中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險的測度研究

李范婷 吳姍姍

（安徽大學(xué)，安徽 合肥 230001）

一、引言

在2018年中央召開的全國金融工作會議中，習(xí)總書記針對當(dāng)前的全國金融工作重點提出了三點，即要加強(qiáng)金融改革、對實體經(jīng)濟(jì)負(fù)責(zé)到底、要嚴(yán)抓金融風(fēng)險，穩(wěn)金融以穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的理念深入人心，金融安全業(yè)已成為國家安全的一個核心內(nèi)容，在 “三大攻堅戰(zhàn)”中，防范化解金融系統(tǒng)性風(fēng)險亦被看作是防范化解重大風(fēng)險的“首要戰(zhàn)役”。

近年來隨著金融監(jiān)管從微觀審慎向宏觀審慎轉(zhuǎn)變，系統(tǒng)性金融風(fēng)險的相關(guān)研究也越來越深入、全面，而對系統(tǒng)性金融風(fēng)險的界定，可以劃分成三類觀點：一是基于傳染機(jī)制視角，認(rèn)為系統(tǒng)性金融風(fēng)險是因單一事件引發(fā)的風(fēng)險擴(kuò)散，由于金融機(jī)構(gòu)的高度關(guān)聯(lián)性使得風(fēng)險在機(jī)構(gòu)之間傳染，最終波及金融市場發(fā)生系列損失；二是關(guān)注危害程度視角，認(rèn)為系統(tǒng)性金融風(fēng)險是會導(dǎo)致整個金融市場受到?jīng)_擊，并發(fā)生市場整體的紊亂或崩潰，危害巨大，甚至?xí)l(fā)實體經(jīng)濟(jì)的劇烈波動的危機(jī)情形；三是著眼于金融部門功能視角，認(rèn)為系統(tǒng)性金融風(fēng)險是由于極端的金融事件干擾市場信息的傳輸，干擾金融市場正常秩序，降低資源配置效率。[1]但不管哪種觀點，基本都認(rèn)可系統(tǒng)性金融風(fēng)險具有傳染性強(qiáng)、傳播速度快、破壞力廣、順周期性等特征，在現(xiàn)實表現(xiàn)中，企業(yè)債務(wù)違約、銀行資產(chǎn)質(zhì)量惡化是首當(dāng)被考慮的易導(dǎo)致金融系統(tǒng)性風(fēng)險的根源。

在深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的背景下，商業(yè)銀行的信貸供給依然是企業(yè)債務(wù)融資的主要渠道，信貸風(fēng)險的有效防控將有助于商業(yè)銀行的安全運行。尤其從貸款期限結(jié)構(gòu)視角看，中長期貸款因為資金周轉(zhuǎn)期長，風(fēng)險較大，同時，中長期信貸市場也是我國資本市場的一個重要組成部分，其系統(tǒng)性風(fēng)險的研究與防控對于金融穩(wěn)定意義重大。2007年至2018年間，中長期貸款的供給總體呈現(xiàn)顯著增加趨勢，其中，2017年由于國家倡導(dǎo)金融要服務(wù)于實體經(jīng)濟(jì)，加強(qiáng)金融進(jìn)一步支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級，一些產(chǎn)能過剩行業(yè)的信貸投放相對收縮，中長期貸款余額有所下降。李紅權(quán)、杜曉薇、何敏園（2019）[2]指出我國系統(tǒng)性金融風(fēng)險的一個基本特征就是銀行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模過度擴(kuò)張，企業(yè)部門過度負(fù)債、房地產(chǎn)信貸風(fēng)險是其中不可忽視的誘因，這些跟中長期貸款密切相關(guān)，然而現(xiàn)有的文獻(xiàn)多數(shù)立足于商業(yè)銀行或者金融機(jī)構(gòu)整體視角來測度系統(tǒng)性風(fēng)險，對于中長期信貸市場的系統(tǒng)性風(fēng)險卻較少涉及。鑒于此，本文選定這一論題，結(jié)合中長期貸款的相關(guān)指標(biāo)，綜合考慮宏觀和微觀環(huán)境，構(gòu)建綜合指數(shù)，對中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險進(jìn)行測度。一方面觀察樣本期間內(nèi)的中長期信貸風(fēng)險的程度差異，以豐富金融風(fēng)險測度的實證研究，另一方面也根據(jù)因子得分的結(jié)果提出針對性的風(fēng)險防控建議，以期有助于維護(hù)金融安全。

二、相關(guān)文獻(xiàn)綜述

中長期信貸市場是金融市場的一個重要組成部分，而對于金融系統(tǒng)性風(fēng)險的量化測度，較多使用綜合指標(biāo)法進(jìn)行研究，一般會先識別并選取影響系統(tǒng)性風(fēng)險的一些子指標(biāo)，再利用不同的統(tǒng)計方法對各指標(biāo)進(jìn)行分析，最后根據(jù)綜合指數(shù)的大小來反映樣本期間的金融系統(tǒng)性風(fēng)險程度。在實際運用中，多數(shù)國家的學(xué)者們主要借鑒IMF、BIS等國際機(jī)構(gòu)采用的宏觀和微觀關(guān)鍵性的指標(biāo)，諸如宏觀總量、流動性、銀行資本、業(yè)績等指標(biāo)，來構(gòu)建相應(yīng)的風(fēng)險評估指標(biāo)體系。

在構(gòu)建金融系統(tǒng)性風(fēng)險指標(biāo)體系時，國內(nèi)外學(xué)者們多從宏觀、微觀不同的方面對風(fēng)險的影響因素進(jìn)行分析。Hakkio和Keeton（2009）根據(jù)美國數(shù)據(jù)構(gòu)建了能夠測度金融系統(tǒng)性風(fēng)險的指標(biāo)體系KCFSI，并證明該指標(biāo)體系的有效適用性[3]。Duca和Peltonen（2013）構(gòu)建的系統(tǒng)性金融風(fēng)險預(yù)警指標(biāo)體系，充分利用了28個新興市場和一些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的國內(nèi)國際宏觀金融數(shù)據(jù)，尤其考慮了信貸因素在指標(biāo)體系中的重要性[4]。劉春航、朱元倩（2011）構(gòu)建的我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險度量框架涵蓋了宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊、銀行自身經(jīng)營脆弱性、風(fēng)險傳染三大維度[5]。楊敏（2013）將信貸增長率作為一項考察變量，在提取了銀行系統(tǒng)性風(fēng)險主成分后發(fā)現(xiàn)信貸擴(kuò)張顯著增加銀行系統(tǒng)性風(fēng)險[6]。王璐、童中文（2014）在對系統(tǒng)性風(fēng)險進(jìn)行度量中，考慮了影響銀行系統(tǒng)性風(fēng)險水平的重要指標(biāo)有M2/GDP、信貸、房價指數(shù)、不良率、資本充足率等[7]。劉陽、張萌（2015）構(gòu)建的系統(tǒng)性風(fēng)險評估指標(biāo)體系中，考慮了房地產(chǎn)市場泡沫、經(jīng)濟(jì)增長方式、政府債務(wù)、金融體制效率等指標(biāo)[8]。

對于金融系統(tǒng)性風(fēng)險的成因，國內(nèi)外學(xué)者們展開了不同視角的研究。Pais and Stork（2013）探討了銀行規(guī)模對系統(tǒng)性風(fēng)險的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)大型銀行有顯著更高的系統(tǒng)性風(fēng)險[9]。Anginer,Demirguc-Kunt and Zhu（2014）探討了競爭對銀行系統(tǒng)性風(fēng)險的影響，結(jié)果表明銀行競爭和系統(tǒng)性風(fēng)險之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系[10]。劉志洋、宋玉穎（2015）研究了銀行流動性風(fēng)險在系統(tǒng)性風(fēng)險形成中的作用，發(fā)現(xiàn)隨著銀行流動性比例的提高，系統(tǒng)性風(fēng)險會降低[11]。朱賀和張秀民（2018）對銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險的成因歸納為經(jīng)濟(jì)、信用、流動性、市場、關(guān)聯(lián)性五大風(fēng)險[12]。強(qiáng)國令,王夢月（2018）從企業(yè)高杠桿、影子銀行引發(fā)不良貸款、房地產(chǎn)泡沫、地方政府債務(wù)危機(jī)、融資風(fēng)險研究了我國系統(tǒng)性金融風(fēng)險的成因和根源[13]。張志剛,黃解宇,孫維峰（2019）從微觀上銀行自身的特征、中觀上行業(yè)的特征和發(fā)展情況、宏觀上國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況探究了影響銀行系統(tǒng)性風(fēng)險的因素，發(fā)現(xiàn)銀行間資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例、行業(yè)因素、宏觀因素對系統(tǒng)性風(fēng)險的影響較為顯著[14]。

就銀行的傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)而言，多數(shù)學(xué)者認(rèn)為信貸的波動與金融系統(tǒng)性風(fēng)險是密切相關(guān)的。Demirguc-Kunt&Detragiache（2005）根據(jù)各國信貸增長數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)信貸過度增長與金融風(fēng)險正相關(guān)，信貸增長越快將加劇銀行危機(jī)產(chǎn)生[15]。Demyanyk&Hemert（2011）研究了美國次貸市場危機(jī)，發(fā)現(xiàn)其發(fā)展趨勢與傳統(tǒng)信貸周期波動相似，低質(zhì)貸款的過度增長導(dǎo)致了危機(jī)的產(chǎn)生[16]。黃雋（2010）對“金磚四國”和歐洲新興市場國家的信貸數(shù)據(jù)研究認(rèn)為，信貸在某階段極端的增長偏離了正常趨勢，將危害宏觀經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定[17]。徐璐（2013）構(gòu)造的銀行脆弱性指標(biāo)發(fā)現(xiàn)，信貸熱潮會由于改變金融體系結(jié)構(gòu)特征，降低銀行經(jīng)營的穩(wěn)健性[18]。毛澤盛、王元（2015）分析了信貸波動與金融系統(tǒng)性風(fēng)險的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)金融系統(tǒng)性風(fēng)險與信貸周期成分之間是反向變動關(guān)系，信貸擴(kuò)張會顯著增加金融系統(tǒng)性風(fēng)險[19]。

由前述可見，在運用綜合指數(shù)法對中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險進(jìn)行測度時，需要結(jié)合中長期信貸的發(fā)展特點，綜合考慮宏觀經(jīng)濟(jì)、銀行自身發(fā)展指標(biāo)、中長期貸款發(fā)展指標(biāo)等引致中長期貸款風(fēng)險的因素。

三、實證分析

（一）中長期信貸系統(tǒng)性風(fēng)險測度指標(biāo)體系的構(gòu)建

在充分借鑒相關(guān)研究的基礎(chǔ)上，并考慮到數(shù)據(jù)的可獲得性，文章選取宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、銀行中長期信貸、國際資本沖擊和資產(chǎn)泡沫這四類風(fēng)險指標(biāo)共計14個變量構(gòu)建中長期信貸系統(tǒng)性風(fēng)險測度指標(biāo)，如表1所示，采用因子分析法對2007年第二季度至2018年第四季度中長期信貸系統(tǒng)性風(fēng)險測度指標(biāo)進(jìn)行測算，共計47組樣本數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)主要來源為中經(jīng)網(wǎng)、國泰安數(shù)據(jù)庫、中國統(tǒng)計局和中國人民銀行官網(wǎng)等。

本文將風(fēng)險測度指標(biāo)分為同向和方向兩種指標(biāo)類型，為了便于數(shù)據(jù)的統(tǒng)計分析，需要對反向指標(biāo)正向處理，調(diào)整方法如下：X’=-X。式中，X’為正向化后的數(shù)據(jù)，X為初始數(shù)據(jù)。

（二）中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險的測度

表1 中長期信貸系統(tǒng)性風(fēng)險測度指標(biāo)

表2 旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣

在進(jìn)行因子分析前，首先要對樣本數(shù)據(jù)的適用性進(jìn)行KMO和Bartleet球形檢驗，發(fā)現(xiàn)KMO檢驗值為 0.755>0.5，Bartleet球形檢驗的顯著性水平為0.000<0.001，結(jié)論表明該組樣本存在著共同的因子，數(shù)據(jù)適合做因子分析。

接下來根據(jù)各因子的特征值以及累計方差貢獻(xiàn)率來確定公共因子。發(fā)現(xiàn)前四個因子的特征值分別為 6.222、2.394、1.858 和 1.103，都大于 1，且其累計方差貢獻(xiàn)率為82.686%，這說明前四個因子可以代表原有變量的主要信息，可以選擇前四個因子為公共因子。

為了更好的詮釋這四個因子的經(jīng)濟(jì)意義，選用最大方差旋轉(zhuǎn)法旋轉(zhuǎn)初始因子載荷矩陣。下表的結(jié)果表明：因子1與X1GDP同比增速、X2固定資產(chǎn)投資增長率、X3CPI、X4城鎮(zhèn)登記失業(yè)率和X5與M2增速這五個變量顯著相關(guān)，命名因子1為宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險因子，記為F1，其方差貢獻(xiàn)率為0.444,7；因子2在X9外匯儲備同比增速、X10FDI同比增速和X11出口額同比增速有較大的載荷量，定義因子2為國際資本沖擊風(fēng)險因子，記為F2，其方差貢獻(xiàn)率為0.171,8。因子3在X6中長期存貸比、X7中長期不良貸款率、X8中長期貸款增長率這兩個變量上有較高的相關(guān)系數(shù)，定義因子3為銀行中長期信貸風(fēng)險因子，記為F3，其方差貢獻(xiàn)率為0.132,4；因子 4在X12房屋銷售價格指數(shù)、X13平均市盈率和X14上證綜合指數(shù)振幅的載荷量較大，命名因子4為資產(chǎn)泡沫風(fēng)險因子，記為F4，其方差貢獻(xiàn)率為0.078,7。

根據(jù)因子分析所得到的因子得分系數(shù)矩陣可知，這四個公因子的得分函數(shù)分別為：

以這四個因子所對應(yīng)的方差貢獻(xiàn)率為權(quán)重系數(shù)構(gòu)建中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險綜合測度模型，記為F。可得，

把因子得分函數(shù)帶入綜合測度模型，則

最后，計算2007年第二季度至2018年第四季度各因子指標(biāo)風(fēng)險值以及中長期信貸市場系統(tǒng)性總體風(fēng)險值，并繪制如圖1、圖2所示。

四、結(jié)論與啟示

根據(jù)前面的實證分析，可得如下結(jié)論：

首先，根據(jù)圖1可以將我國中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險劃分為2007年第二季度-2009年第二季度、2009年第二季度-2011年第二季度、2011年第二季度-2018年第一季度和2018年第一季度以來這四個階段。

第一階段（2007年第二季度-2009年第二季度）：中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險快速上升階段。從圖2可知，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險與國際資本沖擊風(fēng)險是引發(fā)總體風(fēng)險值上升的主要原因。2007年美國次貸危機(jī)所引發(fā)的全球性的金融危機(jī)對我國宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r造成了不小的沖擊，GDP同比增速從14.5%下降至6.6%。國際資本也出現(xiàn)了較大的波動，F(xiàn)DI同比增速從高峰時期的61.3%斷崖式的跌至-20.6%。另外，國內(nèi)的消費和出口也呈現(xiàn)低迷狀態(tài)，從而造成這個階段的中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險呈現(xiàn)快速上升態(tài)勢。

圖1 2007-2018年各季度中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險值

圖2 2007-2018年各季度中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險結(jié)構(gòu)圖

第二階段（2009年第二季度-2011年第二季度）：中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險顯著回落階段。從圖2可知，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險和銀行中長期信貸風(fēng)險的改善是造成總體風(fēng)險值下降的主要原因。2009年我國政府采取一系列刺激經(jīng)濟(jì)的政策，這對我國宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇產(chǎn)生了積極的影響，2010年GDP同比增速恢復(fù)到12.1%。同時銀行中長期資產(chǎn)質(zhì)量好轉(zhuǎn)，中長期不良貸款率持續(xù)下降，使得這個階段的中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險呈現(xiàn)顯著回落態(tài)勢。

第三階段（2011年第二季度-2018年第一季度）：中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險持續(xù)上升階段。從圖2可知，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險與資產(chǎn)泡沫風(fēng)險是引致總體風(fēng)險值上升的主要原因。政府前期積極的經(jīng)濟(jì)政策雖然有助于恢復(fù)經(jīng)濟(jì)，但也為中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險的加劇埋下隱患。巨額的刺激經(jīng)濟(jì)政策在一定程度上誘導(dǎo)了金融機(jī)構(gòu)將信貸資金流向房地產(chǎn)及其相關(guān)行業(yè)，引發(fā)房地產(chǎn)價格的飛速攀升，加劇了資產(chǎn)泡沫風(fēng)險，使得這個階段的中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險呈現(xiàn)持續(xù)上升態(tài)勢。

第四個階段（2018年第一季度以來）：中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險持續(xù)下降，但風(fēng)險值仍保持在高水平階段。從圖2可知，國際資本沖擊風(fēng)險和銀行中長期信貸風(fēng)險的改善是造成總體風(fēng)險值下降的主要原因。2018年以來，“守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線”作為防范治理金融風(fēng)險的根本性任務(wù)，是黨和政府工作的“三大攻堅戰(zhàn)”中重中之重?，F(xiàn)階段，金融監(jiān)管體系不斷完善，金融機(jī)構(gòu)防范風(fēng)險能力顯著提高，銀行中長期存貸比和不良貸款率持續(xù)回落，資本市場相對穩(wěn)定，這使得目前中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險呈現(xiàn)持續(xù)下降態(tài)勢。但國際環(huán)境仍然復(fù)雜，中美貿(mào)易摩擦不斷，所以其系統(tǒng)性風(fēng)險值仍處在較高位置。

其次，通過因子分析中的綜合測度模型可知，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險因子的方差貢獻(xiàn)率最大，是影響中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險的最重要因素；而國際資本沖擊風(fēng)險因子和銀行中長期信貸風(fēng)險因子為次重要因素，對中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險影響顯著，應(yīng)當(dāng)引起重視。

最后，從實證部分中的旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣，可以得知GDP同比增速、FDI同比增速、中長期存貸比和上證綜合指數(shù)振幅是各因子中載荷最高，其貢獻(xiàn)率和解釋力最大，對中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險起著舉足輕重的作用。其中，GDP同比增速越低、中長期存貸比越高、上證綜合指數(shù)振幅越大，則中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險值就越高。

從前面的研究結(jié)論中，筆者可以得到以下三點啟示：

第一，通過前面的實證分析可知，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險對中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險影響顯著。因此，政府應(yīng)當(dāng)繼續(xù)維持宏觀經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量的發(fā)展，這是防范化解中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險的基礎(chǔ)，要以“鞏固、增強(qiáng)、提升、暢通”八字方針為導(dǎo)向，繼續(xù)深化供給側(cè)改革以推進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級。

第二，從前面的實證分析可得國際資本沖擊風(fēng)險對中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險的影響較為顯著。因此，政府要時刻警惕國際環(huán)境的變化，尤其是現(xiàn)階段中美貿(mào)易摩擦持續(xù)升溫，各種不確定性的因素增多，防止國際資本的劇烈波動對宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊，進(jìn)而加劇了中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險。

第三，商業(yè)銀行也要注重中長期信貸風(fēng)險對中長期信貸市場系統(tǒng)性風(fēng)險的影響。努力提升中長期信貸資產(chǎn)質(zhì)量，一方面要加強(qiáng)對中長期不良貸款的處置，將其維持在可控的范圍內(nèi)，另一方面要改善中長期存貸比，使其保持在合理的水平內(nèi)。