家開始實(shí)行金匯兌本位制度。隨著兩次世界大戰(zhàn),世界經(jīng)濟(jì)與國際貿(mào)易發(fā)生了翻天覆地的變化。美國于1944年聯(lián)合西方經(jīng)濟(jì)體建立了布雷頓森林體系。隨著美國短期債務(wù)加劇,黃金儲備漸漸不足,布雷頓森林體系于1960年瓦解。國際貨幣基金組織在1976年宣布實(shí)行牙買加體系,各國可以合法實(shí)行浮動匯率制度,至此黃金從制度上徹底退出貨幣化。

    然而,世界各國仍然將黃金儲備作為本國低于匯率風(fēng)險的重要工具,這也使得黃金在制度上退出貨幣化之后,卻仍然保留了一定的貨幣屬性。在出現(xiàn)區(qū)域性或世界性的地緣政治事件及金融市場波動的情況下,黃金一直以來都是投資者避險的首選資產(chǎn)。因此本文將以黃金作為研究對象,通過構(gòu)建多資產(chǎn)均值方差模型,來分析投資組合中黃金作為對沖和避險資產(chǎn)的作用。

    二、文獻(xiàn)綜述

    胡恩同(2005)總結(jié)了黃金的雙重屬性及其定價機(jī)制:由于黃金同時具有商品屬性和貨幣屬性,其定價邏輯取決于以下因素:1.國際政治局勢是否穩(wěn)定;2.國際經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展態(tài)勢是否相對穩(wěn)定;3.通貨膨脹;4.利率以及5.信用貨幣基礎(chǔ)穩(wěn)定性。

    楊艷林(2012)分析了1990-2012年期間黃金價格與世界各國股票市場之間的相關(guān)性,得出以下結(jié)論:對于發(fā)達(dá)國家市場,黃金是強(qiáng)對沖資產(chǎn),也是強(qiáng)避險資產(chǎn);對于一般發(fā)達(dá)國家市場和新興市場,黃金的對沖和避險屬性較弱。

    均值—方差模型(Mean-Variance Model)是由Markowitz在1952年提出的描述投資組合收益與風(fēng)險的模型(H.Markowitz,1952)。Markowitz把風(fēng)險定義為期望收益率的目標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差,首次將數(shù)理統(tǒng)計(jì)的方法應(yīng)用到投資組合選擇的研究中。這種模型方法使相互制約的目標(biāo)能夠達(dá)到最佳的平衡效果。盡管Fischer等學(xué)者(Fischer,Black,L.Robert,1992)在Markowitz的均值方差模型基礎(chǔ)上提出Black-Litterman模型,但是該模型中主觀意見矩陣對投資者的判斷能力要求很高,Black-Litterman的模型準(zhǔn)確性并不一定比均值方差模型更優(yōu)(孟勇,2011)。因此本文選擇使用傳統(tǒng)均值方差模型構(gòu)建投資組合。

    三、研究意義

    盡管黃金對于發(fā)達(dá)國家市場具有對沖和避險的功能,但在我國市場一直處于較弱的地位。隨著上海黃金交易所已連續(xù)超過十年成為全球最大黃金現(xiàn)貨場內(nèi)交易市場,國內(nèi)黃金定價機(jī)制逐漸成熟(上海黃金交易所市場價格數(shù)據(jù)研究課題組,2017),其對沖和避險功能可能增強(qiáng)。本文通過均值方差模型,以不同目標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差水平構(gòu)建預(yù)期收益最大化的投資組合,并對比包含黃金和不含黃金的投資組合在資產(chǎn)配置比例和投資組合業(yè)績表現(xiàn)之間的區(qū)別,分析黃金在2015至2019年期間我國市場環(huán)境下的資產(chǎn)配置價值。

    四、研究設(shè)計(jì)

    本文使用上證綜指、中證國債指數(shù)、布倫特原油期貨 、上海期貨交易所螺紋鋼、橡膠、黃金期貨主力合約價格用于構(gòu)建均值方差模型,以3%、5%、10%這三檔年化目標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差作為邊際條件,求實(shí)現(xiàn)最大預(yù)期收益率的投資組合。以2009年3

    月27日至前一年末的歷史數(shù)據(jù)計(jì)算各項(xiàng)資產(chǎn)的預(yù)期收益率、收益率方差、資產(chǎn)之間協(xié)方差,據(jù)此調(diào)整投資組合資產(chǎn)配置比例,2015年1月1日至2019年6月28日用于驗(yàn)證投資組合表現(xiàn)。通過對比投資組合(含黃金)與投資組合(不含黃金)之間的表現(xiàn)來評估黃金的資產(chǎn)配置價值。

    以下為本次研究的假設(shè)條件:

    (1)投資組合的資產(chǎn)配置比例每年1月1日進(jìn)行調(diào)整;

    (2)根據(jù)資產(chǎn)歷史收益率計(jì)算預(yù)期收益率、收益率方差與標(biāo)準(zhǔn)差、資產(chǎn)之間的協(xié)方差;

    (3)投資組合的最優(yōu)資產(chǎn)配置比例為在一定的風(fēng)險水平上,期望收益最大;

    (4)交易費(fèi)用忽略不計(jì);

    (5)布倫特原油期貨、上海期貨交易所螺紋鋼、橡膠、黃金期貨可以做空;

    (6)資產(chǎn)不可杠桿交易。

    基于以上假定,Markowitz給出的投資者資產(chǎn)配置優(yōu)化模型為:

    其中Rp為投資組合預(yù)期收益率,Var(Rp)為投資組合方差,wi,wj為資產(chǎn)i,j的投資比例,Cov(Ri,Rj )為兩個證券之間的協(xié)方差,Ri,Rj為第i,j個資產(chǎn)的收益率。需要注意的是,E(Ri )需要對預(yù)期收益率進(jìn)行概率分布后加權(quán)計(jì)算。模型的經(jīng)濟(jì)學(xué)意義是,投資者可預(yù)先確定一個期望收益,通過上式可確定投資者在每個資產(chǎn)的投資比例(項(xiàng)目資金分配),使其總投資風(fēng)險最小。不同的期望收益就有不同的最小方差組合,負(fù)相關(guān)的資產(chǎn)之間可以相互抵消部分方差,這就構(gòu)成了最小方差集合。

    均值方差投資組合的資產(chǎn)配置比例通過Microsoft Excel?中的規(guī)劃求解功能計(jì)算,據(jù)此求得每種情況下的投資組合資產(chǎn)配置比例。

    五、樣本選擇

    本文使用上證綜指、中證國債指數(shù)、布倫特原油期貨 、上海期貨交易所螺紋鋼、橡膠、黃金期貨主力合約價格用于構(gòu)建均值方差模型,以3%、5%、10%這三檔年化目標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差作為邊際條件,求實(shí)現(xiàn)最大預(yù)期收益率的投資組合。以2009年3月27日至前一年末的歷史數(shù)據(jù)計(jì)算各項(xiàng)資產(chǎn)的預(yù)期收益率、收益率方差、資產(chǎn)之間協(xié)方差,據(jù)此調(diào)整投資組合資產(chǎn)配置比例,2015年1月1日至2019年6月28日用于驗(yàn)證投資組合表現(xiàn)。

    六、研究計(jì)算與結(jié)果分析

    從圖1中我們可以看出,包含黃金的投資組合在不同目標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差的條件下,資產(chǎn)配置中以國債為主;隨著投資組合目標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差增加至10%,上證綜指與螺紋鋼(空頭)的配置比例增加;黃金在投資組合中的配置比例幾乎為0%。根據(jù)資產(chǎn)相關(guān)系數(shù),我們發(fā)現(xiàn)黃金與國債弱相關(guān),與上證綜指、原油、橡膠、螺紋鋼均為一定程度上的正相關(guān),難以起到對沖和避險的作用。因此黃金在投資組合中所占比重較小。從圖2中可以發(fā)現(xiàn),黃金所占比例僅在2016年間達(dá)到峰值4.33%,其他時間段幾乎為0%。

    通過對比表1、表2的投資組合績效指標(biāo)發(fā)現(xiàn),不含黃金的投資組合在年化收益率、實(shí)際標(biāo)準(zhǔn)差的表現(xiàn)基本優(yōu)于包含黃金的投資組合,盡管幅度較小。包含黃金的投資組合增加了一種資產(chǎn)選擇的可能性,但投資組合績效反而降低,說明黃金的預(yù)期收益和收益率標(biāo)準(zhǔn)差與實(shí)際情況相差較大,并且由于與其他資產(chǎn)基本處于不相關(guān)或正相關(guān),難以降低投資組合收益率標(biāo)準(zhǔn)差。同樣對于風(fēng)險調(diào)整后的績效評估指標(biāo):夏普比率和索提諾比率,不含黃金的投資組合表現(xiàn)優(yōu)于包含黃金的投資組合。

    七、結(jié)論

    根據(jù)本文所構(gòu)建的各均值方差最優(yōu)投資組合表現(xiàn)來看,不含黃金的投資組合在年化收益率、實(shí)際標(biāo)準(zhǔn)差的表現(xiàn)基本優(yōu)于包含黃金的投資組合,盡管幅度較小;風(fēng)險調(diào)整后的績效評估指標(biāo):夏普比率和索提諾比率,不含黃金的投資組合表現(xiàn)優(yōu)于包含黃金的投資組合。

    包含黃金的投資組合在不同目標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差的條件下,資產(chǎn)配置中以上證綜指與中證國債指數(shù)為主,黃金在投資組合中的配置比例幾乎為0%。包含黃金與不含黃金的最優(yōu)投資組合資產(chǎn)配置比例相差無幾。黃金在投資組合中所占比重較小,其比例僅在2016年間達(dá)到峰值4.33%,其他時間段幾乎為0%。黃金與股票之間存在不穩(wěn)定的弱正相關(guān)關(guān)系,與債券之間存在不穩(wěn)定的弱負(fù)相關(guān)關(guān)系,使用黃金作為避險資產(chǎn)對于我國市場來說并不是一個好的選擇。這一結(jié)論與陳秋靜(2013)的研究相符。

    注釋:

    因上海能源交易所原油期貨上市時間較短,缺少歷史數(shù)據(jù),因此使用北海布倫特原油期貨連續(xù)結(jié)算價格替代。

    資產(chǎn)配置比例為負(fù)表示空頭。

    參考文獻(xiàn)

    [1]胡恩同."黃金的雙重屬性與其價格決定機(jī)制." 黃金科學(xué)技術(shù) 13.5(2005):1-7

    [2]楊艷林."黃金的資產(chǎn)屬性:對沖資產(chǎn)還是避險資產(chǎn)." 武漢金融5(2012):42-45

    [3]Markowitz,Harry."The Utility of Wealth." Journal of Political Economy 60.2(1952):151-158.

    [4]Fischer,Black,and L.Robert."Global Portfolio Optimization." Financial Analysts Journal 48.5(1992):28-43.

    [5]孟勇."B-L模型的保險資金投資多元化問題研究--從行為投資組合角度." 保險研究 8(2011):52-56.

    [6]上海黃金交易所市場價格數(shù)據(jù)研究課題組."國際黃金價格波動特性與“上海金”定價機(jī)制." 當(dāng)代金融研究 01(2017):73-79.

    [7]陳秋靜."黃金市場是投資者的避風(fēng)港嗎?——基于黃金、股票和債券市場間的實(shí)證研究." 浙江金融 7(2013):56-59.

    作者簡介:徐宜偲(1986-),男,漢族,吉林省長春人,學(xué)歷:新加坡國立大學(xué)土木工程學(xué)學(xué)士,北京大學(xué)金融學(xué)碩士(在讀),研究方向:金融學(xué),單位:北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院。

    猜你喜歡
    資產(chǎn)配置黃金
    黃金咖啡杯
    盛逝
    黃金雨
    源于“古埃及三角形”,終于“黃金比”
    Ho—Lee利率模型下DC型企業(yè)年金資產(chǎn)配置
    1000萬可支配資產(chǎn)的配置方案探討
    個人高凈值客戶跨境投資業(yè)務(wù)背景與需求分析
    黃金瓜
    AGATHA 10K 黃金十二生肖首飾系列
    亚洲精品国产色婷婷电影| 亚洲男人天堂网一区| cao死你这个sao货| 精品一区二区三区四区五区乱码 | 亚洲成人免费av在线播放| 一二三四社区在线视频社区8| 亚洲av国产av综合av卡| 欧美国产精品一级二级三级| 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡 | av欧美777| 国产有黄有色有爽视频| 色婷婷av一区二区三区视频| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 国产成人欧美| 在线天堂中文资源库| 嫁个100分男人电影在线观看 | 黄色视频不卡| 制服诱惑二区| 欧美日韩视频高清一区二区三区二| 国产精品久久久久久精品电影小说| 涩涩av久久男人的天堂| 久久人妻福利社区极品人妻图片 | 日韩 欧美 亚洲 中文字幕| 国产精品av久久久久免费| 少妇人妻 视频| 久久青草综合色| 久久久精品区二区三区| 亚洲,欧美精品.| a级毛片在线看网站| 大码成人一级视频| 美女国产高潮福利片在线看| 考比视频在线观看| 欧美日韩成人在线一区二区| 黄色a级毛片大全视频| 久久人人爽人人片av| 午夜福利乱码中文字幕| 老鸭窝网址在线观看| 一级片'在线观看视频| 中文字幕精品免费在线观看视频| 巨乳人妻的诱惑在线观看| 丝袜美腿诱惑在线| 一边亲一边摸免费视频| 777久久人妻少妇嫩草av网站| 巨乳人妻的诱惑在线观看| 中文字幕人妻丝袜制服| 国产男女内射视频| 国产日韩欧美视频二区| 人妻一区二区av| 欧美日韩成人在线一区二区| 中文字幕av电影在线播放| 999精品在线视频| 国产伦理片在线播放av一区| 成人黄色视频免费在线看| 久久综合国产亚洲精品| 18禁观看日本| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 成人三级做爰电影| 不卡av一区二区三区| 一个人免费看片子| 精品国产乱码久久久久久男人| 日本vs欧美在线观看视频| 国产免费一区二区三区四区乱码| 亚洲精品一区蜜桃| 国产免费福利视频在线观看| 午夜激情久久久久久久| 国产亚洲av高清不卡| 久久毛片免费看一区二区三区| 日韩一本色道免费dvd| 日韩av免费高清视频| 国产精品一区二区精品视频观看| 国产欧美日韩一区二区三 | 亚洲人成电影免费在线| 男男h啪啪无遮挡| 老熟女久久久| 精品福利永久在线观看| 久久热在线av| 欧美亚洲日本最大视频资源| 国产精品一区二区在线观看99| 人人妻人人澡人人看| 91精品伊人久久大香线蕉| 精品亚洲乱码少妇综合久久| 在线看a的网站| 国产午夜精品一二区理论片| 男女下面插进去视频免费观看| 午夜激情久久久久久久| 热re99久久精品国产66热6| 国产伦理片在线播放av一区| 少妇人妻 视频| 午夜91福利影院| 在线观看人妻少妇| 美女大奶头黄色视频| 国产成人啪精品午夜网站| 水蜜桃什么品种好| 久久精品国产亚洲av涩爱| 日本午夜av视频| 日日夜夜操网爽| 男人舔女人的私密视频| 看十八女毛片水多多多| 777米奇影视久久| 女性被躁到高潮视频| 一区福利在线观看| 午夜av观看不卡| 亚洲精品av麻豆狂野| 999久久久国产精品视频| 国产高清不卡午夜福利| 爱豆传媒免费全集在线观看| 一级黄片播放器| 亚洲第一青青草原| 欧美日韩福利视频一区二区| 超碰成人久久| 欧美黑人欧美精品刺激| 免费在线观看黄色视频的| 久久精品国产综合久久久| 一个人免费看片子| 91国产中文字幕| 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 精品亚洲成国产av| 亚洲一码二码三码区别大吗| 欧美日韩视频高清一区二区三区二| 亚洲国产成人一精品久久久| 日本a在线网址| 日本猛色少妇xxxxx猛交久久| 久久久久网色| 一二三四社区在线视频社区8| 又大又黄又爽视频免费| 国产精品久久久久成人av| 精品视频人人做人人爽| 日本色播在线视频| 好男人视频免费观看在线| 国产野战对白在线观看| 久久精品亚洲av国产电影网| 久久 成人 亚洲| 午夜福利视频在线观看免费| 亚洲av国产av综合av卡| 真人做人爱边吃奶动态| 日韩电影二区| 十八禁人妻一区二区| 校园人妻丝袜中文字幕| 一个人免费看片子| 青草久久国产| 亚洲国产最新在线播放| 一区福利在线观看| av福利片在线| 曰老女人黄片| 亚洲中文av在线| 爱豆传媒免费全集在线观看| 婷婷成人精品国产| 高清黄色对白视频在线免费看| √禁漫天堂资源中文www| 激情视频va一区二区三区| 女性生殖器流出的白浆| 午夜久久久在线观看| 日韩中文字幕欧美一区二区 | 99国产精品一区二区三区| 国产精品久久久人人做人人爽| 午夜av观看不卡| 久久精品国产综合久久久| 国产淫语在线视频| 最黄视频免费看| 天天躁日日躁夜夜躁夜夜| 精品国产一区二区三区四区第35| 一区在线观看完整版| 一区二区三区乱码不卡18| 男女无遮挡免费网站观看| 嫁个100分男人电影在线观看 | 母亲3免费完整高清在线观看| 亚洲情色 制服丝袜| 伊人久久大香线蕉亚洲五| 精品免费久久久久久久清纯 | 国产精品九九99| 欧美黄色淫秽网站| 又紧又爽又黄一区二区| 亚洲国产日韩一区二区| 黑人猛操日本美女一级片| 国产精品久久久久久精品古装| 成在线人永久免费视频| 国产片内射在线| 女人被躁到高潮嗷嗷叫费观| 欧美xxⅹ黑人| 91老司机精品| 一个人免费看片子| 99精品久久久久人妻精品| 国产在视频线精品| 中文字幕人妻丝袜一区二区| 日本vs欧美在线观看视频| 欧美日韩精品网址| 大陆偷拍与自拍| 丰满人妻熟妇乱又伦精品不卡| 国产成人欧美| 亚洲七黄色美女视频| 青春草亚洲视频在线观看| 亚洲伊人色综图| 欧美精品人与动牲交sv欧美| 99九九在线精品视频| 久久狼人影院| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 天堂俺去俺来也www色官网| 色94色欧美一区二区| 2018国产大陆天天弄谢| 午夜免费成人在线视频| 成人黄色视频免费在线看| 高清欧美精品videossex| 国产又色又爽无遮挡免| 精品国产一区二区久久| 丰满饥渴人妻一区二区三| 亚洲人成77777在线视频| 欧美中文综合在线视频| 老熟女久久久| 最新的欧美精品一区二区| 亚洲中文日韩欧美视频| 国产精品二区激情视频| 在线av久久热| 亚洲 国产 在线| 国产女主播在线喷水免费视频网站| 久久久久久久久免费视频了| 欧美黑人精品巨大| av片东京热男人的天堂| 久久久久久免费高清国产稀缺| 国产亚洲精品久久久久5区| 青春草亚洲视频在线观看| 国产日韩欧美亚洲二区| 国产熟女午夜一区二区三区| 黄色视频在线播放观看不卡| 人体艺术视频欧美日本| 91老司机精品| 精品国产一区二区三区四区第35| 99久久精品国产亚洲精品| 又紧又爽又黄一区二区| 高清黄色对白视频在线免费看| 亚洲,一卡二卡三卡| 一区福利在线观看| 亚洲精品乱久久久久久| 韩国精品一区二区三区| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久| 女人被躁到高潮嗷嗷叫费观| 欧美日韩成人在线一区二区| 777久久人妻少妇嫩草av网站| 视频区欧美日本亚洲| 国产人伦9x9x在线观看| 精品亚洲成国产av| 麻豆国产av国片精品| 在现免费观看毛片| 欧美日韩综合久久久久久| 中国国产av一级| 免费黄频网站在线观看国产| 国产精品成人在线| 又紧又爽又黄一区二区| 国产精品久久久久久人妻精品电影 | 亚洲精品自拍成人| 在现免费观看毛片| 亚洲九九香蕉| 美女福利国产在线| 亚洲,欧美,日韩| 亚洲国产欧美在线一区| 日本五十路高清| 久久99精品国语久久久| 下体分泌物呈黄色| 国产亚洲精品久久久久5区| av在线播放精品| 国产精品久久久人人做人人爽| av片东京热男人的天堂| 欧美+亚洲+日韩+国产| 视频在线观看一区二区三区| 下体分泌物呈黄色| 欧美日韩亚洲综合一区二区三区_| 校园人妻丝袜中文字幕| 久久亚洲精品不卡| 精品久久蜜臀av无| 日本91视频免费播放| 亚洲天堂av无毛| 下体分泌物呈黄色| 久久99一区二区三区| 国产成人免费无遮挡视频| 国产91精品成人一区二区三区 | 亚洲欧美成人综合另类久久久| 97精品久久久久久久久久精品| 国产av精品麻豆| 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 黄片小视频在线播放| 爱豆传媒免费全集在线观看| 新久久久久国产一级毛片| 成人手机av| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 国产亚洲精品久久久久5区| 国产成人免费无遮挡视频| 亚洲,欧美精品.| 国产男女内射视频| 美女中出高潮动态图| 两人在一起打扑克的视频| 999精品在线视频| 一级,二级,三级黄色视频| av电影中文网址| 日本黄色日本黄色录像| 国产一区二区 视频在线| 国产精品久久久av美女十八| 国产一区二区在线观看av| 国产成人欧美| 成人黄色视频免费在线看| 少妇 在线观看| 亚洲国产精品一区二区三区在线| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 91精品三级在线观看| 夫妻午夜视频| 久久亚洲精品不卡| 一级片'在线观看视频| 久久精品国产a三级三级三级| 国产黄色免费在线视频| 日韩 亚洲 欧美在线| 大陆偷拍与自拍| 高清不卡的av网站| 国产一区二区三区综合在线观看| 久久影院123| 青春草视频在线免费观看| 国产成人91sexporn| 啦啦啦啦在线视频资源| 麻豆av在线久日| 欧美 亚洲 国产 日韩一| av有码第一页| 日日爽夜夜爽网站| 99国产精品免费福利视频| 搡老乐熟女国产| 国产主播在线观看一区二区 | 蜜桃在线观看..| 国产激情久久老熟女| 免费黄频网站在线观看国产| 精品一区二区三区四区五区乱码 | 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 一级a爱视频在线免费观看| 亚洲一码二码三码区别大吗| a级毛片黄视频| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 咕卡用的链子| 色网站视频免费| 男男h啪啪无遮挡| 黄色视频不卡| 在线观看免费高清a一片| 亚洲成av片中文字幕在线观看| 国产高清国产精品国产三级| 久久久精品免费免费高清| 午夜激情久久久久久久| avwww免费| 久久久久视频综合| 精品国产一区二区三区四区第35| 2018国产大陆天天弄谢| 成年动漫av网址| 成人三级做爰电影| 亚洲精品久久成人aⅴ小说| 中文精品一卡2卡3卡4更新| 久久精品国产a三级三级三级| 久久精品久久久久久噜噜老黄| 亚洲av综合色区一区| 日韩大码丰满熟妇| 我要看黄色一级片免费的| 亚洲成人国产一区在线观看 | 黄片小视频在线播放| 国产精品秋霞免费鲁丝片| 亚洲精品中文字幕在线视频| 99香蕉大伊视频| 老汉色∧v一级毛片| 亚洲精品久久久久久婷婷小说| 97精品久久久久久久久久精品| 日韩一本色道免费dvd| 欧美精品亚洲一区二区| 最新的欧美精品一区二区| 少妇 在线观看| 日韩av在线免费看完整版不卡| 亚洲欧美一区二区三区国产| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o | 欧美日韩一级在线毛片| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 美女主播在线视频| 日韩制服丝袜自拍偷拍| 操美女的视频在线观看| 午夜影院在线不卡| 国产成人啪精品午夜网站| 午夜福利乱码中文字幕| 中文字幕最新亚洲高清| 亚洲成av片中文字幕在线观看| 国产精品一区二区免费欧美 | 制服诱惑二区| 亚洲精品国产av蜜桃| 黄色片一级片一级黄色片| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 国产欧美日韩综合在线一区二区| 午夜免费成人在线视频| 成年女人毛片免费观看观看9 | 久久精品久久久久久噜噜老黄| 在线亚洲精品国产二区图片欧美| 日韩制服骚丝袜av| 国产精品麻豆人妻色哟哟久久| 久久久久视频综合| 久久精品aⅴ一区二区三区四区| 久久久国产一区二区| 午夜福利乱码中文字幕| 成人18禁高潮啪啪吃奶动态图| 亚洲,欧美精品.| 50天的宝宝边吃奶边哭怎么回事| 五月开心婷婷网| 中文字幕高清在线视频| 99国产综合亚洲精品| 一区二区三区乱码不卡18| 中文字幕人妻丝袜制服| 老司机在亚洲福利影院| 只有这里有精品99| 免费在线观看影片大全网站 | 99热全是精品| 免费观看a级毛片全部| 悠悠久久av| 自线自在国产av| 日本wwww免费看| 亚洲国产成人一精品久久久| 极品人妻少妇av视频| 精品亚洲成a人片在线观看| 国产成人欧美在线观看 | 在线观看国产h片| 免费在线观看完整版高清| 久久久久久久久免费视频了| 国产亚洲欧美在线一区二区| 美国免费a级毛片| 男女免费视频国产| 又紧又爽又黄一区二区| 亚洲熟女精品中文字幕| 成年av动漫网址| 性少妇av在线| 久久精品熟女亚洲av麻豆精品| 男女高潮啪啪啪动态图| 国产精品二区激情视频| 高潮久久久久久久久久久不卡| 大香蕉久久网| av电影中文网址| 国产福利在线免费观看视频| 久久国产精品影院| 中文字幕人妻熟女乱码| 精品亚洲乱码少妇综合久久| 国产男人的电影天堂91| 国产又色又爽无遮挡免| 国产av国产精品国产| 免费高清在线观看日韩| 男人爽女人下面视频在线观看| 视频在线观看一区二区三区| 超碰97精品在线观看| av福利片在线| 少妇精品久久久久久久| 国产片内射在线| 精品少妇黑人巨大在线播放| 亚洲成人手机| 久久99一区二区三区| 国产亚洲av高清不卡| 欧美日韩视频精品一区| 女人高潮潮喷娇喘18禁视频| www.av在线官网国产| 久久国产亚洲av麻豆专区| 成人亚洲欧美一区二区av| 色婷婷久久久亚洲欧美| 国产精品偷伦视频观看了| 午夜精品国产一区二区电影| 成年女人毛片免费观看观看9 | 日韩中文字幕视频在线看片| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 一区二区三区四区激情视频| 你懂的网址亚洲精品在线观看| a 毛片基地| 两性夫妻黄色片| 自线自在国产av| 国产精品人妻久久久影院| 欧美黑人精品巨大| av国产精品久久久久影院| 精品国产一区二区三区久久久樱花| 国产片特级美女逼逼视频| 又大又爽又粗| 欧美+亚洲+日韩+国产| xxx大片免费视频| 欧美变态另类bdsm刘玥| 中文字幕av电影在线播放| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 亚洲精品第二区| 中文字幕人妻熟女乱码| 在线观看一区二区三区激情| 国产片内射在线| 九草在线视频观看| 高清欧美精品videossex| 麻豆av在线久日| 晚上一个人看的免费电影| 日韩一卡2卡3卡4卡2021年| 日韩精品免费视频一区二区三区| 国产一区二区 视频在线| 亚洲成色77777| 久久精品亚洲熟妇少妇任你| 91国产中文字幕| 精品亚洲乱码少妇综合久久| 欧美国产精品一级二级三级| 欧美激情极品国产一区二区三区| 热99国产精品久久久久久7| 亚洲av国产av综合av卡| 日韩制服丝袜自拍偷拍| 国产成人啪精品午夜网站| 国产在线视频一区二区| 超碰成人久久| 成年人黄色毛片网站| 精品亚洲乱码少妇综合久久| 一级毛片电影观看| 国产精品九九99| 女性被躁到高潮视频| 久久九九热精品免费| 精品人妻1区二区| 欧美少妇被猛烈插入视频| 九草在线视频观看| 亚洲一区中文字幕在线| 一区在线观看完整版| 少妇精品久久久久久久| 久久久久久久久免费视频了| 亚洲九九香蕉| 韩国高清视频一区二区三区| 日韩一卡2卡3卡4卡2021年| 久久久精品免费免费高清| 日日爽夜夜爽网站| 欧美精品一区二区大全| 每晚都被弄得嗷嗷叫到高潮| 91麻豆av在线| 成年人免费黄色播放视频| 在现免费观看毛片| 麻豆国产av国片精品| 免费少妇av软件| 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 少妇裸体淫交视频免费看高清 | 美女视频免费永久观看网站| 国产精品人妻久久久影院| 亚洲成av片中文字幕在线观看| 亚洲欧美清纯卡通| 亚洲美女黄色视频免费看| 丝袜喷水一区| 欧美日韩视频高清一区二区三区二| 成人亚洲欧美一区二区av| 久久久久国产精品人妻一区二区| 欧美人与性动交α欧美精品济南到| 天天影视国产精品| 看免费av毛片| 欧美激情高清一区二区三区| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 午夜老司机福利片| 久久久欧美国产精品| 真人做人爱边吃奶动态| 日韩一本色道免费dvd| 韩国精品一区二区三区| 国产视频首页在线观看| 国产精品av久久久久免费| 建设人人有责人人尽责人人享有的| 一级毛片 在线播放| 黄片小视频在线播放| 夜夜骑夜夜射夜夜干| 1024视频免费在线观看| 亚洲精品一区蜜桃| 中国国产av一级| 你懂的网址亚洲精品在线观看| 啦啦啦啦在线视频资源| 精品欧美一区二区三区在线| 国产欧美亚洲国产| 狂野欧美激情性bbbbbb| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 蜜桃在线观看..| 亚洲欧美清纯卡通| 亚洲天堂av无毛| 国产淫语在线视频| 热re99久久国产66热| 亚洲精品自拍成人| 精品亚洲成国产av| 校园人妻丝袜中文字幕| 国产精品久久久久久人妻精品电影 | 久久人人爽av亚洲精品天堂| 精品国产乱码久久久久久男人| 欧美日韩黄片免| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看 | 麻豆国产av国片精品| 国产淫语在线视频| 99久久综合免费| 超色免费av| 亚洲第一av免费看| 国产免费视频播放在线视频| 亚洲激情五月婷婷啪啪| 精品亚洲成国产av| 久久99热这里只频精品6学生| 人成视频在线观看免费观看| 丝瓜视频免费看黄片| 中文字幕最新亚洲高清| 免费女性裸体啪啪无遮挡网站| 亚洲国产欧美日韩在线播放| 国产亚洲午夜精品一区二区久久| 亚洲av电影在线进入| 久久精品久久久久久久性| 又粗又硬又长又爽又黄的视频| 看十八女毛片水多多多| 亚洲中文字幕日韩| 色综合欧美亚洲国产小说| 国产精品.久久久| 亚洲精品第二区| 久久久久视频综合| 女人久久www免费人成看片| 亚洲精品成人av观看孕妇| 亚洲精品乱久久久久久| 国产精品九九99| 国产亚洲av高清不卡| 国产精品人妻久久久影院| 性高湖久久久久久久久免费观看| 欧美成人午夜精品| 狂野欧美激情性xxxx| 在线天堂中文资源库| 精品少妇一区二区三区视频日本电影| 各种免费的搞黄视频| 女人久久www免费人成看片| 亚洲熟女毛片儿| 一级片'在线观看视频| 天天添夜夜摸| 欧美亚洲日本最大视频资源| 多毛熟女@视频| 久久人妻熟女aⅴ|