托賓稅與跨境資本流動管理：國別實踐及對中國的啟示

文/李婧 劉瑤

2008年國際金融危機(jī)爆發(fā)后，全球經(jīng)濟(jì)增速顯著放緩，隨著主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策的分化，不規(guī)則國際資本在地區(qū)間頻繁進(jìn)出，新興經(jīng)濟(jì)體普遍面臨跨境資本流動管理的難題。

黨的十九大報告明確提出“健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架”，防范化解重大風(fēng)險成為監(jiān)管政策的重中之重，包括托賓稅在內(nèi)的宏觀審慎政策工具再次成為學(xué)界探索的焦點。作為一種價格型資本管制工具和宏觀審慎政策手段，托賓稅曾在拉美國家管控?zé)徨X的實踐中發(fā)揮關(guān)鍵作用。但是進(jìn)入21世紀(jì)以來，金融危機(jī)爆發(fā)頻率的降低使各界對托賓稅的關(guān)注逐漸減少。危機(jī)后十周年的今天，托賓稅在管控資本流動的實踐中理應(yīng)扮演著更重要的角色。對此，我們將梳理托賓稅在他國的運(yùn)用實踐，總結(jié)經(jīng)驗教訓(xùn)，結(jié)合當(dāng)前中國跨境資本流動管理的相關(guān)舉措，闡述托賓稅在中國的適用性。

應(yīng)用托賓稅進(jìn)行跨境資本流動管理的國別實踐

跨境資本的大規(guī)模和快速流動令決策者開始研究托賓稅作為資本管制工具的有效性。自20世紀(jì)80年代起，全球僅有幾個國家開啟了跨境資本流動管理的托賓稅實踐，托賓稅在新興經(jīng)濟(jì)體管控跨境資本中應(yīng)用最為廣泛。

（一）托賓稅工具的分類

國際上對托賓稅工具的分類沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，狹義的托賓稅即指對外匯交易征稅，廣義上，一切能增加金融交易成本、減少投機(jī)行為的工具都可以稱為托賓稅。我們根據(jù)國際貨幣基金組織的研究，按照跨境資本流動管理目標(biāo)及托賓稅的作用機(jī)制，將托賓稅分為兩大類：一類是資本流入端管理工具，如傳統(tǒng)意義的外匯交易稅、所得稅、金融工具稅（FTT）和無息準(zhǔn)備金（URR)；另一類是資本流出端管理工具，如預(yù)扣稅、撤資稅。以上可以看出，針對資本流入端的托賓稅管理工具顯著多于流出端管理工具。

（二）托賓稅的國別實踐

迄今為止，全球范圍內(nèi)僅有幾個國家有過托賓稅實踐，他們是巴西、智利、哥倫比亞、馬來西亞、韓國和泰國。根據(jù)跨境資本流動的方向，托賓稅發(fā)揮作用的方式可分為流入端管理和流出端管理。巴西和智利是較大的新興經(jīng)濟(jì)體，爆發(fā)過嚴(yán)重的金融危機(jī)，并經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)型，且兩國實施托賓稅實踐時間較長。馬來西亞和韓國是全球范圍內(nèi)僅有的兩個使用過托賓稅進(jìn)行資本流出端管理的國家。因此，為了充分掌握托賓稅發(fā)揮作用的機(jī)制和效果，我們選擇了這四個國家作為分析對象。

1.巴西的金融交易稅實踐

巴西曾兩次使用托賓稅管控跨境資本流動。第一次托賓稅實踐的背景是20世紀(jì)90年代出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)過熱。20世紀(jì)90年代初，巴西資本賬戶自由化進(jìn)程操之過急，1991年向外國機(jī)構(gòu)投資者全面開放了證券市場，取消投資額度，并采取措施大力吸引外資。一系列加速開放的舉措和有利的國際環(huán)境促使巴西經(jīng)濟(jì)由繁榮走向過熱。巴西首先要解決國內(nèi)高通貨膨脹的問題，但是政府采取的緊縮性貨幣政策、擴(kuò)張性財政政策、價格管制和工資控制等措施無一奏效。為抑制境外資金過快涌入，巴西1993年年中開始尋求采取價格型資本管制工具——托賓稅進(jìn)行跨境資本流動管理。

巴西此次托賓稅實踐是以管制外資流入為目的，按照時間順序梳理，不難發(fā)現(xiàn)：1994年以來巴西先從管制短期投資流入入手，同時開放資本流出，包括擴(kuò)大私人非金融機(jī)構(gòu)法人境外投資限額、允許法人在境外購置房產(chǎn)、允許巴西投資者在境外建立投資基金等。1995年墨西哥金融危機(jī)爆發(fā)后，巴西隨后下調(diào)資本流入稅稅率，并縮短國內(nèi)貸款的最短期限；1995年8月以后巴西再次加強(qiáng)資本流入的管制，提高貸款和外國固定收益基金（FIYF）進(jìn)入稅的稅率，禁止對替代性固定收益證券進(jìn)行投資等。直到1997年才又放松了資本管制，降低貸款的平均期限和銀行的買方頭寸限額。這種“放松-管制”的反復(fù)顯示出巴西對資本管制有效途徑的探索。

第一次托賓稅實踐歷時約五年，并在此期間施行了雷亞爾計劃，總體而言，托賓稅對跨境資本流動管理的效果不佳。第一，托賓稅沒有減少境外資本的凈流入規(guī)模。無論是資本項目凈流入還是私人資本凈流入，除個別月份外，一直呈上升態(tài)勢。特別是征收托賓稅后，私人資本凈流入并未顯著下降。第二，從維持匯率穩(wěn)定的目標(biāo)來看，實施托賓稅期間雷亞爾名義升值得到有效控制，但是考慮到巴西國內(nèi)嚴(yán)重的通貨膨脹，雷亞爾實際有效匯率上升未得到很好控制，尤其是1994年，雷亞爾實際有效匯率上升超過33%。實際有效匯率上升使巴西經(jīng)常項目赤字不斷增加，赤字額從1993年的6億美元飆升至1998年的336億美元。第三，此輪托賓稅使境內(nèi)外利差逐漸縮小，利差從1994年的84.8%下降到1998年的2.6%。這也反映了巴西央行維持貨幣政策獨(dú)立性的能力下降。

巴西第二次托賓稅實踐始于2008年，危機(jī)后全球貨幣政策出現(xiàn)分化，主要發(fā)達(dá)國家開始施行數(shù)量寬松的貨幣政策，巴西憑借寬松的投資環(huán)境與較發(fā)達(dá)的金融市場，再次面臨過快的資本流入與本幣升值壓力。

2008年伊始，巴西開啟了第二次托賓稅實踐，采用的工具依然是金融交易稅，但稅率與資產(chǎn)項的調(diào)整更加頻繁，對跨境資金流動監(jiān)測更加到位。

在吸取了20世紀(jì)90年代跨境資本管理的經(jīng)驗教訓(xùn)后，巴西于2008—2013年征收托賓稅的同時，采取了一攬子宏觀經(jīng)濟(jì)政策，例如2008—2011年巴西央行開始干預(yù)外匯市場，使其外匯儲備從2008年12月的1390億美元增加至2011年的3520億美元。除此之外，巴西還采取了對銀行的美元頭寸征收準(zhǔn)備金和緊縮的財政政策等宏觀經(jīng)濟(jì)政策與托賓稅配合。

巴西第二次托賓稅實踐是在宏觀審慎框架內(nèi)實施的，強(qiáng)調(diào)逆周期調(diào)節(jié)，采取交易稅的形式并匹配相應(yīng)宏觀經(jīng)濟(jì)政策，對跨境資本流動管理起到了一定的效果。第一，從改善跨境資本流入結(jié)構(gòu)看，巴西第二次托賓稅實踐效果明顯。盡管巴西總資本流入仍表現(xiàn)出不規(guī)則波動，但巴西的總資本凈流入沒有過快增長（除個別月份外）。特別是短期資本快速流入被成功遏制。從跨境資本期限結(jié)構(gòu)上看，長期資本總量高于短期資本總量，跨境資本結(jié)構(gòu)得到改善。第二，一定程度上維持了匯率的相對穩(wěn)定。匯率穩(wěn)定有利于巴西貨幣當(dāng)局管理跨境資本流動。浮動匯率制度下，2008—2013年雷亞爾名義匯率并未受到較大沖擊，尤其是2009年至2012年間雷亞爾名義升值的趨勢被及時有效的遏制。但是2012年后雷亞爾貶值的趨勢沒有得到控制。第三，一定程度上縮小了境內(nèi)外利差。從巴西央行利率與國際市場利率的利差看，由2008年1月的37.42%下降至2013年12月的25.75%，但貨幣政策獨(dú)立性是否發(fā)生改變依舊難以判斷。

2.智利的無息準(zhǔn)備金實踐

智利在20世紀(jì)80年代飽嘗了國內(nèi)經(jīng)濟(jì)失衡和債務(wù)危機(jī)的痛苦：一系列刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的手段使經(jīng)濟(jì)最終走向過熱，抑制通脹的最初目標(biāo)遠(yuǎn)未達(dá)到，國內(nèi)外利差卻進(jìn)一步拉大，熱錢隨之不斷涌入。在貨幣政策獨(dú)立性與匯率穩(wěn)定不可兼得的情形下，智利選擇采取無息準(zhǔn)備金（URR）應(yīng)對短期資本跨境流入，還采取了一系列宏觀經(jīng)濟(jì)政策配合URR工具使用。

第一，智利一直致力于改善財政收支狀況，1988—1997年間智利財政盈余始終維持在GDP的2%以上，這有助于緩解由于外匯儲備增加帶來的對沖通脹的壓力。第二，智利央行還采取了有彈性的匯率政策，通過逐漸擴(kuò)大匯率波動幅度實現(xiàn)本幣的有序升值。第三，完善宏觀審慎監(jiān)管框架。智利在1988—1997年間發(fā)展了審慎的金融監(jiān)管框架，包括披露標(biāo)準(zhǔn)、嚴(yán)格的貸款分類規(guī)則及壞賬準(zhǔn)備金，嚴(yán)格限制與匯率敞口風(fēng)險相關(guān)的銀行貸款，建立良好運(yùn)行的銀行體系。第四，建立嚴(yán)格的資本流入監(jiān)測框架，同時放松資本流出管制。智利對跨境資本流動的監(jiān)管甚至比某些發(fā)達(dá)國家還要嚴(yán)格，對外匯遣返、結(jié)匯要求、外國直接投資和證券投資的最低停留時間都做了詳盡的規(guī)定，全部資本流入和流出都需通過許可機(jī)構(gòu)在外匯市場上進(jìn)行，資本流出還需向中央銀行報告。1992年后智利當(dāng)局逐漸放松資本流出管制，包括對外直接投資和銀行對外貸款。

無息準(zhǔn)備金政策是智利最重要的資本管制工具之一，執(zhí)行達(dá)七年之久，獲得了較好的跨境資本流動管理效果。首先，改善了跨境資本結(jié)構(gòu)。智利無息準(zhǔn)備金政策并未起到減少跨境總資本流入的作用，但隨著時間推移，長期資本占總資本比重逐漸上升，短期資本占總資本比重逐漸下降。其次，實現(xiàn)了匯率相對穩(wěn)定。智利在1991—1997年間本幣平均每年升值4%左右。最后，增強(qiáng)了貨幣政策獨(dú)立性。雖然在此期間國際市場利率是下降的，但是智利實際利率自1991年起穩(wěn)步上升。

3.馬來西亞的撤資稅和韓國的預(yù)扣稅實踐

與巴西、智利的托賓稅實踐相比，馬來西亞的撤資稅和韓國的預(yù)扣稅實施的目的是管理資本流出，其實踐時間較短，且不具備政策的連續(xù)性，均是應(yīng)急之舉。

馬來西亞的撤資稅是應(yīng)對亞洲金融危機(jī)的臨時措施。為應(yīng)對1998年亞洲金融危機(jī)后的大規(guī)模資本流出壓力，馬來西亞采用撤資稅的形式，在兌換環(huán)節(jié)征收與投資期限成反比的特別費(fèi)率，懲罰提前撤資的跨境資本，同時對所有外匯利潤征收10%的課稅。這對當(dāng)時馬來西亞穩(wěn)定資本流動，穩(wěn)定金融市場和恢復(fù)國民經(jīng)濟(jì)發(fā)揮了關(guān)鍵作用。托賓稅能夠在危急時刻力挽狂瀾，增強(qiáng)了新興市場國家管理不規(guī)則國際資本流動的信心。

2010年以來，新興經(jīng)濟(jì)體凈資本流入大幅放緩，韓國一度面臨資本外逃現(xiàn)象。2011年韓國開始對外國投資者購買國債和貨幣債券的利息征收14%的預(yù)扣稅。除此之外，韓國還規(guī)定了對外匯衍生品交易的頭寸限制，例如從2010年起要求國內(nèi)銀行持有外匯衍生品頭寸不得超過上月末權(quán)益資本金的50%，外資銀行持有頭寸不得超過250%；2013年更是嚴(yán)格收緊至國內(nèi)銀行不超過股本金的30%，外資銀行不超過股本金的150%。同時，韓國于2011年對國內(nèi)外銀行持有非核心外幣負(fù)債征收0.2%以下的穩(wěn)定特別費(fèi)。

但是，馬來西亞和韓國的托賓稅實踐時間都很短，我們得不到更多的數(shù)據(jù)來進(jìn)行觀察分析并做出判斷。從政策的效果來看，首先，對比征稅前跨境資本流動情況，馬來西亞征稅2年后甚至出現(xiàn)資本外逃速度顯著快于征稅前的情況，韓國實施預(yù)扣稅后并未阻止短期資本快速外流的狀況；其次，從是否維持貨幣政策獨(dú)立性來看，兩國征稅前后實際利差相差不大，托賓稅對增強(qiáng)兩國貨幣政策獨(dú)立性的效果有待觀察；再次，從匯率穩(wěn)定作用來看，馬來西亞在征收撤資稅后林吉特小幅升值，之后再次面臨超過10%的顯著貶值，但是征稅對于其穩(wěn)定金融市場發(fā)揮的作用不容小覷；最后，由于韓國的預(yù)扣稅覆蓋市場范圍較小，并未對實際有效匯率產(chǎn)生實質(zhì)影響。

托賓稅國別實踐的經(jīng)驗總結(jié)

他山之石，可以攻玉。通過比較巴西、智利、馬來西亞和韓國的托賓稅實踐，可以發(fā)現(xiàn)不同國家間的實踐既有共同點，同時也存在著較大的異質(zhì)性，四國應(yīng)用托賓稅進(jìn)行跨境資本流動管理的做法為中國提供了重要啟示。

第一，四國的征稅目標(biāo)皆有異同之處。巴西和智利征收托賓稅均是為了應(yīng)對短期跨境資本的大規(guī)模流入和解決國際收支順差日益擴(kuò)大的問題，而馬來西亞、韓國則是為應(yīng)對國際資本的大規(guī)模流出。對于巴西和智利而言，實施托賓稅前均面臨經(jīng)濟(jì)過熱引起的高通脹和居高不下的失業(yè)率，因此，兩國均把調(diào)節(jié)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)平衡放在首位，制定的托賓稅政策框架較為長遠(yuǎn)和具體。馬來西亞和韓國采取邊征稅邊監(jiān)測的做法，兩國使用托賓稅工具較為簡單，具有很強(qiáng)的臨時性。

第二，無論采取哪種托賓稅工具，各國實踐產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)相似。無論是金融交易稅、無息準(zhǔn)備金、預(yù)扣稅還是撤資稅，都是“向飛速運(yùn)轉(zhuǎn)的車輪里擲一些沙子”，增加短期跨境資本的交易成本。巴西的金融交易稅計稅基礎(chǔ)為各類跨境資本交易額，管制重點為資金流入方向，此舉旨在減少跨境資金流入規(guī)模，增加短期資金的投機(jī)成本，使資金流向長期投資渠道。智利的無息準(zhǔn)備金通過將一定比例的跨境資金無息放入中央銀行，降低短期資金回報率，減少以投機(jī)為目的跨境資金流入，起到改善資本流入期限結(jié)構(gòu)的作用。馬來西亞的撤資稅和韓國的預(yù)扣稅重點管制資金的流出方向，增加短期外逃資金交易成本。

第三，托賓稅作為短期工具更為有效。巴西和智利托賓稅實踐表明，托賓稅只是短期資本管制工具，不宜長期使用，隨著時間推移，托賓稅減少跨境資本流量的效應(yīng)會遞減。長時間使用托賓稅還會產(chǎn)生投資者回報遞減的預(yù)期，不利于一國吸引長期資本投資。同樣，馬來西亞和韓國的決策者也把托賓稅當(dāng)作短期管控跨境資本流動的手段。

第四，成功的托賓稅實踐往往需要輔之以相應(yīng)宏觀經(jīng)濟(jì)政策配合。馬來西亞和韓國的托賓稅實踐有效性不大，這很可能與其使用工具單一、沒有考慮到政策間的交互效應(yīng)和缺乏長期政策目標(biāo)有關(guān)。巴西在2008—2013年實施托賓稅的同時還采取了對銀行美元外匯征收頭寸準(zhǔn)備金、緊縮性財政政策。智利實施無息準(zhǔn)備金期間當(dāng)局建立了彈性匯率制和嚴(yán)格的宏觀審慎框架。值得注意的是，兩國實施托賓稅都遵循靈活動態(tài)調(diào)整的原則，不斷調(diào)整工具稅率、資產(chǎn)項和征稅期限。

托賓稅實踐對中國的啟示：政策建議

盡管全球為數(shù)不多的國家實施過托賓稅，托賓稅的作用效果有待商榷，但中國面臨的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和制度背景與其他國家既有相似之處，也有顯著差異。第一，托賓稅基本上是一些國家在危機(jī)時刻的被動選擇。資本賬戶管制工具應(yīng)成為宏觀審慎政策工具箱中不可或缺的一部分，而非危機(jī)后的最后救命稻草。第二，托賓稅發(fā)揮作用有限的國家在都面臨嚴(yán)重的其他經(jīng)濟(jì)問題，如居高不下的通貨膨脹、外匯儲備枯竭和失業(yè)率攀升等困難，這與當(dāng)前中國情境截然不同。第三，多數(shù)征收托賓稅效果不佳的國家都未曾根據(jù)跨境資金監(jiān)測狀況靈活地進(jìn)行稅率調(diào)整，也未使用其他宏觀審慎政策工具予以配合。雖然不能夸大價格型資本管制工具的政策效果，但是中國可以吸取他國經(jīng)驗教訓(xùn)有效地使用托賓稅。

在對托賓稅的國別實踐考察后，我們發(fā)現(xiàn)單一的托賓稅對跨境資本流動管理有局限性，不能夸大價格型資本管制工具的作用。此外，還應(yīng)具體問題具體分析：首先，現(xiàn)階段新興市場國家普遍面臨資本持續(xù)流出的問題，中國也是如此，而馬來西亞和韓國的資金流出端托賓稅實踐均算不上成功；其次，中國利率市場化改革、匯率市場化改革進(jìn)程落后于巴西、智利等國家，這關(guān)系到能否建立可信的匯率目標(biāo)區(qū)；最后，縱觀全球，世界經(jīng)濟(jì)增長動力減弱，新興經(jīng)濟(jì)體增長速度放緩，發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，世界經(jīng)濟(jì)增長呈現(xiàn)“新常態(tài)”，中國使用托賓稅需要考慮時機(jī)問題。鑒于此，我們提出使用托賓稅的以下建議：考慮在資本流入端征稅管理；托賓稅應(yīng)與其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策搭配；將托賓稅作為短期跨境資本管理工具；借鑒兩級托賓稅，建立可信匯率目標(biāo)區(qū)；引入非線性托賓稅。