寒冬雖至 債市溫和回升

方圓

今年9月，在多種因素影響下，債市出現(xiàn)一定幅度的調(diào)整，債券價格出現(xiàn)下行。10月中旬至11月中旬，債券市場延續(xù)了震蕩下行的走勢。在國內(nèi)方面，受豬肉價格加速上漲和9月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所好轉(zhuǎn)影響，債券收益率曲線中樞有所上移。在國際方面，中美經(jīng)貿(mào)磋商取得實質(zhì)性進(jìn)展。受國內(nèi)外因素的共同影響，10年期國債¹收益率突破9月中旬的低點3.00%，升至3.34%的階段高點。

10月18日，國家統(tǒng)計局發(fā)布今年前三季度我國國民經(jīng)濟(jì)運行情況。今年前三季度，我國國民經(jīng)濟(jì)運行總體平穩(wěn)，工業(yè)生產(chǎn)持續(xù)發(fā)展，高技術(shù)制造業(yè)占比提高，消費潛力不斷釋放，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化。但受豬肉價格上漲影響，居民消費價格指數(shù)（CPI）漲幅擴(kuò)大。當(dāng)日，國債期貨價格有所回落，主要原因有兩點：一是市場預(yù)期CPI結(jié)構(gòu)性上漲會對貨幣政策產(chǎn)生一定影響，二是市場對逆周期調(diào)節(jié)政策將促使經(jīng)濟(jì)基本面觸底回升的預(yù)期有所升溫。

10月21—25日，受繳稅因素影響，債市資金面有所收斂，隨著逆回購操作投放資金增加，資金利率在10月23—25日有所走低。具體來看，10月21日，長期限政策性銀行債收益率上行幅度超過2BP。10月22—24日，債市收益率以震蕩為主。10月25日，債市再度走弱，交易盤保持謹(jǐn)慎心態(tài)，以快進(jìn)快出操作為主。值得注意的是，本周各期限同業(yè)存單利率呈現(xiàn)不同幅度的上行，而3個月期上海銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）也走高7BP至2.83%，顯示銀行類機(jī)構(gòu)負(fù)債端壓力有所加大。

10月28日，市場預(yù)期豬肉價格快速上漲可能導(dǎo)致CPI加速上漲，并且年內(nèi)地方政府專項債發(fā)行可能會提速。在此情況下，債券收益率曲線整體出現(xiàn)較快上移，其中10年期國債收益率上行幅度較大，達(dá)到6BP。10月30日，逆回購到期規(guī)模達(dá)到2000億元，市場預(yù)期流動性壓力可能會增大。午后，各券種收益率較多出現(xiàn)上行，其中3～5年期政策性銀行債收益率回升幅度較大，高等級信用債收益率也隨之調(diào)整。但國債期貨市場收盤后，買盤迅速涌現(xiàn)，尤其銀行資產(chǎn)管理類機(jī)構(gòu)和外資機(jī)構(gòu)等配置力量加速進(jìn)場。受此影響，10年期國債收益率從高點3.34%迅速下行4BP至3.30%。10月31日，受美聯(lián)儲年內(nèi)第三次降息等因素影響，市場做多情緒升溫，國債收益率繼續(xù)下行。

自10月下旬以來，國債收益率曲線整體呈中樞上移特征。盡管9月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不俗，但CPI結(jié)構(gòu)性上漲壓力使機(jī)構(gòu)對貨幣政策的預(yù)期產(chǎn)生分歧，在資產(chǎn)配置中較多采取“多倉位、降久期”的謹(jǐn)慎防守策略。

11月5日，人民銀行在續(xù)作中期借貸便利（MLF）的同時下調(diào)操作利率5BP至3.25%，顯著緩解了市場緊張情緒，債市做多動能顯著增強(qiáng)。當(dāng)日交易最活躍的5年期利率掉期合約利率和1年期Shibor分別從高點下行10BP，各券種價格均大幅回升。恰逢其時的小幅“降息”操作帶給市場的積極影響遠(yuǎn)大于價格調(diào)整本身，及時扭轉(zhuǎn)了市場對貨幣政策可能受CPI結(jié)構(gòu)性上漲影響而趨緊的預(yù)期。11月7日，市場預(yù)期中美經(jīng)貿(mào)磋商將進(jìn)一步取得實質(zhì)性進(jìn)展，債市長端收益率上行2BP。11月12日，債市資金面趨緊，疊加前期多頭獲利了結(jié)，債市長端收益率上行4BP。11月14日，國家統(tǒng)計局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，今年10月我國國民經(jīng)濟(jì)運行總體平穩(wěn)。當(dāng)日，債市長端收益率小幅上行約1BP。

從總體上看，盡管債市仍存在一些階段性擾動因素，包括CPI上漲壓力仍在、全球風(fēng)險偏好回升、年末一些機(jī)構(gòu)競相追逐流動性導(dǎo)致負(fù)債端壓力偏大等，但經(jīng)濟(jì)基本面因素仍將對債市形成有力支撐。隨著豬肉供給增加，豬肉價格將逐步回歸正常區(qū)間，CPI結(jié)構(gòu)性上漲壓力將會減弱，貨幣政策的操作空間也將逐步釋放，債市或?qū)⑦M(jìn)入溫和回升階段。在全球低利率甚至負(fù)利率的環(huán)境下，經(jīng)過本輪調(diào)整，債券資產(chǎn)尤其是利率債的配置價值將更加凸顯。

注：1.本文中10年期國債指10年期國債活躍券190006。

作者單位：浙商銀行金融市場部

責(zé)任編輯：鹿寧寧 ?印穎